三峰环境(601827) 事件：4月29日，公司发布2024年一季报，实现营业收入15.52亿元，同比增长0.42%；归母净利润3.90亿元，同比增长11.46%；扣非归母净利润3.86亿元，同比增长10.88%。 业务结构持续优化，资本开支有所降低：1Q24，公司实现归母净利润同比增长11.46%；毛利率37.22%，同比增长3.58pct，或由于公司项目运营及设备销售收入占比提升，业务结构进一步优化，整体毛利率取得进一步改善；实现经营活动产生的现金流量净额7.28亿元，同比增长148.97%，主要是三峰卡万塔业务结构变化导致设备现金流入增加，EPC分包现金流出减少所致；购置固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为2.20亿元，同比下降37.85%；投资活动产生的现金流量净额-2.40亿元，相较于2023年同期，净流出减少1.79亿元。资本开支有所降低，公司的高分红潜力进一步增强。 固废运营稳步推进，开启国内、国际“双轮驱动”：截至2023年底，公司在手垃圾焚烧发电产能合计61250吨/日，全资及控股项目设计产能44200吨/日中有4250吨/日尚处于在建/筹建/未建阶段，随着相关产能逐步投运叠加产能爬坡，预计公司项目运营收入占比有望进一步提升，资产结构将持续优化。乘“一带一路”东风，2023年子公司三峰卡万塔签署供货合同14项，设计处理能力合计约1.2万吨/日，公司海外市场业绩加速提升，开启国内、国际“双轮驱动”的新阶段。 投资建议：公司回款持续优化，现金流充沛；焚烧产能有序投运，运营收入占比进一提升；海外市场取得突破，开启国内、国际“双轮驱动”。根据业务经营状况，维持对公司的盈利预测，预计公司24/25/26年EPS分别为0.78/0.85/0.90元/股，对应2024年4月29日收盘价PE分别为10/9/9倍，维持公司2024年12倍PE，目标价9.36元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：项目建设与投运进度不及预期；行业增速放缓风险；纳入国补目录速度放缓风险；大固废业务发展不及预期风险。

三峰环境(601827) 事件概述：3月28日，公司发布2023年年报，2023年实现营业收入60.27亿元，同比增长0.06%；归母净利润11.66亿元，同比增长2.33%；扣非归母净利润11.38亿元，同比增长1.92%；每10股派2.35元（含税）。四季度，公司实现营业收入14.88亿元，同比下降15.58%；归母净利润1.81亿元，同比下降35.10%；扣非归母净利润1.84亿元，同比下降33.09%。 项目提质增效，现金流充沛：截至2023年底，公司在手垃圾焚烧发电项目56个，产能合计61250吨/日，其中，全资及控股项目设计规模44200吨/日，已投运产能39950吨/日，2023年新增试运行产能2300吨/日（含参股）。2023年，全资、控股项目处理生活垃圾1404.09万吨，同比增长13.06%，根据测算，综合产能利用率达96%以上；实现总发电量约55亿度，平均厂用电率为12.28%（不含供热项目），领跑行业；平均入厂吨垃圾发电量达424度/吨（不含供热等情况），保持高位。值得关注的是，2023年公司全资及控股项目销售蒸汽79.05万吨，同比增长27.8%。2023年公司经营活动现金流量净额为23.72亿元，同比增长21.69%，其中四季度，经营活动现金流量净额为12.69亿元，同比增长61.66%。 海外设备销售迎突破，水处理业务添动力：2023年，公司设备销售业务实现营业收入9.57亿元，同比增长115.62%。子公司三峰卡万塔签署供货合同14项，设计处理能力合计约1.2万吨/日，包括泰国萨拉布里五期、泰国佛统府、越南胡志明、马来西亚雪兰莪州等项目，处理能力合计7200吨/日，合同总金额超过6亿元；子公司三峰科技签署污水处理及直饮水设备供货（EPC）合同31项，合同总金额约2.5亿元，涉及污水处理能力合计32800吨/日，实现直饮水设备技术成果的市场转换。海外市场以及水处理业务的突破有望为公司业绩增长提供动力。 投资建议：公司回款保持良好态势，现金流充沛；焚烧产能有序投运，运营效率有所提升；海外设备销售取得突破，水处理业务提供增长潜力。结合公司经营情况，调整对公司的盈利预测，预计公司24/25年EPS分别为0.78/0.85元/股（前值0.85/0.93元/股），新增26年EPS预测值0.90元/股，对应2024年03月28日收盘价PE分别为10/9/9倍，考虑公司项目整体运营稳定，海外市场取得突破，给予公司2024年12.0倍PE，目标价9.36元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：项目建设与投运进度不及预期；行业增速放缓风险；纳入国补目录速度放缓风险；大固废业务发展不及预期风险。

