山东药玻(600529) 公司发布2023年年报&2024年一季报：2023年实现营收49.82亿元，同比+18.98%；归母净利7.76亿元，同比+25.48%；扣非归母净利7.42亿元，同比+23.07%。其中，23Q4实现营收13.08亿元，同比+9.09%，归母净利1.62亿元，同比+31.71%；扣非归母净利1.51亿元，同比+24.79%。2023年公司毛利率28.03%，同比+1.19pct，净利率15.57%，同比+0.8pct，其中23Q4毛利率27.54%，同比+4.74pct。 24Q1公司实现营收12.67亿元，同比+2.43%，归母净利2.21亿元，同比+32.34%；扣非归母净利2.1亿元，同比+35.48%。24Q1公司毛利率30.59%，同比+6.94pct。 核心产品模制瓶&棕色瓶增长迅速。2023年公司主要产品模制瓶和棕色瓶销售均实现快速增长，2023年模制瓶系列产品实现销售37.59万吨，同比+23.65%；实现收入22.64亿，同比+29.36%；占营收比重同比+3.65pct至45.45%。棕色瓶销售27.27万吨，同比+28.73%；实现收入11.18亿，同比+29.1%；占营收比重同比+1.76pct至22.44%。盈利能力方面，2023年公司模制瓶单价6024元/吨，同比+4.62%；毛利率39.17%，同比-0.59pct。棕色瓶单价4100元/吨，同比+0.29%；毛利率23.78%，同比+3.04pct。 现金流充裕，业绩达标后完成利润提成和激励提取。2023年公司期间费用率8.79%，同比+0.43pct，其中销售费用率2.96%，同比+0.32pct，主要系差旅费用及佣金增加所致；管理费用率3.77%，同比+0.33pct，主要系本期计提利润增长奖励（2023年职工薪酬同比+3471万，同比+48.31%）。2023年末公司经营性现金流净额10.48亿元，同比+315.14%，主要系本期销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。此外，计提2023年激励基金3475万元，计入2024年的成本费用。 中硼硅模制瓶需求高景气，与出海产品持续贡献增量。在一致性评价和集采的持续推动下，中硼硅模制瓶需求旺盛，销售保持快速增长，成为公司新增利润的主要贡献点，公司持续扩充中硼硅模制瓶产能，2023年公司完成了一个中硼硅模制瓶厂房车间的建设（内设两台窑炉），其中1台窑炉于2023年11月份投产运行。2023年公司海外收入13.6亿，同比+26.44%，营收占比27.29%，同比+1.61pct，在棕色瓶、日化瓶和注射类模制瓶产品稳定扩大出口份额的前提下，顺应消费升级和产品迭代的机遇，着重发展海外化妆品包装类产品等，2024年有望持续贡献业绩增量。 精细化管理降本增效，2024年纯碱降价释放盈利弹性。公司持续推进成本控制和精细化管理，针对2023年纯碱、煤炭、硼砂等原材料和燃料价格的高位运行，采取多种方式节支降本，2023年生产成本同比-4.95%，四个标杆车间换型效率平均提升了36.01%。2024年初至今纯碱价格下降明显，24Q1纯碱现货均价在2415元，同比-16.78%，环比-13.71%，截至2024年4月22日纯碱现货价已降至2080元，成本的显著下降有望在2024年为公司带来盈利改善弹性。 投资建议：我们看好①一致性评价驱动中硼硅模制瓶放量；②海外销售持续高增；③纯碱成本下降带来的盈利弹性，预计公司2024-2026年营收分别为56.21、65.13、72.01亿元，归母净利分别为10.51、12.11、13.92亿元，对应PE分别为18、15、13倍。维持“推荐”评级。 风险提示：原材料燃料成本波动、政策推进低于预期、海外需求波动的风险。

