扬州金泉(603307) 公司是户外板块中少有的中高端品牌代工标的。优势1）产品高附加值带来的高盈利水平。公司主要产品为中高端帐篷、睡袋、服装等，制造工艺较同行更高，2023年公司毛利率/净利率分别为32.50%/26.94%，2024Q3公司毛利率/净利率分别为27.07%/17.31%，处于行业领先地位。优势2）凭借优质制造及多元产能深度绑定大客户。公司合作品牌如Newell、VF多为中高端国际品牌，前五大客户占比常年保持在60%以上，多年稳定合作保障公司成长稳定性。且公司在2016年开始在越南、柬埔寨等地设立多个生产基地，凭借多元产能布局享有订单优势。 投资逻辑： 短期看大客户补库驱动订单回暖。2024年4月开始美国服装零售商进入补库阶段，海外大客户加大下单规模。公司最大的两个客户，Newell和VF集团近期营收降幅持续收窄，库存压力减轻，两大品牌加大下单力度，带动公司订单好转，24Q3公司实现营收1.93亿元，同比增长29.14%，增速在近两年首次转正，仍低于2022年3季度水平，库存情况亦有改善，看好公司未来营收趋势向上。长期看品类和客户扩张，产能匹配需求增长。1）品类扩张：户外品牌旗下产品线丰富，且使用场景类似，公司有望持续扩张产品系列。2）客户扩张：公司在欧美市场与Coleman、The North Face、Fjallraven等多个北欧系户外品牌建立合作，公司凭借多年客户运营经验以及收购阿珂姆带来的增量资源有望持续拓展客户。3）产能扩张：我们预计公司在收购阿珂姆以及IPO募投25万件帐篷产能达产后帐篷/睡袋/背包/服装产能同比分别增长239%/38%/36%/286%，给予公司未来成长很好的支撑。 合营品牌持续发力，有望贡献更大增量。公司深度参与北极狐品牌的运营。产品端以爆款Kanken包、Keb/Polar系列服装为基础，加大品宣力度，建立消费者心智。公司近年加大投入进行门店升级，目前北极狐拥有近50家线下店，公司计划于2028年前将线下门店扩展至100家。2024年H1飞耐时净利率达18.36%，在品牌公司中属于较高水平，我们看好公司2C业务快速成长。 盈利预测、估值和评级 我们预计2024-2026年公司归母净利润为1.54/1.80/2.08亿元，同比-32.23%/+16.59%/+15.39%，对应EPS为2.28/2.65/3.06元，PE为16/14/12倍。我们选取户外产品行业的上市公司牧高笛、浙江自然以及开润股份为可比公司。2024年可比公司平均PE估值约19倍。考虑到公司2B端迎来订单拐点，2C端北极狐快速增长提供业绩增量，给予公司2025年16倍估值，目标价42.40元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 海外需求不及预期；汇率波动风险；越南人力成本上涨风险。

扬州金泉(603307) 公司发布2023年年报 23Q4收入1.78亿元，同减33.4%；归母净利0.27亿元，同减7.5%；23年收入8.46亿元，同减25.0%；归母净利2.28亿元，同减4.9%。 公司拟每10股派发现金红利10元（含税），合计派发现金红利6700万元（含税）；分红率29.41%。 分品类，帐篷收入4.64亿元，同减20.9%，毛利率35.2%，同增7pct；睡袋收入1.2亿元，同减57%，毛利率32.9%，同增1.9pct；服装收入1.81亿元，同减0.7%，毛利率26.4%，同增6pct；背包收入0.41亿元，同减14.7%，毛利率16.3%，同增1.6pct。 分地区，国外收入8.04亿元，同减27.4%，毛利率33.6%，同增6.3pct；国内0.35亿元，同增120.3%，毛利率5.7%，同减13.4pct。 毛利率32.5%，同增5.1%，净利率27.3%，同增6.1pct 23年公司毛利率32.5%，同增5.1pct，净利率27.3%，同增6.1pct，盈利能力保持稳定。公司降本增效，23年期间总费用率2.3%，同减0.7pct。其中，销售费率1.1%，同增0.4pct；管理费率4.3%，同增1.4pct；财务费率-6.1%，同减2.9pct；研发费率3.0%，同增0.4pct。 