三峰环境(601827) 事件概述：10月27日，公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入45.39亿元，同比增长6.52%；归母净利润9.85亿元，同比增长14.47%；扣非归母净利润9.54亿元，同比增长13.33%。三季度，公司实现营业收入15.59亿元，同比增长11.05%；归母净利润3.52亿元，同比增长30.02%；扣非归母净利润3.48亿元，同比增长32.80%。 根基扎实，固废处理稳步提升：2023年1-8月，公司全资、控股及参股项目合计实现垃圾入场量1275.64万吨，同比增长10.01%；发电量47.44亿度，同比增长8.28%；上网电量41.40亿度，同比增长8.74%；厂自用电率12.73%，同比下降0.44pct，取得进一步优化。秉承降本增效原则，公司垃圾焚烧发电项目运营能力持续增强。截至2023年6月，公司在手处理产能合计59550吨/日，其中，已投运产能合计55050吨/日（含参股）。随着新项目逐步投运及产能爬坡，垃圾焚烧发电业务盈利能力有望进一步提升，进而带动餐厨（厨余）垃圾、污泥等项目协同，为公司贡献新的业绩增长点。 “回购+增持”双管齐下，看好公司长期发展：10月26日，公司公告拟通过集中竞价交易方式回购股份，回购资金总额不低于5000万元且不超过10000万元。10月27日，公司公告间接控股股东水务环境拟以大宗交易或集中竞价交易方式增持公司股份，累计增持金额不低于5000万元且不超过10000万元，表明对公司未来发展的信心。 投资建议：公司固废项目运营稳定，降本增效显著；间接控股股东增持，看好公司长期发展。结合公司经营情况，维持对公司的盈利预测，预计公司23/24/25年EPS分别为0.78/0.85/0.93元/股，对应2023年10月27日收盘价PE分别为9.3/8.6/7.8倍，给予公司2023年11.0倍PE，目标价8.58元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：项目建设与投运进度不及预期；行业增速放缓风险；纳入国补目录速度放缓风险；大固废业务发展不及预期风险。

三峰环境(601827) 事件概述：8月17日，公司发布2023年中报，2023年上半年，实现营业收入29.80亿元，同比增长4.30%；归母净利润6.33亿元，同比增长7.34%；扣非归母净利润6.06亿元，同比增长4.52%。二季度，公司实现营业收入14.34亿元，同比增长9.29%；归母净利润2.83亿元，同比下降0.60%；扣非归母净利润2.58亿元，同比下降7.77%。 固废项目高质量运营，业务协同持续增强：截至2023年6月，公司在手处理产能合计59550吨/日，其中，已投运产能合计55050吨/日（含参股），相较于2022年年底的50700吨/日（含参股），新增投运产能4350吨/日（含参股）。其中，全资及控股项目共处理生活垃圾约681.27万吨，同比增长约12.57%，综合产能利用率保持90%以上；发电量27.03亿度，同比增长11.9%，平均厂自用电率11.7%，低于2022年全年的12.4%，保持业内领先水平，项目运营能力持续增强。公司注重产业链协同，通过垃圾焚烧发电项目，实现多个餐厨（厨余）垃圾、污泥项目协同处理，共处置餐厨（厨余）垃圾3.12万吨（+122.2%），污泥3.96万吨（+44.1%），为公司业绩贡献新的增长点。 深化海外布局，储能业务添新动力：2023年上半年，子公司三峰卡万塔共签署焚烧炉及成套设备供货合同6项，设计处理能力合计3950吨/日，成功签署泰国萨拉布里五期焚烧炉设备供货合同、越南北江垃圾焚烧项目设计合同，进一步深化海外布局。三峰科技签署多个污水处理设备供货合同，涉及污水处理能力合计32800吨/日，并成功实现直饮水设备技术成果的市场转换。