山东药玻(600529) 山东药玻：国内药用包装行业领航者 公司主要产品包括模制瓶、棕色瓶、安瓿瓶、管制瓶、丁基胶塞、铝塑盖塑料瓶等六大系列、千余种规格，应用于各类药品、保健品、化妆品等领域。公司在四川绵竹成新、包头康瑞与淄博总部形成了公司三大药玻生产基地，是国内最大的模制瓶生产厂家。2022年公司模制瓶产品（模制瓶+棕色瓶）贡献62.5%的收入，管制瓶产品（管瓶+安瓶）收入占比5.5%，橡塑产品（丁基胶塞+铝塑盖塑料瓶）占比6.8%。 中硼硅玻璃：药包材“产品升级+国产替代”的关键节点 2021年我国中硼硅玻璃渗透率15.4%，远低于国际70%的平均水平。注射剂一致性评价推动低硼硅玻璃向中硼硅玻璃升级，关联审评审批制度推行加速药用包材行业集中度提升、催化规模效应。目前，中硼硅模制工艺已基本攻克，但在管制工艺方面外资仍有显著优势。近年来国内企业加速进入“拉管”行业，国产替代过程正在提速。 模制瓶份额国内第一、有望在中硼硅模制瓶领域延续优势 山东药玻模制瓶龙头地位稳固，加速高端产能布局。公司在模制瓶领域处于绝对龙头地位，国内市占率超过80%。高端产品中硼硅模制瓶开始放量，2021年公司中硼硅模制瓶产品实现销售数量接近翻倍，已在齐鲁制药、润泽制药等制药企业的一致性评价品种中使用。提前进行中硼硅模制瓶产能布局，“40亿支一级耐水药用玻璃瓶项目”稳步推进。 加速突破“拉管”良率，同步布局中硼硅管制瓶 中硼硅玻管技术壁垒高，公司正致力良率提升。拉管技术壁垒主要体现在：熔化温度高；旋转管容易产生气泡；硼含量提高使玻璃管尺寸公差达不到要求；制瓶环节良率低、成本高，导致国产拉管市场认可度不佳，大部分中硼硅玻管的供给仍被外国主流企业掌控，国内仅有极少数厂商能自主生产。山东药玻已成功实现中硼硅玻管自产，随着国产良率、降本逐步突破，国产替代的拐点有望到来。 2024年新看点：成本弹性与出海加快 纯碱价格下降趋势明显，有望贡献毛利弹性。模制瓶原材料&燃料成本占比合计近70%。我们假设其他成本不变，对纯碱价格与模制瓶毛利率的敏感度测算，纯碱价格每下降100元，公司模制瓶毛利率可提升约0.46pct。此外，2023年公司外销收入增长明显，占比达到1/3左右，主要来自棕色瓶、普通钠钙模制瓶在海外市场的放量。 投资建议：我们看好①一致性评价驱动中硼硅模制瓶放量；②海外销售持续高增；③纯碱成本下降带来的盈利弹性，预计公司2023-2025年营收分别为49.43、58.05、67.84亿元，归母净利分别为8.15、10.63、12.74亿元，对应PE分别为24、18、15倍。维持“推荐”评级。 风险提示：原材料&燃料成本波动的风险、海外需求波动的风险；政策推进低于预期的风险。

山东药玻(600529) 投资要点 事件：公司2023年前三季度实现收入36.7亿元（+22.9%），归母净利润6.1亿元（+24.1%），扣非归母净利润为5.9亿元（+22.7%）。 中硼硅持续放量增长。单三季度实现收入12.5亿元（+23.6%），归母净利润2.3亿元（+32.3%），扣非归母净利润为2.2亿元（+35.2%）。一类模制瓶前三季度受益于集采实现快速增长，前三季度预计超过9亿支，10月新投产5亿支的炉子，预计四季度有望模制瓶环比实现快速增长。棕色瓶前三季度增速超过20%，环比有所增长，主要系出口实现快速增长。日化瓶子环比略有下降，仍然保持20%多增长。卡氏瓶今年有望实现超过1亿多支，主要系海外需求旺盛。 成本下降带来毛利率持续改善。前三季度的毛利率为28.21%，环比提升1.3pp，主要系成本端三季度采购成本大幅下降，其中纯碱：尽管在9月价格短暂上涨，7-8月的采购成本仍然维持在2200-2300的低位，纯碱市场经过短暂博弈之后，四季度也将呈现逐月下降趋势；展望四季度，2022年四季度纯碱、煤炭、天然气成本均属于历史高位，尽管随着四季度天然气进入使用旺季，四季度成本环比有可能增长，但毛利率仍然有可能同比有增长。