翔丰华(300890) 投资要点 事件：公司发布2023年三季报。前三季度实现营业收入13.3亿元，同比-17.6%；对应单Q3实现营业收入3.3亿元，同比-50.1%，环比-23.7%。前三季度实现归母净利润0.9亿元，同比-24.5%；对应单Q3实现归母净利润0.2亿元，同比-33.3%，环比+33.3%。前三季度实现扣非归母净利润0.8亿元，同比-27.6%；对应单Q3实现扣非归母净利润0.2亿元，同比-25.8%，环比+28.6%。 量：人造石墨出货下降，LG端需求相对稳定。公司单Q3营业收入同环比显著下降，预计系向国内低毛利客户出货减少导致。经测算，公司前三季度出货分别为1.8/1.6/1.3万吨，年内逐季下滑，主要系人造石墨出货量下降导致。与此同时，大型电池厂议价能力增强，部分客户对公司主要出货的负极品种压价明显，目前中低端人造石墨产品利润或已接近成本线。百川盈孚统计，23Q3负极材料产量约26万吨，行业开工率仅50~60%；对应公司市占率约5%，较上半年有所下滑。预计23Q4公司天然石墨产品出货翘尾，人造石墨产品对接高质量订单，实现出货1.6万吨+，对应全年出货约6.4万吨。 利：高毛利率维持，天然石墨出货贡献主要收益。前三季度，公司实现销售毛利率21.6%，较2022年提升1.8pp；单Q3毛利率22.0%，达到2022年以来新高。单Q3净利率达到6.0%，较23Q2环比提升2.7pp，盈利能力显著修复。百川盈孚统计，年内负极材料价格由5.3万元/吨降至3.9万元/吨，剔除成本端石墨化价格下降后，负极材料价格降幅仍反映出显著的下游压价现象；行业毛利率由年初的18%降至17%，年内盈利能力普遍下滑。经测算，分产品看，公司天然石墨产品盈利能力稳定，约10%；人造石墨产品维持盈亏平衡。预计中短期内，公司天然石墨产品（海外客户）贡献主要利润，人造石墨产品随着客户结构优化、产品升级，盈利能力有望回升。预计23Q4净利率维持6%水平。 转债成功发行，8亿元现金流入，公司抗风险能力增强。10月，翔丰转债（123225.SZ）上市，发行规模达8亿元，主要用于6万吨一体化产能建设（5.25亿元）、研发中心建设（0.5亿元）和补充流动资金（2.25亿元）。截至23Q3，公司货币资金达3.3亿元，流动比率及速动比率均低于行业平均水平，随着转债发行，公司现金流量、偿债能力等有望改善。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为1.06元、1.32元、1.75元，对应动态PE分别为35倍、28倍、21倍。公司产能建设持续推进，积极开拓下游客户，硅基负极、软硬碳、石墨烯等新型材料技术储备丰厚，看好公司未来发展潜力。给予2025年26倍PE，对应目标价45.50元，维持“买入”评级。 风险提示：经济大幅下滑风险，产品价格下降的风险，产品升级和新兴技术路线替代风险，原材料价格以及关键能源动力价格波动的风险，环保和能耗风险，产能过剩的风险。

翔丰华(300890) 投资要点 事件：公司发布2022年三季度报告，前三季度实现营业收入16.1亿元，同比增长133.0%；对应22Q3实现营业收入6.7亿元，同比增长115.9%，环比增长35.4%。前三季度实现归母净利润1.2亿元，同比增长110.5%；对应22Q3实现归母净利润0.3亿元，增长88.6%，环比下降53.6%。前三季度实现营业收入1.1亿元，同比增长128.7%；对应22Q3实现归母净利润0.3亿元，同比增长117.9%，环比下降54.7%。业绩不及预期。 下游需求旺盛，出货量大幅增长，产能建设稳步推进。SNEResearch数据显示，公司主要客户BYD锂电池装机量同比增长近200%，同时LGES装机量稳居全球第二，下游客户需求良好。22Q3，公司位于福建、四川的新增产能建设进度稳步推进，并贡献一定增量。经测算，22Q3公司石墨负极销约2万吨，环比增长超30%。预期22Q4，随着下游积极备产，石墨负极需求量进一步增加，单季度销量有望超2.5万吨，对应全年销量8.5~9万吨。 成本端压力增加，显著挤压公司利润。BAIINFO数据显示，报告期内负极原材料针状焦价格显著上涨，达到全年高点1.4万元/吨，较年初上涨0.4万元/吨，22Q3成本端严重承压。同时，受限于内蒙古、四川、福建等地限电影响，叠加负极供应商开工率维持较高水平，石墨化价格再度上涨，一度达到2.6万元/吨，较年初上涨0.4万元/吨。经测算，若公司按照市场价采购，那么成本将提升超1万元/吨。因此，22Q3公司负极材料单位盈利显著下滑，仅有0.1万元/吨，环比缩水超60%。 22Q4成本压力缓解，全年仍有望踩稳预期。22M9开始，针状焦、石墨化价格均出现小幅回落，公司成本端压力有望缓解。经测算，若盈利能力修复至22H1水平，公司22Q4可实现归母净利润约7500万元，仍可踩稳全年预期。 新增产能落地，负极版图日益丰满。