6月22日，公司与德润环境、厦门海辰储能等共同出资成立辰峰储能公司，布局用户侧工商业储能业务，有望通过强化产业链的协同作用，实现固废处置及储能行业的资源互补，打造公司“第二成长曲线”，为公司业务发展增添新的动力。 投资建议：公司固废项目运营稳定，项目间协同明显增强，降本增效显著；海外市场布局不断深化，项目多点开花；迈入储能领域，业绩增长添新动力。结合公司经营情况，维持对公司的盈利预测，预计公司23/24/25年EPS分别为0.78/0.85/0.93元/股，对应2023年08月17日收盘价PE分别为9.5/8.7/8.0倍，给予公司2023年11.0倍PE，目标价8.58元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：项目建设与投运进度不及预期；行业增速放缓风险；纳入国补目录速度放缓风险；大固废业务发展不及预期风险。

三峰环境(601827) 事件概述：3月30日，公司发布2022年年报，2022年实现营业收入60.23亿元，同比增长2.54%；归母净利润11.39亿元，同比下降8.00%；扣非归母净利润11.16亿元，同比下降8.74%。剔除一次性确认的归属于以前年度补贴因素影响后，2022年归母净利润同比增长18.89%，扣非归母净利润同比增长18.28%。 产能有序投运，运营效率持续提升：截至2022年底，公司在手垃圾焚烧发电项目54个，产能合计59550吨/日，其中，已投运项目43个，产能合计50700吨/日（含参股），其中2022年新增投运产能6450吨/日。截至2022年底，公司在建及筹建产能8850吨/日（含参股）。2022年，全资、控股项目处理生活垃圾1241.91万吨，同比增长15.59%，综合产能利用率达90%以上，实现总发电量约50.24亿度，吨入厂垃圾发电量404.54KWh/t（如不考虑供热项目，约422KWh/t），吨入厂垃圾上网电量354.70KWh/t，分别同比增长3.62%、3.56%，平均厂用电率为12.4%，保持业内领先水平。公司整体项目运营稳定，降本增效成果显著。 海外市场取得突破，小型焚烧技术值得期待：2022年，在EPC工程建设领域，三峰卡万塔签署越南塞拉芬项目（3×615吨/日）；在设备销售领域，签署多个印度项目，提供焚烧线产品14条，处理能力合计9750吨/日；三峰科技签署污水处理系统及餐厨（厨余）设备供货合同25项，污水总处理能力约43000吨/日。整体上，公司进一步实现市场突破，海外业务持续放量值得期待。在县域农村等较偏远地区，小型焚烧设备具有广阔的市场应用空间。作为垃圾焚烧发电设备龙头，公司积极推进县域小型垃圾焚烧资源化技术和装备的研发，探索小型化项目持续稳定的商业模式，后续有望贡献新的利润增长点。 投资建议：剔除补贴影响，全年盈利同比增长，回款保持良好态势；焚烧产能有序投运，运营效率提升明显；海外市场有所突破，小型焚烧装备在研，有望贡献业绩增量。结合公司经营情况，调整对公司的盈利预测，预计公司23/24年EPS分别为0.78/0.85元/股（前值0.71/0.74元/股），新增25年EPS预测值0.93元/股，对应2023年03月30日收盘价PE分别为8.7/8.0/7.3倍，考虑公司项目整体运营稳定，给予公司2023年11.0倍PE，目标价8.58元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：项目建设与投运进度不及预期；行业增速放缓风险；纳入国补目录速度放缓风险；大固废业务发展不及预期风险。

三峰环境(601827) 事件概述：10月27日，公司发布2022年三季报，3Q22实现营业收入14.03亿元，同比增长2.2%；归母净利润2.71亿元，同比下降19.8%；扣非归母净利润2.62亿元，同比下降21.5%。前三季度，实现营业收入42.61亿元，同比下降4.7%；归母净利润8.60亿元，同比下降21.5%；扣非归母净利润8.42亿元，同比下降22.4%。 项目持续稳定运营：3Q22公司归母净利润同比下降19.8%，2022年前三季度归母净利润同比下降21.5%，主要由于运营项目及所属联营单位于去年同期一次性确认补贴所致，剔除此因素影响，Q3公司归母净利润同比增长3.3%，前三季度公司归母净利润同比增长20.4%，Q3归母净利润增速低于前三季度整体，主要由于Q3公司对联营与合营企业的投资收益0.36亿元低于去年同期的1.31亿元所致。3Q22公司实现经营活动现金流量净额5.66亿元，环比增长49.0%，项目回款情况较好。 