健民集团(600976) 投资要点： 健民集团始创于明崇祯十年（1637年），前身为历史悠久的“叶开泰”，1953年改制为“武汉健民制药厂”，并于2004年登陆上交所。公司传承近400年历史文化，旗下拥有"健民""龙牡""叶开泰"三大品牌。目前集团及全资子公司叶开泰国药共持有264个药品批文，89个医保产品，40余个儿科药品，构建了“龙牡”儿药和“健民”家庭常备药两大产品线。2024年，公司实现营收35.05亿元（yoy-16.81%），归母净利润3.62亿元(yoy-30.54%）；从收入结构来看，医药工业和医药商业收入各占50%，其中工业板块以儿科药、妇科药和特色中药为主，收入占比分别为44%、32%和15%。 OTC产品线2024年实现收入7.68亿元，公司坚持“龙牡”儿药品牌和“健民”慢病及家庭常备药品牌的双品牌战略，核心产品包括，1）龙牡壮骨颗粒：畅销40年的儿科大单品，渠道库存优化已完成，预计将实现恢复性增长；2）便通胶囊：24H1占据中国城市实体药店便秘用药中成药市场第二，持续广告投放，驱动OTC渠道快速增长；3）健脾生血颗粒：作为独家、基药品种，正重点培育为OTC渠道第三大单品。我们预计随着龙牡壮骨颗粒市场份额保持稳定，以及公司推动“龙牡”品牌由单一产品品牌向儿童药品类品牌升级，便通胶囊和健脾生血颗粒两大单品加速增长，OTC产品线营收将保持较快增长。未来随着销售规模效应显现，整体盈利能力有望进一步提升。公司持续推进“专业品牌+消费者品牌”“院内+院外”双轮驱动策略，更多特色产品将从院内市场向院外市场拓展。 处方药产品线2024年实现收入9.79亿元，其中健脾生血片、小金胶囊、小儿宝泰康颗粒、便通胶囊等产品年销售额均过亿元，七蕊胃舒胶囊、拔毒生肌散等新品保持快速增长势头。我们预计未来处方线有望保持较快增长，主要增长动能来自：1）中药创新药加速放量：中药1.1类新药七蕊胃舒胶囊（2022年纳入医保）、小儿紫贝宣肺糖浆（2024年纳入医保）持续加快医院终端覆盖，2025年4月新获批的小儿牛黄退热贴膏将进一步增强儿科产品线竞争力；2）持续加大中药创新药研发投入，2024年研发投入达到9716万元（同比+22.73%），在研管线中，通降颗粒与枳术通便颗粒目前已完成Ⅱ期临床试验，未来将进一步丰富公司在消化领域的产品布局。 健民大鹏为健民集团贡献稳定投资收益。武汉健民大鹏药业专注于体外培育牛黄原料药及相关制剂的的研发、生产与销售，是国内体培牛黄的唯一生产商与供应商，在该领域占据独特地位。“体外培育牛黄”1997年获国家一类中药新药证书。2005年，健民集团与武汉大鹏药业携手合作，共同成立了联营企业——武汉健民大鹏药业，近年来公司对健民大鹏维持33.54%的稳定持股比例。在业绩表现方面，2024年健民大鹏实现净利润6.90亿元，2018至2024年年均复合增长率高达31%，为上市公司贡献的投资收益占公司归母净利润的比重处于30%-70%区间。 盈利预测与评级：我们预计2025-2027年归母净利润分别为5.06/6.09/7.11亿元，同比增速40%/20%/17%，当前股价对应PE分别为13X、11X、9X。选取华润三九（国内品牌OTC龙头）、同仁堂（品牌积淀深厚的安宫牛黄丸龙头）和羚锐制药（中药贴膏细分龙头）作为可比公司，考虑到公司是国内领先的中华老字号儿药企业，OTC业务以“龙牡”和“健民”双品牌引领，院内中药创新药产品梯队放量节奏明确，体培牛黄收益稳定，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。业绩不及预期风险、医药行业政策调整风险、原材料价格波动风险。