积极拓展营销渠道，注重新品研发 围绕“老客户新项目、新客户新项目”，与老客户在新品研发方面开展深度合作，满足老客户的产品创新需求，同时在澳洲、北美洲地区成功开发新的客户资源，为今后的业绩提升做储备。 稳步推进募投项目，实现转型升级 公司根据募投项目规划，新建越南PEAK公司智能化生产车间，添置自动化生产线设备，优化生产管控流程，实现生产制造管理升级。公司于2016年开始布局海外生产基地，目前已在越南广治省和广南省规划建设了两大生产基地。公司充分利用当地的劳动力成本优势、税收优惠政策优势、地理位置优越等优势，建立了与客户的深度合作。海外生产基地满足了客户的多重选择需求，提升了公司在户外用品制造领域的竞争力。 成功完成股权收购，丰富产品品类 公司于2023年9月成功收购江苏省阿珂姆野营用品有限公司50.50%的股权，此次收购助力公司掌握充气帐篷的人才、技术、市场等资源，丰富了公司的帐篷品类，扩充了产能，进一步提升了公司的市场份额与竞争力。 维持盈利预测，维持“买入”评级 2023年，公司继续深耕主营业务，不断开拓创新，降本增效，虽然受到户外行业品牌端去库存化影响，营收有所下降，但盈利能力保持稳定。我们预计公司24-26年归母净利分别为2.7/3.1/3.6亿元，EPS分别为4.04/4.65/5.44元/股，对应PE分别为11/9/8x。 风险提示：宏观经济波动风险；行业竞争加剧的风险；国际贸易政策波动的风险；汇率波动的风险；原材料价格波动的风险；信用风险；流动性风险等。

扬州金泉(603307) 23Q3收入1.5亿，同减47.9%，归母净利0.37亿，同减59.3%。 公司23Q1-3收入6.67亿，同减22.4%，23Q1/Q2/Q3收入及同比增速2.71亿（yoy-2.8%）/2.5亿（yoy-16.3%）/1.5亿（yoy-47.9%）； 23Q1-3归母净利2.01亿，同减4.5%，23Q1/Q2/Q3归母净利润及同比增速0.59亿（yoy+13.2%）/1.05亿（yoy+54.6%）/0.37亿（yoy-59.3%）,其中Q3变动主要受全球经济下行，消费市场疲软等因素的影响，收入、利润较上年均有所下降。 23Q1-3毛利率33.5%同增6.4pct，净利率30.2%同增5.8pct 23Q1-3销售费用率0.7%，同增0.3pct；管理费用率（包含研发费用率）5.9%，同增1.3pct；财务费用率-7.4%，同减2.3pct。另外，23Q1-3经营活动产生的现金流量净额同比增加37.9%，主要系收到的货款比去年同期增加所致。 收购阿珂姆成为控股子公司，公司持有50.5%股权 23年9月，公司成功收购江苏省阿珂姆野营用品有限公司50.50%股权，总价18634.50万元，阿珂姆成为公司控股子公司。 优质客户合作关系稳定，研发投入持续赋能产品结构 公司主要从事户外用品的研发、设计、生产和销售，公司主要产品为帐篷、睡袋、户外服装、背包等户外用品，主要采用OEM/ODM形式为国际知名品牌进行代加工生产，公司合作的客户基本稳定且大多属于全球知名户外用品企业。国际知名客户通常对商品质量有较高要求，在选择供应商时，有严格的认定标准。同时，公司自设立以来一直从事户外用品的研发和生产，已经拥有了成熟的产品结构搭建技术，可以根据品牌方提出的创意想法结合实际的生产工艺，构建出成型的产品，与品牌方共同完成产品创意到产品成型的转化。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司销售区域主要以国外市场为主，公司产品生产后，直接出口销售给对应客户。公司通过多年在户外用品行业的经营，已经与数十家世界知名户外用品品牌商形成长期合作关系，奠定了稳定的市场基础。未来公司以打造户外行业制造先进工厂为愿景，同时公司会一直关注国内户外市场的发展，未来也将积极参与。考虑到公司业绩（23Q1-3收入同减22.4%，归母净利同减4.5%）我们调整盈利预测。预计公司23-25年归母净利2.41/2.70/3.11亿元（前值为2.64/2.96/3.40亿元），EPS分别为3.60/4.04/4.65元/股，对应PE为12/11/10x。 风险提示：宏观经济波动风险；国际贸易政策波动的风险；原材料价格波动的风险。

