百合花(603823) 投资摘要 中国有机颜料龙头，下游覆盖各应用领域。百合花公司成立于1989年，主要生产各种高性能有机颜料和颜料中间体，2016年在上交所上市。公司目前是国内少数具备生产全色谱颜料能力的生产企业，产品覆盖有机颜料和珠光颜料，主要应用在油墨、涂料、塑料以及皮革、化妆品、液晶电子等特种领域。2025年上半年公司实现营业收入11.25亿元，同比-7.83%，归母净利润1.00亿元，同比-0.67%。 化工行业反内卷，助力公司盈利能力提升。2025年以来，“反内卷”政策密集出台，为化工行业淘汰落后产能提供政策助力，我们认为公司作为国内颜料龙头，将充分受益于本轮“反内卷”。同时公司通过产业链向上游延伸，布局中间体业务、金属钠业务，以及重点发展高性能颜料，逐步提振盈利能力。 布局光刻胶颜料业务，开拓第二增长曲线。光刻胶按照应用领域则可划分为PCB光刻胶、LCD光刻胶以及半导体光刻胶。其中，半导体光刻胶技术壁垒最高，LCD光刻胶次之，PCB光刻胶技术壁垒最低。2024年全球显示面板光刻胶市场近130亿元人民币。全球彩色光刻胶市场75%以上的份额由日韩企业占据，而中国的国产化率仅为15%左右。全球LCD面板产能中国占比约75%。液晶面板用光刻胶颜料毛利率高于常规高性能有机颜料。2025年上半年，公司应用于液晶面板的光刻胶高性能颜料取得技术突破，实现吨级销售。2025年4月，公司公告，计划投资10亿元，建设高性能有机颜料及配套材料产业化项目，预计新建项目达产后年产值约17亿元。 投资建议 首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.07/2.75/4.27亿元，同比分别+17.64%/+32.96%/+55.04%。2025年9月26日收盘价对应PE分别为29.13x/21.91x/14.13x。 风险提示 行业市场竞争的风险，下游行业周期性波动的风险，原材料价格波动的风险，新业务运作的缺乏经验风险。

百合花(603823) 公司有机颜料产品品类和色系齐全。百合花成立于1995年，主要产品为高性能杂环类颜料、高性能偶氮颜料、传统偶氮颜料、有机颜料中间体以及珠光颜料等。公司高性能有机颜料包括喹吖啶酮类、吡咯并吡咯二酮类（DPP）、异吲哚啉类、二恶嗪类、金属络合类、酞菁类、苯并咪唑酮类、色酚类及其他类，传统偶氮颜料包括色淀红类、双偶氮黄类、汉沙黄类、单偶氮橙类、双偶氮橙类、色酚类。有机颜料下游应用领域主要为油墨（40%）、涂料（28%）、塑料（27%）等行业。公司是国内少数具备生产全色谱颜料能力的生产企业，目前共有50多条颜料生产线，生产200多个规格颜料，广泛覆盖各类应用领域，可以满足日益扩大的下游领域对有机颜料的差异化需求。2024年全球有机颜料消费量约为40万吨，公司拥有4万多吨有机颜料的产能，约占全球10%的份额。 横向一体化，公司高性能有机颜料产品占比有望进一步提升。高性能、环保型有机颜料主要应用于高端油墨、汽车漆和儿童玩具塑料等领域，目前我国对于进口产品依赖程度高。公司自主研制生产多种高性能、环保型有机颜料，在汽车涂料、食品包装、儿童玩具、特种定制印刷油墨等应用领域均取得了突破和发展；应用于电子化学品的高性能颜料取得技术突破，已通过下游客户验证。 纵向一体化，公司具备较为完整的产品链自我配套体系。公司利用基础化工原料和中间体通过化学合成生产有机颜料生产过程中所需的部分关键中间体，如4-氯-2，5-二甲氧基苯胺（4625）、色酚系列、DB-70、DMSS、对氯苯腈等中间体的自产能力可满足公司生产所需的大部分用量需求，参股内蒙新材、控股源晟制钠，为公司乙萘酚、金属钠等原材料供应提供保障。