佩蒂股份(300673) 投资要点 事件：4月23日，公司发布2023年年报及2024年一季报业绩，公司2023年营业总收入为14.11亿元（同比-18.51%），归母净利润为-0.11亿元（同比-108.72%），扣非净利润-0.07亿元（同比-105.09%）。其中，2023年Q4公司营业收入为4.95亿元（同比+31.18%），归母净利润为0.18亿元，同比扭亏。扣非净利润为0.24亿元，同比扭亏。2024年Q1公司营业收入为3.84亿元（同比+142.37%），归母净利润为0.42亿元（同比+209.56%），扣非净利润为0.40亿元（同比+203.22%）。 海外业务逐步恢复，国内业务持续增长。2023年全年畜皮咬胶、植物咬胶、营养肉质零食、主粮和湿粮营收分别为4.24、4.23、3.18、2.10亿元，同比-22.11%、-34.84%、-5.72%、+31.33%。占比分别为30.01%、29.96%、22.55%、14.88%。2023年国内销售、国外销售收入分别为10.62、3.50亿元，分别同比-27.10%、+26.95%，营收占比分别为75.23%、24.77%，国内业务占比同比提升8.87pct。由于上半年海外客户存货端调整，造成订单量有所减少，海外出口业务承压，公司国内自有品牌保持较快增速。公司海外业务从2023年下半年开始逐步恢复，目前海外客户存货端调整均已完毕，今年柬埔寨基地和新西兰主粮工厂开始逐步发力，未来海外业务仍有较大的发展空间。国内自有品牌方面，公司爵宴和好适嘉品牌均表现亮眼，公司积极拓展线上线下销售渠道，随着品牌影响力提升，国内业务仍有望持续增长。 公司直销占比同比提升，积极布局线上新媒体和淘天旗舰店。2023年全年ODM及经销、直销渠道分别实现营业收入12.28、1.84亿元，同比-23.21%、+37.85%，占比86.98%、13.02%，公司直销占比持续提升。随着国内自有品牌发展，公司积极开发抖音自播等新媒体渠道，并巩固淘天旗舰店。其中，直销毛利率为34.11%（同比+0.35pct），ODM及经销毛利率为17.12%（同比-4.22pct），随着直销占比持续提升，公司有望不断优化产品结构以及渠道管理，提升盈利能力。 2023年Q4盈利能力显著恢复，2024年Q1毛利率同比高增。①盈利，2023年毛利率为19.33%（同比-2.97pct），净利率为-1.13%（同比-8.60pct），其中2023Q4毛利率为24.00%（同比+10.88pct），净利率为2.86%（同比+11.05pct）。2024年Q1毛利率为24.36%（同比+10.32pct），净利率为10.89%（同比+34.82pct）。②费用，公司2023年销售、管理、研发、财务费用率分别为7.24%（同比+2.24pct）、7.85%（同比+0.86pct）、2.06%（同比+0.39pct）、0.29%（同比+2.21pct）。随着客户库存调整进入尾声，公司盈利能力逐步恢复，2024年Q1公司毛利率同比高增，公司国内自有品牌和直销收入占比持续提升，毛利率仍有上升空间。 投资建议：公司海外客户存货端调整基本结束，预计后续维持稳健，国内自有品牌业务保持较快增长，随着柬埔寨和新西兰基地产能爬坡，公司业绩有望释放，我们调整2024-2025年盈利预测。我们预测公司2024-2026年归属于母公司净利润分别为1.26亿元、1.67亿元及2.11亿元，对应EPS分别为0.50元、0.66元及0.83元，当前股价对应PE分别为25.89倍、19.48倍及15.41倍，维持“买入”评级。 风险提示：宠物食品安全风险、汇率波动风险、贸易摩擦风险、自有品牌推广不力风险。

