恒辉安防(300952) 事件：公司发布2023年年度报告及2024年一季度报告。2023年，公司实现营收9.77亿元，同比+9.39%；归母净利润1.06亿元，同比-13.05%；基本每股收益0.73元。23Q4，公司实现营收2.82亿元，同比+35.51%；归母净利润0.13亿元，同比-37.92%。24Q1，公司实现营收2.38亿元，同比+27.69%；归母净利润0.22亿元，同比+76.34%。 23Q4利润率承压，24Q1实现改善。 毛利率：2023年，公司综合毛利率为25.13%，同比+0.08pct。23Q4，公司毛利率为21.08%，同比-13.37pct，环比-13.79pct。24Q1，公司毛利率为22.44%，同比+0.16pct，环比+1.36pct。 费用率：2023年，公司期间费用率为13.01%，同比+1.53pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.16%/4.66%/5.1%/0.09%，同比分别变动+1.04pct/-0.73pct/-0.21pct/+1.43pct。24Q1，公司期间费用率为12.05%，同比-2.22pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.76%/5.46%/3.29%/-0.46%，同比分别变动+0.59pct/+0.4pct/-0.23pct/-2.97pct。 净利率：2023年，公司净利率为11.36%，同比-2.73pct。其中，23Q4单季公司净利率为4.88%，同比-4.7pct，环比-15.56pct。24Q1，公司净利率为10.36%，同比+3.74pct，环比+5.49pct。 安防手套产品结构持续优化，新产能投放驱动未来成长。2023年，公司功能性安防手套实现9.4亿元，同比+6.38%，毛利率25.6%，同比+1.14pct，平均单价60.49元/打，同比+1.34%。公司持续研发创新强化产品力，高端产品占比持续提升，23年前三季度特种纤维类产品在功能性安防手套中占比达到46.77%，较2022年全年提升4.32pct。同时，公司年产7,200万打项目加快推进，24年料将贡献业绩增量，其中第1条PU生产线已投入量产，第2条PU生产线及第1条丁乳生产线试车结束后将投入运营；越南1,600万打项目正稳步推进。 新材料业务发展前景广阔，开辟第二、第三成长曲线。公司拓展战略新材料业务，在同安防手套主业协同基础上，开辟第二、第三成长曲线。2023年，超高分子量聚乙烯纤维实现营收0.29亿元，二期12,000吨项目已正式启动。同时，公司与北京化工大学签订《战略合作框架协议》，拟建设年产11万吨生物可降解聚酯橡胶项目，未来有望在手套、轮胎、鞋材等领域应用。 投资建议：公司为全球安防手套龙头，产能扩展、内销投入持续成长，并布局超高分子量聚乙烯纤维、可降解聚酯橡胶两大新材料业务，产能落地有望实现快速增长。预计公司2024/25/26年能够实现基本每股收益1.33/1.94/2.71元，对应PE为15X/11X/8X，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动的风险，市场拓展不及预期的风险，产能落地不及预期的风险，市场竞争加剧的风险。

