金科环境(688466) 投资要点 2023年水处理技术解决方案项目放缓，中长期业务收入稳步增长，在手订单同增27%至7.36亿元。2023年公司营收5.73亿元（同比-14.63%，下同），归母净利润0.71亿元（-7.83%），销售毛利率39.14%（+5.03pct），销售净利率12.78%（+1.42pct），经营性现金流净额1.10亿元（+30.19%），截至2023年底在手订单7.36亿元（+27.46%）。1）按业务类型：①水处理技术解决方案：营收3.78亿元（-24.36%），占总收入66.05%，毛利率41.24%（+6.10pct）。②中长期业务：营收1.94亿元（+13.74%），占总收入33.85%，其中污废水资源化产品生产与销售营收1.07亿元（+11.99%），毛利率33.51%（+6.56pct），主要系子公司原平中荷水务收到客户差额水费980万元；运维技术服务营收0.86亿元（+15.98%），毛利率36.53%（+0.12pct），主要系项目结算水量增加所致。2）按服务行业：To B业务收入3.11亿元，占总收入54.36%；To G业务收入2.61亿元，占总收入45.54%。3）按服务领域：污废水资源化收入4.69亿元，高品质饮用水收入1.03亿元。 2024Q1营收同增26%至1.10亿元，归母净利润同增16%至0.09亿元。2024Q1销售毛利率34.79%（+2.19pct），销售净利率9.51%（+0.17pct）。1）按业务类型：①水处理技术解决方案：收入0.51亿元（+9.22%），占总收入45.74%。②中长期业务：营收0.60亿元（+44.58%），占总收入54.26%，主要系下属运营水厂水处理能力提升同时新水厂投运。2）按服务行业：To B业务收入0.35亿元，占总收入31.31%；To G业务收入0.76亿元，占总收入68.69%。2024Q1新增水处理技术解决方案均为To G业务。3）按服务领域：污废水资源化收入0.71亿元，饮用水深度处理收入0.40亿元。 截至2024Q1在手订单同增15.76%至6.88亿元，B端订单增长强劲。1）按业务类型分类：水处理技术解决方案/污废水资源化产品/运维技术服务在手订单2.77/2.30/1.80亿元，分别同比-11.45%/+27.54%/+79.69%；2）按服务行业分类：ToB、ToG业务在手订单分别为3.42亿元（+20.98%）、3.46亿元（+11.03%）；3）按业务领域分类：污废水资源化、高品质饮用水在手订单5.82亿元（+40.25%）、1.05亿元（-41.10%）。 水资源化专家，发布新水岛&深耕再生水蓝海。公司深耕水深度处理及资源化，数字化&产品化应用升级，发布“新水岛”产品，占地仅为传统水厂的1/6，可实现1个月内交付，智慧生产，无人值守，全成本低，适用于工业场景，首个项目落地后有望快速渗透。取水&排污约束叠加降本驱动，PCB、光伏等新兴产业以及高耗水、高污染民生产业再生水需求迫切。公司深入挖掘再生水潜力市场，2023年，锡东工业污水处理项目、宁夏中卫工业园区水循环综合利用项目、唐山市南堡污水处理厂委托运营项目、江苏常州江边五期及污水资源化利用工程等多个资源化标志性项目落地。 盈利预测与投资评级：污废水资源化专家，新水岛产品加速工业再生水市场释放，考虑G端订单放缓及B端订单落地周期等因素，我们将2024-2025年归母净利润从1.54/2.07亿元调降至0.94/1.25亿元，预计2026年归母净利润为1.62亿元，对应17/13/10倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：政策进展不及预期，项目进展不及预期，行业竞争加剧。

金科环境(688466) 投资要点 事件：2023Q1-3公司实现营业收入3.97亿元，同比增长26.75%；归母净利润0.62亿元，同比增长70.79%；扣非归母净利润0.60亿元，同比增长91.98%；加权平均ROE同比提高2.12pct至5.64%。 2023Q3业绩高增697%，利润率提升。2023Q1-3公司收入业绩高增，销售毛利率38.29%，同增3.84pct，销售净利率16.17%，同增3.77pct。公司收入1）按业务类型划分：装备及技术解决方案收入2.50亿元，同增26.67%，占总收入63.10%，毛利率38.24%；中长期业务污废水资源化产品生产与销售和运维技术服务共实现收入1.46亿元，同增26.53%，占总收入36.77%，毛利率38.17%，主要系公司下属运营水厂水处理能力提升，处理水量同比增加。