真爱美家(003041) 投资要点 事件：公司发布2023年报及2024年一季报。2023年公司实现营收9.53亿元（-3%yoy），归母净利1.06亿元（-32%yoy），扣非归母净利9166万元（-15%yoy），非经常性损益1428万元，其中政府补助723万元。单季度看，23Q4公司实现营收2.52亿元（-14%yoy），归母净利润2290万元（-65%yoy），扣非归母净利润96万元（-96%yoy）；23年公司拟每股现金分红0.4元，合计派发5760万元，分红占归母净利54.37%。24Q1公司实现营收1.60亿元（-4%yoy），收入有所下降主因红海航运危机影响发货；Q1实现归母净利2634万元（+106%yoy），实现扣非归母净利1719万元（+34%yoy），非经常性损益915万元，其中政府补助1125万元。 盈利能力及费用率：2023年公司销售净利率11.12%，同比-4.72pct，扣非净利率9.62%，同比-1.37pct；期间费用率10.55%，同比+2.43pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.28/+0.84/+1.45/+0.42pct，财务费用率提升主因汇兑收益减少。24Q1公司销售净利率16.51%，同比+8.77pct，扣非净利率10.77%，同比+3.00pct，环比+10.39pct；期间费用率12.42%，同比-0.59pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.33/+1.91/-3.65/+1.47pct，财务费用率显著降低主因汇兑收益增加。 分产品看，23年毛毯9.3亿元（-2%yoy），占比98%，主销沙特、阿联酋等中东地区，销量与均价分别为4.51万吨、2.06万元/吨，分别同比-3%、+1%，毛利率21.47%，同比+1.12pct；床上用品仅内销，营收1746万元（-2%yoy），毛利率38.90%，同比+0.36pct。分渠道看，23年直销营收9.38亿元（-3%yoy），直营营收1297万元（+4%yoy），电商营收208万元（+119%yoy），直销/直营/电商毛利率为21.82%/41.27%/30.39%，同比分别+0.96/-2.24/-11.82pct。外销方面，毛毯出口采用直销模式，以ODM为主，同时结合OEM及自有品牌销售；内销方面，毛毯内销同样采用ODM、OEM及自有品牌结合销售，床上用品均为自有品牌销售。 现金流及营运能力：23年经营性现金流净额1.69亿元（+13%yoy），24Q1经营性现金流净额-994万元，Q1现金流净额为负主因销售回款减少影响。23年存货/应收账款周转天数为97/59天，同比+13/+8天，24Q1存货/应收账款周转天数为157/90，同比+27/+8天，Q1为备货旺季、销售淡季，因此存货周转天数处于较高水平。 投资建议：23年业绩受产能瓶颈及下游去库扰动，展望2024年，新产能一期投产在即，产能有望由4.97万吨增长至6.5-7万吨（同比+30~40%），二期有2.5万吨产能规划（较目前+50%），下游中东及非洲客户毛毯需求稳定，产能掣肘消除，打开成长空间；同时受益于新工厂智能化降本增效，盈利水平有望明显提升。预计2024-2026年公司归母净利润为1.79、2.34、2.64亿元（24-25年前值为1.95、2.68亿元，据23年及24Q1业绩有所调整），对应PE为10、8、7倍，维持“买入”评级。 风险提示：海外需求下滑、物流不畅、原料及汇率波动等风险。

真爱美家(003041) 投资要点： 专注以毛毯为主的家用纺织品生产与销售。公司是一家专业从事以毛毯为主的家用纺织品研发、设计、生产与销售的企业。公司的主要产品为毛毯及床上用品（套件、被芯、枕芯等），同时对外销售少量毛巾、家居服、地毯等纺织品及包装物。根据公司2023半年报，公司毛毯年产能4.97万吨，位居行业前列；根据公司2023半年报援引中国毛纺织行业协会统计数据，近三年，公司毛毯类产品在中国纺织工业联合会组织的中国纺织服装行业企业竞争力排序中均位列同行业第一位。 公司盈利相对稳定。2019-2022年，公司营业收入相对稳定，基本稳定在9-10亿元；归母净利润维持1.0-1.6亿元。2023年前三季度，公司实现营业收入7.0亿元，归母净利润0.83亿元，维持相对稳定。 公司产品以出口为主。从业务结构看，公司以毛毯生产为主，2023年上半年毛毯收入、毛利分别占比97%、93%。