香农芯创(300475) 投资要点 DDR4价格或持续上行，DDR5替代进程提速。根据TrendForce集邦咨询，由于DRAM主要供应商将逐渐收敛Server和PCDDR4产出，以及买方积极提前备货等因素，第二季Server与PCDDR4模组价格上涨，预估涨幅将优于先前预期，分别季增18-23%和13-18%。TrendForce集邦咨询表示，DDR4世代的生命周期已超过10年，需求逐步由DDR5取代，加上HBM、DDR5、LPDDR5(X)等产品的利润率皆明显较高，各主要供应商已规划终止生产DDR4，最后出货时间大约落在2026年初。目前观察供应商的EOL(endoflife，生命周期结束)通知均是针对Server与PC客户，ConsumerDRAM则因主流需求仍为DDR4，厂商将持续出货DDR4颗粒产品。展望第三季DDR4合约价格趋势，供应商生产策略及关税政策为主要的不确定性，不排除主要供应商在产出逐渐收敛下，预期性备货需求将再推升价格涨幅高于预期。 企业级SSD国产替代空间广阔，海普存储企业级DDR4、DDR5、Gen4eSSD进展顺利。基于当前的市场格局，企业级SSD市场还是以国际原厂为主，未来几年国内增长速度可观。目前也有国内消费级SSD模组公司向企业级SSD切入。公司自主品牌“海普存储”建设、开发进展顺利，以深度服务国家大数据产业为出发点，围绕国产化、定制化路线，已完成企业级DDR4、DDR5、Gen4eSSD的研发、试产，产品性能优异，用于云计算存储（数据中心服务器）等领域。目前已完成部分国内主要的服务器平台的认证和适配工作并正式进入产品量产阶段。公司将持续与产业链深度合作，持续加大研发投入，打造国产先进存储品牌及产品。公司在2024年的股权激励方案中设定了收入目标，存储模组25、26年股权激励的收入目标分别为4、8亿元。 投资建议 我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入300/352/404亿元，实现归母净利润分别为7.0/11.2/14.1亿元，当前股价对应2025-2027年PE分别为24倍、15倍、12倍，维持“买入”评级。 风险提示 供应商依赖风险，重要产品线的授权取消或不能续约的风险，客户集中度高的风险，存货保管风险，存货跌价风险，存储器等IC产品价格波动导致毛利率波动的风险，商誉减值的风险。

香农芯创(300475) 事件描述 公司发布2024年年报及2025年一季度报告。2024年全年公司实现营业收入242.71亿元，同比增长115.40%；实现归母净利润2.64亿元，同比下降30.08%。2025年第一季度公司实现营业收入79.06亿元，同比增长243.33%；实现归母净利润0.17亿元，同比增长18.66%。 事件点评 受益于服务器需求持续增长和存储行业复苏，公司营收创历史新高。2024年全年公司实现营业收入242.71亿元，同比增长115.40%；2025年第一季度公司实现营业收入79.06亿元，同比增长243.33%。公司2024年及2025 年一季度营业收入均创同期新高，主因系人工智能等相关半导体需求持续激增和电子产品复苏的推动，带动公司半导体分销业务迎来较大发展。 存货减值影响，盈利能力短期承压。2024年公司毛利率为4.3%，同比下降1.51pcts；净利率为1.06%，同比下降2.27pcts。2025年一季度公司毛利率为1.98%，同比下降3.31pcts；净利率为0.17%，同比下降0.29pct。2024年及2025年一季度公司盈利能力短期承压，主要是因为2024年下半年以来存储价格下降导致毛利率下降，叠加公司长周期库存带来的存货减值影响。展望二三季度存储价格涨价趋势下，公司毛利率有望改善。 企业级存储进展顺利，有望成为未来新利润增长点。公司自主品牌“海普存储”研发进展顺利，企业级DDR4、DDR5、Gen4eSSD产品性能优异，用于数据中心服务器等领域，目前已完成国内主要的服务器平台的认证和适配工作，并正式进入产品量产阶段。未来，公司将围绕国产化、定制化的产品定位，通过与服务器、数据中心等领域的客户深入合作，提供高性能、低功耗、场景化定制的eSSD和DRAM产品。随着AI应用深入和IDC建设加 速，企业级存储有望成为新利润增长点，推动公司业绩增长。 