东方电气(600875) 核心观点 第三季度业绩9.3亿元，同比+3%。2024年前三季度公司实现营业收入478.5亿元，同比增长7%；实现归母净利润26.2亿元，同比下滑10%；扣非归母净利润24.7亿元，同比下滑8%；毛利率15.7%，同比下滑1.7pcts.。对应24Q3单季度公司实现营业收入143.9亿元，同比下滑3%，环比下滑21.8%；归母净利润9.3亿元，同比增长3%，环比增长19%；扣非归母净利润8.3亿元，同比下滑4%，环比增长44%； 24Q3公司毛利率环比上行，管理费用率显著下降。2024年前三季度公司毛利率15.7%，同比下滑1.7pcts.；净利率6.9%，同比增长0.3pcts.。24Q3公司毛利率16.6%，同比下滑0.7pcts.，环比增长4.0pcts.；净利率6.8%，同比提升0.3pcts.，环比提升2.3pcts.。2024年前三季度公司期间费用率为10.7%，同比缩减0.2pcts.，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.2%/4.2%/4.2%/0.1%，同比-0.2pcts./-0.6pcts./+0.4pcts./+0.2pcts.。 24Q3新签订单251.7亿元，可再生能源板块环比提升9%。2024年前三季度公司新签订单812.5亿元，同比增长27%。对应24Q3新签订单251.7亿元，同比增长64%，环比下滑15%。以煤电为主的清洁高效能源板块24Q3新签订单74.3亿元，同比增长44%，环比下滑48%。可再生能源装备板块24Q3新签订单79.2亿元，同比增长152%，环比增长9%。 前三季度汽轮发电机组和风力发电机组产量同比显著提升。2024年前三季度，公司发电设备产量40.4GW，同比提升29%。其中：水轮发电机组2.5GW，同比-41%；汽轮发电机32.4GW，同比+38%；风力发电机组5.5GW，同比+53%；电站汽轮机产量22.1GW，同比-1%；电站锅炉产量18.9GW，同比+4%。 风险提示：项目建设不及预期，电力设备行业竞争加剧，盈利下滑。投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。 考虑到公司自营风电资源的处置收益增加，以及电站服务业务受益于火电改造需求，我们上调公司2024-2026年盈利预测至42.6/46.2/49.4亿元（原为39.8/44.2/35.4亿元），同比变动+20.0%/+8.5%/+6.9%。当前股价对应PE分别为11.9/10.9/10.2倍，维持“优于大市”评级。

东方电气(600875) 投资要点： 东方电气发布2024年三季报。前三季度实现营业收入470.25亿元，同比增长7.07%，实现归母净利润26.25亿元，同比下滑9.86%。24Q3实现营业收入140.97亿元，同比下滑3.28%，实现归母净利润9.33亿元，同比增长2.6%。业绩符合我们预期。 毛利率触底反弹。公司毛利率在24Q2出现较大幅度下滑（仅12.65%，环比下滑6.04pct），上半年五大业务板块均同比下滑（可再生能源装备同比-3.65pct、清洁高效能源装备同比-1.43pct、工程与贸易同比-8.61pct、现代制造服务业同比-5.69pct、新兴成长产业同比-1.32pct）。24Q3公司整体毛利率达到16.63%，同比下滑0.72pct，但环比大幅提高3.99pct，整体毛利率接近近年来正常水平，预计与低价煤电订单等逐渐消化有关。预计随着高价煤电订单陆续进入交付期，公司收入和盈利能力有望触底反弹，后续业绩有望恢复增长。 费用率保持稳定，公允价值变动损益影响减弱。公司第三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为2.36%/4.72%/4.50%/0.08%，同比变动分别为-0.14/-0.67/+0.23/-0.16pct，合计下滑0.74pct。Q1-Q3总期间费用率为10.69%，同比小幅下滑0.18pct，费用率基本维持在稳定水平。