2）按服务行业划分：To B业务实现收入2.13亿元，占总收入53.66%；To G业务实现收入1.83亿元，占总收入46.21%。To B和To G业务保持均衡发展态势。3）按服务领域划分：饮用水深度处理领域收入0.94亿元，占总收入23.69%；污废水资源化领域收入3.02亿元，占总收入76.18%。从单季度来看，2023Q3营收1.43亿元，同增51.55%，归母净利润0.19亿元，同增697.29%，大超预期，销售毛利率35.47%，同增4.89pct，销售净利率12.30%，同增7.36pct。 截至2023Q3在手订单6.93亿元，同比下降3.67%。按业务类型划分，装备及技术解决方案、污废水资源化产品、运维技术服务业务在手订单分别为3.82、2.09、1.02亿元；按服务行业划分，To B业务和ToG业务在手订单分别为3.25、3.69亿元；按业务领域划分，污废水资源化、高品质饮用水在手订单分别为5.24、1.69亿元。 期间费用率下降，现金流大幅改善。2023Q1-3公司期间费用率下降2.98pct至18.95%。2023Q1-3公司经营活动现金流净额0.41亿元，同比增加401.84%，主要系销售回款增加。 水资源化专家，发布新水岛&切入高端制造业再生水蓝海。公司深耕水深度处理及资源化，数字化&产品化应用升级，发布“新水岛”产品，占地节约80%，建造周期1-2月，智慧生产，无人值守，全成本低，期待新水岛推广加速。取水&排污约束叠加降本驱动，PCB、光伏等新兴产业以及高耗水、高污染民生产业再生水需求迫切。以光伏行业50%再生水渗透率测算，25年光伏再生水运营+建造空间为公司22年收入体量的16倍，公司引领光伏再生水发展，首个项目落地后有望快速渗透。 盈利预测与投资评级：污废水资源化专家，数字化产品升级，切入PCB、光伏等高端制造业再生水蓝海，新水岛应用场景丰富，加速工业端市场释放。我们维持2023-2025年归母净利润预测1.13/1.54/2.07亿元，对应21/15/11倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：政策进展不及预期，项目进展不及预期，行业竞争加剧。

金科环境(688466) 投资要点 事件：2023年上半年公司营收2.54亿元，同增16.09%；归母净利润0.44亿元，同增27.50%；加权平均ROE同比提高0.68pct至3.97%。 2023H1营收归母双增，中长期业务收入占比提至36%。2023H1公司营收归母双增，销售毛利率39.87%，同增3.75pct，销售净利率18.40%，同增2.75pct。分业务来看，1）装备及技术解决方案：实现营收1.63亿元，同增10.23%，占总收入64.02%，毛利率41.77%，同增5.94pct，主要系个别项目毛利率较高。2）中长期业务：污废水资源化产品生产与销售和运维技术服务业务共实现营收9099.63万元，同增27.66%，主要系公司下属运营水厂水处理能力提升，处理水量同比增加，中长期业务收入占总收入35.79%，同增3.24pct，毛利率36.18%，同降0.56pct。 ToB和ToG业务均衡发展，污废水资源化营收占比70%。按服务行业划分，2023H1公司ToB业务营收1.20亿元，占比47.12%；ToG业务营收1.34亿元，占比52.70%。按服务领域划分，饮用水深度处理领域营收0.76亿元，占比29.89%，污废水资源化营收1.78亿元，占比69.93%。 截至2023H1在手订单同增19.81%至4.86亿元。按业务类型划分，装备及技术解决方案、污废水资源化产品、运维技术服务业务在手订单分别为2.00、1.82、1.04亿元；按服务行业划分，ToB业务和ToG业务在手订单分别为2.29、2.57亿元；按业务领域划分，污废水资源化、高品质饮用水在手订单分别为3.68、1.18亿元。 运营提效费用率下降，销售回款增加现金流大幅改善。2023H1期间费用率同降2.89pct至18.18%。销售/管理/研发/财务费用率分别下降0.78pct/下降2.90pct/下降0.72pct/上升0.79pct至3.26%、14.05%、3.13%、0.87%。2023H1公司经营性现金流量净额0.84亿元，同增916.21%。 水资源化专家，发布新水岛&切入高端制造业再生水蓝海。公司深耕水深度处理及资源化，数字化&产品化应用升级，发布“新水岛”产品，占地节约80%，建造周期1-2月，智慧生产，无人值守，全成本低。取水&排污约束叠加降本驱动，PCB、光伏等新兴产业以及高耗水、高污染民生产业再生水需求迫切。以光伏行业50%再生水渗透率测算，25年光伏再生水运营+建造空间为公司22年收入体量的16倍，公司合作隆基引领光伏再生水，首个项目落地后有望快速渗透市场。 盈利预测与投资评级：污废水资源化专家，数字化产品升级，切入PCB、光伏等高端制造业再生水蓝海，新水岛应用场景丰富，加速工业端市场释放。我们维持2023-2025年归母净利润预测1.13/1.54/2.07亿元，对应23/17/12倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：政策进展不及预期，项目进展不及预期，行业竞争加剧。

