济川药业(600566) 经营业绩阶段性承压，看好“研发+BD”打开成长空间，维持“买入”评级公司2024年实现营收80.17亿元（同比-16.96%，下文皆为同比口径）；归母净利润25.32亿元（-10.32%）；扣非归母净利润22.66亿元（-15.84%）。2025Q1实现营收15.25亿元（-36.51%）；归母净利润4.40亿元（-47.91%）；扣非归母净利润3.92亿元（-46.01%）。盈利能力方面，2024年毛利率为79.25%（-2.27pct），净利率为31.64%（+2.36pct）。费用方面，2024年销售费用率为36.85%（-4.65pct）；管理费用率为5.40%（+1.54pct）；研发费用率为5.55%（+0.74pct）；财务费用率为-3.00%（-0.34pct）。考虑到公司经营业绩阶段性承压，下调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为20.52/22.83/25.34亿元（原预计为30.46/34.48亿元），EPS为2.23/2.48/2.75元，当前股价对应PE为11.6/10.4/9.4倍，我们看好公司研发布局带来的长期竞争力，维持“买入”评级。 清热解毒、消化及儿科营收下滑，毛利率小幅承压 分行业来看，2024年公司清热解毒类营收26.88亿元（-20.45%）、消化类营收11.55亿元（-31.52%）、儿科类营收22.54亿元（-17.78%）、呼吸类营收6.51亿元（+1.80%）、心脑血管类营收0.77亿元（-8.71%）、妇科类营收0.37亿元（-9.27%）、其他营收7.97亿元（+12.65%）、商业收入3.38亿元（-5.94%）。同时，清热解毒类、消化类和儿科等产品的毛利率均小幅承压。 “研发+BD”丰富管线布局，提升长期发展竞争力 研发创新方面，2024年公司药物研究院立足中药、仿制药、改良新药均衡布局，加快推进创新药进度，获得盐酸非索非那定干混悬剂、左氧氟沙星氯化钠注射液、拉呋替丁片、小儿法罗培南钠颗粒等的药品注册证书。BD方面，达成4项产品引进或合作协议，引进的产品包括1个呼吸领域的中药1类新药、1个疼痛领域的化药1类新药、1个耳鼻喉科儿童类中药1类新药、合作一个消化领域的化药1类新药，丰富了现有治疗管线，为中长期发展注入创新动能。 风险提示：市场竞争加剧，产品销售不及预期，产品集采风险等。

济川药业(600566) 业绩简评 2025年4月25日，公司发布2024年年度报告。2024年公司实现收入80.17亿元（同比-17%），实现归母净利润25.32亿元（同比-10%），实现扣非归母净利润22.66亿元（同比-16%）。 公司同时发布2025年一季报。2025年Q1公司实现收入15.25亿元（同比-37%），实现归母净利润4.40亿元（同比-48%），实现扣非归母净利润3.92亿元（同比-46%）。 经营分析 受高基数或集采影响，核心品种表现承压。24年及25年Q1公司业绩表现承压，主要由于公司蒲地蓝消炎口服液及小儿豉翘清热颗粒受同期收入高基数的影响，同时雷贝拉唑钠肠溶胶囊受医药集采政策影响。24年公司清热解毒类产品收入约26.9亿元，同比-20%，儿科类产品收入约22.5亿元，同比-18%，消化类产品收入约11.5亿元，同比-32%。预计从25年Q2开始，蒲地蓝及小儿豉翘基数压力减轻，雷贝集采影响消化。 产品引进有序进行，为中长期发展赋能。24年公司达成4项产品引进或合作协议，引进产品包括：1个呼吸领域的中药1类新药，1个疼痛领域的化药1类新药，1个耳鼻喉科儿童类中药1类新药；合作了一个消化领域的化药1类新药。公司此前与征祥医药签署独家合作协议的流感药ZX-7101A，其用于成人无并发症的单纯性流感的治疗正在上市申请中，其他适应症临床工作亦在推进。现金流充沛，高比例分红。公司25年Q1货币资金+交易性金融资产超125亿元，账上现金充沛。根据公司24年利润分配预案，每股派发现金红利2.09元（含税），合计拟派发现金红利约为19.22亿元（含税），占24年公司归母净利润的75.93%。 盈利预测、估值与评级 公司短期已消化基数压力，中长期BD管线稳步布局，且近年来持续提高分红比例。基于发展现状，我们将公司25-26年营收预测由92.2/101.0亿元下调至74.2/81.4亿元，27年预计为89.8亿元，将公司25-26年归母净利润预测由29.8/33.1亿元下调至22.6/25.6亿元，27年预计为28.8亿元，25-27年EPS分别为2.46/2.77/3.13元，现价对应PE分别为10/9/8倍，维持“买入”评级。 风险提示 产品获批上市进度不及预期风险、BD进展不及预期风险、产品集采降价风险等。