投资建议 预计公司2025-2027年EPS分别为1.51\1.87\2.19，对应公司2025年5月13日收盘价32.20元，2025-2027年PE分别为21.3\17.2\14.7，得益于存储新一轮涨价周期，以及公司在企业级存储业务上的拓展，公司业绩有望明显受益，首次覆盖，给予“买入-A”评级。 风险提示 供应商依赖风险：公司目前第一大供应商为SK海力士，公司向SK海力士采购的产品为数据存储器。在存储器领域中，三星、SK海力士、美光占据着全球超过95%的DRAM市场份额，上游原厂的集中度高，存在一定供应商依赖。

香农芯创(300475) l事件 4月7日，公司披露2024年年度报告，2024年，公司实现营业收入242.71亿元，同比+115.40%；实现归母净利润2.64亿元，同比-30.08%；实现扣非归母净利润3.05亿元，同比+0.03%。 l投资要点 “分销+产品”一体两翼发展。受人工智能（AI）等相关半导体需求持续激增和电子产品复苏的推动，全球半导体市场呈现较强的增长态势，2024年，公司实现营收242.71亿元，同比+115.40%；2024年公司净利润下降主要系计提信用减值准备及资产减值准备影响。在高端存储领域历经多年耕耘，公司现已形成“分销+产品”一体两翼的发展格局。“芯片分销业务”与“自研产品业务”互为表里，二者在渠道、研发、服务、供应链等环节紧密呼应，为公司的下一步跃升构筑了发展框架。电子元器件产品分销目前为公司的主要收入来源，公司已具备数据存储器、控制芯片、模组等电子元器件产品提供能力，产品广泛应用于云计算存储（数据中心服务器）、手机等领域。同时，公司自主品牌“海普存储”建设、开发进展顺利，以深度服务国家大数据产业为出发点，围绕国产化、定制化路线，已完成企业级DDR4、DDR5、Gen4eSSD的研发、试产，产品性能优异，用于云计算存储（数据中心服务器）等领域。目前已完成部分国内主要的服务器平台的认证和适配工作并正式进入产品量产阶段。公司将持续与产业链深度合作，持续加大研发投入，打造国产先进存储品牌及产品。 发挥授权品牌优势，把握存力算力发展机遇。自成立以来，经过多年的潜心合作发展，公司已积累了众多优质的原厂授权资质，先后取得全球全产业存储器供应商之一的SK海力士、全球著名主控芯片品牌MTK的代理权以及AMD的经销商资质，形成了原厂线优势。公司目前已具备数据存储器、控制芯片、模组等电子元器件产品提供能力，产品广泛应用于多个领域。作为多家全球知名品牌的授权代理商，公司结合原厂产品的性能以及下游客户终端产品的功能需求，在各大下游细分领域深入发展，具有较强的市场开拓能力，产品广泛应用于云计算存储（数据中心服务器）、手机等领域。目前客户主要系阿里巴巴、中霸公司、华勤通讯等互联网云服务商和国内大型ODM企业，实现了对该等领域一流厂商的覆盖，具备领先的客户优势。受人工智能等相关半导体需求持续激增和电子产品复苏的推动，公司半导体分销业务将迎来较大发展。 打造差异化存储方案，海普存储企业级DDR4、DDR5、Gen4eSSD进展顺利。公司于2023年上半年设立深圳海普，承载着公司在半导体自研产品方面的使命。公司于2024年6月设立海普芯创，在深圳海普业务基础上，公司将完善企业级DRAM产品线。借力于公司与原厂及核心客户的良好关系，海普系列产品在资源获取、产品研发、销售拓展、技术提升等方面，在行业内具有不可复制的核心竞争力。在分销业务稳步推进的同时，海普存储将加快自有品牌产品的研发和推广，提升存储产品的市场竞争力。围绕国产化、定制化的产品定位，通过与服务器、数据中心等领域的客户深入合作，提供高性能、低功耗、场景化定制的SSD和DRAM产品，实现更紧密的产业链协同，共同推动存储行业创新发展。 l投资建议 我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入300/352/404亿元，实现归母净利润分别为7.0/11.2/14.1亿元，当前股价对应2025-2027年PE分别为17倍、11倍、9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 l风险提示 供应商依赖风险，重要产品线的授权取消或不能续约的风险，客户集中度高的风险，存货保管风险，存货跌价风险，存储器等IC产品价格波动导致毛利率波动的风险，商誉减值的风险。

