曼恩斯特(301325) 投资要点 Q3业绩基本符合市场预期。公司25年Q1-3营收9.5亿元，同降8.1%，归母净利润-0.4亿元，同比转亏，扣非净利润-0.5亿元，同比转亏，毛利率25.4%，同-2.6pct，归母净利率-3.7%，同减10.0pct；其中25年Q3营收3.9亿元，同环比-43％/+216％，归母净利润-0.1亿元，同比亏损扩大53%，环比亏损缩小59％，扣非净利润-0.2亿元，同比亏损扩大14%，环比亏损缩小-43％，毛利率24.2%，同环比+10.7/-1.0pct，归母净利率-3.1%，同环比-1.9/20.7pct。 模头产能利用率较低，能源系统毛利率提升。收入端看，25年Q1-3涂布应用类收入1.9亿元，同降54%，其中Q3收入0.7亿元，环增131%，毛利率维持35-40%，产能利用率仍较低；25年Q1-3能源系统类收入7.6亿元，同增23%，其中Q3收入3.2亿元，环增253%，毛利率20%，储能下游需求较好，后续有望持续提升。随着锂电下游恢复扩产，钙钛矿等泛半导体领域放量，我们预计25年涂布应用类收入3.5-4亿元，同降20%，能源系统类收入11亿元，同降10%，全年整体维持微利状态。 布局钙钛矿+固态+机器人，静待新业务开启放量。公司依托先进的涂层技术，积极布局泛半导体、固态电池、机器人等新业务。固态电池方面，公司构建“干法成膜+湿法涂覆”的复合工艺路线，灵活满足客户多种中试阶段需求，并建立了完备的实验室平台，实现湿法与干法工艺从粉料到极片的完整测试。机器人方面，公司通过子公司蓝方科技（控股67%）的传统微型伺服电缸优势，布局机器人灵巧手、夹爪、关节等核心零部件，已与宇树科技签署战略合作协议，后续预计推出系列产品。25年新业务预计贡献收入5千万-1亿元。 经营现金流承压，资本开支大幅下降。公司25年Q1-3期间费用2.9亿元，同增31%，费用率30.8%，同增9.2pct，其中Q3期间费用1亿元，同环比+16%/+1%，费用率27.1%，同环比+13.8/-57.7pct；25年Q1-3经营性净现金流-5亿元，同比扩大13.5%，其中Q3经营性现金流-2.7亿元，同比扩大2891%，环比扩大182.6%；25年Q1-3资本开支0.8亿元，同降70.4%，其中Q3资本开支0.1亿元，同环比-70.8%/-56.2%；25年Q3末存货8.1亿元，较年初增长17.9%。 盈利预测与投资评级：由于下游需求不及预期，我们调整25-27年归母净利润至0.1/1.2/1.9亿元（此前预测0.1/1.5/2.5亿元），同比-53%/+747%/+59%，对应PE为567/67/42x，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求放缓，新产品不及预期。