10月31日，公司与永安市石墨和石墨烯产业园签署《负极配套生产线项目投资合同》，其中拟建设年产2万吨负极碳化生产线和年产4万吨人造石墨负极原料粉碎整形线及包覆线生产线。至此，公司远期负极产能或将超过15万吨，为应对下游需求爆发做充分准备。 盈利预测与投资建议。公司积极扩大产能，优化公司产品结构，同时增加石墨化配套进行降本增效，进一步提升公司盈利能力。考虑公司客户质量优秀，及未来公司稳步扩产，积极对接市场需求，我们认为三季度成本端压力导致利润受损为短期现象，不改公司业绩长期向好预期，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险；石墨化供给短缺的风险；外协加工风险；公司毛利率下降风险；应收账款风险。

翔丰华(300890) 事件说明。2022年8月7日，公司发布半年报，22年H1公司实现营收9.42亿元，同比增长146.72%，实现归母净利润0.93亿元，同比增长117.52%，扣非后归母净利润0.89亿元，同比增长134.21%，业绩符合我们预期。 二季度业绩增速显著。营收和净利：公司2022Q2营收4.91亿元,同比增加117.35%，环比增加8.78%；归母净利润为0.56亿元；同比增加148.74%，环比增加53.20%；扣非后归母净利润为0.53亿元，同比增加155.10%，环比增加49.46%。毛利率：2022Q2毛利率为20.03%，同比-6.50pcts，环比-0.37pct。净利率：2022Q2净利率为11.40%，同比+1.40pcts，环比+3.30pcts。费用率：公司2022Q2期间费用率为11.78%，同比+1.29pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为3.31%、4.20%、2.92%、1.36%，同比-0.78pct、+1.42pcts、+0.28pct和+0.38pct。 负极材料成本承压，一体化产能稳步增加。受下游新能源汽车景气度提升的影响，2021年以来公司主要产品石墨负极所需原材料价格大幅上涨，叠加人造石墨的石墨化外协加工成本大幅提高，成本端压力增加，22年Q2毛利率20.03%，环比-0.37pct，同比-6.50pcts，公司正通过积极建立多元原料渠道、研发新一代厢式炉石墨化工艺以及布局自建石墨化产能以降本增效。石墨化方面，公司共规划15.5万吨产能，其中3000吨已满产，1.2万吨预计今年内达产，四川翔丰华共14万吨产能分两期建设，一期6万吨正在积极推进，二期计划建设8万吨；负极材料方面，公司已有产能3.5万吨，规划建设产能共17万吨，其中3万吨负极材料募投项目建设正在积极推进，预计2023年1月建成，四川14万吨人造石墨负极材料一体化项目将分一期6万吨、二期8万吨建设。 积极布局新型材料，客户资源优质。技术路线方面，公司坚持天然石墨与人造石墨并重的技术路线，此外还涉足硅碳负极、硬碳负极、B型-二氧化钛、石墨烯等新型碳材料技术，硅碳负极材料方面，公司在纯硅和硅氧负极两条技术路线均有储备，目前产品已得到客户认可并具备产业化条件。客户方面，公司积累了LG、比亚迪、国轩高科、多氟多等多家优质客户，正在接触韩国SKI、日本松下等国际知名电池企业，积极拓展国际市场。 投资建议：我们预计公司2022-2024年实现营收27.38、40.24、46.94亿元，同比增速分别为144.9%、46.9%、16.7%，归母净利润为3.35、4.84、5.74亿元，同增235.6%、44.5%、18.5%，现价对应PE为17、12、10倍，考虑到公司下游稳定增长，石墨化与负极材料产能布局加速，维持“推荐”评级。 风险提示：终端新能源汽车销量不及预期、原材料价格波动超预期、石墨化及负极材料产能建设速度不及预期。

翔丰华(300890) 事件：公司发布2022年半年度报告，22H1实现营业收入9.42亿元，同比增长147%；对应22Q2实现营业收入4.91亿元，同比增长117%，环比增长9%；22H1实现归母净利润0.93亿元，同比增长118%；对应22Q2实现归母净利润0.56亿元，同比增长149%，环比增长51%；22H1实现扣非归母净利润0.89亿元，同比增长132%；对应22Q2实现扣非归母净利润0.53亿元，同比增长155%，环比增长49%。业绩符合预期。 毛利率环比基本持平，成功抵御原材料涨价风险。22H1，受石油涨价影响，公司人造负极产品主要原材料针状焦、石油焦价格大幅度上涨。其中，针状焦价格由年初的1.01万元/吨增长至1.38万元/吨，石油焦价格由0.28万元/吨增长至0.52万元/吨。此外，石墨化价格、天然石墨负极原材料鳞片石墨价格也出现了较为显著的上涨，导致成本端显著承压。22Q2，公司销售毛利率达到20.0%，较22Q1仅下降0.4pp，成本端压力顺利向下游传导，排除信用减值损失项扰动后，公司负极产品22Q2单位利润较22Q1基本持平。 下游需求旺盛，应收账款回款良好。