建设机械(600984) 事件 公司2021年实现营业收入47亿元，同比增长18%；归母净利润3.7亿元，同比下滑32%；ROE为6.1%，同比下滑3ptc.。Q4实现营收12.3亿，同比下滑5.8%，归母净利润-0.6亿，同比下滑132.78%，全年营收归母利润同比增速均逐渐递减。 投资要点 2021年业绩低于预期——信用和资产减值损失计提3.6亿元 公司2021年实现营收47亿元，同比增长18%；归母净利润3.7亿元，同比降低32%。分季度看，2021Q1-Q4营收归母利润同比增速逐渐递减，Q4营收12.3亿，同比下降5.8%，归母净利润-0.6亿，同比下滑132.78%。业绩不及预期主要由于下游地产需求景气度下滑等综合影响。2021年全年我国房屋施工面积同比增长5.2%，房屋新开工面积下滑11.4%，基建投资微增0.21%，全年累计同比均逐月下滑，庞源指数2021年持续下跌，庞源吨米利用率2021M7-2021M12连续位于当月历史最低点。信用减值损失计提3.25亿元、资产减值计提0.35亿元、体现谨慎态度。 期待下游需求回暖，盈利能力、经营性现金流有待改善。 公司2021年毛利率35%，同比下降3pct.，主要系塔机设备租赁价格走低，国内大宗商品价格普涨等不利因素影响。2021年销售费用3096万元，同比降低20.5%；管理费用3.5亿元，同比增长32%，主要系薪酬、保险费等增加所致；研发费用1.2亿元，同比增长3%；财务费用3.4亿元，同比增长38%，系利息支出所致。公司2021年经营活动产生现金流净额2400万元，同比大幅下滑84%，主要系采购配件、支付劳务费增加等短期因素，叠加下游回款压力大所致。 产能扩展，提升龙头市占率 2021年房地产景气度下行，庞源租赁优化业务布局，开拓新市场，有序推进智能制造再制造及租赁服务综合基地建设，对核心地区实现初步覆盖，加快对二三线城市布局，缩小服务半径，强化生产再制造能力、提高服务效率与质量，有望提升龙头市占率。 2022年关注稳增长业务弹性。 2022年稳增长预期增强，地产基建有望形成一定支撑。2022M1-2022M2我国地房屋新开工面积同比下滑12.2%，目前部分地方政府开始放宽购房约束，地产行业有望得到改善；基建发力明显，2022M1-2022M2全国基础设施建设投资同比增8.1%，有望形成一定支撑。短期公司仍然承压，关注稳增长预期下业绩弹性。 盈利预测与估值 我们调整公司业绩预测为2022-2024年实现归母净利润3.5/8.2/10.5亿元，同比增长-6%/133%/28%，对应EPS为0.36/0.85/1.08元，对应当前PE为23/10/8倍，维持“买入”评级。 风险提示 地产基建投资大幅低于预期；母公司其他业务经营不及预期

建设机械(600984) 事件： 公司披露 2021 年年报， 全年实现收入 47.25 亿， yoy+18.08%，归母净利润 3.75 亿， yoy-32.29%； Q4 实现营收 12.29 亿， yoy-5.81%，归母净利润-0.58 亿， yoy-132.78%。 国内地产不景气拖累公司整体业绩表现。 公司营收和归母利润增速逐季递减，营收于 Q4 出现同比下滑，归母净利润较大幅度同比下滑： 1） 受地产行业不景气的影响，从我国房屋施工面积来看， 2021 年全年同比增 5.2%， 2021M7-2021M12 每月均出现 2 位数下滑；我国房屋新开工面积全年累计下滑 11.4%，2021M2 开始进入负增长， 2021M7-2021M12 每月均出现 2 位数同比下滑，四季度部分月份同比负增速甚至超过 30%；2）全国基建投资 2021 年仅微增 0.4%，2021M5 开始负增长，持续至 2021M12， 2021M7 甚至负增速达 10.5%； 3）地产行业不景气导致客户回款方面出现部分风险，公司当年计提信用减值损失3.25 亿，同比增 163.2%，从应收账款账龄计提法坏账准备计提比例来看， 2021年相比 2020 年计提比例更高，体现审慎的态度。 继续扩产，提升市占率。 在工程机械租赁板块中，公司主要有筑路施工产品租赁和建筑施工产品租赁两项业务，子公司庞源租赁是全球最大的起重机械租赁商，在全国设有多家分、子公司，已涉足菲律宾、马来西亚、柬埔寨等海外市场，是中国工程机械租赁第一品牌；筑路施工产品租赁业务依托制造企业的优势，基本完成了集设备租赁、技术支持与服务和道路施工为一体的转型升级。 