佩蒂股份(300673) 投资要点： 业绩拐点已至，24Q1收入同增142.37%，归母净利润同增209.56%。 公司发布业绩，23年实现营业收入14.11亿元，同减18.51%，实现毛利率19.33%，同降2.97pct，归母净利润-0.11亿元，转负。24Q1实现营收3.84亿元，同增142.37%（与22年同期相比+11.95%），实现毛利率24.36%，同增10.32pct（与22年同期相比-0.03pct），归母净利润0.42亿元，同增209.56%（与22年同期相比+46.09%）。订单修复及汇率利好，业绩表现亮眼。公司公告，将回购的459.36万股变更为注销并减少注册资本用途。 境内业务表现良好，境外业务迎来拐点 23年境内实现收入3.50亿元，同增26.95%，实现毛利率23.68%，同增0.11pct。公司通过大单品引爆品牌，并通过品类扩张的方式快速提高品牌收入和盈利水平，完成品牌从0到1的质变，当前自主品牌的竞争力持续提升。线上数据看，23年/24Q1爵宴在线上三平台分别同增64.86%/27.60%，公司口径分别同增34.17%/13.97%。今年，自有品牌将进一步强化主粮业务，爵宴有望推出风干粮等高端主粮品类，期待主粮放量带动自有品牌收入及市占率进一步提升。23年受海外去库存，境外收入同减27.10%至10.62亿元，利润端受产能利用率不足，毛利率同降4.16pct至17.90%，当前客户从去库存转向补库存周期，出口订单恢复正常，期待后续表现。 分产品看，主粮收入及毛利率均实现高增。 23年主粮及湿粮/营养肉质零食/植物咬胶/畜皮咬胶收入分别实现2.10/3.18/4.23/4.24亿元，同增31.33%/-5.72%/-34.84%/-22.11%，主粮业务高速增长，毛利率为20.05%/18.69%/24.42%/15.04%。期待新西兰工厂落地、柬埔寨工厂放量及自有品牌增长带动主粮、咬胶业务增长。 费控管理良好，费用率稳定 23年/24Q1销售费用率为7.24%/4.64%，同增2.24/-6.07pct，公司持续投放品牌宣传；管理费用率分别为7.85%/6.34%，剔除股份支付摊销后23年管理费用仍下降11.50%；财务费用率0.29%/-0.61%，汇兑利好;研发费用率2.06%/1.25%，研发坚定投入。公司费控管理优秀。 盈利预测与投资建议 公司业绩修复超预期，我们调增公司24-26年营收至20.09/22.26/24.57亿元（前值24-25年为18.75/22.53亿元），调增归母净利润到1.48/1.61/2.00亿元（前值24-25年1.37/1.59亿元）。维持公司2024年28倍PE，对应目标价16.30元/股，维持公司“买入”评级。 风险提示 海外市场恢复不及预期，产能消化不及预期风险，市场竞争加剧，原材料价格波动，汇率波动风险。

佩蒂股份(300673) 出口订单恢复驱动业绩回暖，2024Q1营收及利润大增，维持“买入”评级2023年营收14.11亿元，同比-18.51%，归母净利润-1109.11万元，同比-108.72%，业绩下滑系2023Q1-Q3国外业务低迷拖累。海外消费恢复后，公司业绩逐季改善，2024Q1营收3.84亿元，同比+142.37%，归母净利润0.42亿元，同比+209.56%。2023 年公司计提信用减值损失539.26万元，资产减值损失446.08万元，合计导致归母净利润减少985.33万元。我们维持2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为1.20/1.80/2.42亿元，EPS分别为0.47/0.71/0.96元，当前股价对应PE分别为30.7/20.5/15.2倍，维持“买入”评级。 随下游订单恢复及产能利用率提升，公司利润端高弹性增长 2023年公司销售毛利率/销售净利率19.33%/-1.13%，同比-2.97pct/-8.60pct，随公司订单回暖及产能利用率提升，2024Q1销售毛利率/销售净利率提升至24.36%/10.89%，同比+10.32pct/+34.82pct。2024Q1销售/管理/研发/财务费用率4.64%/6.34%/1.25%/-0.61%，同比-6.07pct/-10.97pct/-1.32pct/-8.87pct，汇兑收益增加致财务费用率降低；销售及管理费用稳定，营收规模扩大摊低销售及管理费用率。 主粮和湿粮表现亮眼，新西兰4万吨高品质主粮产线投产加码公司主粮布局2023年主粮和湿粮营收2.10亿元，同比+31.33%，营收贡献占比提升5.65pct至14.88%，毛利率20.05%，同比+1.49pct。2024年3月，新西兰年产4万吨高品质主粮产线正式投产，标志公司高端宠物主粮布局更进一步。