此外24H1公司非货币性资产换入川能动力股权下跌导致非货币性资产交换损失1.81亿元，而24Q3此部分股权价值随着市场回暖有所增长，对公司整体业绩负面影响有所减弱。 在手订单充沛，有效支撑未来成长。公司前三季度共实现生效订单812.5亿元（同比增长26.5%），其中清洁高效能源装备327.7亿元（同比下滑1.0%）、可再生能源装备219.8亿元（同比增长18.2%）、工程与贸易89.3亿元（同比下滑7.7%）、现代制造服务业69.4亿元（同比下滑26%）、新兴成长产业106.4亿元，同比增长1.1%。公司在手订单充沛，未来成长可期。 盈利预测与评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为36.1/46.8/54.7亿元，同比增速分别为1.8%/29.5%/16.9%，当前股价对应的PE分别为13/10/9倍。 我们认为在煤电、核电、水电等方向均在增加资本开支的情况下，公司未来业绩成长可期，维持“买入”评级。 风险提示：全社会用电增速不及预期，核电建设不及预期，灵活性改造开展不及预期

东方电气(600875) Q3业绩符合预期，毛利率环比显著改善 东方电气发布2024年三季报，公司2024前三季度实现营业收入478.5亿元，yoy+6.9%，实现归母净利润26.3亿元，yoy-9.9%，实现扣非归母净利24.7亿元，yoy-8.2%。其中2024Q3公司实现营收143.9亿元，yoy-3.1%，qoq-21.8%，实现归母净利9.33亿元，yoy+2.6%，qoq+18.8%，扣非归母净利8.35亿元，yoy-4.1%，qoq+44.2%，当季计提资产减值0.53亿元，实现其他收益与投资净收益分别为0.98/0.56亿元。2024Q3毛利率/净利率分别为16.6%/6.8%，分别环比+4.0/+2.3pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.4%/4.7%/4.5%/0.1%，分别环比+0.4/+1.3/+0.5/+0.0pct。公司业绩符合预期伴随公司在手订单持续交付，我们维持此前盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为36.7/47.2/50.5亿元，EPS为1.18/1.51/1.62元，对应当前股价PE为12.8、9.9、9.3倍，对应当前股价PB为1.2、1.1、1.0倍，考虑其新增订单规模持续增加及煤电高价订单交付，维持“买入”评级。 新增订单稳步增长，合同负债持续增加 根据公司公告披露，公司2024年1-9月实现新生效订单812.51亿元，yoy+26.5%。其中清洁高效能源装备新增订单327.7亿元，占比40.3%，可再生能源装备新增订单219.8亿元，占比27.1%，工程与贸易新增订单89.3亿元，占比11.0%，现代制造服务业新增订单69.4亿元，占比8.5%，新兴成长业务新增订单106.4亿元，占比13.1%。公司持续增长的生效订单对未来的业绩增长提供保障。截至2024Q3末，公司拥有合同负债389.4亿元，相比Q2环比增长9.7%。 维护股东权益，重视股东投资回报 根据公司2024年8月30日发布的《东方电气股份有限公司2024年度“提质增效重回报”行动方案》提出，公司位于央企积极遵循国资委、证监会的相关指导要求提高投资者回报，制定2021年至2024年期间的分红政策，从2021年开始逐年增加5%，2023年公司分红比例为41.71%，预计2024年公司的分红比例将不低于46.71%。 风险提示：行业竞争加剧致公司多业务毛利率下滑超预期；订单交付不及预期。