健民集团(600976) 投资要点 百年品牌沉淀，龙牡壮骨颗粒领航儿童补钙领域，短期承压后有望逐步恢复增长态势：公司秉承叶开泰近400年历史的中医药文化，立足于龙牡壮骨颗粒，多年蝉联中国城市实体药店终端儿科中成药品牌榜首。根据开思数据库，龙牡壮骨2023年零售端的销售收入达7.7亿元，2019-2023年CAGR为37.2%；根据公司年报，2023年销量超过6.2亿袋，同比增长15.2%，2019-2023年年均复合增速为20.4%，实现量价齐升。2024年，公司进行龙牡壮骨的渠道控制、库存管理、以及营销团队改革，短期内业绩有所承压，2024年公司儿科收入7.75亿元，收入下滑32.25%，但为中长期的良性发展奠定了基础，2025年有望业绩回升。 OTC双品牌建设，从院内处方向OTC零售转化，产品线管线丰富，院内外全面开花：①公司目标打造多款院内院外双跨产品，重点打造第二款OTC黄金大单品便通胶囊，公司加大便通胶囊的推广力度，2023年销量增速达45%，营销效果显著，2024年保持增长态势，在中国非处方药产品中成药综合排名中位居便秘泄泻类第二。②妇科领域重点打造健脾生血颗粒/片，一方面，补血养气市场需求较大；另一方面，健脾生血颗粒院外市场开始放量，片剂在院内稳健增长，院内外发力打开健脾生血产品的空间。③多款中药创新药进入收获期，包括2021年获批1.1类新药七蕊胃舒胶囊、2023年获批1.1类新药小儿紫贝宣肺糖浆、以及在研品种小儿牛黄退热贴、通降颗粒等，均为较有潜力的创新品种，新品接力上市，带来新的业绩增长点。 健民大鹏为体培牛黄独家生产供应商，壁垒坚实业绩稳定：健民大鹏自主技术体外培育牛黄为国际首创独家技术，拥有坚固的知识产权防火墙，专利壁垒地位稳固。需求端，牛黄作为贵重中药材，临床应用广泛，根据中康开思数据统计，2023年牛黄中成药市场约90亿元且不断增长，5年复合增速18%，2024年牛黄中成药市场基本保持稳定。天然牛黄产量低、资源匮乏，供需矛盾严重，且天然牛黄价格昂贵，相关中成药成本持续上涨。体培牛黄具有较好替代性，随着牛黄用药的需求持续增长，催生牛黄原料市场扩容，因此我们预测体培牛黄将有望保持稳健增长。公司多年来稳定持股健民大鹏比例33.54%，获得稳定投资收益利润。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年的归母净利润为5.03/6.05/7.24亿元，对应当前市值的PE为14/12/10X。考虑公司主营业务属于细分龙头，且2025年主业业绩有望好转，子公司健民大鹏贡献稳定净利润，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新药研发风险，产品集中风险，原辅材料价格波动风险，医药政策不确定性风险等。

健民集团(600976) 2024年年报业绩点评：大鹏体培牛黄持续增长，渠道库存管理下有望焕发新机 投资要点： 事件：公司发布2024年年报。 2024年公司实现营收35亿（同比-16.8%），归母净利3.6亿元（同比-30.5%），扣非净利3亿元（同比-30.8%）；实现毛利率47.7%（同比+1.7pct），净利率10.5%（同比-1.9pct）。 2024Q4公司实现营收6.2亿元（同比-43.1%），归母净利4056万元（同比-61.9%），扣非净利3258万元（同比-61.7%）。 深化渠道营销体系改革，业绩短期承压。 分行业看，公司医药工业实现营收17.5亿元（同比-19.3%），毛利率76.4%（同比-1.4pct）;商业实现营收17.4亿元（同比-13.6%），毛利率18.9%（同比+6.8pct）。公司24年结合内外部因素，持续深入地开展了营销体系改革，调整组织架构、优化考核模式、加强数字化 建设等工作。同时加强了渠道库存管理，工业销售发出整体较上年同 期相比有所下降。 分产品看，儿科产品实现营收7.8亿元（同比-32.3%），毛利率77.8%（同比-2.2pct）;妇科产品营收5.5亿元（同比-3.6%），毛利率77.6%（同比+0.2pct）;特色中药2.6亿元（同比+3.3%），毛利率83.1%（-0.2pct）。 体培牛黄持续增长，子公司健民大鹏业绩亮眼。2024年子公司健民大鹏实现净利润6.9亿元（同比+22.1%）；在公司权益法下确认的投资收益为2.3亿元（同比+22%），为公司整体贡献较大业绩。 