云涌科技(688060) 行业高景气，维持“买入”评级 考虑到2022年受宏观环境扰动公司部分项目推进放缓，我们下调原有盈利预测并新增2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为0.80、1.12、1.57亿元（2023-2024年原值为1.54、2.10亿元），EPS为1.33、1.86、2.61元/股（2023-2024年原值为2.57、3.50元/股），当前股价对应PE为42.1、30.0、21.4倍，公司是国内电力信息安全领军企业，长期受益新型电力系统建设机遇，同时行业信创有望打开公司成长空间，维持“买入”评级。 事件：公司发布2022年报和2023年一季报 2022年公司实现营业收入2.66亿元，同比下降14.02%；实现归母净利润0.17亿元，同比下降68.08%。2023年一季度公司实现营业收入0.45亿元，同比增长15.37%；实现归母净利润0.04亿元，同比下降30.70%。 2022业绩短期承压，2023年复苏可期 公司2022年业绩短期承压主要系（1）公司部分项目推进放缓，关键业务环节延期，导致主营业务收入下降；（2）公司面向新型电力系统、新一代调度系统、配网自动化、行业信创等机会，持续加大研发、销售、生产环节投入力度，人工成本及人员费用持续增长，人员总数同比增加32.73%，研发费用同比增长20.48%； （3）公司为应对高峰产能及产品质量需求进行产能扩充，增加智能化生产设备等长期资产的投入，折旧费用同比增长67.17%。我们看好公司前期加大人员及产能投入力度，伴随项目推进节奏加速，2023年业绩复苏可期。 持续加大核心技术研发及产品化落地，业绩放量值得期待 公司持续加码研发，一方面积极配合客户完成电力调度安全及配网自动化场景新项目的研发、测试工作，形成包括移动运维网关、一键停控系统、可信管理平台及可信根等产品及方案；一方面与国产CPU厂商深度合作，完成信创标准计算机产品的设计、开发、测试工作。相关产品2023年业绩放量值得期待。 风险提示：电网投资不及预期；信创落地不及预期；公司研发不及预期风险。

云涌科技(688060) 事件概述：2023年4月20日公司发布2022年年报，2022年公司实现营收2.66亿元，同比下降14.02%；归母净利润1675.70万元，同比下降68.08%。 立足安全领域，传统业务具有新的成长动力。由于2022年电力行业部分项目测试、部署放缓等原因，公司订单签订、产品生产、项目交付、验收回款等业务环节存在延期，导致2022年工业安全通信网关设备收入同比减少27.53%。但公司不断打开新的成长空间，一是工业安全态势感知设备收益于公司在通信等行业方向的业务拓展，2022年线管收入同比增长68.40%，二是公司重点投入了面向新型电力系统的新一代调度系统、新能源、配网自动化、行业信创等业务方向，完成包括移动运维网关、一键停控系统、可信管理平台可信根、信创标准计算机等产品的研发测试工作，为未来的长期发展奠定了重要的基础。智能档案柜及控制类产品业务表现较为稳定，实现营业收入3,681.80万元，同比减少2.20%。与此同时，信息安全加密产品毛利率变化较大（2022年同比增加约31.3个百分点）主要由于产品组成发生变化，新增毛利率水平较高的密码算法芯片业务。 短期投入为长期发展奠定基础，紧抓信创等方向打开长期发展空间。公司面向新型电力系统、新一代调度系统、行业信创等机会，持续加大投入力度，2022年末人员总数较期初增加32.73%，研发费用同比增长20.48%，同时为应对高峰产能及产品质量需求，进行产能扩充，增加智能化生产设备等长期资产的投入，折旧费用同比增长67.17%。公司不仅形成包括移动运维网关、一键停控系统、可信管理平台及可信根等产品及方案，而且与国产CPU厂商深度合作，完成信创标准计算机产品的设计、开发、测试工作。