济川药业(600566) 投资要点 事件：2024年前三季度，公司实现营收58.05亿元（-11.19%，同比下滑11.19%，下同），归母净利润19.03亿元（-2.13%），扣非归母净利润16.99亿元（-7.06%）；单Q3季度，公司实现营收17.71亿元（-7.18%），归母净利润5.65亿元（-6.58%），环比增长14.5%；扣非归母净利润5.19亿元（-10.69%），环比增长14.21%。利润端降幅环比二季度明显改善，好于我们的预期。 公司收入下滑主要系雷贝拉唑钠肠溶胶囊集采降价影响，不考虑雷贝拉唑下，单Q3收入同比增长。单Q3季度，公司蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒表现好于二季度。二线品种持续放量，硫酸镁钠钾口服用浓溶液、健胃消食口服液、黄龙止咳颗粒等均表现亮眼。明后年来看，蒲地蓝消炎口服液正式转为双跨（1类）资质产品后有望进一步拓展院外市场，小儿豉翘清热糖浆有望成为颗粒剂的良好补充。 毛利率、净利率环比有所提升：2024年Q3，公司销售毛利率为78.53%，同比下滑3.3pct，主要系中药材成本价格及产品结构变化的影响。环比来看，2024年Q3毛利率提升1.22pct。从费用率上看，公司通过对销售团队的优化，2024年Q3销售费用率同比下滑4.84pct至32.77%；研发费用率同比下滑1.26pct至5.01%；财务费用率和管理费用率有所提升。随着整体费用率的下滑，公司2024年Q3净利率提升至31.97%（+0.24pct），盈利能力保持在比较好的水平。 盈利预测与投资评级：考虑到感冒呼吸类产品整体大环境的影响，我们将公司2024-2026年归母净利润由30.2/33.9/38.0下调至26.3/29.8/33.1亿元，对应估值为11/9/9X；基于公司1）高基数压力逐步在消化；3）二线品种持续放量，研发管线开始收获；3）BD和销售能力强，有望形成大品种代销，维持“买入”评级。 风险提示：集采风险，BD品种存在不确定性，产品销售不及预期，研发不及预期等。

济川药业(600566) 2024年10月25日，公司发布2024年第三季度报告。2024年前三季度，公司实现收入58.05亿元（-11.19%，同比，下同）；实现归母净利润19.03亿元（-2.13%）；实现扣非归母净利润16.99亿元（-7.06%）。 分季度来看，2024年Q3公司实现收入17.71亿元（-7.18%）；实现归母净利润5.65亿元（-6.58%）；实现扣非归母净利润5.19亿元（-10.69%）。 经营分析 毛利率略有下降，可能与产品结构变化有关。24年Q3收入、归母净利润环比Q2均有所增长。24年Q3毛利率为78.53%，同比减少3.3pct，可能是雷贝拉唑钠肠溶胶囊受集采的影响仍在持续。与此同时，公司销售费用率继续下降，24年Q3公司销售费用率为32.77%，同比减少4.84pct。 蒲地蓝消炎口服液即将转双跨，小儿豉翘清热颗粒未纳入中成药集采征求意见稿。根据国家药品不良反应监测中心9月底公告，蒲地蓝消炎口服液转双跨正在公示中，成功转双跨后，有望进一步拓展其院外市场。根据湖北医保服务平台公布的《全国中成药采购联盟集中采购文件》（征求意见稿），小儿豉翘清热颗粒未在其中，利于其短期销售继续增长。小儿豉翘清热糖浆也在《2024年国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录调整通过形式审查的申报药品名单》中，若成功通过医保谈判，有望成为颗粒剂的良好补充。 盈利预测、估值与评级 公司短期仍在消化高基数影响，中长期研发及BD管线有望逐步落地，为公司发展赋能。基于发展现状，我们将公司24-26年归母净利润预测由29.02/32.05/35.77亿元下调至26.98/29.80/33.07亿元，分别同比增长-4%/10%/11%，EPS分别为2.93/3.23/3.59元，现价对应PE分别为10/9/9倍，维持“买入”评级。 风险提示 产品获批上市进度不及预期风险、BD收购不及预期风险、产品集采降价风险等。

