中国人寿(601628)公司资料

中国人寿(601628) 业绩增长超预期，分红险转型成效明显 （1）2025Q1公司归母净利润288亿，同比+39.5%，业绩超预期。从利源分解看，保险服务业绩增长明显、所得税费用同比减少是拉动业绩增长主因。保险服务业绩259亿，同比+124%，主要得益于保险服务费用同比下降影响，预计当期赔付减少和亏损部分的转回(一季度利率抬升对VFA法下合同负债影响)两方面带动保险服务费用下降；投资服务业绩91亿，同比-49%，投资服务业绩下降预计主要受债市下跌影响。（2）截至2025Q1末，公司核心偿付能力充足率146%，较年初-7.22pct，在保险公司风险综合评级中，公司连续27个季度保持A类评级。（3）我们维持公司归母净利润1171/1290/1478亿预测，分别同比+9.5%/+10.2%/+14.6%，当前股价对应2025-2027年P/EV估值0.68/0.63/0.58倍，股息率(TTM)1.79%，公司资产负债匹配较好，利率波动对净利润和净资产影响较小，分红险转型成效显著，关注后续权益市场beta催化，维持“买入”评级。 价值率提升带动NBV可比口径下提升，个险代理人队伍规模保持稳定（1）2025Q1公司总保费3544亿，同比+5.0%，新单保费1074亿，同比-4.5%，其中短期险保费415亿元，同比+19.2%。使用相同经济假设重述口径下，一季度NBV同比+4.8%，预计预定利率调降带来NBV Margin提升，驱动NBV增长。（2）公司大力发展浮动收益型业务，浮动收益型产品在首年期交保费中的占比提升至51.7%，同比大幅提升，转型成效明显。公司一季度末个险销售人力为59.6万人，环比-3.1%，队伍规模总体保持稳定，队伍优增率、留存率同比有效提升。新型营销模式试点有序推进，“种子计划”在前期改革基础上持续深耕。 债市下跌拖累公司总投资收益率，跨周期长期视角做资产配置 2025年一季度，面对波动的市场环境，公司固收投资把握利率阶段性抬升机会，持续稳固配置底仓；权益投资继续推进均衡配置和结构优化，着眼长远开展投资布局。2025年Q1公司实现总投资收益538亿，总投资收益率为2.75%，同比-0.48pct，预计受债市下跌影响；净投资收益442亿元，净投资收益率为2.60%，同比-0.22pct。截至一季度末公司投资资产达6.82万亿，较2024年底增长3.1%。 风险提示：长端利率超预期下行；寿险需求超预期减弱；权益持仓波动加剧。

中国人寿(601628) 核心观点 2025年一季度公司营收及成本表现分化。营收方面，一季度受债券市场利率上行及权益市场震荡加剧影响，公司投资收益拖累营收表现，总营收同比下降8.9%。支出方面，2025年以来，受益于医疗险及健康险赔付水平大幅优化及市场利率波动影响，公司保险服务费用同比大幅下降32.8%，带动公司实现归母净利润288.02亿元，同比增长39.5%。其中，因VFA保险合同采用当期市场利率计量，因此一季度债券市场波动导致短期保险服务费用出现一定波动。预计未来随着医保支付改革的推进，公司赔付水平将持续优化。一季度保费收入同比增长5.0%，增速优于行业。2025年以来，行业受制于保险需求透支、预定利率调降、缺乏爆款产品等因素影响，保费收入增速疲软。在此背景下公司加大优质产品供给，把握差异化销售策略。此外，公司持续推进代理人的“三化”转型，人均产能及队伍留存率同比提升。截至一季度末，公司实现总保费收入3544.1亿元，同比增长5.0%。其中，受益于优质存量客户及产品体系，续期保费同比增长9.7%；新单保费同比下降4.5%。 负债端提高浮动收益型产品占比，优化中长期资负管理水平。2025年一季度，公司把握“开门红”销售窗口期，主动加大浮动收益型产品占比，其中浮动收益型业务首年期交保费占首年期交保费比例提升至51.7%，产品转型成果显著。此外，公司持续推行多元化产品供给，推动包括两全险、年金险、增额终身寿险、健康险等业务的均衡发展。截至一季度末，公司使用相同经济假设重述背景下NBV同比增长4.8%，产品价值率持续优化。 资本市场震荡延续，公司投资收益承压。2025年一季度，公司投资收益类收入（利息收入、投资收益、公允价值变动损益）实现536.5亿元，同比下降17.2%。其中，公司实现总投资收益537.67亿元，总投资收益率2.75%，较2024年同期的3.23%有所下滑；实现净投资收益442.47亿元，净投资收益率2.60%，反映低利率环境下固收类资产配置压力。一季度，公司把握固收类资产配置机会，叠加权益投资结构的优化，稳定中长期收益水平，兼顾股息收益与增值空间。截至目前，公司高股息类权益资产投资规模已超1500亿元，在“资产荒”背景下，预计相应资产仍是公司未来核心布局方向。 投资建议：作为我国人身险行业龙头，中国人寿不断推进负债端一系列转型措施，叠加资产端配置结构优化，我们维持公司2025年至2027年盈利预测，预计2025至2027年公司EPS为3.83/3.88/3.94元/股，当前股价对应P/EV为0.69/0.64/0.58x，维持“优于大市”评级。 风险提示：保费增速不及预期；长端利率下行；资产收益下行等。