同时，根据2022年年报披露，公司结合项目需要，加大包括芯片在内的原材料备货力度，报告期末存货较期初增加104.28%，其中用于信创业务的国产处理器芯片备货超过2500万元，积极备货从一定程度上说明了公司对未来业务的规划发展。 硬件设计、整机等领域公司与飞腾、龙芯、全志科技、兆易创新、紫光同创行业龙头建立紧密合作，完成基于龙芯、飞腾等国产处理器的自主可控平台搭建，部分产品已进入小批量供货试点阶段。公司目前已完成所有电力专用设备及重要安全技术的国产化平台迁移工作，配合客户完成了全线产品的设计和检测，并进入批量供货阶段，同时继电保护等全面信创要求也给公司带来新机遇。 投资建议：公司是电力IT领域领军企业，在电力IT、电力安全等领域具有较深积累。公司大力拓展信创等业务，并与行业龙头形成良好合作生态，未来有望成为新的重要成长动力。预计2023-2025年归母净利润为0.75/1.35/1.89亿元，对应PE为46X、25X、18X，维持“推荐”评级。 风险提示：国产化政策落地不及预期；电力IT推进进度不及预期。

云涌科技(688060) 电力 IT 龙头立足大安全发力信创，业绩稳步提升。 公司 2004 年成立，经过近 20 年的发展，在嵌入式设计、密码技术、零信任安全，可信计算方面行业地位领先，为能源电力、交通物流等行业提供产品及服务。业绩稳步提升， 2014-2021 年收入复合增速达到近 25%。 安全+国产化大趋势下，电力信创具有重要发展潜力。 1）“十四五”电网投资保持高景气，电力信创有望成为行业信创主力军。 2022 年国网年度电网投资计划首次突破 5000 亿元，南网“十四五”期间投资预计较“十三五”期间增加33%。 2）两大电网集团聚焦信创发展，战略层面提出相关政策规划，具体布局层面国家电网 D5000 主调系统、南方电网 OS2 系统成为电网国产替代的标杆和先锋。 3）电力信创空间测算：到 2027 年核心环节空间超百亿。 立足大安全发力国产替代，云涌科技有望成为电力信创“先锋”。 1）电力网安领军企业，聚焦大安全发力网关、态势感知等重点领域。 网关业务方面，在电网的电力二次系统的安全防护的调度领域， 16-19 年份额约 50%。 2017-2021年公司工业安全通信网关业务收入复合增速达到 37%。态势感知业务方面， 18-19 年公司内网监测产品在国网市场份额达到约 85%。同时，公司立足传统发力创新，移动运维网关、一键停控、可信计算相关创新产品均已经在 2022 年完成小批量供货， 2023 年有望成为新的成长动力。 2）电力信创多点发力，硬件、整机等领域具备重要潜力。第一，受益于信创大趋势， 硬件设计、整机等领域与飞腾、龙芯、全志科技、兆易创新、紫光同创行业龙头建立紧密合作，完成基于龙芯、飞腾等国产处理器的自主可控平台搭建，部分产品已进入小批量供货试点阶段。公司目前已完成所有电力专用设备及重要安全技术的国产化平台迁移工作，配合客户完成了全线产品的设计和检测，并进入批量供货阶段，同时继电保护等全面信创要求也给公司带来新机遇。 第二，多角度发力信创， 国密算法领域，公司推出了支持国密算法的 C1004 和全国产信创密码卡 C0009，并与清华大学合资成立北京草木芯科技有限公司；业务软件及安全技术领域，公司智慧库房数字一体化等平台已经实现国产主流信创环境适配，同时投入大量研发资源布局零信任以及全国产化商用密码卡等安全产品。 投资建议： 公司是电力 IT 领域领军企业，在电力 IT、电力安全等领域具有较深积累。公司大力拓展信创等业务，并与行业龙头形成良好合作生态，未来有望成为新的重要成长动力。预计 2022-2024 年归母净利润为 0.60/1.23/1.75 亿元，对应 PE 为 62X、 31X、 21X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 国产化政策落地不及预期；电力 IT 推进进度不及预期；原材料价格波动风险；在研项目推进进度不及预期