香农芯创(300475) 投资要点： 成功转型半导体，激发成长动能。香农芯创前身为聚隆科技，成立于1998年，最初的主营产品为洗衣机减速离合器。2019年，基石资本完成对聚隆的要约收购，开始转型布局半导体领域，目前，公司已形成芯片分销和自研产品两大业务板块，成长天花板打开。 分销：深度绑定代理品牌，手握核心客户资源。公司通过联合创泰主体开展半导体分销业务，上游深度绑定头部供应商，下游与国内互联网客户联系紧密，代理品牌包括SKHynix（海力士）、MTK（联发科）、Giga Device（兆易创新）、AMD（超威半导体）等多家一线企业；下游客户包括阿里、腾讯、字节、百度等一线互联网厂商，经过多年合作，已构建较强客户黏性。 产品：自研产品打开第二增长曲线。公司联合SK海力士、大普微电子等合作方先后成立控股子公司海普存储和海普芯创，分别负责企业级SSD和DRAM产品的设计、生产和销售。目前公司自主品牌建设、开发进展顺利，以深度服务国家大数据产业为出发点，围绕国产化、定制化路线，截止2024年中已完成企业级DDR4、DDR5、Gen4eSSD的研发试产，产品性能优异。根据公司股权激励计划目标，我们预计企业级产品未来将处于高速增长通道。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.81/5.29/6.53亿元，同比增速分别为27.38%/9.87%/23.55%，当前股价对应的PE分别约为27/25/20倍。由于A股没有分销业务结构完全可比的公司，考虑到香农正在进军存储模组行业，开展第二增长曲线，我们选取存储模组公司江波龙和德明利作为可比公司，2024-2026年平均估值分别约为27/28/23倍，公司估值与行业平均水平接近，鉴于公司分销业务深度绑定上下游，企业级SSD和DRAM业务打开第二增长曲线，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示。上游供应商依赖风险；下游客户资源依赖风险；存货跌价风险；新产品业务拓展不及预期风险

香农芯创(300475) 事件：公司发布2024年第三季度报告 业绩超预期增长，成本费用端保持稳定：2024年前三季度公司实现营收165.1亿元，同增116.3%；归母净利润3.6亿元，同增68.1%；扣非归母净利润4.2亿元，同增213.1%。其中24Q3单季实现营收87.0亿元，同增163.6%；归母净利润2.1亿元，同增416.9%；扣非归母净利润2.0亿元，同增216.3%。整体业绩超预期大增，单季业绩增长再创新高，主要是由于第三季度进入行业传统旺季，叠加市场需求持续提升。2024年前三季度公司的整体毛利率5.2%，同比+0.6pct；净利率2.1%，同比-0.7pct。其中24Q3毛利率为4.5%，同比-0.2pct；净利率2.3%，同比+1.2pct。2024年前三季度销售/管理/研发费用率分别为0.3%/0.7%/0.1%，同比-0.05pct/+0.05pct/+0.01pct。公司的毛利率和净利率保持相对稳定，其成本费用控制良好。 持续与产业链深度合作，下游头部客户全覆盖：1）公司积累了众多优质的原厂授权资质，先后取得全球全产业存储器供应商之一的SK海力士、全球著名主控芯片品牌MTK的代理权以及AMD的经销商资质，形成了代理原厂线优势。2）公司在2024上半年引入无锡高新区作为战略股东。无锡高新区作为国内半导体重镇，将为公司引进更多无锡半导体产业链资源。3）公司下游客户主要为阿里巴巴、中霸公司、华勤通讯等互联网云服务商和国内大型ODM企业，实现了对该等领域一流厂商的覆盖，具备领先的客户优势。4）公司自主品牌“海普存储”建设、开发进展顺利，以深度服务国家大数据产业为出发点，围绕国产化、定制化路线，已完成企业级DDR4、DDR5、Gen4eSSD的研发试产，产品性能优异，用于云计算存储等领域，目前已完成部分国内主要的服务器平台的认证和适配工作并正式进入产品量产阶段。公司将持续与产业链深度合作，持续加大研发投入，打造国产先进存储品牌及产品。 