三鑫医疗(300453) 投资要点 事件：公司发布2025年年报，实现营业收入16.40亿元（+9.31%），归母净利润2.65亿元（+16.51%），扣非归母净利润2.42亿元（+15.15%）。2026年Q1公司实现营业收入4.09亿元（+13.39%），归母净利润0.68亿元（+27.23%），扣非归母净利润0.61亿元（+21.26%）。 25年业绩稳健增长，盈利能力持续改善。分季度看，2025年Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为3.61/4.00/4.07/4.73亿元，归母净利润分别为0.54/0.61/0.70/0.80亿元，业绩增长主要由血液净化业务驱动。从盈利能力看，2025年毛利率为36.02%（+0.69pp），销售费用率为4.75%（-0.85pp），主要系集采深入实施，市场推广投入相应减少；管理费用率为7.47%（+0.28pp），主要受股份支付及无形资产摊销增加影响；研发费用率为4.59%（+0.33pp）。公司利润增速快于收入增速，整体盈利能力有所提升。2026年Q1利润端增速27.23%，显著快于收入增速13.39%，业绩表现亮眼。从盈利能力看，Q1毛利率为37.1%（同比提升约2.5pp），主要系高毛利的湿膜透析器等新产品放量带来的产品结构优化。 血液净化业务为核心增长引擎，海外市场拓展迅速。分业务来看，2025年血液净化类产品收入13.61亿元，同比增长11.80%，占总收入比重提升至82.95%。增长主要系优势产品血液透析器、血液透析浓缩液/粉、血液透析管路等经营业绩保持较好增长，同时湿膜透析器、透析液过滤器等新品成为新的业绩增长点。给药器具类产品收入1.70亿元，同比下降10.39%。心胸外科类收入0.73亿元，同比增长1.19%。值得注意的是，公司海外业务实现营业收入3.69亿元，同比增长34.56%，成为公司业绩增长的重要驱动力。截至2025年底，公司持有107项医疗器械产品注册证。 集采续标价格稳定，湿膜透析器有望快速放量。公司产品在“二十三省”血液透析耗材联盟集采、“京津冀3+N”血液透析耗材联盟集采等项目中均有中选，集采的全面落地带动了产品放量，市场份额进一步提升。新一轮集采续标延续了上一轮中选价，未再降价，为市场价格提供了稳定预期。公司新产品湿膜透析器作为国产首证产品，已顺利进入“二十三省”血液透析类医用耗材接续采购增补中选产品目录。 盈利预测与投资建议。预计2026~2028年归母净利润分别为2.9、3.3、3.7亿元。考虑到公司在技术、产品、渠道、品牌和服务五方面的竞争优势，未来成长性突出，首次覆盖，建议关注。 风险提示：产品价格大幅下降风险，需求端下滑风险、血液净化产能释放不及预期风险。

三鑫医疗(300453) 事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年营收16.4亿元（yoy+9.3%），归母净利润2.65亿元（yoy+16.51%），扣非归母净利润2.42亿元（yoy+15%）。2026Q1实现营收4.09亿元（yoy+13.39%），归母净利润0.68亿元（yoy+27.23%），扣非归母净利润0.61亿元（yoy+21.26%）。 点评： 核心业务稳健增长，海外拓展成效显著。2025年血液净化业务实现营收13.61亿元（yoy+11.80%），占总收入比重提升至82.95%，核心引擎地位稳固。给药器具业务实现收入1.70亿元（yoy-10.39%），心胸外科业务收入0.73亿元（yoy+1.19%）。海外业务表现亮眼，实现收入3.69亿元（yoy+34.56%），收入占比提升至22.49%，成为业绩增长的重要驱动力。2026Q1延续良好态势，营收及归母净利润分别同比增长13.39%和27.23%，盈利能力持续提升。Q1经营性现金流下降主要系产能扩产项目投入及原材料战略储备增加所致。 新品放量与产能扩张同步推进，成长新动能逐步显现。公司持续加大研发投入，2025年研发投入总额达0.89亿元（yoy+15.75%）。湿膜透析器作为国产首证产品，已顺利进入新一轮“二十三省”联盟集采增补目录，有望成为重要增长点。在研管线中，人工血管项目临床试验正入组、CRRT设备、漏血检测器等新产品亮点突出。为匹配市场需求，公司拟发行不超过5.3亿元可转债用于产能扩张，将新增1000万支透析器及3000万套透析管路等产能，为长期发展奠定坚实基础。 集采政策趋于温和，国内业务重回加速增长。随着血液透析类耗材集采续约的推进，联盟集采价格维持稳定，行业政策更趋温和，明确“稳临床、保质量”导向，为头部企业创造了稳定的经营环境。同时，国家卫健委推动血透服务向基层下沉，要求常住人口超6万的县均需具备血透能力，并新增350家乡镇卫生院/社区中心提供血透服务，为国产设备及耗材带来广阔市场空间。受益于此，公司国内业务增速显著回升，2026Q1国内收入同比增长快于2025年全年的3.67%，国内市场有望重回较快增长通道。 盈利预测：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为18.98、22.58、26.89亿元，同比增速分别为15.7%、19.0%、19.1%，实现归母净利润为3.16、3.80、4.62亿元，同比分别增长19.3%、20.0%、21.6%，对应PE分别为17、14、12倍。 风险因素：原材料价格大幅波动风险；海外市场拓展不及预期及地缘政治风险；集采政策变动风险；新产品研发及推广不及预期风险。