2023年畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食营收4.24/4.23/3.18亿元，同比-22.11%/-34.84%/-5.72%，毛利率15.04%/24.42%/18.69%，同比-1.56pct/-4.24pct/-3.21pct。 国外业务随去库进程逐季改善，国内业务受益自主品牌销售旺盛 （1）国外：2023年营收10.62亿元，同比-27.10%，占比75.23%，毛利率17.90%，同比-4.61pct。受海外市场去库影响，2023Q1-Q3出口订单下滑，产能利用率不足致毛利率降低。2023年公司经历了由主动去库存到主动补库存的过程，出口业务逐季环比改善。（2）国内：2023年营收3.50亿元，同比+26.95%，占比24.77%，毛利率23.68%，同比+0.11pct。公司自主品牌业务拓展顺利，爵宴、好适嘉等核心品牌通过爆款单品带动国内业务营收高增。 风险提示：原材料（鸡胸肉）价格波动，产能扩张不及预期等。

佩蒂股份(300673) 事件：佩蒂股份公司发布2023年报+2024Q1季报。1、2023年营业收入14.11亿元，yoy-18.5%；归母净利润亏损1109万元，由盈转亏（此前已发过亏损预告）。其中，2023Q4营业收入4.95亿元，同比增长31.18%；归母净利润0.18亿元，转亏为盈（2022年同期-0.31亿元）。2、24Q1实现营业收入3.84亿元，yoy+142.37%；归母净利润4171万元，同比扭亏。 1、境内：自主品牌“爆品”策略奏效，看好公司国内业务快速成长！ 公司2023年国内销售收入达3.5亿元，同比提升27%。公司在国内市场，得益于自主品牌业务的顺利拓展，特别是爵宴、好适嘉等核心品牌，通过爆款单品模式，快速带动国内市场业务收入的增长。 ①品牌：大单品发力，爵宴表现亮眼。在国内市场，公司主要通过在线上和线下同步进行全渠道布局，直销和分销协同开展，聚焦自主品牌和差异化的产品，形成了覆盖全面、主次清晰的业务内容。2023年公司销售费用同比增长18%，其中广告宣传费用净增加1052万元（yoy+24%），国内营销投放卓有成效。23年双十一爵宴销售额达2500万+，同比增长67%，对比23年618增长65%。鸭肉干位列天猫狗零食单品榜TOP1，佩蒂店铺位列天猫狗类零食热销店铺TOP2，抖音宠物零食TOP1，京东狗零食热销榜TOP2。我们认为，公司四季度境内 销售表现情况优秀，建议密切关注自主品牌恢复增长情况。 ②渠道：线上线下全渠道布局。公司已在天猫、京东、抖音等主流电商平台开设线上品牌旗舰店或专营店，与E宠商城等专业电商签订深度合作协议。同时，公司重新调整线下渠道战略，从经销商基本都改为服务商，减少对线上价格的冲击。线上渠道主要以公司自行运营为主，线下销售渠道也是公司未来布局的重要渠道，包括和山姆、开市客等知名商超的合作。此外，对于宠物门店公司以服务商的形式进一步覆盖每个城市，与有一定代表性的宠物门店合作，提升品牌曝光度。 2、产能布局广泛，海外去库存步入尾声 2023年公司海外收入达10.62亿，同比下滑约27%。公司在中国、越南、柬埔寨、新西兰等国家设有生产基地，能为国内外市场提供品类丰富、高品质的宠物食品，满足国内外客户对产品多样化的需求。公司受海外市场特别是美国市场去库存的影响，经历了由主动去库存到主动补库存的过程，出口业务呈现环比持续改善的趋势。2023年下半年，柬埔寨工厂产能利用率和效率得到进一步提升，盈利情况持续好转。2024年3月，公司位于新西兰陶马鲁努依的工厂年产4万吨高品质主粮产线正式投产，即将投入大规模生产和商业化运营，有望带动公司国外营收大幅增长。我们认为，目前去库存影响结束，公司产能广泛布局，海外收入有望恢复增长。 3、投资建议 我们原先预计2024/2025年公司实现归母净利润1.37/1.89亿元，考虑公司海外订单恢复，新产能投产，上调公司业绩预测，我们预计2024-2026年公司实现营业收入为19.76/24.34/28.43亿，实现归母净利润1.48/1.91/2.46亿元，同比扭亏为盈/29%/29%。维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险；汇率波动的风险；渠道拓展不及预期