恒辉安防(300952) 拟发行不超过5亿可转换债券用于年产4800吨超高分子量聚乙烯纤维项目及补流 具体发行数额由公司股东大会授权公司董事会在上述额度范围内确定；本次发行的可转债每张面值为人民币100元，按面值发行。 募集资金投向为年产4800吨超高分子量聚乙烯纤维项目+补充流动资金，其中超高分子量聚乙烯计划投资约5.5亿元，其中拟投入募集资金金额4.5亿元；补充流动资金5000万元，其中拟投入募集资金金额5000万元。 超高分子量聚乙烯纤维是目前世界上比强度与比模量最高的纤维，是继碳纤维、硼纤维和芳纶纤维之后出现的第四大特种纤维。 近年来超高分子量聚乙烯纤维在产品性能提升、应用领域拓展，产能规模不断加码三重因素带动的背景下，其需求在全球范围内增长。除传统特种防护、军事装备用纤维外，其在民用安防、海洋产业等领域需求也表现出高速增长：在民用安防领域，其具有良好纺织加工性能，由该纤维制成的面料兼顾透气、舒适、耐磨、寿命长等优势；在海洋产业，其与钢丝缆绳相比具有轻质、高强、不吸水、绝缘性好等优势。 根据前瞻产业研究院数据，2020年全球超高分子量聚乙烯纤维需求量9.8万吨，产能6.56万吨，预计2020-25年全球需求量将维持10%-15%增长。我国超高分子量聚乙烯纤维产业化时间晚于国际市场，但市场需求量逐年攀升，由2015年约2万吨攀升至2022年6.76万吨；我国于19年在《重点新材料首批次应用示范指导目录》中将超高分子量聚乙烯纤维定义为关键战略材料；同年，国内超高分子量聚乙烯纤维理论需求量4.25万吨首次超越国内产能4.10万吨，未来国内行业将显现出供不应求趋势。2022年中国超高分子量聚乙烯纤维需求量为6.76万吨，产能4.78万吨。 公司提出双轮驱动发展战略，提升综合实力 公司制定了以“功能性安全防护手套+超纤维新材料”为核心的双轮驱动发展战略。一方面，着力深耕功能性安全防护手套行业，以精细化、规模化、国际化发展思路打造功能性安全防护手套全球领先品牌。以向产业链上游延伸为契机，通过高性能纤维新材料在功能性安全防护手套上的应用，进一步优化产品结构、丰富产品品类、提升产品性能、降低产品成本； 另一方面，持续加强高性能纤维新材料的研发及产业化，在满足公司功能性安全防护手套自用的基础上，综合评估该等高性能纤维的其他应用领域，进行选择性进入、针对性开发和创新型应用，并充分利用公司在功能性安全防护手套领域多年积累的客户资源、市场优势将超纤维新材料及其制成品销售至国内外市场。 公司拥有灵活的柔性化生产能力，产线可以生产不同规格的超高分子量聚乙烯纤维并根据市场需求情况进行调整。公司主要通过为客户提供超高分子量聚乙烯纤维来实现收入和利润的新增，通过订单驱动销售模式，将产品销售给从事超高分子量聚乙烯纤维下游产业应用的终端企业。 维持盈利预测，维持“买入”评级 为了响应国家提升高性能纤维生产应用水平发展目标，保障公司主营业务上游原材料的稳定供应、控制原材料价格波动风险，扩大公司超高分子量聚乙烯纤维产能，满足公司营运资金需求，进一步提升公司综合实力，公司拟向不特定对象发行可转换公司债券。我们预计公司23-25年归母净利分别为1.39/1.90/2.41亿元，EPS分别为0.96/1.30/1.66元/股，对应PE分别为15/11/9x。 风险提示：募集资金投资项目无法及时、充分实施的风险；募集资金投资项目新增资产折旧摊销的风险；募集资金投资项目新增产能消化及毛利率不及预期的风险；募集资金投资项目无法达到预期收益的风险；业绩波动的风险；国际贸易政策风险；国际市场需求波动风险；原材料价格波动风险；新产品、新业务开拓的风险；偿债风险和流动性风险等。

恒辉安防(300952) 事件： 公司发布 2023 年第三季度报告。报告期内，公司实现营收 6.95 亿元，同比增长 1.47%；归母净利润 0.93 亿元，同比下降 8.11%；基本每股收益 0.64元。其中，公司第 3 季度单季实现营收 2.54 亿元，同比下降 6.06%；归母净利润 0.51 亿元，同比下降 11.62%。 Q3 毛利率大幅提升， 盈利有望持续改善 。 报告期内，公司综合毛利率为26.77%， 同 比 提 升 4.58pct。其中， 23Q3 单季毛利率为 34.87%， 同 比 提 升14.53pct，环比提升 12.91pct。 