三鑫医疗(300453) 事件：公司发布2025年中期报告，2025年上半年实现营业收入7.61亿元（yoy+10.83%），归母净利润1.15亿元（yoy+8.35%），扣非归母净利润1.03亿元（yoy+9.26%），经营活动现金流1.89亿元（yoy+38.94%）。其中2025Q2实现营业收入4.00亿元（yoy+12.65%），归母净利润0.61亿元（yoy+16.65%）。 点评： 收入增长逐季提速，海外业务快速发展驱动公司成长。公司2025年上半年业务保持稳健增长，收入增速逐季提升，2025Q1、Q2分别实现3.61亿元（yoy+8.88%）、4.00亿元（yoy+12.65%），展现较好的增长趋势。分区域来看，国内2025年上半年受集采降价影响，公司以价换量保障份额，实现收入5.74亿元（yoy-0.15%），基本持平，我们认为主要是随着县域透析中心建设政策落地，国内血液净化市场中长期需求空间广阔，海外业务实现收入1.87亿元（yoy+67.3%），呈现快速增长趋势，收入占比提升至24.6%，我们认为随着公司陆续完成印度尼西亚、秘鲁、墨西哥等国家的产品注册，并加速推进公司产品在海外其他市场的注册认证进程，国际化进程不断加快，海外市场有望成为驱动公司成长的重要动力。 血液净化主业持续高增，管线储备丰富，成长动能充沛。分业务来看，血液净化类设备及耗材全产品链布局优势凸显，血液透析器、浓缩液/粉、管路等核心品种持续放量，2025年上半年实现收入6.26亿元（yoy+19.73%），占比82.2%，为公司核心增长引擎，其中血液透析设备出口同比增长84%；给药器具类业务实现收入0.82亿元（yoy-15.1%）；心胸外科类实现收入0.35亿元（yoy+0.7%），保持稳健增长。从新品情况来看，公司管线储备丰富，我们认为湿膜透析器作为国产首证，具有较强的进口替代能力，PTA高压球囊导管中选省际联盟集采，预充式导管冲洗器已获批，均具有较高的放量可能性，未来成长动能较为充沛。 盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为17.42、20.27、23.54亿元，同比增速分别为16.1%、16.3%、16.2%，实现归母净利润为2.62、3.07、3.59亿元，同比分别增长15.1%、17.3%、17.0%，对应2025年8月13日收盘价，PE分别为20、17、15倍。 风险因素：新产品注册不及预期；海外市场拓展不及预期；市场竞争加剧风险。

三鑫医疗(300453) 主要观点： 事件： 公司发布2025年半年报，公司实现营业收入7.61亿元，同比增长10.83%；归属于上市公司股东的净利润1.15亿元，同比增长8.35%；扣非净利润1.03亿元，同比增长9.26%。 其中，2025年第二季度实现营业总收入4.00亿元，同比增长12.65%；归母净利润0.61亿元，同比增长16.65%；扣非净利润0.53亿元，同比增长10.56%。 点评： 海外市场持续高增长，2025H1增速约67% 2025年上半年，海外业务实现营业收入18,700.17万元，同比增长67.30%，增速远高于公司营业总收入增长速度。公司已经开启了全球化的新篇章，完成印度尼西亚、秘鲁、墨西哥等国家的产品注册，并加速推进土耳其、越南、巴西等市场的认证进程。通过搭建全球自主持证体系，公司血液净化业务进一步强化国际市场布局，显著提升全球竞争力。 血透核心业务保持高速增长，2025H1年增速约20% 2025年上半年，公司血液净化类产品实现营业收入62,559.16万元，比上年同期增长19.73%，该类产品营业收入占公司总收入的比重为82.23%。公司国外市场开拓成效显著，优势产品血液透析器、血液透析粉、血液透析管路经营业绩快速增长，血液透析设备出口订单较上年同期大幅增长。国内市场，公司借助集采政策，快速实现覆盖区域扩张，市场份额有所提升。 其他业务来看，给药器具类产品实现营业收入8,240.98万元，比上年同期下降15.06%，仍有所承压；心胸外科类产品实现营业收入3,498.03万元，比上年同期增长0.74%，保持相对稳定。 拟发可转债5.3亿元，持续产能扩张 公司拟发行可转债不超过5.3亿元，主要用于三鑫医疗年产1000万束血液透析膜及1000万支血液透析器改扩建项目、三鑫医疗高性能血液净化设备及配套耗材研发生产基地项目-新建年产3000万套血液透析管路生产线及配套工程建设项目、江西呈图康电子加速器辐照灭菌生产线改扩建项目以及补充流动资金。本次募投项目建设完工后，公司研发和生产实力将得到大幅提升，有利于公司在医疗器械国产替代的大趋势下获取更多市场份额。 血液透析作为终末期肾病患者使用最广泛的治疗方式，其市场需求具备显著刚性特征。近年来，国内以联盟集中采购形式多次开展医用耗材带量采购，而公司通过灵活精准的报价策略得以在集中采购范围内陆续中标，在获得约定采购量的同时，具备参与待分配采购量的分配资格，同时公司还在集中采购前市场占有率相对较低的部分区域获得新突破，重点产品整体市场份额得以稳步提升。 投资建议 我们预计2025-2027年公司收入分别为17.42亿元、20.38亿元和23.92亿元，收入增速分别为16.1%、17.0%和17.4%，2025-2027年归母净利润分别实现2.75亿元、3.35亿元和4.01亿元，增速分别为21.0%、21.9%和19.5%，对应2025-2027年的PE分别为17x、14x和12x。考虑到血透行业尤其是透析机和透析器还存在较大的进口替代空间，行业增长稳健，公司海外市场拓展顺利，维持“买入”评级。 风险提示 公司血透设备海外市场销售不及预期风险。