佩蒂股份(300673) 核心观点： 事件：公司发布2023年年度报告&2024年一季度报告。23年公司营收14.11亿元，同比-18.51%；归母净利润为-0.11亿元，同比由盈转亏（22年同期为1.27亿元）；扣非后归母净利润为-0.07亿元，同比由盈转亏（22年同期为1.35亿元）。其中23Q4公司营收4.95亿元，同比+31.18%；归母净利润0.18亿元，同比扭亏为盈（22年同期为-0.31亿元）。24Q1公司营收3.84亿元，同比+142.37%；归母净利润0.42亿元，同比扭亏为盈（23年同期为-0.38亿元）；扣非后归母净利润为0.40亿元，同比扭亏为盈（23年同期为-0.39亿元）。 23年公司业绩下滑，24Q1收入&利润高增。23年公司业绩下滑的主要原因是海外市场（特别是美国市场）去库存导致公司出口订单下滑。23年公司综合毛利率19.33%，同比-2.97pct，主要源于23年前三季度出口订单下滑造成产能利用率不足；期间费用率为17.43%，同比+5.71pct，主要系国内市场渠道建设、品牌产品广告宣传导致的销售费用增长。24Q1公司综合毛利率24.36%，同比+10.32pct；期间费用率为11.62%，同比-27.22pct。 产品结构优化，高毛利产品占比提升。23年公司宠物食品及其他总销量为3.01万吨，同比-23.04%。从产品结构来看，23年畜皮咬胶、植物咬胶、营养肉质零食、主粮和湿粮分别实现收入4.24亿元、4.23亿元、3.18亿元、2.10亿元，同比-22.11%、-34.84%、-5.72%、+31.33%；占比为30.01%、29.96%、22.55%、14.88%，其中主粮和湿粮产品占比较22年显著提升5.65pct；毛利率分别为15.04%、24.42%、18.69%、20.05%，其中主粮和湿粮产品毛利率较22年提升1.49pct，其余产品毛利率较22年均有不同程度的下降。近年为了适配国内市场（尤其是自主品牌）的需求，公司先后在温州工厂建成了两条湿粮产线；新型主粮产线目前在建设中，预计24年可以部分投入使用。随着公司自建的主粮、湿粮产线产能逐步释放，高毛利产品占比提升，公司盈利改善可期。 24年国内外市场业务均存增长预期，公司盈利能力有望改善。国外市场方面，23年公司国外市场收入10.62亿元，同比-27.10%，占总营收的75.23%，依然为公司主要的收入和利润来源；毛利率为17.90%，同比-4.16pct。公司在国外市场主要采用ODM模式，随着海外客户去库存完成，公司出口订单自23H2起逐步恢复正常，Q4已出现正增长。同时，公司也重视国外市场上的自主品牌培育，目前已在加拿大沃尔玛、欧洲部分商超等零售渠道有销售。产能方面，柬埔寨工厂产能持续爬坡带来规模效应；新西兰年产4万吨高品质主粮产线（公司第一条高端主粮产线）已投产，将进入大规模生产和商业化运营阶段，已有部分在手订单。随着出口景气态势延续，公司出口业绩增长可期。国内市场方面，23年公司国内市场收入3.50亿元，同比+26.95%；占总营收的24.77%，同比+8.87%；毛利率为23.68%，同比+0.11pct，基本保持稳定。公司在国内市场实施多品牌策略，聚焦爵宴、好适嘉等重点品牌，自主品牌收入规模高速增长，代理业务逐步压缩，未来公司自主品牌知名度、品牌力有望进一步提升。 投资建议：随着国外产能逐步释放及出口好转延续的预期，利好公司业绩增长。随着国内市场品牌建设的推进，公司国内业务占比及业绩贡献将逐步提升。我们预计公司2024-2025年EPS分别为0.48元、0.60元，对应PE为27、21倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险；海外经营的风险；市场竞争加剧的风险；国际政治经济环境变化的风险；汇率波动的风险等。