东方电气(600875) 事件 东方电气发布2024年半年度报告：2024H1公司实现营业收入334.57亿元，同比增长11.84%；实现归母净利润16.91亿元，同比下降15.52%；发布2024年度"提质增效重回报"行动方案。 投资要点 多因素影响上半年业绩表现 公司是全球领先的发电设备供应商和电站工程承包商之一。2024H1公司实现营业收入334.57亿元，同比增长11.84%；实现归母净利润16.91亿元，同比下降15.52%；毛利率为15.36%，同比下滑2.07pct；净利率为5.49%，同比下滑1.65pct。2024Q2公司实现营业收入184.04亿元，同比增长21.09%，环比增长22.26%；实现归母净利润7.86亿元，同比下降20.08%，环比下降13.25%；毛利率为12.65%，净利率为4.54%。 上半年，在营收增长情况下，受低价煤电项目集中交付、非货币性资产交换损失（因川能动力股价下跌，确认非货币性资产交换损失1.81亿元，同比减少利润2.9亿元）、研发费用增长及汇率波动等因素影响，业绩短期承压。 发电装备收入稳步增长，煤电毛利率短期承压 2024H1“清洁高效能源装备”板块收入141亿元，同比增长41%，其中煤电/燃机/核电装备分别收入85/36/19亿元，分别同比增长16%/154%/60%。煤电方面，上半年公司集中交付本轮煤电核准高增前签订的低价订单，导致板块毛利率同比下滑2.58pct至16.44%，对业绩影响较大，展望后续，高价订单启动交付+在手订单延续高增，将有效提升板块盈利能力，支撑板块营收持续增长；核电方面，上半年板块营收快速增长，核电核准常态化后，公司有望持续受益。 此外，“可再生能源装备”板块收入82亿元，同比增长19%，其中风电/水电装备分别收入67/13亿元，分别同比增长19%/21%，子公司东方风电扭亏；“工程与贸易”板块收入35亿元，同比下滑42%，其中工程总承包/贸易分别收入17/18亿元，分别同比变动19%/-61%，工程总承包业务受竞争加剧影响，毛利率显著降低，贸易业务大幅收缩，亦对业绩有所影响；“现代制造服务业”板块收入35亿元，同比增长46%，其中电站服务/金融服务分别收入28/5亿元，分别同比变动85%/-8%。 在手订单持续增长，支撑未来长期发展 2024H1公司新增生效订单560.73亿元，同比增长14.77%，其中，清洁高效能源装备(煤电、燃机、核电)253.39亿元，占比45.19%；可再生能源装备(风电、水电)140.58亿元，占比25.07%；工程与贸易57.31亿元，占比10.22%；现代制造服务业48.87亿元，占比8.70%；新兴成长产业60.73亿元，占比10.83%。1-7月，公司新增生效订单627.83亿元，同比增长19.2%，其中，煤电/水电/电站服务产业分别同比增长超37%/102%/30%。 重视股东回报，提高分红比例 公司制定了2021~2024年期间的分红政策，在2021年基础上，分红比例每年提高5pct，其中，2021年度分红比例为31.34%，2022年度为36.6%，2023年度为41.71%，实现对股东长期持续稳定回报。 盈利预测 预测公司2024-2026年收入分别为718.34、820.83、912.35亿元，EPS分别为1.21、1.52、1.80元，当前股价对应PE分别为10.5、8.3、7.0倍，公司业务有望持续受益于我国在煤电、气电、核电、抽蓄、风电、氢能等方向的发力，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示 发电装备需求不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价格波动风险、汇兑损益风险、大盘系统性风险。

东方电气(600875) 半年报营收稳步增长，多因素导致利润下降 2024上半年，公司实现总营收334.57亿元、同比+11.84%，归母净利润16.91亿、同比-15.52%，扣非净利润16.34亿、同比-10.16%，毛利率15.36%，净利率5.49%；其中Q2营收184.04亿、同比+21.09%，归母净利润7.86亿、同比-20.08%，扣非净利润5.79亿、同比-33.08%，毛利率12.65%，净利率4.54%。上半年低价煤电项目交付、毛利率承压(尤其Q2)，研发投入提升，及非货币性资产交易损失等原因影响利润。 