盛屯矿业(600711) 公司发布2022年半年报。2022H1，公司实现营收142.69亿元，同比下降38.3%；归母净利润7.41亿元，同比增加3.9%；扣非归母净利7.49亿元，同比增加65.7%。2022Q2，公司实现营收80.44亿元，同比减少30.9%，环比增长29.2%；归母净利润3.66亿元，同比增加23.5%，环比减少2.4%；扣非归母净利2.97亿元，同比增加19.6%、环比减少34.3%。 产品价格下行，主营板块业绩承压。量：随着CCM铜钴项目产能释放，铜钴产量提升，2022H1，公司铜产量2.62万吨，钴产品产量5868吨，公司预计2022年铜产量达到5.5-6万吨，钴产量达到9000-10000吨，锌镍项目产量稳定，2022H1锌产量11.95万吨，镍产量1.97万吨，实现满产。利：2022H1，公司实现毛利21.76亿元，同比增加4.1%，环比下降5.4%，主要因为22Q2海外能源价格上涨，冶炼成本上升，其中，公司铜、镍、钴等能源金属板块实现毛利18.97亿元，同比增长13.93%，主要因为海外能源价格上涨，冶炼成本上升，锌锗工业金属板块实现毛利1.60亿元；贸易板块实现毛利1.20亿元。 衍生金融资产大幅增加，公允资产收益支撑22Q2业绩。2022上半年，金属价格处于高位，公司套期保值需求较强，22Q2衍生金融资产1.87亿元，环比大幅增加1.76亿元，公允价值变动损益1.84亿元，环比大增3.15亿元，弥补公司主营板块毛利的下降。考虑到衍生金融工具杠杆作用，公司1.87亿元衍生品套保的资产或超过15亿元，Q3公司主要产品价格进一步下降，而衍生品资产锁定了部分产品价格，有助于稳定公司Q3的业绩。 未来看点：1）供应干扰仍在，产品价格或将逐步企稳。宏观压力减弱，能源价格高企，电力持续紧张，欧洲能源危机导致锌减产，铜锌价逐步企稳；新能源车需求旺盛，而供应增长较缓，镍钴价下方空间有限。2）定增项目资金到位，产能扩张提速。上游：CCM3万吨铜，5800金吨氢氧化钴项目产能继续爬坡，公司定增募资22.05亿元，发行工作已完成，卡隆威3万吨铜，4000吨钴的募投项目建设将提速，预计2022年底投产；友山镍业开始部分转产低冰镍，镍产品切入新能源车产业链，盛迈镍业4万吨镍项目积极推进，镍板块项目进入复制阶段。下游：科立鑫高端钴产品2022年产量不低于3000吨；贵州一期15万吨硫酸镍项目已通过环评、能评，基建工程正在展开，预计2023年上半年投产。3）资源增储潜力大，上游管控能力增强。卡隆威和FTB项目，均处于富矿带，位于大型铜钴矿附近，找矿前景良好，未来增储潜力大。 投资建议：能源价格高位背景下，供应干扰仍在，铜钴镍锌价格或逐步企稳，随着产能逐步释放，公司业绩或将继续增长，我们预计公司2022-2024年将实现归母净利14.40亿元、21.39亿元和28.44亿元，EPS分别为0.51元、0.76元和1.01元，对应8月16日收盘价的PE分别为16、11和8倍，维持“推荐”评级。 风险提示：能源价格大幅上涨，产能释放不及预期，下游需求不及预期等。

盛屯矿业(600711) 事件： 公司发布 2021 年报和 2022Q1 季报。 2021 年，公司实现营收 452.37亿元，同比增长 15.3%；归母净利润 10.31 亿元，同比增长 1645.6%；扣非归母净利 6.51 亿元，同比增长 378%。2022Q1 公司营收 62.26 亿元，同比下降45.8%，环比下降 20.8%，归母净利润 3.75 亿元，同比下降 10.0%，环比增加181.1%，扣非归母净利润 4.52 亿元，同比增加 7.2%，环比增加 261.1%。业绩符合我们的预期。 铜钴镍产能释放，产品量利齐升。由于友山镍业和 CCR 项目产能释放，公司铜钴镍产量大幅增加。量：锌产品销量 25.64 万吨，同比增加 3.12%；镍产品销量 4.01 万吨，同比增加 1358%；钴产品销量 1.02 万吨，同比增加 52.4%；铜产品销量 3.94 万吨，同比增加 38.27%。利：经济复苏以及新能源车快速发展，铜钴镍价格大幅上涨，公司盈利能力显著提升，锌吨毛利 1084 元，同比下降 153 元，主要因为锌精矿加工费下降；镍吨毛利 41807 元，同比增加 19229元；钴吨毛利 112878 元，同比增加 66079 元；铜吨毛利 28779 元，增加 11417元。公司毛利率、净利率为 9.71%和 5.60%，分别上升 5.56pct 和 5.05pct。 非经常损益变动大，减值损失拖累 2021 年业绩。