特变电工(600089)公司资料

特变电工(600089) 核心观点 公司主营业务包括：输变电装备业务、煤炭业务、新能源业务及其他业务。2023H1公司实现营业收入498亿元，其中1）输变电装备业务实现收入158亿元，占比32%；2）煤炭业务实现收入100亿元，占比20%；3）新能源业务收入171亿元，占比34%；4）其他业务实现收入69亿元，占比14%。2023Q1-Q3公司实现营业收入737亿元，同比增长5%；实现归母净利润94亿元，同比下滑15%。 公司输变电业务具备“高压电缆+附件+施工”一体化集成服务能力。公司已在辽宁、湖南、天津、山东、四川、新疆等地建设了输变电产品研发制造基地，2023年变压器、电抗器产能达到了2.70亿kVA，产量居世界前三。公司形成了变压器、电抗器、换流阀、套管、开关、二次设备、电线电缆等输变电领域集成服务能力，承担了多项国家特高压输电试验示范工程首台套主设备的供应任务，是国内少数具备“高压电缆+附件+施工”一体化集成服务能力的企业。 煤炭资源禀赋，区位优势显著。公司煤炭资源禀赋条件优、储量丰富、埋藏浅、剥采比低，是新疆准东煤田最具有优先开采条件的矿区之一。公司核定煤炭产能7,400万吨/年，其中南露天煤矿核定产能4,000万吨/年、将二矿核定产能3,000万吨/年、将一矿核定产能400万吨/年。 子公司新特能源深耕多晶硅、新能源EPC及运营业务。公司新能源业务包括多晶硅、新能源发电以及新能源EPC业务，主要由控股子公司新特能源开展。多晶硅业务方面，2022年公司多晶硅产量12.6万吨，全球市场份额约为13%。2023年6月末，公司准东20万吨多晶硅项目一期10万吨项目已基本建成，2023年底前实现达质达产，叠加原有新疆甘泉堡和内蒙古包头20万吨产能，多晶硅总产能达到30万吨/年。新能源发电方面，截至2023年6月末，新特能源在运新能源装机2.93GW。 投资建议：考虑国内外进入特高压建设景气周期，我们预计公司2023-2025年实现营业收入933/980/1067亿元，同比-3%/+5%/+9%；实现归母净利润107/87/106亿元，同比-33%/-19%/+22%，当前股价对应PE分别为7.4/9.1/7.4倍。综合考虑FCFF估值和相对估值，我们认为公司股价合理估值区间为17.5-18.6元，对应2024年动态PE区间为10.2-10.8倍，较公司当前股价有13%-19%的溢价空间。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：多晶硅、煤炭价格大幅下行的风险；电网建设不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司降本不及预期的风险。

特变电工(600089) 事件描述 公司发布2023年三季度报告：2023年1-9月，公司实现营业总收入735.95亿元，同比变化+4.79%；实现归母净利润93.76亿元，同比变化-15.37%；扣非后归母净利润90.45亿元，同比变化-19.78%；基本每股收益2.2754元/股，同比变化-20.48%；加权平均资产收益率为15.24%，同比减少6.92个百分点；截止9月底，经营活动产生的现金流净额160.75亿元，同比变化-10.13%；资产负债率55.94%，同比变化+1.93个百分点。三季度单季实现营业总收入238.17亿元，同比变化-13.84%；实现归母净利润19.10亿元，同比变化-54.27%；扣非后归母净利润19.68亿元，同比变化-53.33%。 事件点评 Q3煤炭、多晶硅价格下行，公司整体业绩有所下滑。截止中报公司的新能源产业及配套工厂产品、煤炭、变压器及电线电缆产品收入分别占比32.08%、19.98%、15.62%和11.74%；毛利分别占比44.51%、27.36%、7.64%和3.35%，毛利率分别为44.61%、44.04%、15.73%和9.16%，新能源和煤炭板块对公司业绩影响日益重要。