根据公司对外投资公告，拟投资10亿元建设高性能有机颜料及配套材料产业化项目，预计新建项目达产后年产值约17亿元。 “化工材料+新能源材料”双主业。公司设立新能源材料研究所，组建了新能源业务核心团队，团队核心成员具有丰富的技术积累和产业经验。公司核心业务颜料制造与新能源材料同属于化工行业，所应用的生产工艺存在较强的共通性。在多年工艺技术积累的基础上，通过持续的技术开发和工艺创新，公司已经掌握了碳酸锂、普鲁士蓝（白）等新能源材料的核心技术。 风险提示。油墨、涂料及塑料等下游行业周期、市场竞争、原材料价格波动等。

百合花(603823) 公司主要从事有机颜料及中间体的生产、研发及销售。1）公司有机颜料产品品类和色系齐全。按品种划分，公司高性能有机颜料包括喹吖啶酮类、吡咯并吡咯二酮类（DPP）、异吲哚啉类、二恶嗪类、金属络合类、酞菁类、苯并咪唑酮类、色酚类及其他类。传统偶氮颜料包括色淀红类、双偶氮黄类、汉沙黄类、单偶氮橙类、双偶氮橙类、色酚类。2）公司涉及金属钠的生产及销售。金属钠的下游需求稳定，主要为靛蓝染料（66.70%）、医药中间体（28.89%）、农药、高性能颜料及其他（4.50%）。3）2023年公司实现营业总收入22.84亿元，同比下降7.46%；利润总额1.20亿元，同比下降43.96%。 公司颜料产品是最主要的收入来源。1）2023年公司颜料营业收入为20.63亿元，同比下降9.38%。2023年全球有机颜料消费量约为40万吨，公司拥有4万多吨有机颜料的产能，约占全球10%的份额。2）2023年公司中间体营业收入为0.97亿元，同比下降27.64%。公司利用基础化工原料和中间体通过化学合成生产有机颜料生产过程中所需的部分关键中间体，如4-氯-2，5-二甲氧基苯胺（4625）、色酚系列、DB-70、DMSS等中间体的自产能力可满足公司生产所需的大部分用量需求，公司目前具备较为完整的产品链自我配套体系。3）金属钠及副产物1.07亿元，同比增长105.95%。2023年国内金属钠产能装置约17.85万吨。全球金属钠表观需求量约12.65万吨，内蒙古源晟拥有2万吨/年金属钠产能。 公司新建产能逐步投产，稳步推进在建工程项目。1）2023年，公司拟新建年产5000吨高性能有机颜料及配套中间体项目，项目建设周期为2年，预计到2024年年底，公司有机颜料总产能将达到46300吨。2）2023年湖北彩丽新材料有限公司“年产8900吨氨氧化项目”，进行了投料试生产，并且生产出合格产品。氨氧化项目的投产，提升了公司产业链的延伸优势，为公司高性能有机颜料的生产提供了的原料保障。 颜料供应商辉柏赫申请破产，行业景气度有望改善。2024年4月22日，全球领先颜料供应商辉柏赫向德国布伦瑞克（Braunschweig）的主管破产法院提交了对其资产启动常规破产程序的申请。2022年1月，辉柏赫与SKCapital Partners以8.05亿瑞士法郎的价值，共同宣布完成对科莱恩全球颜料业务的收购。辉柏赫生产的颜料和颜料制备物应用广泛，涵盖了从内外墙涂料，到汽车涂料、卷材涂料等多个领域，同时还广泛应用于塑料着色、防腐、医药和种子着色等方面。科莱恩是球领先的特种化学品公司之一，颜料及添加剂业务部门发展和生产用于涂料及亮漆、塑料和特殊应用的颜料。辉柏赫申请破产后，颜料行业景气度有望改善，公司颜料产品业绩有望提升。 风险提示：宏观经济环境变化的风险；下游市场需求不及预期的风险；在建产能投产进度不及预期的风险。