海昇药业(920656) 2026Q1-3营收2.09亿元，同比+27.26%；归母净利润0.66亿元，同比+34.38%海昇药业为特色原料药企，产品覆盖磺胺类、抗炎类、止血类等。公司2026Q1-3实现总营业收入2.09亿元，同比增长27.26%；实现归母净利润0.66亿元，同比增长34.38%。2026年Q3公司实现营收0.67亿元，同比增长6.93%；实现归母净利润0.19亿元，同比增0.9%。我们关注公司技改投产进度、CDMO订单、新 产品注册获批进度。我们维持2026-2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为0.81/0.93/1.06亿元，对应EPS分别为0.81/0.93/1.06元/股，当前股价对应PE为17.0/14.9/13.0X，维持“增持”评级。 2026Q1-3公司毛利率同比提升，受汇兑损失影响财务费用上升 2026Q1-3，公司毛利率为43.91%，同比提升1.21个百分点；期间费用率为8.40%，同比下降1.25个百分点。具体来看，管理费用率、研发费用率分别同比下降1.19、1.09个百分点；受宣传费及工资薪金增加，销售费用率提升0.07个百分点；受人民币升值影响，汇兑损失增加，财务费用同比增加267.84%至113.74万元。2026Q1-3公司货币资金减少37.45%、交易性金融资产增长262.21%至2亿元，公司主动将闲置资金配置为短期理财产品，提升资金收益。 回款改善，在建工程蓄力 2026Q1-3，公司盈利增长、销售商品收到的现金增加，同时加强应收账款的回款管理，整体带动经营活动产生的现金流量净额同比增长144.90%。截至2026年9月30日，公司应收账款为2,650.31万元，较年初基本持平。截至2026年9月30日，公司在建工程为8,805.04万元，较年初增长11.76%。根据公司2026年半年报，截至6月末，公司在建工程包括磺胺氯达嗪钠（SPDZ）、塞来昔布、氨甲环酸等原料药技改项目，地奥司明、甲基橙皮苷技改项目，以及CDMO车间建设项目等。公司持续推进募投项目建设，同时加强产品的国内外注册，为未来收入增长奠定基础。 风险提示：市场竞争风险、客户集中风险、原材料价格波动风险

海昇药业(920656) 2026H1营收1.41亿元，同比+39.96%；归母净利润0.47亿元，同比+55.05% 公司2026H1实现总营业收入1.41亿元，同比增长39.96%；利润总额达到0.55亿元，同比增长55.92%；实现归母净利润0.47亿元，同比增长55.05%。我们看好公司募投项目发挥产业链深度与由此积攒的毛利率优势，轻微上调2026-2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为0.81/0.93/1.06（原0.76/0.87/1.01）亿元，对应EPS分别为0.81/0.93/1.06（原0.76/0.87/1.01）元/股，当前股价对应PE为18.1/15.8/13.9X，维持“增持”评级。 原料药业务高速增长，产品注册与募投打开增长空间 2026H1公司产品结构稳定，下游客户需求增加带动公司主要产品销量均同比有所增长。其中，原料药销售收入占主营业务收入比例保持70%以上，是公司营收的核心增长引擎，2026H1营收约1.09亿元，同比增长39.22%；毛利率为45.45%，同比提升3.6个百分点。分地域来看，公司海外营收同比增长55.46%，毛利率同比提升6.78个百分点，海外业务开拓取得良好效果。公司持续推进海内外产品注册工作与募投项目落地，为后续营业收入增长筑牢基础。 政策支持叠加需求提升，兽药及原料药行业扩容 近年来，随着居民生活水平不断提高，国家越发重视人民的生命安全、食品安全、倡导科学饲养，我国政府出台了一系列相关政策以支持兽药和医药产业发展。受益于国家政策及行业自身发展，公司所处行业快速发展。根据中国兽药协会《2024年度兽药产业发展报告》，中国兽药产业总销售额为679.96亿元，平均毛利率28.21%。根据Fortune Business Insights相关研究报告，2025年全球原料药市场规模约为2,452.60亿美元，预计到2034年将增长至4,577.50亿美元，年均复合增长率达7.26%。 风险提示：市场竞争风险、客户集中风险、原材料价格波动风险

