张小泉(301055) 业绩简评 8月28日公司发布2022年半年报，22年H1公司营收/归母净利润分别同比+32.8%/-22.5%至4.4/0.3亿元。其中2Q公司营收/归母净利润+37.4%/+3.0%至2.3/0.2亿元，扣非归母净利同比-21.9%至1593.2万元。 经营分析 2Q收入增长强劲，新品类表现优异：分产品来看，公司H1刀剪具产品/厨具厨电/家居五金营收分别同比+18.2%/+105.4%/+1.7%至2.8/1.0/0.4亿元，在疫情影响下，公司传统优势品类依然稳健增长，预计2Q刀剪产品收入增长超20%，并且厨具厨电品类依托产品迭代，持续快速增长。分渠道来看，H1经销/直销收入分别同比增长15.0%/66.2%至2.5/1.7亿元。其中，线上渠道方面，公司在稳固传统电商销售的同时，持续开拓新兴电商，H1整体电商收入同比+60.4%至2.5亿元。线下渠道方面，公司H1新开拓了12500个线下终端网点，并且持续丰富店铺形态，H1整体线下收入在疫情冲击下预计仍增长7.7%。 毛利率短期承压，2Q费用率管控优异：由于品类结构变化叠加阳江工厂产能仍处爬坡期，单位生产成本较高，使得公司2022年H1毛利率同比-4.8pct至36.8%，其中2Q毛利率同比-7.0pct至37.3%。预计此后随着阳江工厂产能利用率逐步提升，公司产品自制率进一步提升后，整体毛利率修复可期。费用率方面，2Q销售费用率基本稳定，而管理/研发费用率分别同比-0.9/-0.8pct至6.2%/2.7%。 强劲品牌力支撑下，拓品类+扩渠道逻辑有望逐步兑现：公司传统优势品类刀剪产品受益自身营销加强与国潮风，份额有望持续提升，稳健增长可期。此外，依托公司强劲品牌力，公司厨具厨电新品类拓展已开启叠加线上、线下全渠道扩张，公司第二增长曲线已逐步打开，长期增长值得期待。 盈利预测和投资建议 考虑公司阳江工厂生产成本仍较高，我们将公司22-23年EPS分别下调22.4%/22.0%至0.58元/0.75元，24年EPS预计为0.96元，当前股价对应22-24年PE分别为27、21、16倍，维持“增持”评级。 风险提示 新品开拓不及预期；委外产品品控；原材料价格大幅上涨