济川药业(600566) 2024Q3营收利润环比增长，维持“买入”评级 公司2024Q1-Q3实现营收58.05亿元（同比-11.19%，下文皆为同比口径）；归母净利润19.03亿元（-2.13%）；扣非归母净利润16.99亿元（-7.06%）。分季度来看，2024Q3单季度实现营收17.71亿元（同比-7.18%，环比+8.51%）；归母净利润5.65亿元（同比-6.58%，环比+14.50%）；扣非归母净利润5.19亿元（同比-10.69%，环比+14.21%）。从盈利能力来看，2024Q1-Q3毛利率为79.26%（-2.44pct），净利率为32.86%（+3.07pct）。从费用端来看，2024Q1-Q3销售费用率为37.73%（-3.86pct）；管理费用率为5.19%（+0.92pct）；研发费用率为5.11%（-0.01pct）；财务费用率为-3.54%（-0.93pct）。考虑到销售阶段性承压，我们下调原盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为26.14/30.46/34.48亿元（原预计为28.53/32.75/38.25亿元），EPS为2.84/3.30/3.74元，当前股价对应PE为11.2/9.6/8.5倍，我们看好公司清热解毒、儿科等核心业务板块发展以及BD产品引进带来的潜在增量，维持“买入”评级。 蒲地蓝消炎口服液转为双跨资质，助力零售渠道销售增长 2023年公司清热解毒类产品销售收入约33.8亿元，占公司营业总收入的比重约35%，其中蒲地蓝消炎口服液为清热解毒类的核心大单品。此前由于蒲地蓝在各省已退出医保，院内增长面临一定压力。而2024年9月27日，蒲地蓝消炎口服液将正式转为双跨（1类）资质产品，此次双跨资质的转换有利于公司院外市场的拓展，助力销售增长。 销售管理持续优化，研发进程稳步推进 2024年公司销售部门建立健全营销管理体系，持续深化营销创新，组建专业化的商务团队，整合商业渠道，拓展合作伙伴。2024H1盐酸非索非那定干混悬剂、左氧氟沙星氯化钠注射液获得注册生产批件，尼莫地平注射液、丙氨酰谷氨酰胺注射液通过一致性评价，普仑司特干糖浆、利多卡因凝胶贴膏完成注册申报。 风险提示：政策变化风险，市场竞争加剧，产品销售不及预期。

济川药业(600566) 济川药业（600566.SH）股价从2021年8月份低点11.51元/股，涨到今年上半年4月最高43.88元/股，涨幅将近4倍，堪称大牛股。 2024年8月24日，济川药业发布上半年业绩：营业收入为40.34亿，同比下降12.84%；扣非净利润为11.8亿，同比下降5.36%。 这个业绩看起来并没有很差，但为何下一个交易日（8月26日）股价马上迎了跌停呢？ 主要原因还是第一季度业绩非常之高，扣非归母净利润7.26亿，同比增长19.83%，于是市场给的预期相对较高，但第二季度业绩突生意外地很差：营业收入同比下降27%，扣非净利润同比下降29%。 经研究一番，整体上来看，风云君认为济川药业的优点很突出，但缺点也很突出。

济川药业(600566) 主要观点： 事件： 公司2024年上半年实现营业收入40.34亿元，同比-12.84%；归母净利润13.38亿元，同比-0.11%；扣非归母净利润11.80亿元，同比-5.36%。 分析点评 短期因素带来Q2承压，盈利质量向好发展 公司2024Q2收入为16.32亿元，同比-27.17%；归母净利润为4.93亿元，同比-25.64%；扣非归母净利润为4.54亿元，同比-29.17%。主要是因为报告期内呼吸类产品去年同期高基数及雷贝拉唑钠肠溶胶囊受医药集采影响等因素所致。 24上半年公司整体毛利率为79.58%，同比-2.06个百分点；期间费用率45.35%，同比-4.17个百分点；其中销售费用率39.91%，同比-3.33个百分点；管理费用率（含研发费用）9.86%，同比+1.31个百分点；财务费用率-4.42%，同比-2.15个百分点，主要是由于利息收入增加所致；经营性现金流净额为15.67亿元，同比-28.71%。 核心产品优势显著，研发BD持续推进 根据米内网查询结果，公司主要产品蒲地蓝消炎口服液以及小儿豉翘清热颗粒在细分领域市场占有率位居行业前列。根据米内网数据统计，蒲地蓝消炎口服液在2023中国城市公立医院、实体药店清热解毒类中成药市场占有率分别约为11.6%和7.7％；小儿豉翘清热颗粒在2023中国城市公立医院、实体药店儿科感冒中成药市场占有率分别约为44.7%和38.8%。 2024年上半年，公司取得多项产品注册与审批进展，公司进入临床三期项目1项，进入预BE或BE项目2项。提交中国专利新申请4件，PCT国际专利新申请1件。获得中国专利授权1件，欧洲授权1件。 投资建议 根据公司半年报情况，公司业绩在医药政策和消费大环境影响下短期承压，我们下调了公司盈利预测，我们预计公司2024~2026年收入分别96.0/106.5/117.3亿元（2024~2026年前预测值为101.9/110.6/120.6亿元），分别同比增长-0.6%/10.9%/10.1%，归母净利润分别为28.4/32.7/37.2亿元（2024~2026年前预测值为30.2/34.0/38.3亿元），分别同比增长0.6%/15.2%/13.8%，对应估值为9X/8X/7X。维持“买入”投资评级。 风险提示 产品销售不及预期风险，BD项目不及预期风险，产品集中风险。