深化渠道营销体系改革，为后续业绩增长奠定基础。 全面启动营销体系改革，优化组织架构，完善营销考核模式、加强数字化建设、推进渠道管理精细化，为公司未来发展奠定了良好基础。OTC端主导产品龙牡壮骨颗粒、便通胶囊等24年末渠道库存降至合理水平，销售结构得到改善；其中便通胶囊、健脾生血颗粒纯销保持高速增长，市占率显著提升，为公司OTC渠道产品的发展建立了第二增长曲线。处方线持续加强渠道管理及纯销提升等工作，核心产品健脾生血片、便通胶囊、拔毒生肌散等主要产品纯销实现较快增长，24年末处方线主要产品渠道库存降至合理水平。 盈利预测与投资建议 据年报业绩情况调整盈利预测，我们预测2025/2026/2027年公司营收分别为38.8/42.1/46.2亿元（前值25/26年为45/49.3亿元），增速为11%/9%/10%；净利润分别为5.2/6.6/8.1亿元（前值25/26年为5.7/7.1亿元），增速为44%/27%/23%，维持“买入”评级。 风险提示 主要产品销售不及预期；健民大鹏体培牛黄业务不及预期；政策波动风险；原材料中药材价格波动风险。

健民集团(600976) 事件：公司发布2024年年报，2024年公司实现营业收入35.05亿元（同比-17%），实现归母净利润3.62亿元（同比-31%），扣非归母净利润3.03亿元（同比-31%）。其中，2024Q2单季度实现营业收入6.24亿元（同比-43%），归母净利润0.41亿元（同比-62%），扣非归母净利润0.33亿元（同比-62%）。 点评： 24年营销体系改革短期影响工业业务增长，当前OTC及处方线库存已降至合理水平：①24年公司收入同比-17%，其中工业收入同比-19%（工业收入规模为17.47亿元），而商业同比-14%（商业收入规模17.37亿元）。若以销售渠道去划分工业业务，其中OTC产品线同比-31%（OTC产品收入规模约7.68亿元），而处方药产品线同比-7%（处方药产品线收入为9.79亿元）。若以适应症类型划分工业业务，其中儿科收入同比-32%（收入为7.75亿元），妇科收入同比-4%（收入为5.53亿元），特色中药收入同比+3%（收入为2.6亿元）。②24年公司全面启动营销体系改革，OTC线和处方线库存均降至合理水平。在OTC线方面，公司主导产品龙牡壮骨颗粒、便通胶囊等渠道库存降至合理水平，销售结构得到改善。其中便通胶囊、健脾生血颗粒纯销保持高速增长，市占率显著提升，为公司OTC渠道产品的发展建立了第二增长曲线。在处方线方面，公司核心产品健脾生血片、便通胶囊、拔毒生肌散等主要产品纯销实现较快增长，截至24年末处方线主要产品渠道库存降至合理水平。 24年在研新药项目达31项，健民大鹏24年净利润增速约22%：①在新产品开发方面，24年公司在研新药项目31项，中药1.1类新药牛黄小儿退热贴提交上市许可申请；通降颗粒与枳术通便颗粒二期临床试验完成，进入三期临床试验阶段；1.1类新药JM-03开展二期临床试验；4项化药制剂获得药品注册证书，2项提交上市许可申请；其它临床前项目研究持续开展中。②健民大鹏（公司持股33.54%，公司与其他股东约定实际分红比例为32.76%）聚焦于体外培育牛黄的生产机销售等，近年健民大鹏持续快速增长。24年健民大鹏净利润约达6.9亿元（同比+22%），21-24年间健民大鹏净利润CAGR约26%。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为38.72亿元、41.68亿元、44.91亿元，同比增速分别约为11%、8%、8%，实现归母净利润分别为4.95亿元、5.94亿元、7.1亿元，同比分别增长约37%、20%、20%，对应当前股价PE分别为14倍、12倍、10倍。我们看好2025年公司有望实现业绩反转，我们调高公司为“买入”投资评级。 风险因素：中药材价格上涨超预期、产品销售不及预期、OTC市场竞争加剧风险、体培牛黄增长不及预期、新生儿人数下降超预期。