产能储备丰富，业绩持续释放：截至2022年6月，公司控股项目合计投运产能约35000吨/日，在建及筹建垃圾焚烧项目15个，合计产能13700吨/日，项目储备丰富。公司业务集垃圾焚烧设备制造和项目运营于一体，焚烧产能持续释放，有望带动公司业绩持续增长。 投资建议：剔除补贴影响，单季盈利同比增长，项目回款有所改善；焚烧产能逐步释放，有望带动业绩增长。结合公司经营情况，调整对公司的盈利预测，预计公司22/23/24年EPS分别为0.65/0.71/0.74（前值0.75/0.85/0.89元），对应2022年10月27日收盘价PE分别为10.4/9.5/9.1倍，考虑公司项目整体运营稳定，产能储备丰富，给予公司2022年13.0倍PE，目标价8.45元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：项目建设与投运进度不及预期；行业增速放缓风险；纳入国补目录速度放缓风险；大固废业务发展不及预期风险。

三峰环境(601827) 事件概述：8月18日，公司发布2022年半年报，报告期内实现营业收入28.57亿元，同比下滑7.76%；归母净利润5.90亿元，同比下降22.24%；扣非归母净利润5.80亿元，同比下降22.84%。2Q22实现营业收入13.12亿元，同比下滑12.51%；归母净利润2.85亿元，同比增长28.87%；扣非归母净利润2.80亿元，同比增长29.47%。 运营指标持续向好，盈利能力增强：1H22项目运营实现营收15.67亿元，同比下滑6.08%，实现毛利润7.61亿元，同比下滑29.90%。主要由于去年同期公司一次性确认多个项目过往年度可再生能源补贴收入所致，如剔除上述因素影响，1H22公司整体归母净利润同比增长30.30%，扣非归母净利润同比增长30.10%。1H22公司控股项目，新增投运产能1600吨/日，合计产能约35000吨/日，合计处理垃圾量605.22万吨，同比增长21.2%，对应产能利用率约95%；实现发电量、上网电量分别为24.17亿度、21.25亿度，分别同比增长23.50%、22.97%，对应吨发电量、吨上网电量分别为399.36度、351.11度，厂自用电率约为12.08%，公司控股项目运营管理情况持续向好。工程建设顺利推进，公司在建及筹建垃圾焚烧项目15个，合计产能13700吨/日，部分项目已进入试运营阶段，焚烧产能持续释放。 技术引领，进一步打开海外设备市场：1H22公司EPC建造实现营收10.93亿元，同比下滑13.73%，实现毛利润1.03亿元，同比下滑16.61%；设备销售实现营收1.57亿元，同比下滑1.72%，实现毛利润0.52亿元，同比增长55.44%。设备技术方面，公司重点推进高参数余热锅炉、高转速汽轮机的应用，提高发电效率及余热利用效率。进一步拓展海外市场，三峰卡万塔签署越南项目（3×615吨/日）供货、建安调试及运营管理服务合同，在南亚等地签署设备供货合同规模共1200吨/日。 投资建议：项目运营指标持续向好，工程建设稳步推进；设备技术领先，打开海外市场空间。预计公司22/23/24年EPS分别为0.75/0.85/0.89元/股，对应2022年8月19日收盘价PE分别为9.7/8.6/8.2倍，给予公司2022年12.0倍PE，目标价9.00元/股，维持对公司“谨慎推荐”评级。 风险提示：项目建设与投运进度不及预期；行业增速放缓风险；纳入国补目录速度放缓风险；大固废业务发展不及预期风险。

三峰环境(601827) 事件概述： 公司发布 2021 年度报告，报告期内实现营业收入 58.74 亿元，同比增长 19.2%；归属于上市公司股东的净利润 12.38 亿元，同比增长 71.8%；归属于上市公司股东的扣非净利润 12.23 亿元，同比增长 76.4%。公司拟向全体股东每股派发现金股利 0.222 元。 规模、 效率行业领先，国补确认增厚业绩：2021 年，公司新增投运产能 10450吨/日， 已投运垃圾焚烧发电项目共计 34 个（含参股项目），设计处理规模合计41500 吨/日。 2021 年度控股项目合计完成垃圾处理量 1074.39 万吨，实现上网电量 36.8 亿度，分别同比增长 26.3%与 29.1%。 单位垃圾上网电量达 343 千瓦时， 厂自用电率约 12.3%，精细化管理提升运营效率。 报告期内，公司多个项目纳入可再生能源发电补贴项目清单并一次性确认补贴收入 3.99 亿元，增厚全年业绩。 