财务费用受到汇兑损益的影响，同比增长37.6%。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为8亿元、10.4亿元、13.1亿元，对应PE为23倍、18倍和14倍，建议保持关注。 风险提示：原材料波动风险；销售不及预期风险；注射剂一致性评价推进低于预期的风险。

山东药玻(600529) 事件：10月18日，公司公布2023年三季报，报告期公司实现营收、归母净利及扣非净利36.7/6.1/5.9亿元，同比+22.9%/+24.1%/+22.7%。单三季度实现营收、归母净利及扣非净利12.5/2.3/2.2亿元，同比+23.6%/+32.3%/+35.2%。23Q3公司业绩符合预期，盈利修复维持韧性。23Q3公司实现经营活动现金流净额3.1亿，较上年同期0.9亿元明显改善，环比二季度2.1亿同样改善明显。 中硼硅瓶稳步放量，季度营收保持较快增长。分季度来看，公司22Q3-23Q3营收单季同比+1.9%、+12.0%、+18.7%、+26.9%、+23.6%，单季营收同比仍保持快速增长，我们认为随着集采的深入推进，公司中硼硅玻璃产品销量仍继续保持较快增长。10月13日，第九批集采方案正式公布，集采开标时间为2023年11月初，覆盖42种药品，含注射剂20种，注射剂占比较大，延续第八批集采趋势。此次集采药品采购周期延长至4年，为历次之最，一方面提升了集采需求稳定性，另一方面也加大了药品竞争，或有利中硼硅药瓶加速升级渗透。我们预计，随着一致性评价与集采持续推进下，公司中硼硅产品仍有望保持较快增长。 纯碱成本扰动下，Q3盈利水平环比仍小幅改善。毛利率方面，22Q3-23Q3公司单季综合毛利率分别为26.8%、22.8%、23.7%、30.3%、30.7%，23Q3公司毛利率单季环比+0.4pct，同比+3.9pct，虽9月原料纯碱价格波动幅度较大，但公司毛利率仍实现近9个季度最佳水平，我们认为主要由于公司中硼硅模制瓶稳步放量，以及前期公司存有部分低价原料库存。进入23Q4，随着纯碱检修季结束、新增产能投放以及进口碱到港，纯碱行业库存触底反弹，现货价格自高位松动，我们预计纯碱成本波动对公司23Q4影响或相对有限。净利率方面，23年前三季度公司实现净利率16.7%，同比+0.2pct。费用方面，23年前三季度公司期间费用率7.6%，同比-0.8pct，费用水平整体控制良好。 现金流改善明显，营运能力同比修复。23年前三季度公司实现经营活动现金净流量7.3亿，较上年同期2.0亿元改善明显。23年前三季度公司收现比90.1%，同比+3.9pct；净现比118.4%，同比+78.2pct。营运能力方面，公司23年前三季度存货周转率2.1次，同比+0.2次；应收账款周转率4.0次，同比+0.3次，整体营运能力同比有所修复。 投资建议：一致性评价+集采稳步推进下，中硼硅升级放量可期；关联审批制度下，行业加速向头部企业集中。从赛道来看，模制瓶生产参与者有限，竞争格局优异。公司大单品中硼硅模制瓶持续平稳放量，高毛利支撑公司成长持续兑现。药玻产品升级逻辑攻防属性兼备，叠加中长期成本中枢下移，公司盈利弹性释放可期。由于公司中硼硅产品放量及成本下降略超预期，我们略上调公司23-25年营收至49.0/55.4/63.1亿（原值47.2/54.1/62.1亿），预计实现归母净利8.3/9.6/11.3亿（原值7.6/9.3/11.3）亿，对应当前股价PE为22/19/16倍，维持“买入”评级。 风险提示：项目投建低于预期、集采进度不及预期、原燃料价格波动超预期、竞争加剧超预期、研究报告使用信息滞后或更新不及时的风险。

