海昇药业(920656) 2025年归母净利润同比增长36.86%，2026Q1归母净利润同比增长51.52% 公司发布2025年年报与2026年一季报。2025年实现营收2.21亿元，同比增长32.72%；实现归母净利润0.69亿元，同比增长36.86%。2026Q1实现营收0.66亿元，同比增长56.36%；实现归母净利润0.20亿元，同比增长51.52%。我们看好公司募投项目发挥产业链深度与由此积攒的毛利率优势，同时进一步向医药原料药领域拓展，维持2026-2027年盈利预测并新增2028年预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.76/0.87/1.01亿元，对应EPS分别为0.76/0.87/1.01元/股，对应PE为21.6/18.7/16.1X，维持“增持”评级。 养殖行业景气度提升助力原料药量价齐升，多元化产品布局加速 公司2025年营业收入同比增加，主要是2025年下游养殖行业景气度有所提升，带动磺胺类原料药销量增加及单价上升；募投项目投产也增加部分销售收入。2025年，公司原料药带来营收1.70亿元，同比增长52.13%，毛利率同比增加6.92pct。公司在巩固现有磺胺类原料药品种的市场地位的同时，积极推动业务向多品类协同演进。2025年公司苯溴马隆、甲流新斯的明、塞来昔布和氯氟脲原料药产品陆续通过国内外注册；同时，进一步开发宠物类原料药，该系列已经成为全球特色细分赛道，需求量逐年增长。 原料药与兽药产业稳步上行，市场容量持续提升 根据中国兽药协会《2024年度兽药产业发展报告》，中国兽药产业总销售额为679.96亿元，平均毛利率28.21%。近十年来，行业整体呈上升态势，销售额年复合增长率为5.68%。根据Fortune Business Insights相关研究报告，2025年全球原料药市场规模约为2,452.60亿美元，预计到2034年将增长至4,577.50亿美元，年均复合增长率达7.26%。公司所处行业市场容量不断扩大，未来有望持续保持增长趋势。 风险提示：市场竞争风险、客户集中风险、原材料价格波动风险

海昇药业(920656) 磺胺产业链原料药龙头竞争力领先，2025年前三季度营收净利润双增 公司主要从事兽药原料药、医药原料药及中间体的研发、生产和销售，是行业内磺胺类原料药及中间体产业链最长、品种最全、最具竞争力的企业之一。公司于2016年被评为国家高新技术企业并延续至今。公司2025年前三季度营收与归母净利润双增，实现营业收入1.64亿元，同比增长40.89%；归属于上市公司股东的净利润达4905万元，同比增长47.16%。募投项目将继续发挥产业链深度与由此积攒的毛利率优势，同时进一步向医药原料药领域拓展。我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为0.66/0.76/0.87亿元，对应EPS分别为0.66/0.76/0.87元/股，对应PE为27.9/24.3/21.2X，首次覆盖，给予“增持”评级。 公司壁垒深厚，凭借高技术水平切入高附加值人用原料药领域 公司凭借自身较强的技术优势和优良的产品品质，在业界树立了良好的口碑，与主要客户合作历史较长，客户关系稳定，已建立起深厚的客户资源壁垒。公司近年向医药原料药领域进一步拓展。2024年公司获得由国家药品监督管理局核准签发的化学原料药苯溴马隆上市申请批准通知书；公司塞来昔布原料药通过日本PMDA认证。2025年5月，公司获得由国家药品监督管理局核准签发的化学原料药甲硫酸新斯的明上市申请批准通知书；6月，公司产品苯溴马隆取得欧洲药品质量管理局签发的原料药欧洲药典适用性证书（CEP证书）。 监管要求升级下竞争格局有望改善，“禁抗”“减抗”政策对公司影响较小根据华经产业研究院数据显示，2021年我国原料药市场规模达到4,265亿元，相较2018年的3,843亿元，增长10.98%。随着药品管理政策不断完善、新版兽药GMP等监管要求不断升级落地，研发实力强、生产管理规范的大型生产企业具备竞争优势，原料药市场集中度有望提升，市场竞争格局有望得到改善。2020年-2023H1，公司兽药原料药下游产品属于国内“减抗”政策影响产品范围的主要为用于境内销售的ST系列及SPZ，期间公司两类产品的合计境内销售收入金额及占比较小。国内“禁抗”及“减抗”政策对公司所处细分市场空间影响较小。 风险提示：市场竞争风险、客户集中风险、原材料价格波动风险