张小泉(301055) 公司发布 2021 年报。 2021 年收入 7.60 亿元，同比增长 32.81%；扣非归母净利 7426.38 万元，同比增长 3.36%。 其中， 21Q3/Q4 营收分别为 1.85 亿/2.45 亿元，同比增长 32.40%/34.63%。 新品类厨具厨电与家居五金增速较快，传统刀剪保持稳定增长。 按产品类目来看， 2021 年传统优势产品刀剪具类目实现收入 5.26 亿元，同比增长20.00%；新开拓产品厨具厨电类目实现收入 1.49 亿万元，同比增长 95.90%；新开拓产品家居五金类目实现收入 7867 万元，同比增长 47.77%。 各渠道收入保持高增长。 分渠道来看， 2021 年经销渠道收入 4.97 亿元，同比增长 30.25%；直销渠道收入 2.32 亿元，同比增长 36.54%；代销渠道收入 2386 万元，同比增长 52.65%。公司核心品类刀剪线上收入 2.50 亿元，厨具厨电线上收入 7516 万元，家居五金线上收入 5306 万元，以上三类核心品类线上收入合计占主营业务收入 50.2%。境内业务全年实现收入 7.48亿元，同比增长 32.56%；境外业务全年实现收入 1186 万元，同比增长50.91%。 品牌营销方面， 2021 年，公司在新媒体及内容运营方面取得了重大进展。公司全线上平台 (微信、抖音、微博、小红书、逛逛）总曝光量超过 2.09亿人次，同比增长 23 倍；总互动量 29 万人次，同比增长 42 倍；达人推广累计合作 317 人次，曝光量超过 661 万人次；线下推广曝光量 10.28 亿人次。 2021 年全年毛利率 38.60%，同比下降 2.13pcts。 其中，刀剪具毛利率37.67%，同比-2.24pcts；厨具厨电毛利率 35.29%，同比+0.65pcts；家居五金毛利率 51.13%，同比-5.93pcts。 公司 2021 年销售/管理/研发/财务费用分别为 15.43%/6.91%/3.01%/-0.21%，同比变化+0.90pcts/+1.09pcts/-0.50pcts/-0.18pcts。 公司是集设计、研发、生产、销售和服务于一体的刀剪老品牌企业。 利用公司自身百年品牌的优势，不断探索高端化、全渠道、多元化的现代五金制品发展道路，拓展高增长的线上渠道，不断拓宽产品线，发挥产业集群优势与生产自动化、信息化优势，公司有望长期持续向好发展。公司收入增长符合预期，由于加强品牌投放带来销售费用率上升， 扣非归母净利同比增长 3.36%。综合预计公司 2022-2024 年收入 9.4 亿/11.8 亿/14.8 亿元，考虑到公司在业务扩张过程中投入的销售费用与受到疫情影响的利润率，将净利润预期由 2022-2023 年的 1.20 亿、 1.53 亿调整为 2022-2024 年的为 1.03 亿/1.26 亿/1.54 亿元，相对 27/22/18 XPE。 风险提示： 品牌授权风险，新产品开发及市场推广风险，产品质量控制的风险，外协加工风险

张小泉(301055) 投资逻辑 中华老字号刀剪企业—张小泉：公司品牌创始于公元1628年，公司于2018年完成股份制改革，目前主要从事刀剪具销售，生产以委外加工为主，多渠道融合销售。近年来公司品牌营销与渠道拓展持续推进，带动业绩稳步攀升，2017-2020年营收/归母净利CAGR3分别为18.8%/16.8%。2021年前三季度公司营收/归母净利润分别同比+32%/+21%至5.2/0.6亿元。 需求细分化+高端化推动行业扩容与格局优化：中国刀剪市场规模较大且保持稳定增长，2020年规模为542.8亿元，CAGR8为9.8%，目前刀剪需求细分化、高端化两大趋势越发明显，将共同推动行业继续扩容。而从集中度角度看，根据我们测算目前公司市占率不足1%，格局仍然分散，由于行业中高端品牌相对稀缺，整体行业集中度将有望随高端化趋势迎来边际提升。 品牌&品质立身，渠道定位+打法精准：刀剪产品属性奠定品牌及渠道强弱是决定消费者选择的关键，公司在拥有品牌&品质这两个立身根本要素的情况下，各渠道战略定位精准、打法切实有效，为其近年来逐步壮大奠定基础，其中线上渠道打法尤其有效，重点打造品牌年轻化并针对性开发产品以适应消费人群，营销节奏精准，使其2020年阿里店铺月销售额基本均稳定在前二，在阿里平台剪具份额已超20%，且线上人均产值CAGR2超34%。 公司业绩增长具备基础支撑与弹性空间：收入端：1）在刀剪行业中高端需求扩容情况下，公司在中端市场性价比优势凸显，高端市场受益自身营销加强与国潮风，份额有望提升，主业取得超行业增长的确定性较高；2）公司正积极横向拓品类，主张差异化打法，细分品类有望率先迎来突破，第二增长极或有望逐步打开。利润端：1）2018-2020年公司线上渠道毛销差均较线下高出8%以上，整体线上净利率优于线下，线上占比的趋势性提升将带动利润率抬升；2）公司上市实际募集净额为2.0亿元，主要用于智能制造中心及信息化改造，扩产的同时也将有利于生产效率提升，长期来看若刀剪产品全部自制后，根据我们测算预计未来毛利率将较2020年提升2.3pct。 投资建议 我们预计2021-2023年公司的EPS为0.58元、0.75元和0.96元，当前股价对应2021-2023年PE分别为39x/30x/25x，给予公司2022年合理估值35倍，对应目标价26.1元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 新品开拓不及预期；委外产品品控；原材料价格大幅上涨；限售股解禁。