曼恩斯特(301325) 投资要点 24年年报&25年一季报业绩基本符合预期。公司24年营收17亿元，同增114%，归母净利润0.3亿元，同降91%，毛利率22.3%，同降46.5pct，归母净利率1.8%，同降41.1pct；其中24Q4营收6.7亿元，同环比+186％/-1.5％，归母净利润-0.3亿元，同比转亏，环比扩大44%，毛利率13.6%，同环比-53/+0.2pct，归母净利率-5%，同环比-43.7/-3.8pct。公司25年Q1营收4.4亿元，同环比+139％/-35％，归母净利润0.1亿元，同比-90.2%，环比转正，毛利率26.5%，同环比-28.8/+12.9pct，归母净利率1.3%，同环比-30/+6.3pct。 核心部件盈利维持稳定，储能业务占比大幅提升。收入端看，24年涂布应用类收入4.7亿，同降40%，系锂电扩产放缓影响，毛利率52%，同降17pct，系智能装备占比提升，但涂布模头毛利率预计稳定，能源系统类收入12.2亿，同比高增，毛利率10%。25年Q1涂布应用类收入0.9亿，占比20%，能源系统类收入3.5亿，占比80%，随着锂电恢复扩产，钙钛矿等泛半导体领域放量，我们预计25年涂布应用类收入5亿，同增5%，能源系统类收入15-20亿，同增50%，合计贡献1-1.5亿利润。 新业务逐步开启放量，横向布局机器人领域。公司24年进行战略调整，涂布类实现横向布局，泛半导体领域开启突破，面板与京东方等客户密切合作，订单有望后续持续落地，钙钛矿开始进入收获期，24年预计收入小几千万，25年新业务有望实现收入1亿元。此外，公司横向布局机器人领域，通过子公司蓝方科技（控股67%）的传统微型伺服电缸优势，布局机器人灵巧手、夹爪、关节等核心零部件，已与宇树科技签署战略合作协议，后续预计推出系列产品。 研发费用持续增长，经营性现金流承压。公司24年期间费用3.3亿元，同增99%，费用率19.2%，同-1.4pct，25年Q1期间费用0.8亿元，同环比+52%/-20%，费用率19%，同环比-10.9/+3.4pct；24年经营性净现金流-1.1亿元，同比扩大39%，其中Q1经营性现金流-1.4亿元，同比扩大42%，环比转负；24年资本开支3亿元，同增183%，其中Q1资本开支0.4亿元，同环比-77%/+37%；25年Q1末存货8.4亿元，较年初增长23%。 盈利预测与投资评级：由于下游需求不及预期，我们调整25-26年归母净利润至1.2/2.1亿元（此前预测1.8/3.1亿元），同比+290%/+75%，新增27年归母净利润预期3.4亿元，同增62%，对应PE为59/33/21x，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求放缓、新产品不及预期。

曼恩斯特(301325) 投资要点 Q3业绩低于预期。公司24Q1-3营收10.3亿元，同增84%，归母净利润0.6亿元，同减74%，毛利率28.0%，同减41.8pct，归母净利率6.2%，同减38.5pct；其中24Q3营收6.8亿元，同环比+217％/+306％，归母净利润-0.1亿元，同环比转负，毛利率13.4%，同环比-53.8/-43.5pct，归母净利率-1.2%，同环比-44.1/-9.9pct。 涂布业务收入同降25%，产品盈利相对稳定。根据我们测算，涂布业务方面，Q1-3收入4.1亿元，同降25%，核心部件收入2.0-2.5亿元，同降40-50%，毛利率近70%，同降5pct+，系垫片、配件占比提升，智能装备收入1.5-2.0亿元，同增30-40%，毛利率40%，基本维持稳定；Q3涂布业务收入0.9亿元，同降约60%，锂电24年扩产放缓，影响模头增量增长，全年我们预计涂布业务收入5亿元，同降35-40%； 储能收入占比升至60%，全年贡献收入15亿元。根据我们测算，能源系统方面，Q1-3收入6.18亿元，占比60%，毛利率10-15%，处于盈亏平衡边缘；Q3能源系统收入5.89亿元，占比87%，储能占比大幅提升，对营收和毛利率产生较大波动，全年能源系统预计收入15亿元，占比75%，毛利率维持10-15%，基本处于盈亏平衡。 转型之年横向扩拓，泛半导体打开空间。公司24年进行横向布局，泛半导体领域实现突破，面板与京东方等客户密切合作，订单有望后续持续落地，钙钛矿开始进入收获期，Q3出货国内首台GW级（2.4m涂宽）狭缝涂布平板系统、百兆瓦级叠层狭缝涂布系统，面板+钙钛矿+半导体后续有望打开增长空间。 研发费用持续投入，资本开支同比高增。公司24Q1-3期间费用2.2亿元，同增113%，费用率21.6%，同增3.0pct，其中Q3期间费用0.9亿元，同环比+121%/+17%，含研发费用0.3亿元，费用率13.3%，同环比-5.8/-32.8pct；24Q1-3经营性净现金流-4.4亿元，同比转负，其中Q3经营性现金流-0.1亿元，同环比-43%/-97%；24Q1-3资本开支2.8亿元，同增468%，其中Q3资本开支0.5亿元，同环比+64%/-29%；24Q3末存货5亿元，较年初增长12%。 盈利预测与投资评级：考虑到下游需求不及预期，我们下修公司24-26年实现归母净利润至0.6/1.8/3.1亿元（此前预期4.1/5.2/6.7亿元），同比-84%/+224%/+71%，对应PE114/35/21x，考虑公司新技术下的成长性，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，行业竞争超预期。