2021 年，公司非经常性损益变动大，其中公允价值变动净收益 4.50 亿元，增加 4.22 亿元，主要因为交易性金融资产收益增加 2.61 亿元；资产减值损失 3.63 亿元，同比增加 2.66 亿元，主要因为无形资产、其他流动资产、在建工程减值增加，信用减值损失增加1.65 亿元，主要因为其他应收款明显上升，减值损失影响归母净利润 3.08 亿元。22Q1 资产减值损失下降，业绩环比上升，同比看，业绩上升主要因为量价齐升。 未来看点：1）行业维持高景气，产品价格表现较强。全球通胀高企，供应链问题继续，欧洲能源危机导致锌减产，铜锌价保持高位；新能源车需求旺盛，而供应增长较缓，镍钴价表现强势。2）实施“上控资源，下拓材料“战略，一体化布局逐渐成型。上游：CCM3 万吨铜，5800 金吨氢氧化钴项目产能爬坡，卡隆威 3 万吨铜， 4000 吨钴项目争取年底投产，盛迈镍业 4 万吨镍项目稳步推进。下游：科立鑫高端钴产品产品产量不低于 3000 吨；重点推进贵州 30 万吨硫酸镍， 30 万吨磷酸铁， 1 万金吨含钴电池材料建设，一期 15 万吨硫酸镍争取 2023年上半年投产。3）资源增储潜力大，上游管控能力增强。卡隆威和 FTB 项目，均处于富矿带，位于大型铜钴矿附近，找矿前景良好，未来增储潜力大。 投资建议：铜钴镍价格高企，随着产能逐步释放，公司业绩将明显增加，我们预计公司 2022-2024 年将实现归母净利 19.18 亿元、24.56 亿元和 32.91 亿元，EPS 分别为 0.68 元、0.87 元和 1.16 元，对应 4 月 29 日收盘价的 PE 分别为 10、8 和 6 倍，维持“推荐”评级。 风险提示：能源价格大幅上涨，产能释放不及预期，下游需求不及预期等。

盛屯矿业(600711) 核心观点 公司发布2021年年报：实现营收452.37亿元，同比+15.29%；实现归母净利润10.31亿元，同比+1645.62%；实现扣非归母净利润6.51亿元，同比+378.03%。其中，归母净利润和扣非归母净利润两者的差值主要是因为公司投资厦钨新能股票所产生的投资收益计入非经常性损益所致。公司2021年共生产镍金属3.94万金属吨，铜4.05万金属吨，钴产品1.05万金属吨，锌产品24.43万金属吨，锗产品6.4金属吨，核心项目实际产量甚至超出原有设计产能。 公司发布2022年一季度报告：实现营收62.26亿元，同比-45.84%；实现归母净利润3.75亿元，同比-9.98%；实现扣非归母净利润约4.52亿元，同比+7.22%。公司营收规模同比明显缩减主要是公司于2021年提出：为进一步聚焦新能源金属及材料生产，决定未来三年对贸易业务进行战略缩减。 聚焦能源金属，锂电新能源材料产业链一体化布局初具规模 公司核心发展战略是“上控资源，下拓材料”，主要聚焦于资源矿产国刚果(金)和印尼，在矿产国锁定矿产资源，为国内锂电新能源材料产业链一体化布局提供充足的原料保障。目前，刚果(金)CCR铜钴项目产能已达年产4万吨铜和3500吨钴，保持满产状态；CCM年产3万吨铜和5800吨钴项目已于2021年底投产试车；另外恩祖里卡隆威矿山年产3万吨铜和3600吨钴采冶一体化项目建设有序推进，有望于今年年底建成投产。印尼友山镍业年产3.4万吨镍金属项目已达到满产状态，实际年产量可以达到4万吨镍金属；另外公司今年将会重点建设盛迈镍业年产4万吨镍金属镍资源冶炼项目。 产业链延伸方面：公司国内拥有钴深加工企业珠海科立鑫，现有年产能4500金属吨，科立鑫于去年完成技改，开发高端3C前驱体四钴产品。公司去年还推出了贵州项目，拟在贵州省黔南州福泉市投资建设年产30万吨电池级硫酸镍、30万吨电池级磷酸铁及1万金属吨电池级钴产品新能源材料项目。项目1期建设前端高冰镍产线和3万吨金属镍的硫酸镍产线，将力争2023年上半年建成投产。公司还将深化与下游厂商合作，落地三元前驱体项目。 风险提示：公司核心产品产销量和售价低于预期；公司扩产进度低于预期。 投资建议：维持“买入”评级。 小幅上调2022年的盈利预测，预计公司2022-2024年营收为305.78/344.05/407.49亿元，同比增速-32.4%/12.5%/18.4%，归母净利润为19.09/30.88/42.55亿元，同比增速85.1%/61.8%/37.8%；摊薄EPS为0.68/1.09/1.51元，当前股价对应PE为10/6/4X。考虑到公司前期在新能源产业链布局逐步进入回报期，深度聚焦能源金属及材料生产，锂电新能源材料产业链一体化布局初具规模，未来仍有巨大的成长空间，维持“买入”评级。