据SNEResearch统计，22H1公司主要客户LG新能源动力电池装机量29.2GWh，同比增长7%；比亚迪动力电池装机量24.0GWh，同比增长206%。动力电池产能迅速增加导致负极需求爆发式增长，公司产品供不应求。22H1，公司应收账款回款良好，信用减值损失比上年度同期减少0.39亿元，减少比例达324%。22H1，公司坏账准备期末余额为0.41亿元，其中主要客户BYD和LG应收账款余额约2.63亿元，共计提0.13亿元，若。经测算，剩余客户应收账款余额约1.38，共计提0.28亿元，平均账龄约为2年。由于当下坏账余额较小，且随着公司坚持大客户战略，账龄结构或持续改善，公司财务表现有望稳定向好。 产能建设稳步推进，公司原材料存货大幅增加迎接下半年生产。22H1，公司产能较2021年稳步提升，达到7万吨/年。经测算，未来随着三明基地、四川基地产能建设逐步推进，年底产能有望达到8.5万吨，同时拥有7.5万吨的石墨化产能配套。公司22H1期末原材料存货余额高达1.01亿元，较期初0.37亿元增长173%，此外，在产品与库存商品余额均有较大幅度增长。“金九银十”为汽车行业销售旺季，公司各阶段存货充足，有望集中满足客户采购需求。随着22H2公司产能建设进一步推进，预计公司22H2石墨负极材料出货超5万吨。 盈利预测与投资建议。公司积极扩大产能，优化公司产品结构，同时增加石墨化配套进行降本增效，进一步提升公司盈利能力。考虑公司客户质量优秀，及未来公司稳步扩产，积极对接市场需求，我们维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险；石墨化供给短缺的风险；外协加工风险；公司毛利率下降风险；应收账款风险。

翔丰华(300890) 投资要点 事件：公司发布] 2021 年年度报告，2021 年全年实现营业收入 11.18 亿元，同比增长 169%；实现归母净利润 1.00 亿元，同比增长 120%；实现扣非后归母净利润 1.03亿元，同比增长 207%。其中，2021年第四季度实现营业收入 4.28亿元，同比增长 406%，环比增长 39%；实现归母净利润 0.43亿元，同比增长652%，环比增长 207%；实现扣非后归母净利润 0.53亿元，同比增长 2106%，环比增长 382%。EPS1.00 元，业绩超出预期。 石墨负极材料供不应求、满产满销，四季度盈利能力大幅回暖。2021年，公司石墨负极产能达到 3.52万吨，较 2020年增长近 1万吨，仍有 2万吨在建产能，此外。报告期内，公司石墨负极材料产能紧张，产能利用率达到 112%，受益于新能源汽车行业整体景气度攀升，电池端需求快速增长，公司产品需求随之增长，产销比达到 102%，同时库存消化收益，库存量减少超 50%。报告期内，受新能源行业快速发展和环保受限的双重影响，作为公司上游的石墨化委外加工供需紧张，加工费出现了较大幅度的上涨，全年成本由 2020年的 1.99万元/吨提升至 2.07万元/吨，2021年第三季度毛利率一度降至 21%，对盈利能力产生较大影响。2021年第四季度，随着公司石墨化产能建成投产，成本压力缓解，将全年毛利率上修至 26%。 石墨负极材料一体化、规模化稳步推进，有望实现梯次降本增效。公司报告期内积极推进石墨化等上游原材料、加工工序布局，据公开信息披露，2021 年 9月起，公司已规划石墨化年产能 1.5万吨，自供比例达到 43%，其中 3000吨已实现满产。未来随着石墨化配套的推进，公司营业成本将迎来进一步下降，在缓解产能瓶颈外，或有机会撑起更大的利润空间。此外，2021年公司期间费用中管理费用、研发费用增长幅度较大，系通过股权激励和增大研发为公司未来长期发展打下良好基础，预计未来随着募投产能陆续释放、四川翔丰华项目落地，销售增加、收入增长，费用将得到较大程度摊薄，实现规模效应。 坚定贯彻“大客户战略”增强抗风险能力，积极布局新型材料。公司客户质量优异，结构良好，2021年对前五名客户销售额占总销售额 96%，下游需求拥有坚实保障。据电池联盟统计，2021年，仅宁德时代和比亚迪的动力电池国内装机量便达到 105GWh，对应约 15万吨负极材料需求，远大于公司目前产能。同时，报告期内还引入三星 SDI、松下等国际知名锂电企业，进一步打开日韩市场，有望实现产品单价小幅提升。此外，公司已涉及硅碳负极、B 型-二氧化钛、石墨烯等新型碳材料领域，并具备产业化基本条件，对未来技术更迭有着一定的抗风险能力。 盈利预测与投资建议。预计公司 2022-2024 年 EPS 分别为 1.83元、2.78元、3.80 元，未来三年归母净利润将保持 56%的复合增长率。考虑到公司下游需求稳定增长，公司自身经营预期向好，业绩确定性高，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险、外协加工风险、行业竞争进一步加大风险、对重要客户依赖的风险