曼恩斯特(301325) 事件：公司近日发布2023年年报及2024年一季报，公司2023年实现营收7.95亿元，同比+62.76%；实现归母净利润3.41亿元，同比+67.98%；实现扣非归母净利润3.12亿元，同比+58.23%。公司2024年Q1实现营收1.83亿元，同比+21.47%；归母净利润为0.57亿元，同比-14.73%。公司2023年业绩实现高速增长，2024年Q1净利润略有下滑系公司储能业务前期投入较大，尚未进入验收阶段导致。 掌握涂布核心技术，“增量扩张+存量替换”双轮驱动。公司自成立以来深耕涂布领域技术，掌握了多项持续迭代的涂布技术、智能化控制等核心技术，可适配不同新型材料的产业化应用。根据中国电池工业协会出具的科学技术成果鉴定证书，公司高精密狭缝式锂电池极片涂布模头达到国际先进水平。2023年，凭借国际先进的涂布技术及持续迭代能力，公司新增客户数量同比超40%，客户结构进一步优化。报告期内，公司发布了全陶瓷化涂布模头、智能制浆系统、超声波测厚系统等多款创新产品，丰富了产品矩阵。 依托涂布技术拓展钙钛矿、面板、氢能等新领域。基于涂布技术的平台化特征及工艺引领装备的成熟机制，依托多年沉淀的智能制造技术，公司积极推进在钙钛矿太阳能、面板显示、半导体晶圆涂胶及板级封装、氢能源等多元领域的业务布局。报告期内，公司与中国科学院深圳先进技术研究院共同组建的钙钛矿薄膜太阳能电池联合实验室正式揭牌成立，并已形成狭缝式涂布解决方案的供应能力，产品涵盖GW级、中试线及实验线等，其中公司的中试线及实验线装备已成功取得多笔订单。在氢能源领域，公司已于2023年10月在苏州设立控股子公司，核心业务涵盖涂布与自动化装备、制氢系统集成装备、测试平台装备、氢能工程实验服务四大版块。在面板显示及半导体板级封装领域，公司也在积极对接行业优质客户，凭借对先进涂层工艺的技术积累，加速推动新产品的应用突破。长期来看，我们认为公司凭借优秀的技术实力，有望逐步开拓新业务，实现更多增长极共同驱动。 投资建议：公司是涂布技术及涂布模头国内领先的供应商，公司各类产品在新能源存量替换领域拥有广阔市场，在钙钛矿、面板等新领域持续突破，值得期待。结合公司年报及一季报数据，我们略微下调公司24-25年预期，预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.51、6.11、7.61亿元，对应的EPS分别为3.76元、5.09元、6.34元，对应2024年4月29日股价，PE分别为17.13倍、12.63倍和10.15倍，维持公司“增持”评级。 风险提示：新产品推广不及预期；新能源行业需求不及预期；钙钛矿产业化进度不及预期。

唐雪姣女士,1985年12月出生,中国国籍,无境外永久居留权,北京大学EMBA在读。2009年7月至2017年7月,任深圳市南方腾星汽车销售服务有限公司业务发展中心经理;2017年8月至2018年11月,任深圳南方宝诚汽车销售服务有限公司售后服务部经理;2018年7月至今,任深圳市信维投资发展有限公司执行董事、总经理;2018年7月至2020年12月,任深圳市曼恩斯特科技有限公司执行董事、总经理;2020年12月至今任公司董事长;在公司多家附属公司担任董事及/或经理职务。