从销售地区看，公司产品以出口为主，2023H1国外收入占比90%，主要销售到中东、北非和南非等地区。 智能新工厂建设稳步推进，毛毯产能稳步扩张，竞争力有望增强。2018年以来公司毛毯产能稳定在4.97万吨。公司推进智能新工厂建设，主要包括两大在建项目——“年产2.8万吨数码工艺毯智能化生产线建设项目”和募投项目“年产1.7万吨数码环保功能性毛毯生产线建设项目”。根据公司《投资者关系活动记录表20240305》，智能新工厂目前处于安装调试阶段，公司预计最快于2024年二季度逐步投产。智能工厂投产后，公司设计总产能将得到进一步提升和释放，并借助数字化推动生产流程优化和再造，实现劳动力精简、工艺创新、设备改造、物流自动和节能减排，有望进一步提升公司核心竞争力。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.36亿元、1.66亿元和2.01亿元，EPS分别为0.94、1.15、1.39元，2024年BPS为10.31元。参考可比公司估值，按照2024年PE14倍，给予目标价16.10元（对应2024年PB1.6倍），首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示：智能新工厂投产进度及降本低于预期等。

真爱美家(003041) 国内毛毯OEM/ODM出口龙头，订单集中于中东北非等地 公司系国内毛毯生产龙头企业之一，在生产规模、产品质量、新品及技术研发等方面均处于行业领先地位；23H1公司境外收入占比超8成，其中主要销售至中东、北非和南非等阿拉伯地区，主要考虑： ①毛毯对当地人民来说，有保暖、铺垫、装饰、送礼等多种用法，举办宗教活动时也需用毛毯，毛毯使用场景多、频率高、需求量大；②相关地区处于干燥的沙漠、热带地区，毛毯储尘、耐脏特性优势凸显；③由于早晚温差大，当地人更偏爱厚重的毛毯产品，而越厚重的毛毯代工利润一般越高。 除中东、非洲等传统优势市场订单外，公司同时积极布局拓展欧美等广阔市场，我们预计公司订单相对饱和，伴随产能提升有望打开成长空间。 新厂投产消除产能掣肘，扩产能拓品类加速市占提升 自2018年起公司产能即保持在4.97万吨水平，产销率持续处于高位；智能工厂一期达产后，总产能预计达6.5-7万吨，较此前产能扩张30%-40%，或有效消除此前产能瓶颈，公司预计自上半年起逐步投产，保证下半年生产旺季的正常运行；另外预留二期2.5万吨产能提升空间。 针对新产能，一方面公司将继续聚焦核心品类仿韩毯、叠加云毯品类提升，深耕中东、北非等中高克重毛毯市场，同时注重婴童毯、毯套件等细分市场品类以满足市场开拓需求，持续提升花色、风格、包装设计、品牌等软实力，不断提升产品附加值和竞争力、强化自有品牌，稳固并扩大优势，进一步提升市占率； 另一方面加快新产品开发和储备，23年复合地毯和热转印地毯等产品开发销售反馈达预期，未来或将逐步提升地毯类产品份额，并逐步完善地毯低中高产品线。 智能工厂降本增效，强化制造及成本优势 公司新厂拟通过企业云、物联网、5G网等互联网和各类信息系统的运用，从此前人工成本较重的传统工厂转为全面实施数字化、信息化，一方面可降低人工、能耗等成本，通过减少外协比例及原材料储备能力增强成本控制能力；另一方面全面提升工厂效率，提高产品制成率和品质稳定性，增强柔性生产、快速交货的能力，从而提升客户满意度。 上调盈利预测，维持“买入”评级 公司毛毯生产规模行业领先，具备产品品质品控、客户资源、成本等多方面优势，伴随疫情、环保要求提升等因素影响后行业集中度有望提升，利好龙头进一步抢占份额；同时扩产消除此前产能瓶颈，有望大幅提升公司交付能力并巩固成本优势。考虑公司智能工厂投产有望推动降本，我们上调盈利预测，预计公司23-25年收入分别为10、12、13.8亿，归母净利分别为1.6、1.9、2.6亿（前值分别为1.55、1.65、2.36亿），EPS分别为1.1、1.3、1.8元/股（前值分别为1.07、1.15、1.64元/股），对应PE分别为12、10、7x。 风险提示：依赖境外市场的风险；汇率波动风险；家纺行业竞争风险；主要原材料价格波动风险；拓产不及预期风险等。