扬州金泉(603307) 公司发布半年度报告，23Q2实现收入2.5亿，同减16.3%（23Q1同减2.8%），归母净利1.1亿，同增54.6%（23Q1同增13.1%），归母净利率42.6%，同增19.6pct；23H1实现收入5.2亿，同减9.7%，归母净利1.6亿，同增36.7%，归母净利率31.7%，同增10.8pct。 23H1公司毛利率33.9%，同增8.1pct；归母净利率31.7%，同增10.8pct。23H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.6%/2.7%/2.2%/-7.4%，分别同比+0.2/+0.6/-0.6/-4.4pct。财务费用变动主要系公司现金管理收益增加，同时人民币汇率波动产生汇兑收益增加。（23H1汇兑收益为2792万） 23H1公司经营活动产生现金流量净额2亿，同增219.79%，主要系公司22年Q4收入同比增长导致23H1销售回款同比增长；同时营业收入有所减少导致营业成本减少，购买商品接受劳务支付的现金减少。 截至2023年6月30日，货币资金10.1亿（占总资产69.4%），同增155.34%，主要系公司发行股份募集资金收到现金增加。 客户资源优质稳定，长期合作粘性高 目前，公司主要采用OEM/ODM形式为国际知名品牌进行代加工生产，公司合作的客户基本稳定且大多属于全球知名户外用品企业，如NewellBrands、VF、Fenix等。 国际知名客户通常对商品质量有较高要求，在选择供应商时，有严格的认定标准。在首次合作时，客户需要对合作方进行“验厂”，全方位考察供应商的研发设计能力、生产管理水平和售后服务等方面。因境外客户对供应商的认证流程较复杂，成本较高，合格供应商认证通过后，客供双方通常会保持长期稳定的合作关系，合作的粘性较高。经过多年经营，公司已经与这些知名客户形成了稳定的合作关系，拥有优质客户资源优势。 产品结构搭建技术成熟，供应链管理及时高效 户外用品的设计和成型主要分为产品理念设计及产品结构搭建两个步骤。产品理念设计主要由品牌商基于自身品牌风格并结合市场偏好提出，通常表现为产品外观要求、尺寸要求、功能要求等；产品结构搭建是指确定完成产品理念设计后，结合实际生产工艺，制定出满足防水、透气、耐寒、防晒、防风等功能性要求的产品的解决方案，该步骤通常由品牌商与公司共同探讨后确定。公司自设立以来一直从事户外用品的研发和生产，已经拥有了成熟的产品结构搭建技术，与品牌方共同完成产品创意到产品成型的转化。 公司拥有专业的生产经营管理团队，具备较丰富的行业生产经验，同时与供应链上游原材料供应商保持着稳定可持续的合作关系，能对客户需求做出快速的反应和调整，实现生产效益和生产规模优化。 拟收购阿珂姆50.5%股权，赋能帐篷品类发展 2023年5月公司与阿珂姆股东达成股权收购初步意向，对应预估值预计不超过3.6亿人民币。阿珂姆深耕行业多年，在户外用品制造领域积累了丰富经验及客户资源，与公司业务相似、位置相近，且其控股股东、执董兼总经理承诺3年内留任，双方具备较优整合基础。 若本次收购顺利完成，或将有助于公司掌握充气帐篷的人才、技术、市场等资源，丰富公司帐篷品类，扩充产能，进一步提升公司市场份额及竞争力。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司深耕户外用品细分领域，行业景气度延续背景下，其具备优质稳定国际大客户资源，未来募投产能释放有望带动业绩增长；若完成本次股权收购，规模及综合竞争力或进一步提升。我们预计公司23-25年EPS分别为3.9、4.4、5.1元/股，PE分别为11、10、9x。 风险提示：客户集中度较高；原材料价格波动；募投项目进度不及预期；贸易政策变化；汇率波动；行业竞争加剧等风险。