山东药玻(600529) 业绩简评 2023年10月19日，公司发布3Q23季报，2023年前三季度实现营收、归母净利润及扣非归母净利润分别为36.74、6.14和5.90亿元，同比增长分别为22.92%、24.14%和22.67%。2023年单三季度实现营收、归母净利润及扣非归母净利润分别为12.51、2.29和2.24亿元，同比增长分别为23.63%、32.28%和35.21%。 经营分析 23年前三季度成本端持续改善，毛利率回升到21年水平。（1）受到国内一致性评价及集采放量等影响和海外需求修复，公司营收保持增长态势。分季度看，2023年Q1/Q2/Q3/单季营收分别为12.36/11.86/12.51亿元，同比增长18.66%/26.71%/23.63%；2023年三季度营收12.51亿元，同比增长23.63%，较2022年改善明显。受到海运费下降、汇兑受益等影响，海外需求格局变化较大，公司在开拓南美等地市场上卓有成效。另外，受到一致性评价及集采等因素催化，公司产品中硼硅产品销售保持快速增长态势。至2025年后集采因素边际减弱，中硼硅产品在创新制剂的潜在需求将成下一个潜在增长点，因此作为中国药玻龙头，我们长期看好公司中硼硅产品的放量，将充分受益于药玻行业的产业升级。（2）纯碱等原料成本和海运费下降，叠加汇率受益等因素，公司利润增速持续高于收入增速。2021-2022年，由于纯碱、煤炭、天然气的成本同时大幅上升，公司利润增速承压。当前原材料成本已基本恢复常态。因此，受中硼硅产品放量、原料料等成本下降以及汇兑收益，公司3季度归母净利润为2.29亿元，同比增长32.28%。未来随着纯碱价格进一步趋于平稳，以及煤炭、天然气等能源价格的季节性窄幅波动，公司的毛利率将持续维持在目前的30%上下。 出口增长强劲，产能准备充分，后续成长可期。（1）由于海运费用下降以及汇兑受益，公司出口强劲。其中一类模制瓶出口规模近1亿个左右，而钠钙瓶由低价格优势，印度等仿制药大国的需求强劲。（2）面对国内竞争加剧，但公司通过轻量化、小规格产品产能储备等降本增效，将持续保持竞争优势。（3）公司在产能方面准备充足，一旦后续有新的中硼硅产品需求，将可以充分满足。 盈利预测、估值与评级 我们看好中硼硅产品收入在整个业务结构中的占比提升，预计公司2023/24/25年营收48.67/55.12/63.41亿元，同比增长16%/13%/15%；归母净利润8.13/9.42/11.05亿元，同比增加32%/16%/17%。维持“增持”评级。 风险提示 一致性评价及集采放量低于预期、原材料等成本回升等风险。

山东药玻(600529) 公司 2023 年前三季度实现营业收入 36.74 亿元同比增长 22.92%；归属于母公司所有者的净利润为 6.14 亿元，同比增长 24.14%； 扣非后归母净利润为5.90 亿元，同比增长 22.67%。 实现基本 EPS 为 0.93 元。 点评： 新品开发和需求改善等促进公司业绩增长。 公司前三个季度业绩增速保持逐季的向上， 2023 年第一、上半年和前三季度营业收入同比增速分别为18.66%、 22.56%和 22.92%，我们估计这和公司及时开发新产品有关，仅上半年公司针对客户需求累计研发新品 149 个，推动公司模制瓶和棕色瓶等主要产品销量保持较好的增长。也可以看到疫情后医疗支出逐步回归到正常化的状态， 2023 年支原体肺炎进入流行阶段，也会改善下游需求。随着 2023年 7 月第八批医药集采的落地，中硼硅替代的需求会进一步扩大，均会对公司产品需求产生积极的推动。公司作为模式瓶的龙头公司，集采的深入推进将促进公司拳头产品硼硅模制瓶销量继续保持较好增长态势。 