健民集团(600976) 投资要点： 三季度业绩承压，大鹏利润贡献稳健 2024年Q1-Q3：公司实现营收28.8亿，同比下降8%；实现归母净利润3.2亿，同比下降23%；实现扣非归母净利润2.7亿，同比下降23%。 2024年Q3：公司实现营收8.7亿，同比下降9%；实现归母净利润0.8亿，同比下降50%；实现扣非归母净利润0.8亿，同比下降36%。 分业务板块看：2024年Q1-Q3：健民大鹏贡献利润1.7亿元，同比增长17%；单三季度健民大鹏贡献利润0.6亿元，同比增长12%。 聚焦打造重点单品，新产品培育持续推进 OTC产品线坚持以纯销为导向，有效降低渠道库存，并通过优化销售模式和精细化管理，龙牡壮骨颗粒的市场份额稳步提升；便通胶囊的铺货率和纯销量均实现快速增长；健脾生血颗粒快速启动了与重点连锁药店的战略合作。 Rx产品线坚持学术引领，加强代理商队伍建设，提升专业化服务能力；上半年Rx产品线新品七蕊胃舒胶囊快速市场开发符合预期，其他产品拓展稳中有进；积极开展新药市场准入准备工作，小儿紫贝宣肺糖浆代理商客户储备完成；进一步聚焦商业渠道，头部商业合作规模占比进一步提升。 健民大鹏体培牛黄需求仍强劲 1）天然牛黄价格持续上涨，产能受限。体培牛黄价格低，与天然牛黄功能相近且质量稳定，生产周期较短需求强烈。2）健民大鹏为体培牛黄独家生产企业，健民集团持股比例稳定，大鹏利润贡献持续增长。 盈利预测与投资建议 由于前三季度收入与利润下滑，我们将2024/2025/2026年公司营收47.4/54.5/63.2亿元下调至40.8/45/49.3亿元，增速为-3%/10%/10%；将2024/2025/2026年公司归母净利润5.9/6.9/8.3下调至4.5/5.7/7.1亿元，增速为-14%/27%/24%，维持“买入”评级。 风险提示 主要产品销售不及预期；健民大鹏体培牛黄业务不及预期；政策波动风险；原材料中药材价格波动风险。

健民集团(600976) 事件 2024H1，公司实现营业总收入20.10亿元，同比-7.02%；归母净利润2.39亿元，同比-5.16%；扣非归母净利润1.94亿元，同比-16.65%。2024Q2，公司实现营业收入10.39亿元，同比-9.46%；归母净利润1.40亿元，同比-8.49%；扣非归母净利润1.04亿元，同比-27.23%。 按利润结构拆分，2024H1，公司主业实现归母净利润0.82亿元，同比-41.7%；投资收益（主要来自健民大鹏）实现1.13亿元，同比+21.0%。 营销考核模式转变，主业短期承压 2024H1，公司医药工业实现收入9.06亿元，同比-19.40%，主要是公司全面启动营销体系改革所致，考核模式由原来的发出考核变为纯销考核，加大渠道精细化管理力度和合规体系建设，上半年医药工业收入有一定的下滑，但公司OTC渠道重点产品市占率提升，渠道价值链持续优化，库存基本降至合理水平。医药商业实现收入10.93亿元，同比+7.21%。 整体盈利能力稳健 2024H1，公司销售毛利率为42.99%，同比-3.42pct，主要系中药材价格上涨，公司医药工业的原材料采购成本与上年同期相比有一定的增长；公司销售净利率为12%，同比+0.28pct；销售费用率为31.48%，同比-0.93pct；管理费用率为4.23%，同比+0.18pct；研发费用率为2.01%，同比+0.38pct。2024H1，公司加大品牌建设，与上年同期相比增加了“健民”牌便通胶囊的广告投入，同时公司持续加大研发投入，研发费用较上年同期相比有所增长。 持续加大品牌能力建设，新品市场开发符合预期 公司持续以品牌驱动为核心，专注于核心单品的打造，2024H1，龙牡壮骨颗粒实现销量2.2亿袋，同比-33.29%，OTC产品线坚持以纯销为导向，有效降低渠道库存。便通胶囊实现销量1.76亿粒；新品七蕊胃舒胶囊实现销量777.18万粒，市场开发符合预期。 盈利预测与估值 2024H1，公司主业短期承压，投资收益表现稳健，我们将2024-2026年营业收入预测由50.94/59.40/69.33亿元下调至44.46/48.94/53.93亿元；归母净利润预测由6.26/7.51/9.02亿元下调至5.33/6.38/7.49亿元。维持“买入”评级。 风险提示：产品销售不及预期风险，政策波动风险，投资收益波动风险