彭建林先生,1983年9月出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科中南大学自动化专业,清华大学创新领军工程博士在读。2006年7月至2008年8月,任比亚迪股份有限公司工程师;2008年8月至2012年9月,任深圳市比亚迪锂电池有限公司工程师、科长;2012年9月至2013年3月,任深圳市科瑞泰科技有限公司工程师;2013年3月至2021年4月,任深圳市旭合盛科技有限公司执行董事、总经理;2021年4月至2021年7月,任深圳市旭合盛科技有限公司执行董事;2021年3月至今,任深圳市信维投资发展有限公司监事;2018年1月至2020年12月,任深圳市曼恩斯特科技有限公司副总经理;2020年12月任公司董事长、总经理;2021年1月至今,任公司董事、总经理;2024年8月至今,任公司子公司曼恩斯特(香港)有限公司总经理;在公司多家附属公司担任董事及/或经理职务。

王精华先生,1985年10月出生,中国国籍,无境外永久居留权,大专学历。2003年11月至2007年8月,任比亚迪股份有限公司领班;2007年9月至2013年5月,任深圳市比亚迪锂电池有限公司领班;2013年6月至2019年9月,任深圳市旭合盛科技有限公司工程师、项目经理;2018年1月至2020年12月,历任深圳市曼恩斯特科技有限公司售后部总监、产品交付部总监;2020年12月至今,任公司董事、副总经理。

刘宗辉先生,1987年9月出生,中国国籍,无境外永久居留权,郑州大学机械制造及其自动化专业,本科学历。2010年8月至2011年9月,任比亚迪汽车工业有限公司机械工程师;2011年10月至2012年8月,任比亚迪股份有限公司机械工程师;2012年9月至2013年2月,任深圳市比亚迪锂电池有限公司机械工程师;2013年3月至2019年9月,任深圳市旭合盛科技有限公司研发经理;2021年4月至2021年7月,任深圳市旭合盛科技有限公司监事;2018年1月至2020年12月,历任深圳市曼恩斯特科技有限公司研发部总监、产品设计部总监、大客户管理部营销总监;2025年8月至今,任淮安曼恩斯特自动化设备有限公司董事、经理;2020年12月至今,任公司董事、副总经理。

朱驰先生,1978年3月出生,中国国籍,无境外永久居留权,西安交通大学动力工程及工程热物理专业,硕士研究生学历。2004年7月至2010年4月,历任博世汽车部件(苏州)有限公司、博世汽车柴油系统股份有限公司大客户经理、高级项目经理等职务;2010年5月至2011年9月,任浙江吉利汽车研究院有限公司动力总成项目管理部负责人;2011年9月至2015年6月,任博世电动工具(中国)有限公司高级项目经理、研发部门负责人等职务;2015年7月至2017年7月,历任博世贸易(上海)有限公司、博世汽车服务技术(苏州)有限公司车联网业务中国区负责人;2017年7月至2018年7月,任博世(中国)投资有限公司物联网高级顾问;2018年9月至2020年12月,任昕祝企业管理咨询(上海)有限公司监事;2018年8月至2024年12月,任宁波梅山保税港区碧鸿私募基金管理有限公司董事;2018年12月至2025年4月,任上海星融汽车科技有限公司董事;2019年10月至2025年12月,任开易(北京)科技有限公司董事;2020年2月至2022年4月,任湖北芯擎科技有限公司董事;2024年10月至今,任香港铂达威国际供应链有限公司董事;2025年2月至今,任上海宝屹丰咨询管理有限公司董事;2025年3月至今,任香港物联国际供应链有限公司董事;2021年1月至今,任公司董事。

粟勤芳,女,1986年10月出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。2010年6月至2022年5月,就职于力图控股有限公司(原贵联控股国际有限公司),历任行政专员、人事主管、人力资源部经理、人力资源副总监、子公司深圳市科彩印务有限公司副总经理;2019年3月至2022年6月,任深圳市联微恒互联网科技有限公司监事;2021年8月至2022年3月,任深圳市科彩印务有限公司监事;2021年9月至2022年5月,任深圳贵联印刷有限公司董事;2022年5月至2025年5月,任公司人力资源副总监;2023年12月至2025年9月,任公司监事;2025年5月至今,任公司人力资源管理部总监;2025年11月至今,任公司职工董事。