2023 年第一、上半年和前三季度扣非后归母净利润同比增速分比为 1.67%、 16.07%和22.67%， 除了营业收入增速的提升外还有原料和燃料价格的下降带来的成本下降有关。下游需求的持续改善将成为公司业绩持续较好增长的基础。 产能释放、技术改进和客户基础进一步巩固公司龙头地位和综合竞争力。 公司 2022 年底完成增发，募集 18.42 亿元，计划建设年产 40 亿只一级耐水玻璃项目。 按照项目建设进度， 定增项目进入产能释放阶段，预计产能会在 2023年得到逐步释放。这将进一步巩固公司中硼硅模制瓶的行业地位和规模优势。同时，公司智能化制造也在逐步推进，加上轻量薄壁技术的应用等均有利于公司生产成本的进一步下降。医药玻璃由于其产品的特殊性叠加公司的品牌力，客户粘性强。公司在 50 年的经营中积累了国内外大量客户，保证了公司产品需求和新品需求的稳定增长。公司产能的释放、技术的改进和粘性的客户基础保证了公司综合竞争力的进一步提升。 盈利预测和投资评级： 预计公司 2023-2025 年净利润分别为 8.05、 9.83 和11.94 亿元，对应 EPS 分为 1.21、 1.48 和 1.80 元，对应 PE 值分别为 23、19 和 16 倍。看好公司品质和规模成本优势下，广覆盖和高粘性的客户群保证公司中硼硅产品的稳定成长。 随着公司产能释放，业绩进入释放阶段， 维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示： 原材料涨价情况和模制瓶市场格局变化超出预期

山东药玻(600529) 公司三季度实现扣非归母净利润2.24亿元，同比增长35.21% 公司发布23年三季报，前三季度实现收入/归母净利润36.74/6.14亿元，同比+22.92%/+24.14%，前三季度实现扣非归母净利润5.90亿元，同比+22.67%。其中Q3单季度实现收入/归母净利润12.51/2.29亿元，同比+23.63%/+32.28%，扣非归母净利润2.24亿元，同比+35.21%。 期间费用率下降，净利率同比增长 公司Q3收入环比提升5.53%，同比继续维持较高增长，我们预计主要系集采推动中硼硅产品销量保持高增。前三季度整体毛利率28.21%，同比-0.25pct，其中Q3单季度整体毛利率30.70%，同比/环比分别+3.90/+0.37pct，我们预计或受原材料成本降低影响（23Q3全国纯碱均价同比下滑12%，煤炭均价同比下滑31%）。前三季度期间费用率7.58%，同比-0.84pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.11/-0.75/-0.95/+0.76pct，财务费用率增加主要系汇兑收益减少所致，整体来看费用端仍在优化，最终实现净利率16.72%，同比+0.16pct，单三季度实现净利率18.28%，同比/环比+1.20/-0.19pct。 资本结构优化，现金流运营良好 公司三季度末资产负债率18.23%，同比-7.54pct，资本结构继续优化，前三季度应付账款周转天数69天，同比缩短19天；应收账款周转天数68天，同比缩短5天。公司23Q3实现经营性现金流净流入3.11亿元，同比大幅增长260%，主要受益于付现比下降，Q3单季度公司付现比69.62%，同比-17.11pct，收现比92.91%，同比-0.42pct。 增长动能有较好持续性，维持“买入”评级 23年原燃料价格呈现清晰回落趋势，传统产品利润率向上有较好持续性；集采驱动中硼硅产品放量，优化利润结构。我们看好公司盈利能力继续向上修复。考虑到公司Q3盈利能力恢复较好，维持23-25年归母净利润预测7.73/9.45/11.79亿元，参考可比公司估值，给予公司23年30倍目标PE，对应目标价34.89元，维持“买入”评级。 风险提示：成本波动；新产能投放及销售低于预期；外贸环境恶化等。