公司新增订单稳步提升，电站及水电业务订单大幅增长 2024年1~6月，公司实现新增生效订单560.73亿元、同比+14.77%；其中，清洁高效能源装备(主要为火电、燃机、核电装备)253.39亿/占比45.19%，可再生能源装备(风电、水电装备)140.58亿/占比25.07%，工程与贸易57.31亿/占比10.22%，现代制造服务业48.87亿/占比8.70%，新兴成长产业60.73亿/占比10.83%。电站服务产业新生效订单达46.9亿元，创历史同期新高。1~7月公司新生效订单627.83亿、同比+19.2%，其中煤电/水电/电站产业新生效订单同比增长超过37%/102%/30%。水电板块业务订单明显提升，中标安徽宁国抽水蓄能电站机组设备及福建仙游木兰抽水蓄能电站项目。 火电持续发挥电力保障作用，公司设备市占率领先 全国用电需求持续增加，2024上半年全国全社会用电量4.66万亿千瓦时、同比+8.1%，火电装机容量14.1亿千万，其中煤电11.7亿千瓦、同比+2.5%、占总装机容量38.1%。据中电联预测，2024年全年全社会用电量9.82万亿千瓦时、同比+6.5%左右，全国统调最高用电负荷14.5亿千瓦左右、比2023年增加1亿千瓦。火电发电较为稳定，新能源电源持续接入电力系统，为了应对新能源发电的波动性和间歇性，火电发挥兜底保供、系统调节、应急备用的作用，在十四五煤电装机目标完成后，预计未来也将保持一定规模需求。 根据绿色和平数据，2022/2023/2024H1我国分别新核准通过煤电项目9071.6/10643.5/1034.2万千瓦。2024H1公司清洁高效能源装备业务收入140.65亿元、同比+41.30%，其中火电/燃机/核电分别实现收入85.22/36.02/19.36亿元、同比+15.99%/154.17%/60.43%，毛利率分别为16.44%/11.07%/23.35%。公司煤电市场占有率领先（2023年38%），订单稳步交付，后续高价订单确收将有效支撑公司业绩，提升盈利能力。2024年上半年公司自主研制 15 兆瓦重型燃气轮机总装下线，并获得首个市场化订单。 核电发展快速，公司技术先进有望受益 《“十四五”现代能源体系规划》提出，到2025年核电运行装机容量有望达到7000万千瓦。2023年我国新核准5个核电项目，新开工5台核电机组。截至目前，我国在建核电机组26台，总装机容量3030万千瓦。据《中国核电发展报告2022》预测，“十四五”时期我国将保持每年核准6~8台核电机组的节奏。2024年8月国务院宣布新核准 11 台核电机组，总投资超过2000亿元。公司具备批量化100 万千瓦-175 万千瓦等级核电机组供货能力，实现乏燃料贮运容器市场突破，民用核安全设备制造许可证再获批准。公司市占率达40%，2024上半年实现核电装备业务收入19.36亿元，同比+60.43%，毛利率23.35%，核电核准常态化后，公司有望持续受益。 投资建议与盈利预测：公司火电装备市占率领先；核电技术领先；水电订单饱满；大力发展氢能等新兴产业；预计公司2024~2026年归母净利润37.38亿/44.77亿/48.30亿，对应PE估值11.0/9.2/8.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：全球经济不景气，能源需求不及预期；公司产能投放不及预期，氢能板块销量增长低于预期；欧美贸易壁垒致行业发展受阻；原材料价格波动影响公司盈利能力。

东方电气(600875) 核心观点 24H1公司实现归母净利润16.9亿元，同比下滑16%。24H1公司实现营业收入334.6亿元，同比增长12%；实现归母净利润16.9亿元，同比下滑16%；扣非归母净利润16.3亿元，同比下滑10%。对应24Q2公司实现营业收入184.0亿元，同比增长21%，环比增长22%；归母净利润7.9亿元，同比下滑20%，环比下滑13%；扣非归母净利润5.8亿元，同比下滑33%，环比下滑45%。 煤电业绩增速放缓，风电业务扭亏为盈。24H1公司核电及电站服务利润增速亮眼，风电业务扭亏为盈，但煤电业务增速放缓，工程与贸易业务利润承压，导致公司业绩下滑。其中24H1煤电板块营收85.2亿元，同比增长16%；毛利率16%，同比下滑3pcts。