济川药业(600566) 营收利润短期承压，销售控费成果显著，维持“买入”评级 公司2024H1实现营收40.34亿元（同比-12.84%，下文皆为同比口径）；归母净利润13.38亿元（-0.11%）；扣非归母净利润11.80亿元（-5.36%），营收与利润下滑主要系呼吸类产品2023H1高基数及雷贝拉唑钠肠溶胶囊受医药集采影响等因素所致。2024Q2实现营收16.32亿元（-27.17%）；归母净利润4.93亿元（-25.64%）；扣非归母净利润4.54亿元（-29.17%）。从盈利能力来看，2024H1毛利率为79.58%（-2.06pct），净利率为33.25%（+4.25pct）。从费用端来看，2024H1销售费用率为39.91%（-3.33pct）；管理费用率为4.70%（+0.79pct）；研发费用率为5.16%（+0.51pct）；财务费用率为-4.42%（-2.15pct）。我们看好公司BD产品带来的成长空间，考虑到集采等因素影响，下调2024-2026年盈利预测，预计归母净利润分别为28.53/32.75/38.25亿元（原预计为30.22/34.11/38.39亿元），EPS为3.10/3.55/4.15元，当前股价对应PE为9.7/8.4/7.2倍，维持“买入”评级。 内部研发创新稳步推进，丰富产品矩阵 2024H1公司的盐酸非索非那定干混悬剂、左氧氟沙星氯化钠注射液获得注册生产批件，尼莫地平注射液、丙氨酰谷氨酰胺注射液通过一致性评价，丙戊酸钠注射用浓溶液（增加规格）、雷贝拉唑钠原料药获批；普仑司特干糖浆、利多卡因凝胶贴膏完成注册申报。与此同时，截至2024H1，公司有1个研发项目进入临床III期研究阶段，2个研发项目进入预BE或BE阶段。 深化外部合作，赋能未来成长 2024年7月23日，公司与苏州玉森新药在上海签署战略合作协议，双方计划在中药创新药物研制特别是针对儿童、呼吸、妇科、消化等领域展开一系列深入合作，此次签约标志着公司与玉森新药在中药创新领域的强强联合，通过全方位战略合作深化公司在儿童、呼吸等原优势领域的竞争优势，赋能未来成长。 风险提示：政策变化风险，产品销售不及预期，新品研发不及预期。

济川药业(600566) 2024年8月23日，公司发布2024年半年报。1H24年公司实现收入40.34亿元，同比-12.84%；归母净利润13.38亿元，同比-0.11%；扣非归母净利润11.80亿元，同比-5.36%。 单季度看，2Q24公司实现收入16.32亿元，同比-27.17%；归母净利润4.93亿元，同比-25.64%；扣非归母净利润4.54亿元，同比-29.17%。 经营分析 业绩虽短期波动，盈利质量仍有提升。公司上半年业绩下滑，主要是呼吸类产品去年同期高基数及雷贝拉唑钠肠溶胶囊受集采影响等因素所致。与此同时，公司销售费用率继续下降，1H24销售费用率为39.91%，同比减少3.33pct；归母净利率为33.17%，同比提升4.23pct，盈利质量向好发展。 BD管线持续推进，未来增量可期。2024年7月23日，苏州玉森新药开发有限公司与济川药业在上海签署战略合作协议。双方计划在中药创新药物研制特别是针对儿童、呼吸、妇科、消化等领域展开一系列深入合作。本次合作有望为公司进一步增加产品储备。2024年2月8日，ZX-7101A的用于成人无并发症的单纯性流感的治疗上市申请已获CDE正式受理，该产品其他适应症临床试验亦在进行中。以ZX-7101A为代表的相关BD产品，若后续成功上市推广，有望为公司带来重要业绩增量。 盈利预测、估值与评级 我们看好公司长期发展前景，基于发展现状，将公司24-26年归母净利润由30.29/34.92/38.42亿元下调至29.02/32.05/35.77亿元，同比增长2.8%/10.4%/11.6%，EPS为3.15/3.48/3.88元，现价对应PE为11/10/9倍，维持“买入”评级。 风险提示 产品获批上市进度不及预期风险、BD收购不及预期风险、产品集采降价风险等。