海昇药业(920656) 2025年归母净利润同比增长36.86%，2026Q1归母净利润同比增长51.52% 公司发布2025年年报与2026年一季报。2025年实现营收2.21亿元，同比增长32.72%；实现归母净利润0.69亿元，同比增长36.86%。2026Q1实现营收0.66亿元，同比增长56.36%；实现归母净利润0.20亿元，同比增长51.52%。我们看好公司募投项目发挥产业链深度与由此积攒的毛利率优势，同时进一步向医药原料药领域拓展，维持2026-2027年盈利预测并新增2028年预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.76/0.87/1.01亿元，对应EPS分别为0.76/0.87/1.01元/股，对应PE为21.6/18.7/16.1X，维持“增持”评级。 养殖行业景气度提升助力原料药量价齐升，多元化产品布局加速 公司2025年营业收入同比增加，主要是2025年下游养殖行业景气度有所提升，带动磺胺类原料药销量增加及单价上升；募投项目投产也增加部分销售收入。2025年，公司原料药带来营收1.70亿元，同比增长52.13%，毛利率同比增加6.92pct。公司在巩固现有磺胺类原料药品种的市场地位的同时，积极推动业务向多品类协同演进。2025年公司苯溴马隆、甲流新斯的明、塞来昔布和氯氟脲原料药产品陆续通过国内外注册；同时，进一步开发宠物类原料药，该系列已经成为全球特色细分赛道，需求量逐年增长。 原料药与兽药产业稳步上行，市场容量持续提升 根据中国兽药协会《2024年度兽药产业发展报告》，中国兽药产业总销售额为679.96亿元，平均毛利率28.21%。近十年来，行业整体呈上升态势，销售额年复合增长率为5.68%。根据Fortune Business Insights相关研究报告，2025年全球原料药市场规模约为2,452.60亿美元，预计到2034年将增长至4,577.50亿美元，年均复合增长率达7.26%。公司所处行业市场容量不断扩大，未来有望持续保持增长趋势。 风险提示：市场竞争风险、客户集中风险、原材料价格波动风险

海昇药业(920656) 磺胺产业链原料药龙头竞争力领先，2025年前三季度营收净利润双增 公司主要从事兽药原料药、医药原料药及中间体的研发、生产和销售，是行业内磺胺类原料药及中间体产业链最长、品种最全、最具竞争力的企业之一。公司于2016年被评为国家高新技术企业并延续至今。公司2025年前三季度营收与归母净利润双增，实现营业收入1.64亿元，同比增长40.89%；归属于上市公司股东的净利润达4905万元，同比增长47.16%。募投项目将继续发挥产业链深度与由此积攒的毛利率优势，同时进一步向医药原料药领域拓展。我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为0.66/0.76/0.87亿元，对应EPS分别为0.66/0.76/0.87元/股，对应PE为27.9/24.3/21.2X，首次覆盖，给予“增持”评级。 公司壁垒深厚，凭借高技术水平切入高附加值人用原料药领域 公司凭借自身较强的技术优势和优良的产品品质，在业界树立了良好的口碑，与主要客户合作历史较长，客户关系稳定，已建立起深厚的客户资源壁垒。公司近年向医药原料药领域进一步拓展。2024年公司获得由国家药品监督管理局核准签发的化学原料药苯溴马隆上市申请批准通知书；公司塞来昔布原料药通过日本PMDA认证。2025年5月，公司获得由国家药品监督管理局核准签发的化学原料药甲硫酸新斯的明上市申请批准通知书；6月，公司产品苯溴马隆取得欧洲药品质量管理局签发的原料药欧洲药典适用性证书（CEP证书）。 监管要求升级下竞争格局有望改善，“禁抗”“减抗”政策对公司影响较小根据华经产业研究院数据显示，2021年我国原料药市场规模达到4,265亿元，相较2018年的3,843亿元，增长10.98%。随着药品管理政策不断完善、新版兽药GMP等监管要求不断升级落地，研发实力强、生产管理规范的大型生产企业具备竞争优势，原料药市场集中度有望提升，市场竞争格局有望得到改善。2020年-2023H1，公司兽药原料药下游产品属于国内“减抗”政策影响产品范围的主要为用于境内销售的ST系列及SPZ，期间公司两类产品的合计境内销售收入金额及占比较小。国内“禁抗”及“减抗”政策对公司所处细分市场空间影响较小。 风险提示：市场竞争风险、客户集中风险、原材料价格波动风险