由于公司集中交付了本轮煤电核准高增前签订的部分低价订单，煤电板块24H1毛利率有所下滑。我们估计24H1煤电设备贡献净利润约6.3亿元，同比增长1%；电站服务业务贡献净利润约7.6亿元，同比增长49%；核电贡献净利润约2.4亿元，同比增长321%；风电贡献净利润约0.04亿元，同比扭亏；工程与贸易亏损1.6亿元，同比下滑143%；其他贡献净利润约2.3亿元。 24H1公司新签订单560.7亿元，煤电订单增速维持高位。24H1公司新签订单560.7亿元，同比增长15%。对应24Q2新签订单297.4亿元，同比增长13%，环比增长13%。煤电订单增速维持高位，风电订单快速增长。其中以煤电为主的清洁高效能源装备板块，24H1新签订单253.4亿元，同比增长21%；对应24Q2新签订单142.2亿元，同比增长14%，环比增长28%。可再生能源装备板块24H1新签订单140.6亿元，同比增长22%；24Q2新签订单72.5亿元，同比增长31%，环比增长7%。24H1公司风机新增中标订单超7GW，与2023年全年中标容量接近。 煤电项目建设显著提速，公司有望受益于订单交付。2024年1-8月，全国新增煤电新增核准22.2GW，同比下滑57%；开工62.1GW，同比增长29%，项目建设显著提速。公司是我国燃煤机组主要设备厂商之一，市占率约为40%。公司拥有完整能源装备研制体系，火电1000MW等级机组、大型循环流化床锅炉等多方面处于行业领先地位，后续有望受益于新增煤电设备交付。 风险提示：原材料价格大幅度上涨的风险；订单交付延期、违约的风险；下游能源项目建设进度不达预期的风险；风机行业竞争加剧的风险。 投资建议：考虑煤电低价订单交付影响，下调2024-2026年公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为39.8/44.2/35.4亿元（原预测44.5/51.3/44.5亿元），同比+12%/+11%/-20%，摊薄EPS为1.28/1.42/1.14元，对应2024-2026年动态PE为11/10/12倍，维持“优于大市”评级。

东方电气(600875) 多因素影响公司2024Q2业绩，Q2归母净利润同环比均有所下滑 东方电气发布2024年半年报，公司2024H1实现营业收入334.6亿元，yoy+11.8%，实现归母净利润16.9亿元，yoy-15.5%，实现扣非归母净利16.3亿元，yoy-10.2%，计提资产减值损失2.59亿元。其中2024Q2公司实现营收184.0亿元，yoy+21.1%，qoq+22.3%，实现归母净利7.9亿元，yoy-20.1%，qoq-13.3%，扣非归母净利5.8亿元，yoy-33.1%，qoq-45.2%。Q2业绩略不及预期主要系：（1）煤电项目主要为当期低毛利的合同；（2）非货币性资产换入川能动力股票权利因股价较年初下跌确认非货币性资产交换损失1.81亿元；（3）公司加大研发费用投入以及汇率波动带来的汇兑损失影响。2024Q2毛利率/净利率分别为12.7%/4.5%，分别环比-6.0/-2.1pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.0%/3.5%/4.1%/0.1%，分别环比-0.3/-1.3/-0.1/-0.1pct。预计公司2024-2026年归母净利润为36.7/47.2/50.5亿元（原42.6/50.5/50.8亿元），EPS为1.18/1.51/1.62元，对应当前股价PE为11.4、8.9、8.3倍，考虑其新增订单规模持续增加及煤电高价订单交付，维持“买入”评级。 新增订单稳步增长，传统能源装备与新能源装备业务收入持续同比增长根据公司公告披露，公司2024年1-6月实现新生效订单560.73亿元，同比增长14.8%，其中煤电产业新生效订单同比增长超28%。水电产业新生效订单同比增长超70%，电站服务新生效订单同比增长超54%。并在7月实现新生效订单进一步高增，2024年1-7月实现新生效订单627.83亿元，同比增长19.2%。