健民集团(600976) 主要观点： 事件： 2024年上半年公司营业收入为20.1亿元，同比下降7.02%；归属于上市公司股东的净利润为2.39亿元，同比下降5.16%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为1.94亿元，同比下降16.65%。 分析点评 上半年工业端承压，营销改革提纯销，OTC市占率稳步提升公司2024Q2收入为10.39亿元，同比-9.46%；归母净利润为1.40亿元，同比-8.49%；扣非归母净利润为1.04亿元，同比-27.23%。其中，2024年上半年，健民集团的医药商业收入为10.93亿元，较上年同期略有增长，而医药工业收入则为9.06亿元，同比下降19.40%。 医药工业收入的下降主要归因于公司启动了全面的营销体系改革，将考核模式由发出考核转变为纯销考核，同时加大了渠道精细化管理和合规体系建设力度。尽管收入有所下滑，但公司OTC渠道的重点产品市占率得以提升，渠道价值链持续优化，库存水平降至合理范围，数字化建设稳步推进，终端调控能力得到显著增强，为未来的稳定发展奠定了坚实基础。 毛利率受中药材成本上涨影响，销售与研发费用持续投入 24上半年公司整体毛利率为42.99%，同比-3.42个百分点；期间费用率37.78%，同比-0.29个百分点；其中销售费用率31.48%，同比-0.93个百分点；管理费用率（含研发费用）6.24%，同比+0.57个百分点；财务费用率0.06%，同比+0.07个百分点；经营性现金流净额为0.55亿元，同比-29.99%。 其中公司净利润的下降包括几项关键因素：一是公司在上半年加大了品牌建设力度，特别是增加了“健民”牌便通胶囊的广告投入；二是研发投入持续增加，研发费用较上年同期有所增长；三是中药材价格上涨，导致医药工业的原材料采购成本较去年同期有所上升。这些因素共同影响了公司的整体盈利能力。 健民大鹏稳健增长，研发持续收获 上半年核心联营企业健民大鹏净利润为3.53亿元，同比增长20.09%；中医馆企业国医投净利润为598.26万元，同比增长18.84%。 上半年硫酸特布他林雾化吸入用溶液、地跨磷酸钠滴眼液、普瑞巴林口服溶液3个产品获批上市，同时完成2项研发产品中试验证，这标志着公司在儿科用药领域的研发能力得到进一步提升。 投资建议 根据公司上半年整体业绩，考虑到公司目前持续推进营销体系优化，同时中药材成本上涨对公司业绩的影响，我们下调了盈利预测预计，预计公司24-26年收入分别为46.02/53.21/61.68亿元（24-26年前预测值为49.03/58.13/69.13亿元），分别同比增长9.2%/15.6%/15.9%；归母净利润分别为5.69/6.48/7.60亿元（24-26年前预测值为6.31/7.66/9.34亿元），分别同比增长 9.1%/13.8%/17.3%，对应估值为12X/11X/9X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示 公司业绩不及预期；健民大鹏药业增速不及预期；品牌推广不及预期。