扬州金泉(603307) 拟收购阿珂姆50.5%股权，对应预估值预计不超过3.6亿人民币 公司拟以现金方式收购江苏省阿珂姆野营用品有限公司50.5%的股权，与其股东万从荣先生（持股99.97%）、时翠红女士（持股0.03%）签订框架协议，达成初步意向。 阿珂姆22年收入5.49亿，净利7560万；截至年末其总资产3.95亿，净资产1.78亿；双方初步确定转让基准日为2022年12月31日，阿珂姆100%股权在该日预估值不超过其22年扣非净利的9.5倍，若以净利润估算约为7.18亿，50.5%股权对应预估值约不超过3.63亿人民币。 标的公司深耕户外用品制造多年，赋能帐篷品类发展 阿珂姆始建于2000年，位于扬州市邗江区甘泉街道办工业园，占地200多亩，现有员工1000多人，拥有帐篷、服装、背包和睡袋四个分厂，是国内专业的户外用品制造商，产品主要出口欧美约二十多个国家和地区；与所罗门、土拨鼠、探路者、波司登等知名品牌建有良好合作关系。 标的公司深耕行业多年，在户外用品制造领域积累了丰富经验及客户资源，与公司业务相似、位置相近，且其控股股东、执董兼总经理承诺3年内留任，双方具备较优整合基础。 若本次收购顺利完成，或将有助于公司掌握充气帐篷的人才、技术、市场等资源，丰富公司帐篷品类，扩充产能，进一步提升公司市场份额及竞争力。 客户优质粘性高，产品结构搭建优势突出 公司合作客户多为全球知名户外用品企业，多年来已形成稳定合作关系，且合作粘性较高，未来公司围绕“老客户新项目，新客户新项目”，积极拓展营销渠道，深挖现有客户的需求，深度合作；继续开发新客户，开启新的合作机会。 同时，公司注重产品设计，具备成熟的产品结构搭建技术，与品牌方共同完成产品创意到产品成型的转化，未来将进一步增强ODM能力，优化研发团队架构，针对客户DNA和市场需求，拓展创新，积极开发新产品，增加客户的依赖性。 维持盈利预测，维持“买入”评级 公司深耕户外用品细分领域，行业景气度延续背景下，其具备优质稳定国际大客户资源，未来募投产能释放有望带动业绩增长；若完成本次股权收购，规模及综合竞争力或进一步提升。我们预计公司23-25年EPS分别为3.9、4.4、5.1元/股，PE分别为14、12、11x 风险提示：客户集中度较高；原材料价格波动；募投项目进度不及预期；贸易政策变化；汇率波动；行业竞争加剧；股权收购仍具不确定性等风险。

扬州金泉(603307) 投资要点 业绩摘要：公司发布2022年业绩。全年公司实现营收11.3亿元，同比增长45.4%。实现归母净利润2.4亿元，同比增长136.9%。单季度来看，2022Q4公司实现营收2.7亿元，同比增长22.4%；实现归母净利润0.3亿元，同比增长0.6%。 盈利能力提升，费控优化。公司毛利率为27.4%，同比增长6.2pp，主要受益于高毛利率产品占比提升带动。分品类来看，2022年帐篷/睡袋/服装/背包毛利率分别为28.2%/31%/20.4%/14.7%，分别同比+3.1pp/+6.9pp/+2.9pp/-0.9pp，主营帐篷、睡袋及服装类产品盈利能力均有所提升。分地区来看，国内/国外毛利率分别为19.2%/27.4%，分别同比-2.2pp/+6.4pp。费用率方面，2022年总费率为3%，同比下降3.7pp，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为0.7%/2.9%/2.6%/-3.2%，分别同比+0.1pp/-0.01pp/+0.1pp/-3.9pp，财务费用率下降主要系汇兑净收益增加所致。综合来看公司净利率为21.2%，同比增加8.2pp。 帐篷增长亮眼，背包服装量价齐升。分产品来看，2022年帐篷/睡袋/服装/背包分别实现营收5.9亿元/2.8亿元/1.8亿元/0.5亿元，分别同比增长89.8%/9%/15.4%/44.3%；营收占比分别为52.2%/24.8%/16.2%/4.2%。按量价分拆来看，帐篷销量96.9万件，均价605.8元/件，分别同比+9%/+42.7%；睡袋销量155.1万件，均价179.9元/件，分别同比+9%/-5.6%；服装销量61.8万件，均价294.5元/件，分别同比+11.9%/+3.1%；背包销量61.9万件，均价77.5元/件，分别同比+42.6%/+1.9%。 海外客户订单旺盛驱动外销表现亮眼。