煤电产业新生效订单同比增长超过37%，水电产业新生效订单同比增长超过102%，电站服务产业新生效订单同比增长超过30%。 分业务看，公司2024H1煤电设备业务实现营业收入85.2亿元，yoy+16%，毛利率为16.4%，yoy-2.6pct，主要系公司报告期内交付了此前部分低毛利的煤电设备订单。核电、燃机等业务均实现快速增长，燃机实现营收36.1亿元，yoy+154.2%，核电业务实现营收19.4亿元，yoy+60.4%。风电业务实现营业收入66.6亿元，yoy+19.1%，毛利率为7.4%，yoy-2.9pct，受行业竞争加剧影响风电业务整体毛利率再次下滑。水电业务实现营收13.0亿元，yoy+21.5%。 风险提示：行业竞争加剧致公司多业务毛利率下滑超预期；订单交付不及预期。

东方电气(600875) 投资要点： 事件：东方电气发布24年半年报。24H1实现营业总收入334.57亿元，同比增长11.84%；实现归母净利润16.91亿元，同比下滑15.52%；实现扣非归母净利润16.34亿元，同比下滑10.16%。分季度来看，24Q2营业收入184.04亿元，同比增长21.09%，归母净利润7.86亿元，同比下滑20.04%。业绩不及我们预期。 毛利率下降、投资收益下滑、研发费用增加等导致利润下滑。（1）毛利率出现下滑：公司24Q2整体毛利率水平同比下滑4.40pct，导致24H1毛利率水平下滑2.07pct，是公司业绩承压的主要原因之一。公司多数板块毛利率出现下滑，可再生能源装备8.84%（同比-3.65pct）、清洁高效能源装备16.18%（同比-1.43pct）、工程与贸易8.69%（同比-8.61pct）、新兴成长产业14.24%（同比-1.32pct）、现代制造服务业47.71%（同比-5.69pct）。（2）投资收益下滑：非货币性资产换入川能动力股权下跌导致非货币性资产交换损失1.81亿元，上年同期持有四川能投股权投资收益为1.09亿元，导致利润同比减少2.9亿元；（3）研发费用明显增加：24H1研发费用率4.06%（同比+0.36pct），总体费用率提高约0.17pct。 电源板块收入持续增长，但贸易板块收入收缩明显。公司所有电源板块收入均明显增长，其中风电66.60亿（同比+19.14%）、水电12.96亿元（同比+21.48%）、核电19.36亿元（同比+60.43%）、燃机36.07亿元（同比+154.17%）、煤电85.22亿元（同比+15.99%），收入增加体现出传统电源行业景气度仍在提高。但除核电外的毛利率均有所下滑，其中煤电毛利率16.44%（同比-2.58pct）对公司业绩影响较大。贸易板块收入17.67亿元（同比-61.31%）大规模收缩，对业绩亦产生一定影响。 生效订单增长明显收入增长可期，煤电毛利率有望触底回升。公司今年1—6月新生效订单560.73亿元（同比+14.8%），其中煤电增长超28%、水电增长超70%；1—7月新生效订单627.83亿元（同比+19.2%），其中煤电增长超37%、水电增长超102%。煤电、抽蓄景气度仍在持续提升。我们分析煤电毛利率同比下滑主要与本轮煤电建设高峰订单尚未大规模确认收入有关，后续煤电毛利率有望触底反弹，业绩仍有持续向上潜力。 盈利预测与评级：双碳目标下，能源转型为上游具有技术优势的设备企业带来广阔发展空间，煤电、气电、核电、抽蓄等方向同时发力下公司业绩有望保持持续增长。由于上半年煤电毛利率低于预期、贸易业务大幅收缩等因素，我们下调公司24—26年盈利预测至36.2、48.8、54.5亿元（原预测为41.7、49.9、56.9亿元），当前市值对应24—26年PE分别为11倍、8倍、7倍，维持“买入”评级。 风险提示：全社会用电增速不及预期，核电建设不及预期，灵活性改造开展不及预期