真爱美家(003041) 公司简介：公司毛毯制造外销收入占比约90%（主要销往中东及非洲穆斯林国家），毛毯内销+家纺业务收入占10%。2021年公司ODM/OEM/自主品牌收入占比分别约为70%/10%/20%。 核心看点： ①大行业小公司：全球毛毯行业规模约700亿元，其中中东及非洲穆斯林国家由于宗教与天气等原因，对高克重毛毯消费量较高。国内毛毯制造行业分散，公司为国内龙一（份额3%），后续通过制造端的壁垒塑造，市占率有较大提升空间。 ②上市募资扩产，打开增长瓶颈。预计2024年公司新产能一期投产，产能由4.97万吨增长至6.5-7.0万吨（增加+30~40%），二期尚有2.5万吨产能规划（较目前+50%），前期产能掣肘消除，增长可期。 ③新工厂多重降本增效：智能化设备有望节约大量人工成本，自动化和标准化有望提高产品良率及品质稳定性，无水印染将减少工序，预留更大原料立库以应对更多战略储备；同时公司自主做涤纶加弹业务，增加吨利润。料投产后续利润率将显著提升。 盈利预测：考虑未来投产节奏及外汇套保，预计公司2024-2025年收入增速15-20%，利润增速略快于收入，2023-2025年归母净利润分别为1.6、2.0、2.7亿元，对应2023/2024年PE为14/12X，给予“买入”评级。 风险提示：产能投放不及预期风险、汇率波动风险、主要原材料价格波动风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

真爱美家(003041) 23Q3收入3.39亿，同增8.0%，归母净利0.50亿，同增8.7% 公司23Q1-3收入7.00亿，同增2.0%，23Q1/Q2/Q3收入及同比增速分别为1.66亿（yoy-6.3%），1.96亿（yoy-0.1%），3.39亿（yoy+8.0%）； 23Q1-3归母净利0.83亿，同减7.4%，23Q1/Q2/Q3归母净利润及同比增速分别为0.13亿（yoy-31.1%），0.21亿（yoy-19.0%），0.50亿（yoy+8.7%）；公司Q3保持稳定营收及业绩增长原因系：公司的成本控制优势、产品质量和品牌优势、客户资源优势和研发设计优势等。 23Q1-3毛利率22.8%，同增1.9pct，净利率11.9%，同减1.2pct 23Q1-3销售费用率1.2%，同减0.6pct；管理（包含研发）费用率8.8%，同增0.2pct；财务费用率-0.9%，同增2.8pct；销售费用减少主要系业务宣传费较去年同期减少所致；财务费用增加主要系受美元汇率影响汇兑收益增加所致。另外，23Q1-3经营活动产生的现金流量净额为3188万元，同增170.9%，主要系税费返还增加所致。 产线自动化调试紧密开展，建设和投产照原定计划进行中 未来智能工厂一期投产后，加上原厂保留产能，公司设计总产能将达到6.5-7万吨，另外二期预留了2.5万吨产能提升空间。产线自动化调试紧密开展，建设和投产照原定计划进行中：其中生产设备基本陆续到位，目前主要进行各项软件硬件调试工作。对部分重点工序进行测试，产品品质稳定度和成本控制均达预期；智能制造软件方面，生产调度中心、生产管理系统、自动化产线、仓储物流系统等15项平台安装完毕并测试中。公司预计三季度末进行整个产线测试，四季度逐步投产。 智能新工厂将实现降本增效，应用新型毛毯免水洗技术 智能新工厂将通过企业云、物联网、5G网等互联网和各类信息系统的运用，实现全厂设备的全面数字化和信息化，借助数字化推动生产流程优化和再造，设备状态实时采集和工艺数据下发，提升产品制成率和产品品质稳定性，不断提升客户满意度，同时也提升公司柔性生产、快速交货的能力，满足客户不断升级的消费需求； 在生产成本方面，通过生产流程优化再造和现代化设备应用，水电气等各项能耗成本进一步降低：通过实施经编车间盘头运输行挂系统、白坯布AGV、RGV运输系统，全面实现物流自动化，预计操作人工减半；新增的加弹生产工序，完善毛毯全生产链，成本控制更加优化；立库建设也增强了公司原材料战略储备能力，以更好应对原材料价格波动对毛利的影响。 公司将在智能新工厂应用新型毛毯免水洗技术，该技术建立在公司研发团队大量实验数据的基础上，依托于纳米免水洗液体分散染料的应用和关键工艺创新，省去了传统毛毯印染产线中的蒸化、水洗、脱水和挂布多道工序，节省了用水并减少污水的产生，既有效降低了生产成本、实现绿色生产，又实现了生产自动化大连线，大幅提升生产效率，在行业内具有较强的先进性。另外，该技术的应用依托于优化升级后的全新智能制造生产线，前后工序精准匹配，使其在降本增效方面发挥出最大优势。 