2023 年前三季度， 公司期间费用率为 13.33%，同比提升 4.8pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 3.18% / 5.01% /5.03% / 0.11%，同比分别变动+1.17 pct / -0.33 pct / +0.35 pct / +3.61 pct。 报告期内， 公司净利率为 13.98%，同比下降 1.47pct。其中， 23Q3 单季公司净利率为 20.43%，同比下降 1.71pct，环比提升 7.52pct。 外销市场稳步发展，内销市场快速扩张。 公司稳定北美、欧洲市场销售，加大新兴市场开拓力度。 同时， 公司加大统筹布局，已形成较为完善的内销营销网络： 1）工业用品大客户，以汽车、石化、新能源等重点行业为切入点，积极开发样板客户，打造行业解决方案，新拓展潍柴、天合光能等优质客户； 2）流通批发渠道，划分 7 个大区，搭建渠道、找到战略运营商，并推进电商团队建设，响应国家 B2B 阳光采购平台战略。 持续推动产能建设，开辟第二、第三成长曲线。 公司加速推进恒辉安防产业园 7,200 万打项目建设，预计将于 2024 年年底完成全部建设， 2023 年年底前8 条 PU 生产线、 4 条丁乳生产线投入生产试运营。同时，公司超高分子量聚乙烯纤维满负荷产能达到 3,000 吨， 23H1 实现销售 0.17 亿元。产业园二期战略新材料项目年产 12,000 吨超高分子量聚乙烯纤维项目正式启动。此外，公司同北京化工大学合作，拟分阶段进行年产 11 万吨生物基可降解聚酯橡胶项目的投资建设；出资约 3.4 亿元于越南建设 1,600 万打功能性安防手套项目。 投资建议： 公司为功能性安防手套龙头，快速推进超高分子量聚乙烯产能布局，并规划可降解聚酯橡胶项目，未来成长可期， 预计公司 2023 / 24 / 25 年能够实现基本每股收益 1.02 / 1.37 / 1.81 元，对应 PE 为 18X / 13X / 10X，维持“推荐”评级 风险提示： 新项目落地不及预期的风险、 销售渠道开拓不及预期的风险、 市场竞争加剧的风险 。

恒辉安防(300952) 新材料应用领域深度研发，有望成为业绩增长重要支柱 作为安全防护产品的全球领导厂商，恒辉为用户提供舒适透气、防切割、防寒、防油、防水、隔热、防腐蚀等多应用领域下的一站式专业手部防护解决方案。 公司专注于手部安全防护用品的研发、生产及销售。同时进一步加大对战略新材料产业超高分子量聚乙烯纤维及其复合纤维的研发、生产及应用开发。目前公司产品主要为具有“纤维+涂层”双重防护结构的功能性安全防护手套。该等安全防护手套既可以有效保护使用者的手部安全，又可以实现特殊工作环境下手部功能的有效提升，因此，产品广泛运用于机械加工、汽车制造、建筑工程、农业渔业、采矿冶金、石油化工、电子制造、户外装备等诸多领域。 2023H1 业绩符合预期，期待下半年订单修复回暖 2022 年，公司实现营业收入 8.93 亿元，同比减少 5.94%； 2023H1，公司实现收入 4.41 亿元，同增 6.39%。 分品类，功能性安全防护手套为公司主要产品。 2023H1，实现营收收入4.21 亿元，同增 7.54%，收入占比 95.41%。公司预计下半年随着行业景气度提升，国内外贸易环境修复回暖，核心产品 MetalQ 工程纱经济款防切割手套产品订单产能释放等，功能性安全防护手套产品出口订单量会得到明显提升。 公 司 毛 利 率 略 有 波 动 。 2022 年 /2023H1 ， 公 司 毛 利 率 分 别 为25.05%/22.10%，同比分别+2.08pct/-1.31pct。 2022 年公司在收入略降的基础上，净利润有所增长，实现归母净利润 1.22 亿元，同增 31.49%。