根据WIND数据，Q3国产多晶硅（一级料）均价10.48美元/千克，同比-76.24%，环比Q2变化-49.76%；煤炭方面，疆内外煤价均有所回调，乌鲁木齐长焰煤Q3均价400元/吨，同比变化-17.16%，环比Q2变化-15.03%；靖远电煤Q3均价706元/吨，同比变化-17.75%，环比Q2变化-9.56%，价格的回调导致新能源及煤炭板块毛利下降影响业绩，公司Q3整体毛利率23.31%，同比下滑13.18pct，环比下滑2.20pct。公司费用率稳定，总期间费用率8.16%，同比+0.61pct。随着四季度以来煤炭、多晶硅等价格回升，预计公司四季度业绩有所改善。 受益于资源禀赋，煤炭，新能源板块成长空间较大。将一矿投产后公司煤炭核定产能达到7400万吨，煤炭产能、产量已超过中煤能源。公司煤炭子公司煤炭资源探明储量达120亿吨，居煤炭上市公司前列。将一矿目前核准产能400万吨/年，规划产能2000万吨/年，且公司地处新疆准东矿区，具备疆煤外运和自用双重地域优势，未来仍有增长空间。新能源方面，公司多晶硅扩产顺利，预计年内产能将达到30万吨，且新疆风光资源丰富，新能源板块也具备成长潜力。另外，2023年以来特高压建设明显加速，已核准特高压直流4条，后续线路仍在增加，公司作为我国特高压变压器和换流变主要供应商，2023年累计中标额近30亿元，未来传统变压器板块也有望持续较高增长。 投资建议 预计公司2023-2025年EPS分别为2.24\2.63\2.92元，对应公司11月2日收盘价13.87元，2023-2025年PE分别为6.2\5.3\4.7倍，考虑到公司主营板块成长性较强，兼具低估值属性，首次覆盖，给予“增持-A”投资评级。 风险提示 宏观经济增速不及预期风险：公司产品主要为大宗商品，其价格受宏观经济影响较大，后期若我国宏观经济增速不及预期，公司业绩或承压；煤炭、多晶硅及其他产品价格超预期下行风险：除宏观经济影响外，公司煤炭、多晶硅等产品价格受我国产能扩张、进口等因素影响，若上述方面超预期增加，公司产品销售量及价格可能下降；电网投资不及预期风险：公司变压器板块受新增电网投资影响，后期若规划的电网投资落地不及预期，则变压器销售量价或下行；安全生产风险：煤炭、多晶硅及变压器等生产工艺过程有较多的危险因素，若发生超预期安全事故，可能影响公司产品产销量。

特变电工(600089) 输变电产品与服务业务受益于电网输变电投资加速 2023年上半年公司变压器产品实现营业收入77.84亿元，同比增长25.56%；电线电缆业务实现营业收入58.51亿元，同比增长13.88%；输变电成套工程业务实现营业收入21.89亿元，同比增长49.13%。公司输变电设备与服务业务受益于电网输变电领域需求增加，同时公司加大市场开拓力度。毛利率方面，变压器和电线电缆产品表现相对稳定，输变电成套工程毛利率提升10.83个百分点，受益于公司加强成本管控及部分开工项目毛利率较高。 多晶硅产能大幅上升，盈利能力承压；煤炭业务实现较快增长 公司2023年上半年新能源产业及工程实现营业收入159.83亿元，同比增长23.37%，同比较快增长。由于今年上半年多晶硅销售均价同比大幅下降，公司该业务毛利率为44.61%，比去年同期下滑11.73个百分点。2023年公司多晶硅产能大幅上升，已经建成多晶硅产能30万吨/年，生产能力居行业前列，今年上半年公司实现产量7.61万吨，销量8.61万吨。公司煤炭业务2023年上半年实现销售收入99.54亿元，同比增长24.96%，毛利率为44.04%，比上年同期减少4.83个百分点。由于煤炭销量同比增加，公司煤炭业务实现较快增长，毛利率则因为矿坑内运输成本、爆破剥离成本增加而有所下降。 海外业务景气度较高 公司海外业务销售收入同比增长93.82%，毛利率增加8.25个百分点，景气度明显提升。公司聚焦存量重点市场开拓，加大增量市场布局，高端市场、新市场实现突破。截至年中，公司输变电国际成套项目正在执行未确认收入合同及待履行合同金额近60亿美元，2023年上半年公司国际单机项目实现签约3.45亿美元。