东方电气(600875) 投资要点： 全球能源装备核心企业，科技创新引领业务紧跟能源转型。公司是东方电气集团核心上市平台，拥有集团电源设备制造、工程承包、电站服务、贸易、金融等众多核心资产板块。自上世纪60年代开展水电、火电业务以来，公司始终服务于我国电力系统建设，秉持着科技创新的企业基因，逐步构建起“水、火、核、风、光、气”的六电并举格局。近10年以来，在能源结构低碳转型和新型电力系统建设的大背景下，公司逐步开拓出储能、氢能等新兴业务领域，为未来奠定坚实布局。2022年和2023年，公司分别实现营收553.64亿元和606.77亿元，同比增长15.78%和9.6%；分别实现归母净利润28.58亿元和35.5亿元，同比增长24.85%和24.23%。 负荷持续增长，高比例新能源催化负荷顶峰保供矛盾。从电力系统层面来看，公司布局的各类电源设备的稳定性与灵活性价值更加凸显。新能源出力存在波动性和不确定性，高比例新能源对电力系统的影响主要体现在：1）负荷高峰时新能源有效容量不足，随着负荷继续增长，为保障顶峰电力供应，电力系统对传统电源作为基础备用容量的需求不断提升；2）新能源发电高峰时消纳矛盾凸显，需其他电源降低自身容量、或由储能设施配合消纳；3）电网系统高度电力电子化，导致惯量不足、电网稳定性变差。新矛盾创造新价值，以容量电价、电力市场等为轴心的价格机制将对气电、抽蓄、煤电的灵活性价值、储能和氢能的能量时间价值、以及核电稳定性进行合理定价。 火电、水电、核电可靠性和灵活性价值凸显：气电方面，单循环燃气轮机机组调峰能力可以达到100%，联合循环机组调峰能力可以达到70-100%，是最优质的调峰电源；煤电方面，通过灵活性改造，煤电最小出力水平由传统的60%进一步降至30%，“三改联动”将带动存量煤电机组改造市场；水电方面，水电开发放缓，但两部制电价完善抽水蓄能收益机制，除关注独立抽蓄电站发展机遇以外，现有水电站加泵改造为混合抽蓄电站的项目也正在增多。 清洁能源转型任重道远，公司风电业务空间广阔：风电方面，2023年风电新增装机增速达到20.7%，早期风电场升级改造打开“以大代小、以新换旧”市场，同时深远海风电项目前期工作与项目竞标已在路上。 储能、氢能，能源转型的支撑者：储能方面，公司技术迁移至压缩空气储能，随着国内众多已签约项目开工，业务成长有望提速。氢能方面，公司重点布局交通领域燃料电池及车辆产品，政策加持下，有望加快推广。 盈利预测与评级：双碳目标下，能源转型为上游具有技术优势的设备企业带来广阔发展空间。我们预计公司2024-2026年净利润分别为41.7亿、49.9亿、56.9亿，同比增速分别为17.6%、19.5%、14.1%，公司当前股价对应PE分别为13倍、11倍、9倍，考虑公司在储能、氢能等新兴领域的拓展，维持“买入”评级。 风险提示：社会用电负荷增长不及预期；可再生能源装备竞争加剧的风险；新兴成长产业规模扩张不及预期

东方电气(600875) 业绩稳步增长，清洁高效能源装备贡献主要利润 据公司2023年报，公司实现总营收606.77亿元、同比+9.62%，归母净利润35.50亿元、同比+24.23%，毛利率17.31%，净利率6.12%；其中Q4营收159.10亿元、同比+7.46%，归母净利润6.39亿元、同比+80.07%，扣非净利润1.13亿元、同比-145.92%，毛利率17.06%，净利率3.85%。2024Q1营收150.53亿元、同比+2.28%，归母净利润9.06亿元、同比-11.12%，扣非净利润10.56亿元、同比10.61%，毛利率18.69%，净利率6.66%。 公司23年业绩增长得益于清洁高效能源装备业务收入增长，相关业务2023年收入达205.89亿元、同比+40.21%，占比提升至33.93%，此外煤电、燃机、核电装备需求持续增长，业务板块毛利率有所提升；Q4扣非净利润亏损主要因为风电市场竞争激烈导致风电业务净利润亏损。 2023年，公司新增订单865.32亿元，同比+31.95%；2024Q1公司新增订单263.29亿元，同比+16.42%，其中清洁高效能源装备占比持续提升。公司订单高增稳步确收，对后续业绩提供支撑。 火电仍为发电主力，发挥兜底保供作用 据国家能源局数据，截至2023年底，全国累计发电装机容量29.2亿千瓦，其中火电累计发电装机容量13.9亿千瓦（煤电11.6亿千瓦）、占比47.7%；火电发电量为6.23万亿千瓦时，约占我国发电总量的69.95%。