佩蒂股份(300673) 事件：佩蒂股份发布业绩预告，2023年预计归母净利润亏损1000万元~500万元，业绩出现亏损。其中，23Q4预计归母净利润盈利1916万元~2416万元。 1、海外业务：受海外市场去库存影响，公司出口业务承压，出口订单逐步正常化！ 2023年度特别是上半年，受海外市场去库存影响，公司出口业务受到较大影响，出口订单较同比下滑，产能利用率不足，影响了全年的业绩。2023年6月开始，我国零售包装的狗食或猫食饲料出口呈现连续正增长。海关数据显示，2023年12月我国人民币口径下零售包装的狗食或猫食饲料实现出口8.1亿元，yoy+21%。其中12月对美国实现人民币出口1.46亿元，yoy+96%。公司从三季度开始收入和利润都出现了明显的恢复，随着客户去库存的完成，出口订单正常化，公司业绩将有望得到恢复。 2、国内业务：自主品牌“爆品”策略奏效，关注公司国内业务快速成长随着公司对自主品牌业务的持续投入，通过打造畅销爆品、大单品的方式引爆品牌，之后通过品类扩张方式快速提高品牌收入和盈利水平，完成品牌由0到1的质变。2023年公司爵宴品牌双11全周期全网总销售额超2500万，同比2023年618增长65%，同比2022年双11增长67%；排名方面，爵宴天猫狗零食品牌榜连续两年第2，其中鸭肉干位列天猫狗零食单品榜单第1、狗罐头天猫狗零食销量榜单第3，纯脆鸡肉干和鸭肉甘薯卷新品组合销量超千万。2023年公司自主品牌业务在品牌力、渠道力和产品力等方面的竞争力持续提升。 3、计提减值945万，固定资产处置损失1030万，拖累2023年利润公司在新西兰的子公司Bop Industry Limited旗下的Alpine工厂搬迁，处置固定资产损失约1030万元人民币。此外，公司本着谨慎性原则计提应收账款坏账准备620万元，存货跌价准备100万元，商誉减值335万元。 盈利预测和投资建议：维持“买入”评级 看好国内品牌业务快速成长，但因公司2023年计提减值等因素，下调公司2023年盈利预测。我们预计公司2023-2025年收入为14.20/19.96/24.76亿元，同比增长-18%/41%/24%；归母净利润为-0.06/1.37/1.89亿元（2023年前值为0.2亿元），同比由盈转亏/同比扭亏为盈/同比增长39%。 风险提示：原材料价格波动的风险；汇率波动的风险；渠道拓展不及预期；业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以正式发布的23年年报为准

佩蒂股份(300673) 投资要点： 咬胶领域龙头，双轮驱动战略助力强发展。佩蒂宠物成立于2002年，初期主要通过ODM/OEM方式出口宠物咬胶产品，在咬胶领域积累了较强的话语权，并主持制定国内《宠物食品-狗咬胶》国家标准。扩张阶段，植物咬胶收入超过畜皮咬胶，公司产品构转变；通过建立越南好嚼、巴啦啦两个子公司，加速海外市场拓展。双轮驱动阶段，公司拥有国内、越南、柬埔寨、新西兰四大生产基地，聚焦国内市场，打通线上线下全渠道，塑造知名品牌；依托新西兰优质原料，打造高端主粮产品，全品类发展。受海外去库存影响，2023Q1-Q3公司实现营业总收入9.17亿元，同比-32.34%，销售毛利率为16.82%，销售净利率为-3.29%。 海外修复可期，国内空间广阔。1）海外：海外去库存结束，预计23年12月开始宠食出口总量将表现出亮眼增长。2）国内：宠物量价增长逻辑通畅，预计2027年市场规模达到4629亿元，国产替代生机旺。 集宠物食品的研发、制造、销售和自主品牌运营为一体。技术端：建立多个研发平台，产品端快速更新，领先世界潮流，技术支撑有望助力业务拓展。产能端：以销定产，构建海外供应链，抢占优质资源，产能逐步落地，快速布局主粮板块。渠道端：海外市场成熟，拥有优质大客户，国内线上线下全渠道布局，线上开设旗舰店或专营店，线下与连锁商超、宠物医院合作。品牌端：加大自主品牌建设，以自有品牌扩展宠物主粮业务。 盈利预测与投资建议：公司是咬胶领域龙头企业，业务包括代工业务及自有品牌业务，产品从零食出发向主粮迈入，我们选取乖宝宠物、中宠股份、源飞宠物作为可比公司。2023-2025年可比公司平均PE分别为32/26/21倍。预计公司2023-2025年归母净利润将达到0.23/1.37/1.59亿元，三年同比增长-81.54%/484.60%/16.01%。基于海外代工业务迎来拐点，叠加公司在建产能逐步落地、主粮板块及自有品牌快速增长，给予公司2024年28倍PE，对应目标价15.14元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：海外市场恢复不及预期，产能消化不及预期风险，市场竞争加剧，原材料价格波动，汇率波动风险。