山东药玻(600529) 公司于 10 月 18 日发布 2023 年三季报， 三季度业绩继续保持高速增长。公司业绩增速逐步回到正常轨道，公司价值有望被进一步发现。 业绩表现良好，维持买入评级。 Q3 业绩继续高速增长，利润率进一步改善，现金流表现亮眼。 前三季度公司营收 36.7 亿元，同增 22.9%，归母净利 6.14 亿元，同增 24.1%；经营活动现金净额7.3 亿元，现金情况较好；前三季度毛利率 28.2%，净利率 16.7%，均超过去年全年水平。单三季度营收 12.5 亿元，归母净利 2.3 亿元，分别同比增长 23.6%/32.3%；单三季度毛利率 30.7%，净利率 18.3%，分别同比增长 3.9/1.2pct，单季度利润率改善较多；单季度经营活动现金净流量 3.1 亿元，同比大幅增长 260.0%。 公司正迎来价值回归。 2016-2020 年，公司连续保持 20%以上的业绩增速，其中2016-2018 年连续三年保持 30%以上的利润增速， 2017、 2018 连续两年保持 35%以上的增速，且利润增速始终跑赢收入增速。 2021-2022 年，由于纯碱、煤炭、天然气的成本同时大幅上升，公司利润增速承压。当前处于成本向历史均值回归阶段，压力退去，公司回到高速增长阶段。稳健的经营能力与持续的增长能力，在过去两年被成本高压掩盖，现在正逐渐回归，公司价值有望被市场重新发现。 产品结构升级逐渐兑现。 我们预计三季度公司销售中硼硅模制瓶销量进一步增长。作为公司近年主推的新产品，中硼硅模制瓶单价高，利润率高，增速快。伴随着一致性评价以及集采的不断推进，制药企业有将普通钠钙瓶逐步替换为中硼硅模制瓶的动力。 2020-2022 年公司中硼硅模制瓶产品销量始终保持较旺的势头， 预计随着即将开标以及执行的第九批集采，低价高量的抗生素亦有望升级，预计明年中硼硅模制瓶继续保持高速增长。 寻找纯碱的反面，药用玻璃或受益最多。 远兴能源二线及三线陆续点火投产，纯碱期货 2401 已跌至 1700 元左右，较现货的 3000 元水平有较大的价差， 四季度及明年一季度纯碱现货降价概率较大。从纯碱降价角度出发，下游的平板玻璃、光伏玻璃由于行业格局问题，产品价格跟降概率大； 而山东药玻在药用玻璃模制瓶领域市占率 70%以上， 价格具备韧性，或是纯碱降价的最主要受益对象。 长期看，可以将山东药玻作为药包材升级的核心标的。 我国的药包材标准较欧美仍有差距，长期视角看仍然有升级空间。而药包材与药品安全、人民群众的身体健康息息相关，未来具备升级的必要性。由此，山东药玻的产品升级亦可长期期待，当前所看到的中硼硅替代钠钙玻璃或仅是长周期的一部分。 估值 公司三季度业绩维持高增长，考虑纯碱降价预期，我们维持 2023 年业绩预期，上调 2024 年业绩预期。预计 2023-2025 年公司实现营收 48.80、 56.12、 64.59 亿元； 归母净利 8.26、 10.12、 12.06 亿元， 对应市盈率 22.7、 18.5、 15.5 倍。 评级面临的主要风险 风险提示：中硼硅需求不及预期，成本回升