分地区来看，22年公司境内/境外分别实现营收0.2亿元/11.1亿元，分别同比增长48.4%/45.5%，营收占比分别为1.4%/98.6%。外销表现亮眼主要受益于公司海外客户订单旺盛，其中公司前五大客户贡献销售额8.2亿元，同比增长42.1%，占总营收比重达73.6%，其余海外客户贡献营收2.9亿元，同比增长61.1%。 户外装备龙头，产能扩张驱动增长。公司深耕户外行业20余年，凭借在产能、研发方面优势实现与国外优质客户深度绑定，客户粘性高，订单稳定性强。展望来看，在户外行业高景气度带动下，下游需求高增无虞，同时考虑到公司募投项目达产有望带来帐篷/睡袋产能分别较21年增长81.6%/21.9%，随着产能逐步释放，有望驱动业绩高增长。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为3.84元、4.56元、5.23元，对应PE分别为13倍、11倍、9倍。考虑到公司作为户外装备制造龙头，优质客户资源充沛，未来随着募投产能逐步释放有望带动业绩快速增长，参考可比公司估值，首次覆盖给予公司“持有”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险，汇率波动的风险，产能扩张不及预期的风险，行业竞争加剧的风险。

扬州金泉(603307) 22年营收11.3亿同增45.4%，归母净利2.39亿同增136.9%。 2022年公司营收11.3亿同增45.4%，主要系户外行业景气度持续提升,导致露营装备类产品需求增加；其中22Q1-Q4营收及增速分别为2.8亿元、2.9亿元、2.9亿元（同比+52.6%，下同）、2.7亿元（+22.4%）。 分产品看，2022年公司帐篷收入5.9亿元（占总52.2%），同增89.8%，其中销量96.9万件，同增33.1%，均价605.8元/件，同增42.7%；睡袋收入2.8亿元（占总24.8%），同增9.0%，其中销量155.1万件，同减5.6%，均价179.9元/件，同增15.7%；服装收入1.8亿（占总16.2%），同增15.4%，其中销量61.8万件，同增11.9%，均价294.5元/件，同增3.1%；背包收入0.5亿（占总4.2%），同增44.3%，其中销量61.9万件，同增42.6%，均价77.5元/件，同增1.9%；附件及其他收入0.3亿（占总2.5%），同增70.5%。 分地区看，2022年公司境内地区营收0.2亿元（占总1.4%），同增48.4%；境外地区营收11.1亿元（占总98.6%），同增45.5%。 公司归母净利2.4亿，同增136.9%，主要系国内外户外用品市场需求增长；其中22Q1-4归母净利分别为0.52亿元、0.68亿元、0.90亿元（+202.4%）、0.29亿元（+0.62%）。 毛利率27.4%同增6.2pct，归母净利润率21.2%同增8.2pct。 分产品看，2022年帐篷毛利率28.2%，同增4.7pct；睡袋毛利率31.0%，同比增加9.4pct；服装毛利率20.4%，同增5.3pct；背包毛利率14.7%，同增0.9pct；附件及其他毛利率35.6%，同比增长2.9pct。 分地区看，2022年境内毛利率19.2%，同减2.2pct；境外毛利率27.4%，同增6.4pct。 拥有优质稳定客户资源，产品结构搭建与供应链管理能力突出 公司与知名客户形成稳定合作关系，拥有优质客户资源优势；拥有成熟产品结构搭建技术，与品牌方共同完成产品创意到产品成型的转化；能够对客户需求做出快速反应和调整，实现生产效益和生产规模优化。 展望2023年：1）围绕“老客户新项目，新客户新项目”，积极拓展营销渠道，深挖现有客户的需求，深度合作；继续开发新客户，开启新的合作机会。2）注重产品开发，基于OEM进一步增强ODM的能力，针对客户DNA和市场需求，积极开发新产品，增强客户粘性。3）工厂管理信息化和生产自动化升级降本增效。提升产品质量，打造户外制造智能工厂。4）重视可持续发展，致力于环境保护，拟在公司新项目上建立循环可再生理念，加大环保设施的投入。 调整盈利预测，维持买入评级 公司深耕户外用品细分领域，全球户外用品行业稳定增长；近期消费逐步复苏叠加上半年露营消费旺季，行业景气度有望进一步提升，公司绑定国际大客户，随着募投项目产能释放，我们预计2023-2025收入分别为13.0/14.9/16.9亿（23-24原值分别为12.6/14.4亿），归母净利分别为2.6/3.0/3.4亿（23-24原值分别为2.6/3.1亿），EPS分别为3.93/4.41/5.08元/股(23-24原值分别为3.82/4.58元人民币/股)，PE分别为13.3/11.7/10.2X。 风险提示：客户集中度较高；原材料价格波动；募投项目进度不及预期；贸易政策变化；汇率波动；行业竞争加剧等风险