布局存算全产业链，下游应用持续推动需求增长：1）在“AI+算力”兴起的背景下，存储芯片市场具有广阔空间，带动公司分销业务持续发展。2）公司在下游领域主要为客户提供云商服务器的存储以及手机主控，AI的兴起带动服务器出货量增加；高性能芯片需求增长，进一步提升公司分销业务成长空间。3）企业级存储市场规模持续扩大，公司将原厂优势转化为自身优势，不断提升分销和整合服务的能力，发展企业级存储产品作为第二成长曲线，提高公司核心竞争力；通过入股半导体产业链上的优质公司，打造布局存算全产业链，最大化公司的产业协同效应。 盈利预测与投资评级：我们看好公司战略布局存算全产业链，维持此前盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.8/6.7/8.5亿元，当前市值对应PE分别为34/25/20倍，维持“买入”评级。 风险提示：存储器价格波动；企业级SSD市场景气度风险。

香农芯创(300475) 事件：公司发布2024年半年度报告 主营业务表现强劲，盈利能力显著提升：24H1公司实现营收78.1亿元，同增80.2%，归母净利润1.6亿元，同减11.44%，扣非后归母净利润2.2亿元，同增210.2%。其中24Q2单季营收55亿元，创单季度营收新高，同比增长99.1%，归母净利润1.4亿元，同比增长56.1%，扣非归母净利润1.6亿元，同比增长216.2%。24Q2毛利率为6.2%，同比+2.6pct，环比+0.9pct，净利率为2.5%，环比+2.1pct，毛利率、净利率逐季提升，主要系市场需求提升、产品销售价格上涨及公司产品结构变化。费用端，24H1公司销售/管理/研发费用率分别为1.2%/2.9%/0.4%，同比+0.3pct/0.9pct/0.1pct，主要源自新增计提股份支付费用以及2023年下半年开始半导体业务销售、研发人员数量增加。公司的主营业务表现强劲，充分复用现有资源及渠道，盈利能力显著提升。 持续与产业链深度合作，一流下游客户全覆盖：1）公司积累了众多优质的原厂授权资质，先后取得全球全产业存储器供应商之一的SK海力士、全球著名主控芯片品牌MTK的代理权以及AMD的经销商资质，形成了代理原厂线优势。2）公司在2024上半年引入无锡高新区作为战略股东。无锡高新区作为国内半导体重镇，将为公司引进更多无锡半导体产业链资源。3）公司下游客户主要为阿里巴巴、中霸公司、华勤通讯等互联网云服务商和国内大型ODM企业，实现了对该等领域一流厂商的覆盖，具备领先的客户优势。4）公司自主品牌“海普存储”建设、开发进展顺利，以深度服务国家大数据产业为出发点，围绕国产化、定制化路线，已完成企业级DDR4、DDR5、Gen4eSSD的研发试产，产品性能优异，用于云计算存储等领域，目前已完成部分国内主要的服务器平台的认证和适配工作并正式进入产品量产阶段。公司将持续与产业链深度合作，持续加大研发投入，打造国产先进存储品牌及产品。 布局存算全产业链，下游应用持续推动需求增长：1）在“AI+算力”兴起的背景下，存储芯片市场具有广阔空间，带动公司分销业务持续发展。2）公司在下游领域主要为客户提供云商服务器的存储以及手机主控，AI的兴起带动服务器出货量增加；高性能芯片需求增长，进一步提升公司分销业务成长空间。3）企业级存储市场规模持续扩大，公司将原厂优势转化为自身优势，不断提升分销和整合服务的能力，发展企业级存储产品作为第二成长曲线，提高公司核心竞争力；通过入股半导体产业链上的优质公司，打造布局存算全产业链，最大化公司的产业协同效应。 盈利预测与投资评级：在行业回暖的背景下，我们看好公司电子元器件分销业务，我们维持此前盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.8/6.7/8.5亿元，当前市值对应PE分别为24/17/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：存储器价格波动；企业级SSD市场景气度风险。