云涌科技(688060) 行业持续景气，维持“买入”评级 公司是国内电力信息安全领军企业，有望长期受益新型电力系统建设机遇，我们维持原有盈利预测，预计2022-2024年归母净利润为1.10、1.54、2.10亿元，EPS为1.83、2.57、3.50元/股，当前股价对应PE为25.9、18.5、13.5倍，维持“买入”评级。 事件：公司发布2022年半年报，疫情扰动短期业绩 公司发布2022年中报，公司实现营业收入8475.57万元，同比下降17.81%；实现归母净利润859.73万元，同比下降47.98%。公司业绩短期波动主要系：（1）受疫情等因素影响，部分项目的产品现场交付及实施延期，市场推广受阻，营业收入同比下降；（2）公司持续加大研发项目及人员投入力度，研发费用同比增长35.24%，研发人员同比增加21.78%；（3）公司实施股权激励事项产生股份支付费用546.55万元。 电网投资高景气，电力信息化长坡厚雪 “十四五”期间，国家电网、南方电网加大智能电网领域投入，全国电网投资额预计3万亿元。国家电网计划投入3500亿美元，用于突破构建新型电力系统的关键核心技术，支持电网智能化、信息化全面开展，计划2025年基本建成智慧电网。南方电网规划投资约6700亿元，加快数字电网和现代化电网建设进程，重点加强智能化、数字化、配电等领域的建设，计划2025年全面建成数字电网。 公司持续加码研发，业绩放量值得期待 公司持续推进国产化平台、边缘计算、物联网、信息安全等核心技术研发进展，结合客户场景需求和行业技术发展方向，加速产品升级迭代和新项目开发，开展前瞻性技术研发并快速实现产品化，不断满足新行业新场景业务开拓中出现的新需求。伴随疫情影响缓解，公司在手项目有望加速落地，乘智能电网建设东风业绩持续放量。 风险提示：疫情反复风险；智能电网投资不及预期；公司研发不及预期。财务摘要和估值指标

云涌科技(688060) 行业持续景气，维持“买入”评级 公司是国内电力信息安全领军企业，由于疫情反复影响公司项目交付验收，我们下调原有盈利预测并新增2024年盈利预测，预计2022-2024年归母净利润为1.10、1.54、2.10亿元（2022-2023年原值为1.40、2.15亿元），EPS为1.83、2.57、3.50元/股（2022-2023年原值为2.33、3.59元/股），当前股价对应PE为25.9、18.5、13.5倍，维持“买入”评级。 事件：公司发布2021年报，4季度营收快速增长 公司发布2021年报，公司2021年实现营业收入3.09亿元，同比增长17.58%；实现归母净利润0.52亿元，同比下降29.23%。公司四季度营收加速增长，实现营业收入1.63亿元，同比增长37.61%，增速为2020年来单季最高水平。公司利润增速低于收入增速主要系（1）芯片等元器件价格上涨导致营业成本增加；（2）实施股权激励事项产生股份支付费用约882万元；（3）公司扩充团队规模，加大研发、销售、生产环节投入，扣除股权激励影响后期间费用同比增加3395万元。 电网投资高景气，电力信息化建设值得期待 “十四五”期间，国家电网、南方电网加大智能电网领域投入，全国电网投资额预计3万亿元。国家电网计划投入3500亿美元，用于突破构建新型电力系统的关键核心技术，支持电网智能化、信息化全面开展，计划2025年基本建成智慧电网。南方电网规划投资约6700亿元，加快数字电网和现代化电网建设进程，重点加强智能化、数字化、配电等领域的建设，计划2025年全面建成数字电网。 公司持续加码研发，有望受益“双碳”高景气 公司在边缘计算、物联网、零信任、可信计算等多个方向加大研发投入力度，2021年公司研发费用总投入5033.76万元，同比增长133.55%；公司研发人员112人，同比增长77.78%。公司一方面运用成熟产品及技术平台持续深挖新场景新项目，一方面不断进行前瞻性技术研发，有望长期受益“双碳”高景气。 风险提示：智能电网投资不及预期；公司研发不及预期。