根据海关总署数据，今年1-8月国内变压器出口金额达到32.30亿美元，同比增长14.63%，依然维持较高景气度；同期国内变压器出口数量达到18.43亿个，同比下滑17.33%，金额和数量相反的趋势反映出当前海外中大型变压器需求相对旺盛的局面，公司为代表的行业龙头企业有望率先收益。 盈利预测与估值 下调盈利预测，维持“增持”评级。公司多晶硅业务位居行业前列，输变电业务有望受益新型电力系统建设。考虑到多晶硅价格波动带来盈利的不确定性，出于审慎态度，下调公司盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润为122.06、107.49、103.52亿元（下调前分别为140.43、139.45、136.10亿元），对应EPS分别为2.42、2.13、2.05元，对应PE分别为6、7、7倍。维持“增持”评级。 风险提示 电网投资完成进度不及预期；项目建设进度不及预期。

特变电工(600089) 投资要点 事件：2022 年，公司实现营收 960 亿元，同比增长 39.1%；实现归母净利润158.8 亿元，同比增长 118.9%；扣非归母净利润 158.8亿元，同比增长 172.5%。2023Q1 公司实现营收 262.9亿元，同比增长 37%；实现归母净利润 47.2亿元，同比增长 51.3%；扣非归母净利润43.2 亿元，同比增长 33.1%。 业绩符合市场预期，期间费用率控制得当。2022年，公司毛利率/净利率分别为38.6%/23.8%，同比上升 8.2pp/9.2pp；费用率方面，2022年公司销售/管理/财务费用率分别为 2.4%/4.6%/0.9%，分别同比下降 0.9pp/1.3pp/0.8pp，整体来看公司费用端管控能力优秀。 国网投资加大，输变电业务需求提振。根据国网年初规划，2023年有望投资超5200 亿元，进一步带动电网设备需求提升。2022年公司变压器实现营收 135.3亿元，同比增长 23.8%；输变电成套工程实现收入 45.1亿元，同比增长 25.3%。2023 年有望迎特高压核准开工大年，公司输变电业务订单量有望持续高增。 新能源业务保持高景气，多晶硅业务发展强劲。2022年，我国多晶硅产量约为82.7 万吨，净进口量约 8.5 万吨，总需求量约 103.3万吨，受我国多晶硅市场供不应求现状，价格持续上涨，公司多晶硅产量 12.6万吨，销量 10.7万吨，销售平均单价约 27万元/吨。公司新能源产业与能源产业形成了“煤电硅”循环经济绿色环保产业链，稳步推进硅产业链延伸，公司内蒙古 10万吨高纯多晶硅绿色能源循环经济建设项目已达产，准东一期 10万吨多晶硅低碳绿色循环经济项目已开工建设，若羌 20万吨/年工业硅项目已开工建设，公司多晶硅业务竞争力有望不断增强。 煤炭销售量价齐升，产能规模持续扩大。2022年，受益于煤炭产品量价齐升，公司煤炭产品实现营业收入 174.5 亿元，同比增长 85.2%，毛利率提升 4.7pp至 47.6%。产能方面，2022年，公司南露天煤矿、将二矿煤炭核定产能分别为4000 万吨/年、3000 万吨/年，共计 7000 万吨/年，新增煤炭产能 2000 万吨/年；2022年，公司统筹优化疆内、疆外两个市场，落实煤炭长协订单履约，实现燃煤机组发电 179.4亿千瓦时。 盈利预测与投资建议。预计公司 2023-2025 年营收分别为 990.3 亿元、1064.9亿元、1194.5 亿元；受未来硅料预期价格下降趋稳及 2022 年利润高基数等影响，2023-2025 年利润略有下降，归母净利润分别为 139.5 亿元、132 亿元、126.8 亿元。公司输变电业务位于国内领先地位，有望受益特高压投资加码，经营规模持续扩大，维持“买入”评级。 风险提示：电网投资不及预期的风险；中长期多晶硅价格下降超出预期的风险；光伏、风电新增装机不及预期的风险；汇率波动影响公司海外业务营收的风险。