张新程先生,1991年出生,中国国籍,无境外永久居留权,研究生学历。2013年7月至今,任富春控股集团有限公司董事。2019年12月至今,任公司董事。2024年5月至今,任公司董事长。

王傲延先生,1989年出生,中国国籍,无境外永久居留权,毕业于北京理工大学工商管理专业。曾任百度Hao123产品渠道负责人、手印直播CEO、全民TVCEO,为成都白兔有你文化传播有限公司实控人,现任步步高商业连锁股份有限公司董事。2025年8月至今,任公司总经理。2025年9月至今,任公司董事。

王现余先生,1977年出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历,高级会计师、高级企业信息管理师。曾任东方通信股份有限公司财务经理、信息部副总经理、理财与贸易部副总经理,杭州东城电子有限公司财务总监等职务。2023年1月至2025年12月,任公司董事。2018年5月至今,任公司财务总监。2024年3月至今,任公司副总经理。

张新尧先生,1996年出生,中国国籍,无境外永久居留权,研究生学历。2020年12月至2022年3月,任富春控股集团有限公司董事长助理;2022年3月至今,历任公司总经理助理、品牌运营中心总经理。2024年5月至2025年12月,任公司董事。2024年3月至今,任公司副总经理。

夏乾良先生,1984年出生,中国国籍,无境外永久居留权,研究生学历。2013年7月至2017年11月任富春控股集团有限公司副总裁;2013年7月至2016年3月任浙江运通电子商务有限公司总经理;2016年3月至2018年5月任杭州张小泉实业发展有限公司总经理。2018年5月至2024年5月,任公司总经理。2018年5月至今,任公司董事。2025年9月至今,任公司副总经理。2025年12月至今,任公司董事会秘书。

李赫然先生,1993年出生,中国国籍,无境外永久居留权,北京大学国民经济学博士学位,野草创投创始合伙人。2025年11月至今,任公司董事。

王海江先生:1986年出生,中国国籍,无境外永久居留权,东南大学法学学士。现任富春控股集团有限公司总裁助理、监事,浙江富春山居健康旅游集团有限公司副总经理、富阳富春山居休闲事业有限公司副总经理。

李子赫先生,1992年出生,中国国籍,无境外永久居留权,清华大学机械工程及自动化学士,清华大学新闻传播学硕士。曾任友山基金董事长助理。现任公司总经理办公室主任,北京有赫文化传媒有限公司执行董事、经理。2026年1月至今,任公司董事。

吴晓明先生,1982年出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。2001年8月至2011年4月,曾任杭州张小泉集团有限公司研发部产品设计师、产品研发部经理、技术研发中心副总监。2011年4月至2025年8月,任公司技术研发中心总监、技术总监。2025年8月至今,任公司制造中心总监。2018年至今,任公司工会主席。2018年5月至2025年12月,任公司职工代表监事。2025年12月至今,任公司职工代表董事。

张子君女士,1984年出生,中国国籍,无境外永久居留权,研究生学历,高级会计师。2008年4月至2009年10月,任智基创投有限公司投资经理;2009年10月至2015年6月,任上海九百股份有限公司财务负责人、证券事务代表、职工代表监事;2015年6月至2018年10月,任商赢环球股份有限公司副总经理、董事会秘书;2019年6月至2020年10月上海菁思信息科技有限公司合伙人、消费文娱业务负责人。2021年11月至今,任上海诚凯实业有限公司副总经理。现任游族网络股份有限公司独立董事,曾任华扬联众数字技术股份有限公司独立董事。2024年5月至今,任公司独立董事。