泉阳泉(600189) 投资要点 事件：公司发布26H1业绩预告，预计26H1实现归母净利润0.39亿元、同比+65.0%；其中26Q2预计实现归母净利润0.29亿元、同比+56.3%。 经营重心更倾斜，矿泉水延续高增。2025年、26H1矿泉水主业收入分别同比增长22%、32%，其中销量分别同比增长34%、33%，主业延续高增，伴随同期园林木门辅业规模同比显著下滑，经营重心更向主业倾斜。1）矿泉水销量延续高增：吉林省内市场基本盘精耕细作、26H1销量预计稳健增长，辽宁市场自2025年开始进入加速放量阶段、26H1销量预计保持高增，北京/黑龙江市场尚处品牌发展初期、市场基数相对较低，此外核心水源增能扩产40万吨项目一期20万吨已于2025年投产，后续二期20万吨预计于2026年内投产，增能扩产有序推进亦增厚区域扩张安全垫。2）矿泉水吨价跌幅收窄：26H1矿泉水销量延续高增、收入增速阔步迈入上行通道，吨价跌幅显著收窄，预计辽宁市场毛利更高的即饮装产品已加速替代过往铺市大包装产品，拉动产品结构改善。 盈科而后进，盈利加速修复。26H1公司预计实现归母净利润0.39亿元、同比+65.0%，其中政府补助收益同比减少0.12亿元、且2025年同期因东旭蓝天退市后债权信用风险增加而计提相关减值准备0.31亿元本期并未发生，若剔除非经科目影响，26H1公司内在盈利能力相对稳健，但表观盈利水平加速向内在矿泉水主业盈利中枢靠拢。自2025年以来，公司加大力度优化资产结构、稳步出清陈年历史包袱，其中园林业务近年受房地产行业承压影响，项目工程款拖欠、项目订单量减少导致业务持续亏损，2025年开始公司有序推进园林业务剥离准备、26M1已通过《关于拟预挂牌公开转让子公司100%股权的议案》，力争及早完成交易。伴随非核心资产剥离进程推进，中期盈利水平向2025年矿泉水20%净利率靠拢非常可期。 资源禀赋优秀，扩张循序渐进。公司背靠长白山产区，牢据多处优质水源、天然矿泉水产品底色优秀，并享受省级政策支持。2021~2025年区域开发战略不断深化，区域扩张循序渐进：1）立足森林大健康产业，中心区域站稳产品高地。600ml/2L拳头产品是区域扩张渗透核心抓手，承担先行教育消费者职责。2023年以来吉林省内市场加速推进高端矿泉水项目、重点培育特色饮料第二曲线，站稳品类高地；2）渠道战略因地制宜，精耕核心攻坚两翼、积极渗透外围市场；3）产能扩张路径清晰，提供区域放量安全垫。2024年天然矿泉水产能大致140万吨，2025年以来推进增能扩产40万吨，后续储备第二战略水源200万吨项目。 盈利预测与投资评级：泉阳泉是吉林省天然矿泉水龙头，矿泉水资产禀赋优秀，兼具区域扩张成长性和盈利弹性。我们上调2026~2028年归母净利为0.7、1.9、3.1亿元（原预期为0.6、1.6、2.5亿元），同比+365%、+178%、+58%，对应PE为72、26、16x，维持“买入”评级。 风险提示：资产剥离/扩产项目落地不及预期，运输设施建设不及预期。

泉阳泉(600189) 投资要点 饮水思源知兴替，经营管理稳交接。公司前身吉林森工是吉林省采伐公司，2016~2017年公司通过资产重组并入矿泉水和园林工程业务，确定“一主一辅”发展战略；2021年辅业确立保质量经营方针，战略重心更向矿泉水主业倾斜。公司背靠吉林省国资委，2025年吉林省国资委持有31.72%股份。25M9管理团队全面换届，经营管理稳健交接。 天然矿泉积水成渊，白山松水钟灵毓秀。包装水是软饮料最大细分板块，市场规模稳健增长。1）2025年中国、日本、美国包装水人均消费量分别为39、41、97升/人（其中纯净水人均消费量为26、6、45升/人），2025年中国、日本、美国纯净水销量占包装水比重分别为67%、14%、46%，同时2016~2025中国包装水/天然矿泉水销量CAGR分别为5.5%/5.8%，对比来看国内天然矿泉水渗透率提升空间大；2）天然矿泉水格局尚未成型，2025年百岁山、蓝剑、泉阳泉销量市占率分别为33%、7%、4%。产品工业化量产门槛高，优质水源地具有稀缺性和生产排他性、且采矿许可证取得周期长。东北天然矿泉水消费教育更成熟，泉阳泉在东北市场资源禀赋优秀，牢据多处优质水源，并享受省级政策支持。 扎根东北挺进京津，提能蓄力再启新程。“一个中心、两翼齐飞、挺进京津、全国布局”，泉阳泉区域扩张成长性亮眼：1）立足森林大健康产业，中心区域站稳产品高地。600ml/2L拳头产品是区域扩张渗透核心抓手，承担先行教育消费者职责。2023年以来吉林省内市场加速推进高端矿泉水项目、重点培育特色饮料第二曲线，站稳品类高地。2）渠道战略因地制宜，精耕核心攻坚两翼、积极渗透外围市场。吉林精耕细作，辽黑两翼市场坚持攻坚，以辽宁为抓手打造沈阳/大连品牌高地，同时京津及外围市场持续渗透。3）增能扩产有序推进，增厚区域扩张安全垫。2024年天然矿泉水产能大致140万吨，2025年以来推进增能扩产40万吨，后续储备第二战略水源200万吨项目，我们测算中期销量空间至少可看至336万吨。横向对比百岁山与泉阳泉，资源禀赋优秀与核心区域价格亲民是相似点，泉阳泉品牌营销力度和物流运输建设优化空间明确。 甩掉包袱深蹲起跳，积蓄业绩弹性势能。自2025年以来，公司加大力度优化资产结构、稳步出清陈年历史包袱，伴随非核心资产剥离进程推进，中期盈利水平有望向2025矿泉水20%净利率靠拢。2022~2025年矿泉水销量、吨单价CAGR分别为19.4%、-6.3%，吨单价下滑主要系大包装产品占比高且增速快于即饮装，后续伴随外围市场从品类导入期进入成长放量阶段，即饮装占比有望迅速提升。此外公司采用年度预付款锁价采购模式，亦能够在一定程度上对冲短期原料成本上涨压力。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2026~2028年归母净利为0.6、1.6、2.5亿元，同比+303%、+169%、+53%，对应PE为88、33、21x，基于公司兼具区域扩张成长性和盈利弹性，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：资产剥离/扩产项目落地不及预期，运输设施建设不及预期。