2023H1 公司实现归母净利润 0.42 亿元，同减 3.43%。 安防手套前景广阔， 公司多年创新研发和技术沉淀 中国是全球个体防护装备产业规模增长最快的国家，国内个体防护装备产业规模每年以 15%左右的速度增长。根据欧盟、美国、日本等地区的建筑、采矿及制造业从业人数及该等地区 2021 年功能性安全防护手套进口额，折算人均耗用情况，据此测算我国功能性安全防护手套的潜在市场需求约为 44.48 亿美元，远超其他国家和地区。 公司在超高分子量聚乙烯纤维领域有多年创新研发和技术沉淀。公司对超高分子量聚乙烯纤维的研究较早可追溯到 2015 年，在深耕功能性安全防护手套行业的基础上，不断向产业链上游探索延伸，经过近 8 年创新研发和技术沉淀，不断进行生产制备及工艺技术等方面攻关，目前已形成高度灵活的柔性化生产能力，可以规模化生产从 50D 到 1,600D 不同规格的超高分子量聚乙烯纤维。截至 2023 年 5 月，公司已获得直接与新材料工艺及生产制备技术相关的发明专利 15 项，实用新型专利 18 项，“石墨烯复合超高分子量聚乙烯纤维及其制备方法”在欧盟、日本、美国、中国等均获得发明专利授权，公司已经建立起较为完善的与超高分子量聚乙烯纤维生产相关的知识产权体系。 持续推进产品和技术开发 2023H1 实现超柔软高耐磨聚氨酯手套、 GE 缝制机械防切割手套、乳胶热敏压纹手套、彩点丁腈产品开发、 13 针 HPPE 掌托高耐磨乳胶出纹等多项科研项目结题，有力推动产品质量的提升与新产品的加速推出，同时光面和固化可降解手套开发取得重大突破。在超纤维新材料领域，在产业协同的基础上，公司加速推进超高分子量聚乙烯纤维产业化应用和开发。2023H1，公司持续优化和改善经济款防切割纱线成膜性能，先后完成配方“BV9”、“BV10”的小试、中试实验；成立研发专题小组，聚焦研究纤维与织物力学性能、蠕变问题等，并与高等院校、行业专家就超高分子聚乙烯纤维在风电行业的应用方面深度探讨与研究 构建国内+国外双市场销售体系 在外销市场开拓方面，公司在稳定北美、欧洲市场原有市场份额及竞争优势的基础上，加大了外销新兴市场的开拓力度，在澳大利亚、土耳其、北欧等国家和地区深化客户合作，强化核心产品的渠道布局。在内销市场开拓方面，公司以全新自主子品牌——拳胜、 BESTGRIP、 NXG 等，全面进军国内安防手套消费市场。通过优化整合自主品牌营销方案，强化对工业用品大客户渠道和流通批发渠道的统筹布局，已经形成了较为完善的营销网络基础。同时公司积极响应国家推行 B2B 阳光采购平台战略，规划建设了电商运营团队，进行不同品类的专业化场景开发，并不断的提供高性价比的产品和服务。 完成重大项目投产，新材料产业化为公司可持续发展注入成长动力 随着公司募投项目建成投产， 3000 吨超纤维新材料产能的释放，安防产业园一期“年产 7200 万打功能性安全防护手套”、二期战略新材料项目的推进，公司以“功能性安全防护手套+超纤维新材料”为核心的双轮驱动发展战略将得到有效突破和推进，超纤维新材料的产业化应用为公司可持续发展注入新的成长动力和业绩增长点。 2023H1 公司加速推进子公司恒尚材料“超纤维新材料及功能性安全防护用品开发应用项目”建设及产线磨合、工艺制备技术突破、产线提质增效。同期， 公司加速推进恒辉安防产业园项目建设，产业园一期“年产 7,200 万打功能性安全防护手套项目”。 首次覆盖，给予“买入”评级 公司对战略新材料产业超高分子量聚乙烯纤维及其复合纤维持续投入，在新材料产业化及在其他领域的应用方面不断实现突破。我们预计公司 23-25 年营业收入分别为 12.77/17.12/22.02 亿元 ，归母净利润分别为1.39/1.90/2.41 亿元， EPS 分别为 0.96/1.30/1.66 元/股，对应 PE 分别为19/14/11x。 参考可比公司估值，我们认为公司安防手套行产品力在行业中具有优势，具备持续拓展全球市场的潜力，给予公司 23 年 PE 为 24X，对应目标价格为 23.04 元。 风险提示： 国际贸易政策风险， 汇率波动风险， 原材料价格波动风险， 技术研发风险， 成长性风险， 市值较低风险等