2023年全社会用电量9.2万亿千瓦时、同比+6.7%，中电联预测，2024年全社会用电量将达到9.8万亿千瓦时，同比+6%。火电发电占比较为稳定，新能源发电大规模接入电网，出力波动性较大，火电发挥兜底保供、系统调节、应急备用的作用，带动需求和装机规模提升。根据绿色和平数据，2022年及2023年上半年我国分别新核准通过煤电项目9071.6万千瓦、5040万千瓦。中电联预计2024年底火电装机将达14.6亿千瓦，其中煤电12亿千瓦左右，火电新开工项目规模有望维持较高水平。 火电设备市占率领先，核电核准建设加速，订单饱满强化盈利能力 2023年公司清洁高效能源装备业务收入205.89亿元、同比+40.21%；其中火电/燃机/核电分别收入138.97/37.89/29.03亿元、同比+28.72%/106.95%/41.11%；毛利率分别为23.43%/12.15%/23.22%。2023/2024Q1公司分别新增清洁高效能源装备订单341.28亿元、占比39.44%/111.24亿元、占比42.25%。2023年清洁高效能源装备（火电、燃机、核电）订单大幅提升同比+57%，炉机电成套项目同比增长超过100%。 随着我国用电需求持续上升与电力工程投资建设速度加快，煤电汽轮机、燃气轮机、核电汽轮机等发电设备市场前景良好。受益于火电需求旺盛，设备价格有所提升，公司火电设备产品市占率领先，煤电市场占有率38%，订单饱满稳步交付，产销量同比增长，盈利能力进一步提升。气电装备方面，公司市占率保持第一，持续推进燃机转子制造能力提升项目，加快重型燃机关键部件转子国产自制能力。 核电核准建设加速，公司市占率领先技术先进 《“十四五”现代能源体系规划》提出，到2025年核电运行装机容量有望达到7000万千瓦。据中国核能行业协会数据，2023年我国核电在运机组55台，额定装机容量5703万千瓦，在建机组26台，总装机容量3030万千瓦。2022、2023年我国各核准核电机组10台，政策性支持效果显著，核电建设加快，2023年新开工核电机组5台，投资完成额949亿元，为近五年最高水平。 沿海与新一代核电技术为行业关注重点，公司市占率达40%，保持行业第一，承接了山东石岛湾、福建宁德、辽宁徐大堡三个核电项目（6台机组）多个主设备研制任务，公司具备批量化核岛主设备成套供货能力，获得铅铋堆、低温堆等新堆型样机研制项目，持续推进四代核电研发技术。 抽水蓄能需求快速上升，公司订单饱满，客户结构良好 可再生能源装备业务方面，2023/2024Q1公司分别新增再生能源装备订单201.19亿元、占比23.25%/可再生能源装备订单68.05亿元、占比25.85%。 公司水电新机型获得行业认可，冲击式机组、混合抽蓄以及变速抽蓄实现市场突破。截止2023年末，东方电机抽水蓄能水轮机发电机组在手订单饱满，总额为90.85亿元、同比+68%，主要客户有国网、南网等。 公司掌握双馈型和直驱型两种风电技术路线，并持续研发海上风电技术，实现18兆瓦直驱海上风电机组下线。太阳能发电业务持续发展，获得光热发电项目、多能耦合熔盐储罐及蒸发器系统等订单。 氢能业务方面，公司氢能燃料电池发电系统技术领先，并成功完成全球首次海上风电无淡化海水原位制氢中试。2023年公司中标70辆氢能物流车示范项目及国内最大绿电制氢储氢发电商用项目。考虑到目前国内氢能产业仍处于起步初期、而上一年度燃料电池车销量低于预期，公司氢能业务产销量较低、盈利能力较弱，我们建议公司将氢能板块进行整体业务剥离或按制/储运/应用拆分后独立运营。 投资建议与盈利预测：火电设备需求旺盛，公司订单饱满，市占率较高；可再生能源业务具有较强竞争力；氢能行业发展前景广阔，公司发展氢能等新兴产业，创造新的业绩增长点；预计公司2024~2026年归母净利润42.01亿/48.35亿/52.71亿，对应PE估值13/12/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：全球经济不景气，能源需求不及预期；公司产能投放不及预期，氢能板块销量增长低于预期；欧美贸易壁垒致行业发展受阻；原材料价格波动影响公司盈利能力。