项目储备丰富， 国产替代打开焚烧炉设备成长空间： 2021 年公司新增中标3 个垃圾焚烧发电 BOT 项目，新增处理能力 1700 吨/日，在建及筹建垃圾焚烧发电项目共 17 个（含参股），设计处理规模合计 14500 吨/日，项目储备丰富保障后续业绩持续增长。 2021 年 3 月，公司签约北京安定 5100（ 6×850）吨/日焚烧炉及辅助设备项目，该超大型项目用国产焚烧炉替代进口产品，此举具有重要的行业示范效果，未来国产替代趋势下，公司焚烧炉业务凭借行业领先地位，或将获得更大市场份额。 可再生能源发电补贴落地有望加速： 国家财政部印发《2021 年中央政府性基金支出预算表》， 提出“其他政府性基金支出”中“中央本级支出”从 2021 年的928 亿元增加至 4528 亿元， 政策发力或将加速可再生能源发电补贴落地， 改善垃圾焚烧发电行业现金流，保障行业高质量可持续发展。 投资建议： 根据年报披露， 公司控股的綦江、秀山、西昌二期、武隆、 合川项目以及参股的安阳、抚顺项目均已进入试运行阶段， 预计随着项目投产+国补申报审批加速，公司业绩将持续增长。 我们维持此前对公司的盈利预测， 预计公司 22/23 年 EPS 分别为 0.75/0.85 元，新增 24 年 EPS 预测值 0.89 元，对应2022 年 3 月 30 日收盘价 PE 分别为 10.3/9.1/8.7 倍，给予公司 2022 年 12 倍PE，对应目标价 9.00 元，维持公司“谨慎推荐”评级。 风险提示： 1） 项目建设与投运进度不及预期； 2） 行业增速放缓风险； 3）纳入国补目录速度放缓风险； 4） 大固废业务发展不及预期风险。

三峰环境(601827) 全产业链布局，“焚烧+”带来新成长。公司作为重庆国资旗下的垃圾焚烧发电项目运营上市平台，从垃圾焚烧炉设备生产销售起步，逐步拓展到项目EPC建设与运营业务，三大业务协同发展驱动业绩成长。近年来，公司以垃圾焚烧项目为核心，拓展垃圾清运、餐厨垃圾处置、渗滤液与飞灰处理等业务，“焚烧+”业务布局带来新的业绩增长点，打破行业成长天花板。 国产垃圾焚烧炉行业领导者，EPC建设业务补齐产业链布局。公司设备业务主要销售焚烧炉和垃圾渗滤液处理系统，在引进德国马丁公司的垃圾焚烧全套设备基础上，通过深度技术合作与自主研发，率先实现高端垃圾焚烧炉国产化，目前焚烧炉产能已提升至45套/年。EPC建设业务补齐全产业链布局关键一环，管控项目进度与投资成本，降本增效成果显著。 垃圾焚烧是城市生活垃圾处置环节中的刚性需求，“十四五”仍有业绩保障。生活垃圾“零填埋”政策出台，卫生填埋产能收缩，垃圾焚烧产能替代效应进一步强化。根据“十四五”规划，到2025年城市生活垃圾焚烧处理能力有望达到80万吨/日左右，较2020年仍有40.9%的增量空间。行业已过低价竞争拿单阶段，新增项目吨垃圾处理费逐年提高，行业内公司运营收入占比提升，盈利能力与现金流改善。对标海外龙头公司，行业估值具备提升空间，配置价值凸显。 深耕垃圾焚烧发电项目运营，投运规模与运营效率行业领先。垃圾焚烧发电项目运营逐渐发展为公司核心业务。截至2021年6月末，公司共投资垃圾焚烧发电项目51个，垃圾处理设计产能5.58万吨/日（含参股项目），其中已投运垃圾焚烧发电项目33个（含参股项目），设计处理规模合计3.80万吨/日。受益于使用自产设备+EPC建设，依靠项目精细化运营，公司2020年单位垃圾上网电量达334千瓦时，项目自用电率仅约11.7%，低于行业15%-19%的平均水平，发电效率领先行业可比公司。 投资建议：预计公司21/22/23年EPS分别为0.74/0.75/0.85元，对应2022年3月14日收盘价PE分别11.0/10.8/9.6倍，公司的项目投运规模以及运营效率处于行业领先地位，在建与筹建项目充足，全产业链布局垃圾焚烧项目设备制造、EPC建设与运营，未来依托垃圾焚烧项目外延拓展餐厨垃圾处置、固废处置等“焚烧+”业务，高成长空间可期。通过相对估值、绝对估值两种方法，测算得到公司的合理股价区间为9.00-9.49元/股，对应2022年PE为12.0-12.7倍。给予公司2022年12.0倍PE，目标价格9.00元，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：项目建设与投运进度不及预期；行业增速放缓风险；纳入国补目录速度放缓风险；大固废业务发展不及预期风险。