扬州金泉(603307) 投资要点 公司概况：全球领先的户外用品制造商。公司深耕户外装备制造二十余年，为国内最大户外装备制造商之一，在国内、越南共拥有四个生产基地，于23年2月16日A股上市。公司以帐篷、睡袋起家，21年帐篷/睡袋/户外服装/背包营收占比40%/33%/20%/4%，出口占比98%、主要市场为北美和欧洲，客户以全球知名户外品牌为主，包括Coleman、TheNorthFace等，前6大客户贡献公司80%收入、Coleman为第一大客户。 户外用品行业：景气度较高，中国为全球主要生产基地。22年全球户外用品市场规模230.4亿美元，预计23-27年CAGR为6.26%，欧美为主要市场（占比近40%），中国起步较晚，渗透率及人均消费增长潜力较大。受益于精致露营出现以及近年疫情催化，露营热度提升，19-21年北美露营装备市场规模CAGR15%，其中帐篷露营为主要露营方式，21年全球露营帐篷规模26.5亿美元。从行业格局看，欧美品牌历史悠久、品牌力较强，中国为全球户外用品主要生产基地、参与者众多、部分头部生产企业绑定品牌商共同发展。 经营分析：21年以来业绩高增、领跑同业。21年以来全球露营热潮带动帐篷、睡袋需求快速增长，拉动公司业绩高增，同时受益于高毛利产品占比提升以及期间费用率改善，盈利能力逐年提升。对比户外制造相关公司，扬州金泉收入体量与同业接近，22年营收增速最高、受益于海外露营热潮最为明显。与业务模式、出口产品最为相似的牧高笛外销业务对比，两者定位及出口市场不同，扬州金泉主要出口美国、客户以中高端为主，牧高笛主要出口欧洲、客户多定位大众。 公司亮点：赛道高景气、客户资源优、产能大幅增长。1）赛道优：露营行业赛道优质，疫情短期催化消除后美国参与露营人数仍较为稳定、并未出现明显回落，高景气有望延续，预计23-27年全球露营行业CAGR为9%。公司作为露营装备代工龙头，占我国帐篷/睡袋出口比重不断提升，有望深度分享露营赛道景气红利。2）客户优：绑定优质客户资源，与国际知名户外用品品牌商已建立长期稳定合作关系、其中最大客户Coleman为美国销量第一品牌，第二、三大客户REI和TheNorthFace分别为美国户外知名度第五/美国&英国知名度第一，近年公司ODM模式占比提升显示客户认可度提高。3）产能增：通过IPO项目对产线进行技改、促自有产能大幅提升，满产后帐篷/睡袋产能较21年有望分别增长82%/22%。 盈利预测与投资评级：全球露营等户外运动高景气度有望持续，公司作为户外露营装备制造龙头，客户资源优质、募投项目产能扩张打开成长空间，有望深度绑定头部大客户实现共同成长。预计公司2022-2024年归母净利润为2.4/2.6/3.1亿元，分别同比增长140%/+9%/+17%，对应PE为17/16/13倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：大客户流失风险、消费者户外运动热情消退、募投项目进度不及预期、人民币汇率波动等。