2021 年末公司塔机台数达 9981 台，当年新增 1720 台，增速 20.8%， 塔机总吨米数达198.7 万吨米，同比增 19.3%，新增设备采购额 18.7 亿元，仍处在扩张中， 子公司庞源租赁持续强化运营管理，积极深耕市场，提升资产使用率和运营效率，以进一步提升市场份额。 2022 年危机并存。 公司业务下游以地产为主，基建为辅，从目前的情况来看： 1）地产继续下滑， 1-2 月我国地房屋新开工面积同比下滑 12.2%，仍呈现下滑趋势， 为支持地产行业复苏，目前部分地方政府开始放宽购房约束，可能后续地产行业会出现改善； 2） 基建发力明显， 1-2 月份全国基础设施建设投资同比增 8.1%，目前稳增长需求较强，基建提前发力现象明显，有望形成一定支撑。对于公司来说， 短期压力可能仍在，但行业改善迹象已现， 行业下行阶段打好内功，上行期弹性有望释放。 投资建议： 基于公司目前各业务发展情况， 预计公司 2022-2024 年归母净利润分别是 3.2/5.7/7.7 亿元，对应 PE 分别是 27x/15x/11x， 考虑到我国地产行业目前面临较大的发展压力，公司短期发展承压， 给予“谨慎推荐”评级。 风险提示： 地产投资继续下滑风险， 坏账风险，基建进度低于预期风险

建设机械(600984) 投资要点 庞源指数进入磨底阶段，建筑设备租赁需求有望见底回暖 2021年底中央两次释放维稳信号，拉开信托政策托底序幕。11月地产销售与开工增速止跌回升，呈现边际改善迹象；当前房地产开发投资同比增速仍继续回落，但在信贷政策边际放松下，下行幅度趋于收窄，随着旺季开工来临，建筑设备租赁需求有望企稳回暖。 2021年以来，庞源指数呈现下行趋势，当前已进入逐步磨底阶段，预计下行空间有限。12月庞源设备吨米利用率为65.1%，处于历史当月最低水平。庞源租赁及时调整策略，积极开拓新市场，推进智能制造再制造及租赁服务综合基地建设，实现核心地区初步覆盖，加快二三线城市布局，缩小服务半径，强化生产再制造能力、服务效率与质量，不断提升经营效益。 装配式建筑渗透率提升趋势不变，大中型塔吊租赁未来5年复合增速19% 全资子公司庞源租赁为全球塔机租赁龙头，贡献绝大部分业绩。2020年庞源租赁实现归母净利润7.5亿元，近5年复合增速高达54%。随着装配式建筑发展带动大中型塔机租赁需求增长，2025年国内装配式建筑渗透率有望提升至30%。2020年塔机租赁总规模为1036亿元，其中大中塔租赁市场规模为232亿元。未来5年房屋新开工面积零增长假设下，2025年塔机租赁需求将达1335亿元，年均增长5%；其中大中塔租赁需求将达543亿元，年均复合增速约19%。 庞源租赁未来5年收入复合增速超25%，市占率将从不到4%提升至10-15% 1)市占率提升空间大。2020年庞源塔机台量市占率不足2%，总吨米数市占率约3.5%，收入规模市占率为3.7%。预计2025年庞源收入规模市占率有望提升至10-15%（工程机械租赁龙头美国联合租赁在美国超12%的市占率）。未来5年庞源租赁收入复合增速有望超20%。 2)全年新增订单同比增长，吨米利用率回升。2021年全年庞源租赁新增订单42亿元，较2020年新订单额增加2亿元，同比增长5%。2019年庞源吨米利用率为72%，2020年受疫情影响下降到64%，2020年底开始逐步恢复，2021年全年平均吨米利用率回升至66%。 3)资金、管理、规模优势凸显，未来5年产能年均增速超过24%。公司背靠陕煤集团，融资成本较低。截至2020年12月31日，庞源塔机数量达到8261台，较2019年底增加2271台，新增塔吊数量同比增长38%。预计未来两年公司年设备投资额有望达20-25亿元，到2022年底塔机台量有望超1.3万台，对应总吨米数预计提升至约259万吨，年均增长超24%，增速显著高于行业平均水平，有望持续提升规模优势。 盈利预测与估值 我们预计公司2021-2023年实现归母净利润5.8/8.1/10.6亿元，同比增长5%/39%/31%，对应EPS为0.60/0.84/1.09元，对应当前PE为19/14/11倍，维持“买入”评级。 风险提示 地产基建投资大幅低于预期；装配式建筑发展不及预期；母公司其他业务经营不及预期