金科环境(688466) 膜装备及技术专家，细分市场市占率领先。公司成立于2004年，是专业从事水深度处理及污废水资源化的国家高新技术企业，依托自主研发的膜通用平台装备技术、膜系统应用技术、膜系统运营技术，为客户提供水处理技术解决方案、运营服务以及资源化产品。至2019年，公司承接的纳滤项目总产水规模市占率36.24%，承接的双膜法（超滤+纳滤/反渗透）用于市政和工业园区污废水深度处理及再生水回用项目总规模市占率26.66%。公司成功实施了国内首座10万吨/日纳滤自来水厂-苏州张家港纳滤深度处理厂项目等多个具有行业示范意义的典型项目，荣获“2022GWI全球水奖-年度最佳市政供水项目”。 行业分析：高品质饮用水需求景气，污废水资源化带动千亿膜工艺投资空间。1）在用水安全、消费升级、政策支持驱动下，高品质饮用水市场需求景气，管道直饮水2016-2021年消费量年复合增长15.4%，近三年呈现加速增长趋势。2）2021年全国城市再生水利用率为25.8%，距发达国家有较大差距，多部门政策出台支持污废水资源化，污废水资源化项目能够在“供水-用水-排水-污废水资源化”全流程中与产业客户深度融合，解决产业客户发展制约，行业需求迁移至B端。3）膜技术具有分离效果好、出水水质稳定、药剂用量小、能耗低等特点，在饮用水深度处理和污废水资源化利用领域广泛应用，预计十四五期间污废水资源化可带来千亿膜工艺投资空间。 投资逻辑：核心技术优势显著，资源化产品化数字化重塑成长。公司第三代产品新水岛能够实现高度集成、无人值守、智慧化运营，颠覆传统的建筑工程模式，有望通过污废水资源化、高品质饮用水等应用场景快速复制，实现规模化销售，带来盈利弹性；同时我们判断这将带动公司从项目型公司转型为产品型公司，客户从G端切换至B端，实现利润率和现金流改善，提升ROE水平。软件端，公司水厂双胞胎管理平台与膜装备产品结合销售+独立销售，有望带来运营项目不断增长，助推数字化发展。 我们预测公司2023-2025年每股收益分别为1.09、1.53、2.05元，根据可比公司估值，给予2023年的21倍市盈率，对应目标价为22.89元，首次给予买入评级。 风险提示 市场竞争加剧风险；项目落地不及预期风险；行业政策风险；应收账款回款风险；假设条件变化影响测算结果

金科环境(688466) 投资要点 事件： 2022 年公司营收 6.71 亿元（+20%），归母净利润 0.77 亿元（+23%），2023Q1 营收 0.88 亿元（-10%），归母净利润 0.07 亿元（+33%）。 2022 年污废水资源化产品收入大增 73%，中长期业务占比提升。 2022年分业务来看， 1）水处理解决方案： 收入 5.00 亿元，同增 13.39%，毛利率 35.14%，同增 5.80pct。 2） 污废水资源化产品生产和销售： 收入0.96 亿元，同增 73.35%，毛利率 26.95%，同降 18.67pct。 2022 年接收总污水量 5170.68 万 m3，同增 49.69%，再生水销售量及达标排放再生水量 5122.50 万 m3，同增 48.33%。 3）运营服务： 收入 0.74 亿元，同增18.52%，毛利率 36.41%，同减 5.88pct。中长期业务（运营服务和污废水资源化产品生产与销售）占总收入比例为 25.41%，同增 4.28pct。 To B 和 To G 业务并重，污废水资源化领域为营收主力。 按服务行业划分， 2022 年 To B 业务收入 3.05 亿元，占比 45.41%，毛利率 38.70%；To G 业务收入 3.66 亿元，占比 54.55%，毛利率 30.29%。 按服务领域划分， 饮用水深度处理、污废水资源化领域收入分别为 1.17、 5.53 亿元。 在手订单持续积累， 2022 年底尚未执行订单同增 33%至 5.77 亿元。 按业务类型划分，水处理技术解决方案/运营服务/污废水资源化产品在手订单 2.97/1.00/1.81 亿元，同增 21.03%/ 28.20%/64.89%。