香农芯创(300475) 电子元器件分销+自研企业级SSD，构建一体两翼战略格局。 公司成立于1998年，2015年在深交所创业板挂牌上市，上市时主营业务为新型、高效节能洗衣机减速离合器研发、生产、销售。2021年，公司完成了对联合创泰100%股权的重大资产收购事项，联合创泰在2021年7月纳入公司合并报表，公司主营业务变更为电子元器件分销。2023年5月，公司联合国产企业级SSD主控芯片厂商大普微电子、SK海力士（无锡）投资有限公司控股的投资合伙企业等共同发起设立海普存储，积极布局企业级SSD的研发与产业化，构建“分销+产品”一体两翼的战略发展格局。 公司深耕电子元器件分销行业，兼具优质的原厂授权、代理资质和客户资源。 公司的全资子公司联合创泰主要从事电子元器件分销代理业务，目前已具备数据存储器、主控芯片、模组等电子元器件产品提供能力，产品广泛应用于云计算存储（数据中心服务器）、手机、电视、车载产品、智能穿戴、物联网等领域，客户涵盖互联网云服务行业、移动通讯行业、物联网智能行业、ODM制造业等多个行业的头部客户，包括阿里巴巴、中霸集团、字节跳动、华勤通讯等。公司深耕电子元器件分销产业多年，已经积累了众多优质的原厂授权资质，先后取得全球全产业存储器供应商之一的SK海力士、全球著名主控芯片品牌MTK等多品牌授权代理权，以及立讯、开元通信等多品牌代理资格，近期收到AMD出具的经销商确认函。根据国际电子商情的统计，公司位列2023年度中国本土电子元器件分销商营收排名第五。 公司战略布局控股子公司海普存储，延伸产业链条自研企业级存储产品。 公司与国产企业级SSD主控芯片厂商大普微电子及国际一线存储颗粒原厂SK海力士等于2023年5月共同设立深圳市海普存储科技有限公司，并于今年6月与上述合作方等拟设立无锡海普芯创科技有限公司。依托于公司在分销领域深耕多年积累的原厂和客户资源，海普存储在企业级存储市场的原料供应和客户导入方面具有较高起点，其产品包括企业级NVMe SSD和RDIMM，为服务器、数据中心提供高性能、高可靠的存储产品和解决方案。通过整合全球业内顶级资源，设计搭载国产主控芯片和国产固件的企业级SSD并实现产业化，有望加速推进我国企业级存储国产替代进程，把握算力基础设施建设的机遇，满足快速增长的企业级存储产品市场需求。 无锡国资入局优化股东结构，出台股权激励彰显战略转型决心。 2024年1月，公司控股股东之一领汇基石将持有占公司总股本的5.20%的无限售流通股转让给无锡高新区新动能产业发展基金（有限合伙）。新动能基金系国家级高新区无锡高新区的主要国有创投平台，本次股权转让显示对公司未来发展前景和投资价值的高度认可，无锡作为我国半导体产业重镇，产业链各项资源丰富，公司有望获得更大的发展助力和产业协同。公司也发布2024年限制性股票激励计划，针对公司“分销+产品”一体两翼的发展格局，激励计划在2024年-2026年会计年度中，分年度对上市公司层面、半导体产品板块、半导体分销板块的业绩指标分别进行考核，彰显了公司长期稳健发展的信心与公司向产品化转型的决心。未来二、三年是公司产品化转型关键期，公司将以产品化战略转型为主导，围绕国内一线自主算力生态，提供国产化、定制化eSSD/DRAM产品。 投资建议： 我们预测2024-2026年营收为155.21/178.22/202.75亿元，归母净利润为4.90/5.79/6.95亿元，对应EPS 1.07/1.27/1.52元，对应当前股价PE为32/28/23倍，给予“买入”评级。 风险提示： 供应商依赖风险、客户集中度高的风险、存储器等IC产品价格波动导致毛利率波动的风险、存货跌价风险等。

香农芯创(300475) 事件 香农芯创发布关于全资子公司联合创泰科技有限公司收到AMD经销商确认函的公告：全资子公司联合创泰科技有限公司收到超威半导体公司（AMD）签署的《AMD经销商确认函》，同意联合创泰与AMD的指定经销商进行采购业务。 投资要点 半导体授权分销商领导者，海力士、MTK代理商 公司是领先的半导体授权分销商，经过多年的潜心合作发展，公司已积累了众多优质的原厂授权资质，先后取得全球全产业存储器供应商之一的SK海力士、全球著名主控芯片品牌MTK的代理权，形成了代理原厂线优势。公司半导体分销业务占总收入95%以上，其中SK海力士的企业级存储产品占比60%左右，MTK的主控芯片占比35%左右。与2022年相比，SK海力士占比下降，MTK占比提升。在这两类产品中，由于存储市场价格回暖，预计2024年SK海力士占比会提升，MTK收入占比会下降，公司将直接受益服务器相关需求和存储复苏。 