中国人寿(601628) 投资要点 【事件】中国人寿发布2025年一季度业绩：1）营业收入1102亿元，同比-8.9%。2）归母净利润288亿元，同比+39.5%，保险服务费用同比减少134亿，我们认为与健康险业务赔付优化以及利率上行导致部分VFA保单转盈利等有关。3）归母净资产5325亿元，较年初+4.5%。4）加权ROE为5.5%，同比+1.2pct。 寿险：浮动收益业务期交占比过半，可比口径下NBV同比正增长。1）新单业务结构显著改善。一季度新单保费规模1074亿元，同比-4.5%。公司积极推进产品供给形态多元、期限多元、成本多元，大力发展浮动收益型业务，一季度首年期交保费中浮动收益型业务（分红险为主）占比为51.7%，同比大幅提升。2）可比口径下NBV同比+4.8%，我们预计公司NBV margin同比有所提升，主要与预定利率下调、业务结构变化等因素有关。 人力：代理人规模基本稳定，队伍转型有序推进。1）销售队伍基本盘保持稳固。个险人力2024Q1、2024年末、2025Q1分别62.2万人、63.4万人、59.6万人，同比-4.2%，较年初-3.1%。2）队伍优增率、留存率同比有效提升，新型营销模式试点有序推进，“种子计划”在前期改革基础上持续深耕。 投资：资产规模稳健增长，投资收益率同比下滑。1）投资资产达6.82亿元，较年初+3.1%。2）总投资收益达到538亿元，同比-16.8%，净投资收益442亿元，同比+3.7%。总、净投资收益率分别同比-0.48pct、-0.22pct至2.75%、2.60%。 盈利预测与投资评级：我们看好公司作为寿险行业龙头的竞争优势，预计伴随公司个险营销转型的深入推进，队伍质态和业绩表现将进一步提升。结合公司2025Q1年经营情况，我们维持此前盈利预测不变，预计2025-2027年公司归母净利润为1075/1120/1205亿元，当前市值对应2025E PEV0.68x、PB1.95x，仍处低位，维持“买入”评级。 风险提示：长端利率趋势性下行；新单保费增长不达预期。

中国人寿(601628) 事件：中国发布2024年年度报告。报告期内，公司实现总保费收入6714.57亿元，同比+4.7%；实现归母净利润1069.35亿元，同比+108.9%；为337.09亿元，2023年经济假设下为458.05亿元，可比口径同比+24.3%。 负债端结构优化，业务质量提升。报告期内，公司总保费收入同比+4.69%至6714.57亿元，其中首年期交保费、10年期及以上首年期交保费同比分别+5.78%、+14.30%至1190.77、566.03亿元，占比同比分别+0.18pct、+0.71pct。14个月保单持续率达91.60%，同比+1.20pct，退保率为1.01%，同比-0.10pct。 个险渠道改革持续推进，人力质效延续改善趋势。报告期内，个险渠道、银保渠道、团险渠道、其他渠道保费收入分别为5290.33、762.01、276.25、385.98亿元，同比+5.47%、-3.23%、-1.88%、+17.33%。个险渠道有序推进“种子计划”布局，已在24个城市启动试点。截至报告期末，个险销售人力为61.5万人，月人均首年期交保费同比+15.0%。 投资收益驱动利润高增。截至报告期末，公司总投资资产为6.61万亿元，同比+22.14%，其中债券、股票、基金占比分别为59.04%、7.58%、4.64%，占比同比分别+4.93pct、-0.37pct、+0.82pct。受益于资本市场表现回暖，报告期内，公司总投资收益同比+137.78%至3082.51亿元，带动利润实现翻倍增长。报告期内，公司净投资收益率、总投资收益率为3.47%、5.50%，同比-24bp、+293bp。 经济假设调整，内含价值仍实现两位数增长。公司对经济假设进行适当调整，投资回报率假设下调至4%，普通型业务风险调整后的贴现率假设保持为8%，浮动收益型业务风险调整后的贴现率假设下调至7.2%。截至报告期末，公司内含价值达1.40万亿元，同比+11.15%。 盈利预测：公司负债端结构持续优化，人力队伍质效不断改善，投资端收益弹性充足。预计2025-2027年公司营业收入为5378.43、5669.13、6123.34亿元，归母净利润为1007.79、1040.82、1101.04亿元，每股净资产为20.48、22.72、24.42元，对应4月25日收盘价的PB估值为1.78、1.61、1.49倍。维持“买入”评级。 风险提示：长端利率持续下行、权益市场大幅波动、渠道改革不及预