扬州金泉(603307) 1.国内领先的户外用品制造商 公司作为全国领先的户外用品制造商，深耕帐篷和睡袋的制造近25年，具备丰富的制造经验。公司成立于1998年，以帐篷和睡袋的生产起家，之后逐步向户外背包和服饰等品类拓展。现在主要以ODM/OEM的模式为全球客户提供高品质的户外用品，客户旗下的品牌包括Coleman（科勒曼）、The North Face（北面）、Fjallraven（瑞典北极狐）、Salewa（沙乐华）、Bergans（博根斯）等。4个生产基地保证交付能力。目前在中国和越南共建立4个生产基地，拥有帐篷、睡袋、背包、羽绒服、户外夹克等品类的生产线。 2.股权结构稳定且高度集中，实际控股人持股41.23% 公司股权结构稳定，实际控股人持股41.23%。公司的实际控股人为林明稳，持有公司41.23%的股份，第二大股东李宏庆持股33.40%，林明稳的配偶与李宏庆的兄弟为父女关系。公司对金泉（越南）和金泉（香港）是100%控股，并通过金泉（香港）间接控制PEAK OUTDOOR，对江苏飞耐时户外用品有限公司持股50%，江苏飞耐时为公司与Fenix Outdoor AB共同成立，并获得了Fenix Outdoor AB所拥有部分国际品牌在中国境内的独家经营权。 3.管理团队经验丰富，技术人员平均任职时间超过20年 公司管理团队行业背景深厚，技术人员伴随公司成长。董事长林明稳先生历任金泉有限经理、总经理、董事长，同时也担任多家公司的高管，管理经验丰富。总经理李宏庆历任金泉有限的生产经理、董事和总经理，具备多家公司的管理经验。三名技术人员在公司的平均任职时间均超过20年，与公司共同成长。

扬州金泉(603307) 扬州金泉是中国知名的户外装备制造商，主要以OEM和ODM生产方式经营多个国际著名户外品牌。公司主要从事户外用品的研发、设计、生产和销售，主要产品为帐篷、睡袋、户外服装、背包等户外用品。公司产品90%以上出口至欧洲、北美等地，与国际知名户外用品企业建立长期稳定的合作关系，积累优质的全球客户资源。 户外市场东风直上，营收规模稳步提升。20229M公司营收8.61亿,同增54.44%。分品类看，帐篷收入占比稳步提升。2022H1帐篷销售额为3.07亿元，同增110.3%，2018-2022H1占比由29.1%逐步增长至53.5%；睡袋销售额为1.65亿元，同增21.3%；服装销售额为0.68亿元，同增7.9%；背包销售额为0.16亿元，同增16%。 分业务看，附加值及毛利率更高的ODM收入占比呈上升态势。2022H1ODM收入为2.47亿元，同增60.69%，2018-2022H1占比由38.4%增长至43.3%。2022H1OEM收入为3.24亿元，同增52.26%。 分地区看，北美地区收入占比逐年提升。2022H1公司收入占比98%以上来自北美、欧洲等地区，其中北美地区占比56.74%，欧洲地区占比22.52%。2022H1北美地区销售额3.24亿元，同增69.8%，2018-2022H1占比由43.24%增长至56.74%。 主要客户集中度高且逐年提升。22H1前六大客户占比82%，较18年增长6.8pct，其中前六大客户分别占比36.5%/18.8%/12.7%/5.5%/4.8%/3.7%。20229M公司归母净利润2.10亿元，同增192.1%，毛利率、归母净利率稳步提升。229M公司毛利率为24.4%，较21年全年+11.4pct；归母净利率为27.1%，较21年全年+5.9pct。 全球户外用品行业稳定增长，国内市场高速成长。全球户外运动用品电商市场2024年预期达1098亿美元，欧美市场占据重要地位。中国户外运动用品市场近年来高速发展，2011年-2019年国内户外用品零售CAGR为11.12%。目前国内户外运动用品行业低端品牌逐步退出市场，资源向头部品牌集中，市场集中度稳中有升。 优质供应管理能力满足客户多品类快速生产需求。客户会根据消费者偏好不断丰富产品线，创新产品，公司具备丰富的行业经验以及良好的供应管理能力以满足客户多品类产品快速生产的需求。同时公司与供应链上游原材料供应商保持着稳定可持续的合作关系，针对客户需求做出快速的反应和调整，实现生产效益和生产规模的优化。 首次覆盖，给予“买入”评级。公司深耕户外用品细分领域，全球户外用品行业稳定增长；绑定优质国际大客户，伴随募投项目产能释放，我们预计2022-2024收入分别为10.94亿、12.56亿、14.45亿元人民币，归母净利分别为2.41亿、2.56亿、3.07亿元人民币，EPS分别为3.60、3.82、4.58元人民币/股。 风险提示：客户集中度较高；原材料价格波动；募投项目进度不及预期；贸易政策变化；汇率波动；行业竞争加剧；股价短期波动等风险。