调整盈利预测，维持“买入“评级 一、公司将继续聚焦核心品类仿韩毯、叠加云毯品类提升，深耕中东、北非等中高克重毛毯市场，同时注重婴童毯、毯套件等细分市场品类以满足市场开拓需求，持续提升花色、风格、包装设计、品牌等软实力；二、加快新产品开发和储备，目前复合地毯和热转印地毯等产品开发销售反馈达预期，未来将逐步提升地毯类产品份额，并逐步完善地毯低中高产品线。三、依托未来智能制造新工厂，借助数字化推动生产流程优化和再造，提升公司柔性生产、快速交货的能力，进一步布局欧美和其他新兴市场，做大做强真爱自有品牌及系列产品出口影响力。考虑到公司三季度业绩稳定增长（23Q3收入3.39亿，同增8.0%，归母净利0.50亿，同增8.7%）同时考虑到公司的成本控制优势、产品质量和品牌优势、客户资源优势和研发设计优势等，我们小幅调整盈利预测。预计23-25年公司归母净利分别为1.55/1.65/2.36亿元（前值为1.37/1.65/2.37亿元），EPS分别为1.07/1.15/1.64元/股，对应PE分别为16/15/10x。 风险提示：依赖境外市场的风险；汇率波动风险；家纺行业竞争风险；主要原材料价格波动风险等。

真爱美家(003041) 毛毯行业龙头企业，股权结构稳定 公司专业从事以毛毯为主的家用纺织品研发、设计、生产与销售。公司主要产品为毛毯，也销售床上用品（套件、被芯、枕芯等），以及少量毛巾、家居服、地毯等纺织品及包装物，主要销往中东、北非和南非等地区。收入利润波动增长，新工厂有望助推发展 23Q1公司实现营收1.7亿元，同比-6.3%，归母净利润0.13亿元，同比-31.1%，主要系汇兑损益和原材料价格上调等因素造成订单滞后，预计后续需求将逐步释放。22年公司营业收入为9.8亿元，同比+4.8%，归母净利润为1.6亿元，同比+44.1%。 分产品看，毛毯占主要部分。22年公司毛毯收入为9.52亿元，同比+5.9%，在总营收中占比97.3%，床上用品收入为0.18亿，同比-26.6%，在总营收中占比1.8%。分地区看，外销为主。22年公司外销收入为8.9亿元，同比+6.7%，内销收入为0.9亿元，同比-10.6%。 公司预计智能工厂一期项目23Q4投产。公司智能工厂分为两期，一期包括“年产28000吨数码工艺毯智能化生产线建设项目”和“年产17000吨数码环保功能性毛毯生产线建设项目”，后者为公司募投项目，投产后预计每年可新增销售收入5.38亿元，利润6114万元。一期投产后，加上保留产能，公司设计总产能将达6.5-7万吨，二期预留2.5万吨产能提升空间。 毛毯行业规模稳定，份额持续向头部集中 根据OEC数据，21年全球毛毯贸易总额为57.0亿美元，同比+31.5%，其中合成纤维毛毯为主要品类，占比70%以上。中国是毛毯主要出口国。根据OEC数据，21年全球毛毯交易中，中国出口份额占比75.1%。美国、欧洲、中东、非洲、日本等国家或地区是毛毯主要消费市场。根据OEC数据，21年全球毛毯交易中，美国/德国/日本/阿联酋/阿拉伯毛毯进口额分别占比34.6%/4.7%/4.7%/2.4%/2.1%。国内毛毯生产企业中，伴随行业供给侧调整，涤纶毛毯市场集中度有望持续提升，龙头企业的市场占有率存在进一步增长空间。 产品渠道布局多元化，新工厂预计提供新助力 公司定位全球中高克重毛毯市场。公司毛毯产品的主要技术指标达国际先进水平，22年公司毛毯出口额在全国合成纤维毛毯出口额中占比3.6%，主品牌truelove和副品牌inlove在国外市场建立一定口碑。公司坚持多市场、多客户、多渠道营销策略，已在国内电商平台、跨境电商平台布局。公司持续投入新产品、新技术研发。22年公司研发费用率为5.8%，同比+1.0pct，智能工厂即将投产，应用新技术、生产新产品。新工厂将进一步发展生产工艺、成本控制、柔性制造、绿色生产等，保证产品毛利率领先优势，公司核心竞争力有望提升。 盈利预测：公司为毛毯行业龙头，定位全球中高克重毛毯市场，积极推进自有品牌建设，线上线下多渠道布局，具有规模优势、保持高水平产能利用率。公司智能工厂即将投产，伴随行业供给侧逐步改革，产能逐步释放有望为公司带来稳定增量。我们预计公司23-25年归母净利润分别为1.4/1.6/2.4亿元。据可比公司均值及公司前景，给予真爱美家23年PE为18.0~20.0x，对应目标价为17.1~19.0元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：境外市场需求风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险；存货管理风险；流通市值较小及股价异动风险。