恒辉安防(300952) 核心观点： 事件：公司发布2022年年度报告和2023年一季报。2022年，公司实现营收8.93亿元，同比下降5.94%；归母净利润1.22亿元，同比增长31.49%；基本每股收益0.84元/股。其中，公司第四季度单季实现营收2.08亿元，同比下降9.1%；归母净利润0.2亿元，同比下降4.62%。2023Q1，公司实现营收1.86亿元，同比下降2.82%；归母净利润0.13亿元，同比增长2.88%。 毛利率上涨&费用率改善，公司净利率实现提升。毛利率方面，2022年，公司综合毛利率为25.05%，同比提升2.08pct。其中，Q4单季毛利率为34.45%，同比提升7.18pct，环比提升14.11pct。23Q1单季毛利率为22.28%，同比提升3.33pct，环比下降12.17pct。费用率方面，2022年，公司期间费用率为11.48%，同比下降0.76pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.12%/5.39%/5.31%/-1.34%，分别同比变动+0.57pct/+0.84pct/-0.03pct/-2.13pct。2023Q1，公司期间费用率为14.26%，同比提升2.21pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.17%/5.06%/3.52%/2.51%，分别同比变动+0.89pct/-0.49pct/-0.13pct/+1.94pct。净利率方面，2022年，公司净利率为14.08%，同比提升3.81pct，其中，Q4单季净利率为9.58%，同比下降0.31pct，环比下降12.57pct。23Q1单季公司净利率为6.62%，同比提升0.07pct，环比下降2.96pct。 功能性安防手套同比微降，内销市场快速拓展。外销方面，公司在稳定北美、欧洲市场基础上，加大新兴市场开拓力度，在澳大利亚、土耳其、北欧等国家和地区深化客户合作。内销方面，公司持续强化对工业用品大客户渠道、流通批发渠道的统筹布局，22年同知名国产汽车制造、新能源科技企业建立战略合作，包括比亚迪、吉利、隆基等。同时，公司启动年产7,200万打功能性安防手套项目，预计将于2024年底完成建设。2022年，公司功能性安全防护手套实现营收8.83亿元，同比下降5.17%；境外/境内市场分别实现营收8.18/0.76亿元，分别同比变动-8.28%/+30.01%。 掌握超高分子量聚乙烯技术，快速推进产能建设。超高分子量聚乙烯纤维被广泛应用于军事装备、海洋产业、安全防护、建筑、高端纺织、体育器械等诸多领域。公司经过多年深耕研发，目前已可规模化生产从50D到1,600D不同规格的超高分子量聚乙烯纤维。2022年，公司募投项目“超纤维新材料及功能性安全防护用品开发应用项目”一期建成并投入运营，超高分子量聚乙烯纤维项目设计产能600吨，实际生产343吨；二期、三期新增2,400吨超高分子量聚乙烯产能已经全部释放。 投资建议：公司为功能性安防手套龙头，掌握超高分子量聚乙烯生产能力，快速推进产能建设，未来成长可期，预计公司2023/24/25年能够实现基本每股收益1.12/1.57/2元，对应PE为16X/11X/9X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：需求不及预期、原材料价格大幅波动、行业竞争加剧。