佩蒂股份(300673) 报告摘要 佩蒂股份：宠物咬胶龙头，向宠物食品全品类进军。公司成立于2002年，以出口代工宠物咬胶起家，产品出口至全球50多个国家和地区，是品谱、沃尔玛等国际知名宠物品牌商和零售商的核心供应商。2018年公司正式实施“双轮驱动”战略以来，全面发力国内市场。目前公司旗下品牌有--爵宴、好适嘉、齿能、Smartbalance、SmartBones等，产品涵盖畜皮+植物咬胶、营养肉质零食、宠物主粮（干粮与湿粮）。2014-2022年，公司营收保持较快增长，2022年公司实现营收17.3亿元，同比+36.3%，近五年复合增速达22.3%，归母净利润1.27亿元，同比+111.8%。 海外业务：咬胶技术保障长足发展，短期去库结束+产能释放带动盈利改善。海外代工业务仍以出口咬胶为主，2022年咬胶收入体量为11.9亿元，占整体营收比为68.9%。随着公司研发投入，产品结构持续优化，毛利率更高的植物咬胶占比逐步提升（由2013年的20%提升至2022年的37%）。公司是行业咬胶技术的引领者，领先的技术优势是海外业务持续增长，盈利能力持续增强，以及赢得优质核心客户的关键。海外成熟稳定的咬胶市场是公司基本盘，国内咬胶低渗透有助后期发挥传统优势，持续提升咬胶业务收入体量。另外，海外利润也受出口政策、海运周期、客户库存周期、汇率等因素影响，边际变化对公司利润影响较大。2022年三季度以来，受海外客户去库存影响，宠食行业出口订单减少，22Q4-23Q3公司境外代工业务大幅下滑，23Q4开始公司代工业务逐步恢复正常状态，盈利拐点已现，明年伴随柬埔寨工厂产能利用率提升和新西兰工厂的量产，公司整体海外业务盈利能力的稳定性有望提升。 国内业务：以高品质、差异化切入主粮赛道，从打造“爆产品”开始，建立“爆品牌”。自2018年公司大力开拓国内市场以来，收入体量快速增长，营业收入从2018年的6800万元增长至2022年的2.75亿元，复合增速达32.3%，营收占比从2018年的7.8%提升至2022年的15.9%，自有品牌亦逐步实现自产，占国内营收比重提升至7成左右，带动国内业务毛利率提升（2019年的13%提升至2022年的23.6%）。品牌建设上，自有品牌定位清晰，形成以爵宴、好适嘉、齿能为核心的品牌矩阵。爵宴专注高端狗粮市场，以“只选用天然食材”为品牌标签，爵宴鸭肉干作为该品牌第一个爆款产品，成功带火爵宴品牌。在近两年双11活动期间，爵宴销售额从2021年的200万元+增长至2023年的2500万元+，并取得天猫肉干零食Top1,抖音宠物零食榜Top1等佳绩。好适嘉以“科学配方，精准营养”为卖点，专注精致性价比养猫市场；齿能作为全球首个分龄宠物口腔护理品牌，专注国内犬类口腔健康市场。 盈利预测及估值：选取乖宝宠物和中宠股份作为可比公司，两家公司23-25年平均PE为40.0/31.8/25.4。我们预计公司23-25年营收分别为14.5/18.4/21.9亿元，yoy-16%/27%/19%，EPS分别为0.24/0.53/0.70元，当前股价对应PE为57.2/25.4/19.3X。展望2024年，我们认为，一方面，目前海外客户去库存已结束，另一方面，国内自有品牌从“爆品”到“爆品牌”的品牌营销策略成效凸显，随着公司主粮产能释放，预计将丰富公司产品结构和收入体量。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、海外消费不及预期、客户相对集中、国内市场开拓不及预期、研报中使用的数据或信息更新不及时等风险。