按服务行业划分， To B、 To G 业务在手订单分别为 2.53、 3.24 亿元。按业务领域划分，污废水资源化、高品质饮用水领域在手订单分别为 3.86、 1.92 亿元。 2023Q1 在手订单进一步提升达 5.94 亿元。 加大回款&优化供应商管理， 现金流安全性提升。 2022 年公司经营性现金流净额 0.84 亿元，同增 352.18%，主要系公司加大回款力度&优化供应商管理， 同时收到税费返还 2278.22 万元和政府补助 2019.92 万元。 水资源化专家，数字化&切入光伏再生水蓝海。 公司深耕水深度处理及资源化，数字化&产品化应用升级， 发布“新水岛”产品颠覆传统工程模式，占地节约 80%，建造周期 1-2 月， 智慧生产， 无人值守，全成本低。 取水&排污约束叠加降本驱动， 光伏再生水需求迫切。 再生水回用率 70%，以硅片项目测算再生水方案取水成本节省约 9%。以 50%渗透率测算， 25 年光伏再生水运营+建造空间为公司 22 年收入体量的 16 倍，公司合作隆基引领光伏再生水，首个项目落地后有望快速渗透市场。 盈利预测与投资评级： 污废水资源化专家， 数字化产品升级， 率先切入光伏领域，用水&排污约束及降本增效驱动下，光伏再生水百亿空间释放。我们维持 2023-2024 年归母净利润预测 1.13/1.54 亿元，预计 2025年归母净利润为 2.07 亿元，对应 17/13/9 倍 PE， 维持“买入”评级。 风险提示： 政策进展不及预期，项目进展不及预期，行业竞争加剧。

金科环境(688466) 投资要点 北控战略入股彰显技术影响力，切入光伏领域资源化战略升级。公司深耕膜技术在水深度处理及污废水资源化领域的应用。2016年北控水务战略入股发展提速。2021年合作隆基切入光伏再生水。2022年归母净利润0.81亿元（+31%），2022Q4业绩0.45亿元（+68%）显著改善。 膜技术实力领先，资源化助力双碳发展，数字化&产品化引领业态变革。公司自研膜通用平台技术填补国内空白，降低膜装备成本20%-40%。污废水资源化减污降碳协同，ToB商业化运营三方共赢。数字化技术助推产品化应用升级，2023年3月公司发布智能制水机组新产品“新水岛”，颠覆传统工程模式，占地节约80%，建造周期1-2月，实现智慧生产，无人值守，全成本低。新水岛模式下水回用率70%，排污量降为30%。 我国水资源紧缺&污染严重，取水&排污约束叠加降本驱动，光伏再生水需求迫切。黄河流域水资源超载地区（含甘肃、宁夏、内蒙古等省部分区域）暂停新增取水许可，江浙等水环境敏感区域环境容量管理加强，污水资源化需求迫切受政策有力支持。水为光伏制造过程必要消耗，三重因素驱动再生水应用。①用水约束：硅料硅片产能集中于西部缺水区域。多晶硅产能现集中于疆、川、蒙，未来向内蒙古、宁夏转移，内蒙古包头规划2023年底多晶硅产能占比将达40%。2019年宁夏和内蒙古单晶硅片产能占比达64%。②排污约束：电池片产能集中于江浙水环境敏感区。2021年江浙太阳能电池产量占比55%，环境敏感区域光伏企业需执行更严格的水污染物特别排放限值，单位产品基准排水量收紧17%~25%。③降本增效：高品质再生可实现取水、纯水制备、排污等成本的节约，以硅片项目测算再生水方案较原方案取水成本节省约9%。 光伏再生水百亿空间释放，公司技术&成本优势显著。光伏产业水&排污紧缺区域产能占比约50%，我们预计2025年光伏再生水潜在运营空间达12亿元，2025年潜在建造空间达295亿元，2022-2025年化建造空间98亿元。公司技术实力获海内外认可，膜通用&浓缩液资源化技术降本增效显著，光伏产业降本动机强烈，首个项目落地后有望迅速渗透。 高品质饮用水兴起，纳滤龙头占据规模&先发优势。政策支持&用水安全&消费升级，高品质饮用水兴起，组合纳滤技术前景广阔。公司为纳滤龙头，2021年底高品质饮用水累计产水超180万吨/天；首次在张家港现有管网上实现同城同网直饮水，大管网模式较净水器更具经济性。 盈利预测与投资评级：污废水资源化专家，膜实力领先。率先切入光伏领域，用水&排污约束及降本增效驱动下，光伏再生水百亿空间释放。我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为0.81/1.13/1.54亿元，同增31%/39%/36%，对应25/18/13倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：政策进展不及预期，项目进展不及预期，行业竞争加剧