子公司获AMD经销商资格，强强联手开拓算力市场 公司主要分销产品包括DRAM、NAND等企业级存储产品以及应用于消费电子的主控芯片，公司分销的企业级存储产品应用于数据中心建设等领域的服务器。子公司联合创泰本次收到AMD经销商确认函，公司将利用销售渠道的协同效应将新产品销售给公司现有客户，满足客户的多元化需求。AMD作为世界领先的半导体芯片提供商，2024年Q1在服务器和消费级PC市场份额方面均取得了出货量和营收方面的增长，单位出货量份额占20.6%，营收份额为16.3%，同比保持稳定增长。本次联合创泰收到AMD出具的经销商确认函，有助于提升客户粘性，增强公司竞争力，预计将对公司2024年度以及未来年度财务状况、经营成果产生积极的作用。 自研存储产品，“分销+产品”一体两翼 公司于2023年5月与大普微电子、君海荣芯等合作方合资成立深圳海普，2023年下半年设立深圳海普的子公司无锡海普。深圳海普是定位企业级SSD研发生产与销售一体的企业，有上市公司原有分销业务良好的基础优势，在原料供应和客户导入方面具备较高的起点，计划专注于eSSD，而无锡海普专注于DRAM模组。目前深圳海普已有产品推出，2023年实现了少量销售，两类产品从2023年开始做，陆续收到良好反馈，两块产品将会持续同步推进。公司立足于半导体分销业务，能够借助优势原厂和客户资源，向半导体产业链上游延伸发展，提升公司在半导体全产业链的综合竞争力，在此基础上实现公司收入和利润稳步、持续、快速增长。 盈利预测 预测公司2024-2026年收入分别为155.56、178.22、203.21亿元，EPS分别为0.85、1.01、1.15元，当前股价对应PE分别为40.1、34.0、29.6倍，公司和代理原厂、主要客户建立了良好、稳定的业务关系，直接受益服务器相关需求和存储复苏，同时公司也在持续努力拓展新产品、新客户，eSSD和DRAM模组新业务也在持续推进，有望打开长期成长空间，维持“增持”投资评级。 风险提示 宏观经济的风险，产品研发不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，下游需求不及预期的风险。

香农芯创(300475) 引领电子元器件分销行业，布局存算全产业链：1）香农芯创是国内领先的电子元器件分销企业，代理销售SK海力士、联发科等一线品牌半导体相关产品，终端客户有阿里巴巴、字节跳动等互联网、信创客户。在“AI+算力”兴起的背景下，存储芯片市场具有广阔空间，带动公司分销业务持续发展；2）中国企业级存储市场规模持续扩大，公司将原厂优势转化为自身优势，不断提升分销和整合服务的能力，在分销业务的基础上设立子公司海普存储，发展企业级存储产品作为第二成长曲线，提高公司核心竞争力；3）通过入股半导体产业链上的优质公司，打造布局存算全产业链，最大化公司的产业协同效应。 电子元器件产业风头正盛，下游应用持续推动需求增长：1）公司作为产业链中游核心企业，主要从事存储器分销业务，其中DRAM占比70%。通过多年发展，公司与SK海力士、MTK等顶级原厂建立了稳固的合作关系，成为国内最大的存储分销商；2）HBM具有稀缺性，与传统DRAM相比，HBM具备高带宽、高容量、低延时与低功耗等优势，可以加快AI数据处理速度，更适用于AI服务器等高性能计算场景。据TrendForce预测，2026年全球HBM需求量有望达到386.2亿美元；3）公司在下游领域主要为客户提供云商服务器的存储以及手机主控：AI的兴起带动服务器出货量增加，预计2025年出货量将达到1792.7万台；物联网设备连接数持续增长，2027年全球物联网市场规模将增至5250亿美元；高性能芯片需求增长，进一步提升公司分销业务成长空间。 公司开拓企业级存储新业务线，打造第二成长曲线：据IDC数据，2023年中国企业级存储市场规模达到66亿美元，同比下降0.6%。尽管市场规模小幅下降，中国企业级存储市场份额在全球份额占比首次突破20%，达到20.8%，稳居全球第二，并且预计在2028年达到90.2亿美元，2024-2028年CAGR为4.7%。公司出资3500万元，与合作方共同设立海普存储科技有限公司开展企业级固态硬盘及存储模组一体化业务，产品各环节采用顶级配置。下游主要客户为互联网企业、电信运营商及政府机构。