彭亚林先生,1990年1月出生,中国国籍,无境外永久居留权,硕士研究生学历。2012年8月至2019年12月,先后任职于海底世界(湖南)有限公司、周大福珠宝金行(深圳)有限公司、恒大地产集团海南有限公司、海南碧桂园房地产开发有限公司历任人力资源主管、组织管控经理、高级组织管控经理;2020年1月至2020年12月,任深圳市曼恩斯特科技有限公司人力资源总监;2020年12月至2025年5月,任公司人力资源总监;2020年12月至今,任公司董事会秘书。

陈燕燕女士,1963年2月出生,中国国籍,无境外永久居留权,中共党员、研究生学历、经济师、高级政工师,中国物流学会特约研究员、中国供应链研究中心专家委员。2001年7月至2006年4月,任深圳市城建梅园实业有限公司副总经理、党组成员;2009年1月至今历任中国人民大学深圳校友会秘书长、副会长、顾问;2009年1月至2012年12月,任深圳市航盛电子股份有限公司独立董事;2010年9月至2016年10月,任深圳市沃尔核材股份有限公司独立董事;2011年07月19日至2014年07月18日,任深圳万润科技股份有限公司独立董事;2013年6月至2019年7月,任深圳齐心集团股份有限公司独立董事;2014年7月至2020年7月,任深圳文科园林股份有限公司独立董事;2015年7月至2020年9月,任深圳市杰美特科技股份有限公司独立董事;2016年4月至2019年11月,任广东美信科技股份有限公司董事;2017年9月至2020年9月,任深圳市华盛昌科技实业股份有限公司独立董事;2018年9月至2024年2月,任郑中设计股份有限公司独立董事;2012年12月至今,任中国燃气控股有限公司独立董事;2019年10月至2025年11月,任深圳市沃尔核材股份有限公司独立董事;2025年7月至今,任深圳齐心集团股份有限公司独立董事;2020年12月至今,任公司独立董事。

陈燕燕女士,1963年2月出生,中国国籍,无境外永久居留权,中共党员、研究生学历、经济师、高级政工师,中国物流学会特约研究员、中国供应链研究中心专家委员。2001年7月至2006年4月,任深圳市城建梅园实业有限公司副总经理、党组成员;2009年1月至今历任中国人民大学深圳校友会秘书长、副会长、顾问;2009年1月至2012年12月,任深圳市航盛电子股份有限公司独立董事;2010年9月至2016年10月,任深圳市沃尔核材股份有限公司独立董事;2011年07月19日至2014年07月18日,任深圳万润科技股份有限公司独立董事;2013年6月至2019年7月,任深圳齐心集团股份有限公司独立董事;2014年7月至2020年7月,任深圳文科园林股份有限公司独立董事;2015年7月至2020年9月,任深圳市杰美特科技股份有限公司独立董事;2016年4月至2019年11月,任广东美信科技股份有限公司董事;2017年9月至2020年9月,任深圳市华盛昌科技实业股份有限公司独立董事;2018年9月至2024年2月,任郑中设计股份有限公司独立董事;2012年12月至今,任中国燃气控股有限公司独立董事;2019年10月至2025年11月,任深圳市沃尔核材股份有限公司独立董事;2025年7月至今,任深圳齐心集团股份有限公司独立董事;2020年12月至今,任公司独立董事。

杨浩军先生,1977年2月出生,中国国籍,无境外永久居留权,中国政法大学法律硕士专业,硕士研究生学历。2006年7月至2008年7月,任广东万商天勤律师事务所律师助理;2008年7月至2012年7月,任广东冠杰律师事务所律师;2012年7月至今,历任万商天勤(深圳)律师事务所律师、合伙人律师;2020年12月至今,任公司独立董事。