彭义兴:男,1958年4月出生,中国国籍,无境外永久居留权,中共党员,本科学历,高级工程师。多年来从事医疗器械行业,曾任职于丰城医疗器械厂(1988-1991年,厂长)、上海达美医用塑料厂(1992-1996年,销售经理)。自1997年3月江西三鑫医疗器械有限责任公司成立以来一直在本公司任职,曾任江西三鑫医疗器械有限责任公司董事长兼总经理,现任本公司董事长。

毛志平:男,1974年1月出生,中国国籍,无境外永久居留权,中共党员,本科学历,高级经济师。曾任职于江西省未来广告公司(1999-2001年,策划部副总)、江西省电视台(2001-2002年,广告部策划主任)、广东科龙电器股份有限公司江西分公司(2002-2003年,投资部主管)。2003年12月加入江西三鑫医疗器械有限责任公司,曾任公司销售部经理、营销总监、副总经理,厦门精配软件董事。现任本公司董事、总裁,四川威力生董事长,成都威力生董事,云南三鑫董事,黑龙江鑫品晰董事。

雷凤莲:女,1961年5月出生,中国国籍,无境外永久居留权,中共党员,MBA,高级工程师。多年来从事医疗器械行业,曾任职于丰城医疗器械厂(1988-1991年,生产厂长),自1997年3月江西三鑫医疗器械有限责任公司成立以来一直在本公司任职,曾任江西三鑫医疗器械有限责任公司董事、副总经理,本公司董事、总经理,云南三鑫董事,四川威力生董事。现任本公司副董事长,黑龙江鑫品晰董事长,宁波菲拉尔董事。

彭玲:女,1982年11月出生,中国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生学历。2008年加入本公司,曾任公司总经理秘书、技术中心技术员、车间主任、生产厂厂长,具有丰富的医疗器械生产、质量管理和运营管理经验,现任本公司副总裁,云南三鑫董事,四川威力生董事、成都威力生董事长。

彭玲:女,1982年11月出生,中国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生学历。2008年加入本公司,曾任公司总经理秘书、技术中心技术员、车间主任、生产厂厂长,具有丰富的医疗器械生产、质量管理和运营管理经验,现任本公司副总裁,云南三鑫董事,四川威力生董事、成都威力生董事长。

王甘英:男,1980年10月出生,中国国籍,无境外永久居留权,中共党员,本科学历。2004年2月加入本公司,曾任公司新产品总质检、品质部经理、生产技术部经理、生产厂副厂长、质量管理部经理、质量管理总监、管理者代表。现任本公司副总裁、管理者代表,云南三鑫董事。

冷玲丽:女,1983年3月出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。2011年加入本公司,曾任公司商务主管、投标主管、市场部经理、商务部经理、商务部总监、成都威力生董事;现任本公司副总裁,四川威力生董事,河南鑫宥康董事、总经理,九江市金贝壳企业管理有限公司监事。

刘明:男,1989年8月出生,中国国籍,无境外永久居留权,中共党员,硕士研究生学历,高级经济师。2011年4月加入本公司,曾任公司证券事务代表、证券投资部经理、证券投资总监、四川威力生总经理、江西圣丹康总经理、江西圣丹康执行董事。现任公司董事、副总裁、董事会秘书,赣医公司董事、总经理,厦门精配软件董事。

刘明先生:1989年8月出生,中共党员,中国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生学历,高级经济师。2011年4月加入本公司,曾任公司证券事务代表、证券投资部经理、证券投资总监、四川威力生总经理、江西圣丹康总经理、江西圣丹康执行董事。现任公司董事、副总裁、董事会秘书,赣医公司董事、总经理,厦门精配软件董事。

刘炳荣:男,1984年7月出生,中国国籍,无境外永久居留权,中共党员,硕士研究生学历,高级工程师。2008年9月加入本公司,曾任公司生物技术检验员、技术中心经理助理、总工助理、注册部经理、研发部经理、法规事务总监、研发总监;现任本公司副总裁,江西钶维肽董事、总经理,宁波菲拉尔董事长。