济川药业(600566) 主要观点： 事件： 公司2023年实现营业收入96.55亿元，同比+7.32%；归母净利润28.23亿元，同比+30.04%；扣非归母净利润26.92亿元，同比+32.72%。 公司2024Q1收入为24.03亿元，同比+0.60%；归母净利润为8.45亿元，同比+24.90%；扣非归母净利润为7.26亿元，同比+19.83%。 分析点评 2023年：四季度利润增长亮眼，费用率控制成效显著23Q4：单季度来看，公司2023Q4收入为31.18亿元，同比+0.49%；归母净利润为8.79亿元，同比+51.84%；扣非归母净利润为8.64亿元，同比+48.48%。公司拟向全体股东每股派发现金红利1.30元（含税），合计拟派发现金红利为11.97亿元（含税），占2023年公司归母净利润的42.41%。 23全年财务数据：2023年公司整体毛利率为81.52%，同比-1.39个百分点；期间费用率47.50%，同比-7.46个百分点；其中销售费用率41.50%，同比-4.22个百分点；管理费用率（含研发费用）8.67%，同比-1.53个百分点；财务费用率-2.67%，同比-1.71个百分点；经营性现金流净额为34.64亿元，同比+32.17%。 核心产品稳健，儿科呼吸突出 分产品来看，清热解毒类（蒲地蓝消炎口服液）部分收入为33.80亿元，同比增速为+17.68%；毛利率为78.03%，同比减少1.41个百分点。 消化类部分（雷贝拉唑钠肠溶胶囊、健胃消食口服液）收入为16.87亿元，同比增速为-4.60%；毛利率为89.93%，同比减少0.90个百分点。 儿科类部分（小儿豉翘清热颗粒）收入为27.41亿元，同比增速为+13.01%；毛利率为87.30%，同比减少1.85个百分点。 呼吸类部分（三拗片、黄龙止咳颗粒）收入为6.40亿元，同比增速为+9.74%；毛利率为85.29%，同比减少0.88个百分点。心脑血管类（川芎清脑颗粒）部分收入为0.84亿元，同比增速为-12.75%；毛利率为39.62%，同比减少2.19个百分点。 外延式BD持续推进，员工持股计划落地 公司药品一致性评价研究阶段项目4项，进入预BE或BE项目6项。与此同时，公司紧密围绕中长期发展战略和市场的实际需求，通过BD来实现公司的外延式增长。在这一年中，公司成功达成了四项重要的商务合作项目，具体包括： ZX7101A，这是一种聚合酶酸性蛋白抑制剂，旨在用于治疗或预防流感； 1种创新的中医定向透药治疗仪； 2个分别针对妇科和眼科领域的医疗器械产品。 拟推2024年员工持股计划。参与员工总人数不超过70人，员工持股计划的设立规模不超过1430.55万元。本期员工持股计划的考核指标为个人绩效考核指标，考核年度为2024年-2026年。 24Q1：公司整体毛利率微降，期间费用率大幅下降 24Q1财务数据：24Q1公司整体毛利率为81.12%，同比-0.91个百分点；期间费用率45.86%，同比-6.10个百分点；其中销售费用率41.19%，同比-4.41个百分点；管理费用率（含研发费用）8.57%，同比+0.60个百分点；财务费用率-3.90%，同比-2.28个百分点；经营性现金流净额为13.39亿元，同比+2.86%。 投资建议 我们预计，公司2024~2026年收入分别101.9/110.6/120.6亿元，分别同比增长5.6%/8.6%/9.0%，归母净利润分别为30.2/34.0/38.3亿元，分别同比增长7.0%/12.6%/12.6%，对应估值为 13X/11X/10X。维持“买入”投资评级。 风险提示 产品销售不及预期风险，BD项目不及预期风险，产品集中风险。