健民集团(600976) 投资要点 事件：公司发布2024年半年报，实现营业收入20.1亿元（-7.0%），归母净利润为2.4亿元（-5.2%），扣非归母净利润为1.9亿元（-16.7%）。 营收遭遇改革阵痛，利润端短期承压。2024年上半年公司实现营业收入20.1亿元，同比下降7.02%，实现归属于上市公司股东的净利润2.39亿元，同比下降5.2%。上半年医药商业收入10.93亿元，较上年同期略有增长；医药工业实现收入9.06亿元，较上年同期下降19.40%。医药工业收入下降主要是公司全面启动营销体系改革所致，但公司OTC渠道重点产品市占率提升，渠道价值链持续优化，库存基本降至合理水平，数字化建设持续推进，终端调控能力提升。主要单品龙牡壮骨颗粒销量相较去年同期下降33.3%，系公司上半年梳理渠道经销商，清理库存导致；公司净利润的下降除医药工业收入下降带来的影响外，还有以下几个方面的原因：一是公司上半年加大品牌建设，与上年同期相比增加了“健民”牌便通胶囊的广告投入；二是公司持续加大研发投入，研发费用较上年同期相比有所增长；三是中药材价格上涨，公司医药工业的原材料采购成本与上年同期相比有一定的增长。 投资收益表现亮眼。2024上半年公司投资净收益为1.1亿元，同比增长21.0%，其中对联营企业和合营企业的投资收益为1.2亿元，同比增长20.1%，主要是子公司大鹏药业的体外培育牛黄业务贡献业绩。2024上半年子公司大鹏药业实现净利润3.5亿元，同比增长20.1%。 多款新药上市，看好公司研发推广能力。2024上半年公司销售费用率31.48%（-0.93pp），主要系公司进行营销体系改革，加强了销售费用的合理化应用；管理费用率4.23%（+0.18pp），基本持平；财务费用率0.06%（+0.07pp），主要系利息支出增加所致；研发费用率2.01%（+0.38pp），主要系本期加大研发投入，新增研发项目所致。在中药创新药领域，牛黄小儿退热贴、枳术通便颗粒、通降颗粒等项目审评和临床研究进展顺利，新立项中药项目4项。同时还加快对已上市中药品种的二次开发，致力于提升产品品质和临床应用价值。上半年硫酸特布他林雾化吸入用溶液、地跨磷酸钠滴眼液、普瑞巴林口服溶液3个产品获批上市，同时完成2项研发产品中试验证。 盈利预测与投资建议：考虑到公司体外培育牛黄市场持续供不应求，具备提价潜力，并且公司主营业务基本面良好。预计2024-2026年利润分别为5.9亿元、7亿元和8.4亿元，对应PE为12倍、10倍和9倍，维持“买入”评级。 风险提示：费用管控不及预期、新药研发及推广不及预期、中药材成本上涨明显等风险。

健民集团(600976) 投资要点： 上半年渠道调整业绩承压， 下半年有望向好 24 半年报公告： 公司上半年营业收入为 20.1 亿， 同比下滑 7.02%； 归母净利润为 2.39 亿， 同比下滑 5.16%； 扣非归母净利润为 1.94 亿， 同比下滑 16.65%； 单二季度营业收入为 10.39 亿， 同比下滑 9.46%； 归母净利润为 1.4 亿， 同比下滑 8.49%； 扣非归母净利润为 1.04 亿， 同比下滑 27.23%。 公司收入下滑主要系： 工业端营销体系改革， 考核模式由发出变为纯销， 加大渠道精细化管理力度和合规体系建设； 公司净利润下滑主要系： 1）医药工业收入下降； 2） “健民” 牌便通胶囊广告投入增加； 3） 加大研发投入费用增长； 4） 中药材价格上涨， 原材料成本提高。 分业务板块看： 1） 收入端： 上半年医药商业收入 10.93 亿元， 同比略增； 医药工业收入 9.06 亿元， 同比下滑 19.40%。 2） 利润端： 上半年健民大鹏贡献利润 1.16 亿元， 同比增长 20%； 单二季度健民大鹏贡献利润 0.55亿元， 同比增长 7%， 占公司净利润 39%。 聚焦打造重点单品， 新产品培育持续推进 OTC 产品线坚持以纯销为导向， 有效降低渠道库存， 并通过优化销售模式和精细化管理， 龙牡壮骨颗粒的市场份额稳步提升； 便通胶囊的铺货率和纯销量均实现快速增长； 健脾生血颗粒快速启动了与重点连锁药店的战略合作。 Rx 产品线坚持学术引领， 加强代理商队伍建设， 提升专业化服务能力；上半年 Rx 产品线新品七蕊胃舒胶囊快速市场开发符合预期， 其他产品拓展稳中有进； 积极开展新药市场准入准备工作， 小儿紫贝宣肺糖浆代理商客户储备完成； 进一步聚焦商业渠道， 头部商业合作规模占比进一步提升。 健民大鹏体培牛黄需求仍强劲 1） 天然牛黄价格持续上涨， 产能受限。 