山东药玻(600529) 公司公告23年半年报，23H1公司收入24.2亿，同比+22.6%，归母净利3.9亿，同比+19.8%，扣非归母净利3.7亿，同比+16.1%；单23Q2收入11.9亿，同比+26.9%，环比-4.1%，归母净利2.2亿，同比+29.8%，环比+31.5%，扣非归母净利2.1亿，同比+29.5%，环比+36.9%。业绩同环比快速增长，超我们此前预期。 收入强劲增长，盈利能力环比大幅提升 23H1收入延续强劲增长趋势，主要源于：1）市场需求回暖、出口恢复常态，模制瓶、棕色瓶等主导产品销量较好增长；2）集采推动中硼硅产品销量高增。 23H1公司综合毛利率26.9%，同比-2.4pct；单23Q2毛利率30.3%，同比+0.9pct，环比+6.7pct。费用管控有力，23H1公司期间费用率同比-1.3pct至7.2%，主要得益于管理/研发费用率同比分别-0.7/-0.9pct。23H1归母净利率15.9%，同比-0.4pct；单23Q2归母净利率18.5%，同比+0.4pct，环比+5.0pct。Q2盈利能力大幅改善，推测主因：1）23年以来纯碱、天然气、煤炭等原燃料价格下行，Q2较Q1进一步回落；2）中硼硅产品销量高增一定程度优化产品结构。我们认为下半年原燃料价格仍有下降空间，年内第八批、第九批集采或持续推动中硼硅产品放量，公司盈利能力向上或有较好持续性。 资产负债表持续夯实 23H1末公司资产负债率21.2%，同比-6.7pct；带息负债比率0.6%，同比+0.6pct。23H1应付及预收周转天数72天，同比缩短20天；应收账款周转天数69天，同比缩短4天。 盈利能力或持续修复，重视公司成长性，维持“买入”评级 23年原燃料价格呈现清晰回落趋势，传统产品利润率向上有较好持续性；集采驱动中硼硅产品放量，优化利润结构。我们看好公司盈利能力继续向上修复，预计23-25年公司归母净利为7.7/9.4/11.8亿，23-25年yoy+25%/22%/25%。认可给予23年目标PE30x，维持目标价34.89元，维持“买入”评级。 风险提示：成本波动；新产能投放及销售低于预期；外贸环境恶化等。

山东药玻(600529) 公司于8月28日发布2023年中报，Q2公司收入增长较快，利润率强势反弹，亮眼的二季度业绩验证了产品价格韧性与产品结构升级的逻辑，我们维持买入评级。 支撑评级的要点 Q2收入快速增长，利润率大幅改善，现金流表现亮眼。公司上半年收入24.22亿元，同增22.56%，上半年归母净利3.86亿元，同增19.77%，上半年经营活动现金净流量4.16亿元，同增269.31%。上半年公司毛利率26.92%，同比下降2.39pct，净利率15.91%，同比下降0.37pct。单二季度，公司收入11.86亿元，同比增长26.91%，归母净利润2.19亿元，同比增长29.82%，经营活动现金净流量2.06亿元，同增35.74%。二季度公司毛利率30.33%，同比增加0.91pct，环比大幅改善6.68pct，净利率18.47%，同比增长0.42pct，环比增长5.00pct。 Q2收入增速与利润率改善幅度均强势。仅看二季度，公司收入增长26.91%，毛利率环比改善6.68pct。我们预计公司二季度主要产品销售价格相对稳定，毛利率改善主要来自纯碱、煤炭、天然气等原材料及能源价格的下降。而收入的增长主要来自于销量的增加，我们预计公司二季度主要产品的销售量的同比增长幅度或均在两位数以上，主要的原因或在于人员流动的恢复，药品需求得到正常的复苏。 Q2的业绩验证公司增长韧性成长逻辑。一方面这证实了公司产品销售价格的相对稳定，原材料与能源下降阶段公司价格并未出现显著变化，利润率快速改善；另一方面这证明了公司主要产品利润率能够维持较高水平，公司中硼硅模制瓶销量保持较快增速，模制瓶、棕色瓶等产品保持较好的增长，产品结构升级的逻辑得到验证。 估值 公司收入增长与利润率改善均亮眼，我们上调公司盈利预测。预计2023-2025年公司实现营收48.80、56.12、65.89亿元；归母净利8.26、9.67、11.96亿元；每股收益分别为1.24、1.46、1.80元，对应市盈率19.3、16.3、13.3倍。 评级面临的主要风险 风险提示：中硼硅需求不及预期，成本回升。