佩蒂股份(300673) 事件：公司公布2023年三季报，公司2023年前三季度共实现营业收入9.16亿元，yoy-32.34%，实现归母净利润-0.29亿元，yoy-118.47%。其中第三季度公司实现营业收入4.24亿元，yoy-16.66%，实现归母净利润0.14亿元，yoy-79.93%。 海外订单逐步恢复正常化，单三季度业绩已扭亏。前三季度公司出口业务受到海外客户库存调整的影响，影响了公司业绩表现。但分季度来看，单三季度公司出口订单快速恢复，环比改善明显，带动公司收入利润降幅显著收窄，Q4订单预计将实现增长，出口业务拐点已现。从产能维度来看，公司面向北美市场的越南生产基地产能利用基本饱和，柬埔寨基地属于新建工厂，产能利用率逐步爬坡，新西兰工厂将进入正式运营阶段，Q4将开始产生收入。我们认为公司海外业务拐点已至，随着订单量增长和产能利用率的同步提升，预计公司营业收入和业绩在Q4将持续改善。中长期来看，海外市场步入成熟阶段，维持稳健增长，公司海外市场需求的阶段性调整已结束，出口业务还将作为公司重要的收入利润来源支撑公司长期发展。 国内自主品牌表现突出，营销发力占据消费心智。公司持续发力国内市场自有品牌营销，营销与品牌投入效果逐步体现，爵宴品牌赞助电视剧《莲花楼》后，淘搜翻了1.5倍，小红书的搜索量翻倍，爵宴品牌今年表现超公司预期，上半年实现销售收入同比增长97%。公司还在积极筹备冻干粮、风干粮等多个新品的上市进程。公司将延续爆品-爆品类-爆品牌的品牌策略，持续发力国内市场自有品牌建设，最终实现消费者心智的占据。 公司盈利预测及投资评级：我们认为，公司海外业务经营拐点已现，公司收入业绩预期逐步改善；国内市场方面爆品打造卓有成效，差异化产品定位和持续发力的营销投放也有望带来自有品牌影响力的持续增强。预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.20、1.23和1.73亿元，EPS为0.08、0.49和0.68元，PE值为166、27和19倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：国内市场拓展不及预期，汇率波动风险，原材料价格波动风险等。

佩蒂股份(300673) Q3业绩改善 2023年前三季度公司实现营业收入9.16亿元（同比-32.34%），主要受海外市场去库存影响。Q3单季实现营业收入4.24亿元（季度环比增16.9%），主业收入呈复苏态势。利润方面也逐步修复，Q3公司实现归母净利润1353.77万元，季度环比已由亏转为盈利。费用方面，公司加大品牌营销费用投放，前三季度销售费用率7.1%，较去年同期增2.7pcts。财务费用因汇兑收益同比减少，前三季度产生财务费用-205.6万元，同比增96.28%。此外，从应收、应付款看，公司经营明显复苏，截至9月30日公司应收账款3.24亿元，较年初增80.32%；应付账款1.76亿元，较年初增96.89%。 海外业务复苏 从行业看，宠物食品海外出口持续复苏。2023年9月宠物食品以人民币计出口总额8.0亿元，同比增37.1%，环比增8.4%；其中对美国出口额同比58.3%，环比增16.9%。公司宠物零食海外目标市场主要集中在美国，去年去库存影响明显减弱，2023年第二季度以来，海外市场订单持续边际改善，环比增速明显。 国内品牌推进 公司坚持自主品牌建设，持续品牌营销费用的投放，取得明显成果。公司前三季度销售费用6543.7万元，同比增7.7%。23H1公司实现国内市场销售收入1.26亿元，同比增14.7%。国内销售增加，货款预售同步增加。截至23年9月30日，公司合同负债932.5万元，同比增3088.47%。公司品牌营销策略推进。1）定位上，主要品牌“好适嘉”、“爵宴”、“齿能”形成“科学配方，精准营养”、“宠物私厨，真材实料”、“专业的宠物咀嚼产品”梯队分布。2）策略上，公司以赢得客户满意为导向，针对不同阶段策略化、多元化费用投放取得较好效果。爵宴品牌赞助电视剧《莲花楼》，淘搜翻了1.5倍，小红书的搜索量翻倍。 投资建议 佩蒂股份是国内领先宠物食品企业，从原先咬胶业务战略延伸到宠物主粮。公司积极推进海内外产能布局和自主品牌推广。随着海外订单复苏，以及国内自主品牌推广发力，公司业绩有望得到持续驱动。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.26亿元、1.04亿元、1.58亿元，EPS分别为0.10元、0.41元、0.62元，对应23、24、25年PE分别为114.38、29.09、19.11倍，维持“买入”评级。 风险提示 产能释放不及预期、食品安全、汇率波动等风险。