目前已通过中国电信、昱格电子等客户产品测试。公司股权激励目标指引2024-2026年海普存储有望实现营收2/4/8亿元。 盈利预测与投资评级：我们看好公司在存储器分销领域的业务发展以及在企业级存储新业务的布局。公司合作方与客户皆为领域龙头，公司二次转型进展顺利，公司成长动力充足。我们预测公司2024-2026年归母净利润为4.8/6.7/8.5亿元，公司当前市值对应PE分别33X/24X/19X倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：1）存储器价格恢复不及预期风险；2）合作方依赖风险；3）企业级SSD市场景气度不及预期风险

香农芯创(300475) 投资要点 Q1营收同增47%，存货增加，公允价值变动影响Q1表观利润。 1）2023：收入113亿元，同比-18%，归母净利润3.8亿元，同比+20%，扣非3.0亿元，同比+19%。毛利率6%，yoy+1pcts，净利率3%，yoy+1pcts。23年非经常性损益0.73亿元，其中主要是所得税影响额-0.2亿元，持有微导纳米、甬矽电子的股权公允价值变动收益0.95亿元。 2）23Q4：收入36.3亿元，同比+21%，环比+10%，归母净利润1.6亿元，同比+2%，环比+303%，扣非1.7亿元，同比+72%，环比+166%，毛利率8%，同比持平，环比+4pcts，净利率4%，yoy-1pcts，环比+3pcts。 3）24Q1：收入23.0亿元，同比+47%，环比-37%，归母净利润0.1亿元，同比-83%，环比-91%，扣非0.5亿元，同比+193%，环比-68%，毛利率5%，同比-1pcts，环比-3pcts，净利率0.5%，同比-5pcts，环比-4pcts。非经常性损失-0.4亿元，其中主要是持有的微导纳米、甬矽电子的股权公允价值变动损失-0.54亿元。23Q4末存货14.4亿元，24Q1末存货16.8亿元，存货环比增加。 Q1通常为淡季，公司持续受益存储周期复苏等，营收同比增长47%，但因季节性因素环比有所下降，因持有微导纳米、甬矽电子股权，公允价值损失影响表观净利润。 持续优化股东结构。2024年1月，控股股东基石投资分别转让5%/5%/5.2%股权给新联普、方海波和新动能基金，转让前基石持股35.88%、转让后持股20.68%。香农联席董事长、联合创泰创始人黄总持股60%新联普，无锡市新吴区人民政府100%控股新动能基金，无锡海力士位于无锡市新吴区。 电子元器件分销：海力士云服务器存储大陆本土最大代理商，卡位精准。联合创泰是全球第二十二、大陆第四的电子元器件分销商，已与SK海力士、MTK联发科等龙头原厂建立了长期、稳定的业务合作关系，22Q1从海力士和联发科的采购占比达到80%、18%，已覆盖国内头部互联网厂商和服务器厂商。海力士在大陆共6家代理商，公司是其云服务存储产品的的最大代理商，代理产品有DDR5、HBM等高端存储器，直接受益AI服务器的相关需求，同时主流存储周期性最强，公司享受行业复苏带来的大弹性。 存储模组：携手行业大咖进军企业级SSD等模组产品，打开成长空间。2023年公司联合大普微等合资设立海普存储布局企业级SSD，其中香农持股35%、大普微持股20%，君海投资持股15%（海力士持股36.53%），大普微是国际领先的存储主控芯片和企业级SSD供应商，公司基于国产主控芯片，首先从信创类客户切入，根据海普存储官网，今年4月企业级NVMe SSD通过中国电信测试，3月DDR4RDIMM通过申威3231处理器环境适配测试。大陆企业级SSD市场长期被海外垄断，2026年达669亿元规模，国内需求旺盛，公司携手行业重咖填补大陆空白。 投资建议：香农芯创是大陆第四大电子元器件分销商，同时也是海力士大陆云服务存储最大代理商，客户已覆盖主流云商，代理DDR5等高端存储器，短期有望直接受益服务器相关需求和存储复苏；新业务企业级SSD等布局已1年多、24年有望创收，打开长期成长空间。预计公司24/25/26归母净利润4.5/5.1/5.7亿元，对应PE估值35/30/27倍，维持“买入”评级。 风险提示事件：新市场开拓不及预期、行业竞争加剧、供应商依赖度较高的风险、公司海外业务占比高的风险、数据信息滞后风险.