体培牛黄价格低， 与天然牛黄功能相近且质量稳定， 生产周期较短需求强烈。 2） 健民大鹏为体培牛黄独家生产企业， 健民集团持股比例稳定， 大鹏利润贡献持续增长。 盈利预测与投资建议 由于上半年收入与利润下滑， 我们将2024/2025/2026年公司营收48.7/56.5/65.5亿元下调至47.4/54.5/63.2亿元， 增速为13%/15%/16%； 将2024/2025/2026年公司净利润6.3/7.6/9.1亿元下调至5.9/6.3/8.3亿元， 增速为12%/18%/20%， 维持“买入”评级。 风险提示 主要产品销售不及预期； 健民大鹏体培牛黄业务不及预期； 政策波动风险； 原材料中药材价格波动风险。

健民集团(600976) 事件：公司发布2024年半年报，2024H1公司实现营业收入20.1亿元（yoy-7.02%），实现归母净利润2.39亿元（yoy-5.16%），扣非归母净利润1.94亿元（yoy-16.65%）。其中，2024Q2单季度实现营业收入10.39亿元（yoy-9.46%），归母净利润1.4亿元（yoy-8.49%），扣非归母净利润1.04亿元（yoy-27.23%）。 点评： 工业业务处于营销体系改革过渡期，24H1业绩短期承压：①在营收端，2024H1公司营收同比下降7.02%，其中公司工业收入同比下降约19%（24H1公司工业收入为9.06亿元），而商业收入增长约7%（24H1公司商业收入为10.93亿元）。24H1工业收入下降主要系公司全面启动营销体系改革，公司考核模式由原来的发出考核变为纯销考核，加大渠道精细化管理力度和合规体系建设，目前公司处于营销体系改革的过渡期，我们认为营销体系改革有助于公司中长期的可持续发展。②在利润端，24H1公司扣非归母净利润同比下降约17%，一方面系原材料成本提高导致公司毛利率下降，24H1公司毛利率下降3.42个百分点。另一方面是公司广告投入和研发费用有所提升，诸如24H1研发费用投入约0.4亿元，同比增长15.16%，研发费用率提升约0.18个百分点。此外，24H1公司投资收益仍保持21%增长，主要系24H1公司参股33.54%的大鹏药业净利润保持20%增长。 以品牌驱动为核心，专注打造核心单品：①公司持续深化品牌驱动战略。24H1公司持续加强“龙牡”和“健民”两大品牌的建设，公司与央视建立战略合作关系，增强数字化营销能力。②聚焦打造重点单品。在OTC产品方面，公司坚持以纯销为导向，有效降低渠道库存，并通过优化销售模式和精细化管理，龙牡壮骨颗粒的市场份额稳步提升。在Rx产品方面，公司坚持学术引领，持续开展医学研究、临床观察，同时加强代理商队伍建设，不断提升专业化服务能力，24H1公司Rx产品线新品七蕊胃舒胶囊快速市场开发符合预期。③公司持续强化终端管理能力。OTC通过专业化赋能，开展多样化的终端活动，如店员培训、门店引流和公益义诊等，Rx围绕妇产、儿童、消化、皮肤等专业领域，积极开展学术交流和公益活动，持续增强终端服务能力和社会影响力。 “自主研发+技术引进”双管齐下推动药品研发：①中药创新药领域，牛黄小儿退热贴、枳术通便颗粒、通降颗粒等项目审评和临床研究进展顺利，新立项中药项目4项，进一步丰富研发产品管线。②已上市中药品种二次开发方面，致力于提升产品品质和临床应用价值。24H1公司的硫酸特布他林雾化吸入用溶液、地跨磷酸钠滴眼液、普瑞巴林口服溶液3个产品获批上市，同时完成2项研发产品中试验证。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为43.37亿元、48.81亿元、53.51亿元，同比增速分别约为3%、13%、10%，实现归母净利润分别为5.78亿元、7.05亿元、8.53亿元，同比分别约增长11%、22%、21%，对应当前股价PE分别为13倍、10倍、9倍，维持“增持”评级。 风险因素：中药材价格上涨超预期、产品销售不及预期、OTC市场竞争加剧风险、新生儿人数下降超预期。