木林森(002745)财务分析

    事件:19年公司实现营收189.72亿元,同比增长5.69%;归母净利润4.92亿元,同比下降31.74%。20年一季度实现营收37.62亿元,同比下降19.43%,归母净利润1.12亿元,同比下降34.17%,扣非归母净利润0.22亿元,同比增长142.49%。 点评:朗德万斯并表后照明品牌业务成为公司最大业务板块,带来营收和毛利率的提升,预计公司对朗德万斯的整合于20Q3提前完成。公司出资6.66亿成立全资子公司加码深紫外半导体,符合公司长远战略布局,有望成为新增长点。 1.19年营收平稳增长、毛利率提升显著,照明品牌业务加速发展 公司19年营收实现小幅增长,主要源于朗德万斯品牌业务增长,19年朗德万斯实现营收125.0亿元,同比增长25.53%,净利润6.2亿元,同比增长164.54%。19年受LED封装行业竞争和计提跌价准备影响公司利润下滑,但综合毛利率同比增加4.4pct至30.4%,我们认为主要受益于朗德万斯整合加速。 2.20Q1扣非净利润大幅增长,朗德万斯整合成效显现 20Q1公司营收有所下滑,扣非净利润同比大幅增长,我们认为营收受到一季度国内疫情影响,封装业务收入下滑,朗德万斯业务主要布局于西欧和美国,占其总收入72%,一季度受影响较小,我们认为朗德万斯内部经营整合管理和业绩释放出现拐点。 3.封装行业出清&品牌业务整合,双轮驱动公司业绩 上游LED芯片行业触底回暖,同时我们判断2020年疫情会加速中小产能退出,行业产能有望持续出清。公司收购朗德万斯后,聚焦于品牌业务并整合分销网络,整体重整计划由2028年大幅提前至20Q3完成。我们认为公司有望充分受益于LED封装行业集中度提升和朗德万斯业务整合。4.投资至善半导体后,6.66亿战略加码深紫外半导体 疫情催化下深紫外市场高速成长,公司与至善半导体合作对深紫外半导体进行战略布局后,新投资6.66亿元成立全资子公司木林森深紫外公司,加码深紫外半导体智能化杀菌产品和服务,未来有望为公司提供新的增长点。 5.投资建议 我们维持对公司20-21年营收为214.0/242.5亿元,净利润为9.9/15.8亿元的预测不变,目前股价对应PE分别为14.85/9.24倍,维持目标价18.6元,维持买入评级。 风险提示:朗德万斯整合不及预期、深紫外行业发展不及预期、封装行业回暖不及预期、疫情发展不确定性。

    1.木林森:国内LED封装龙头,整合全球LED照明品牌巨头朗德万斯。 木林森是集LED封装与LED照明品牌业务为一体的综合性企业,公司LED封装业务国内规模位列第一名,2017年3月,木林森完成收购世界前三的欧司朗旗下百年品牌LEDVANCE(朗德万斯)。木林森在LED产品规模化生产、成本管控、品牌和渠道运营以及全球业务布局方面有丰富积累,竞争优势突出。公司2019年上半年成品业务收入65.5亿元,占比69.73%,LED材料业务收入27.2亿元,占比28.98%;公司保持相对较高较稳定的ROE和较好的经营性现金流能力以及分红率。 2.LED封装:行业产能有望持续出清,集中度提升后,盈利中枢提升。 LED封装行业经历了2015年的发展低谷和2016年的缓慢回升后,2017年全球经济延续复苏态势,LED行业开始回暖。我们判断LED芯片行业景气度有望触底,LED封装跟芯片行业较强的顺周期关系,盈利能力有望改善。17年以来,行业供给出现显著的产能调整,部分公司产能收缩,同时我们判断2020年疫情会加速中小产能退出,行业产能有望持续出清,集中度提升,有利于进一步提升行业盈利能力。 3.LED照明:旗下朗德万斯全球通用照明巨头,加速整合,盈利拐点提前。 通用照明行业稳定发展,性能提高和政策催化作用下LED照明渗透率不断提升,品牌规模效应显著,头部企业有望会持续受益。公司18年完成收购国际巨头欧司朗旗下通用照明业务朗德万斯,获取了高端的品牌和完善的全球销售网络。随后公司不断加快业务整合进程,通过精简业务将精力聚焦于LED领域并整合分销网络,实现了成本的降低和业务流程优化。整体重整计划由2028年大幅提前至20Q3完成,盈利拐点将提前。 4.深紫外半导体:进军深紫外杀菌消毒领域,有望充分获益。 UV-C杀菌消毒性能显著强于UV-A和UV-B,相较于现有的汞灯更加环保,因此相比于其他均有显著的优势。在2020水俣公约落地和全球新冠疫情爆发催化作用下,深紫外半导体产业有望持续高速增长。业内企业均加大对深紫外半导体领域的投资,技术要求的提高抬高了深紫外领域的门槛,国内一线大厂和深紫外半导体领域的细分龙头公司有望获益。木林森与至善半导体强强联合进军深紫外领域,投资3690万元取得深圳至善30%股权,未来有望充分受益于深紫外市场需求的增长。 5.盈利预测和投资建议。 我们认为:(1)LED封装行业产能出清后盈利中枢将提升(2)公司对朗德万斯重组加速,20年有望迎来盈利拐点(3)投资项目进军深紫外领域有望受益于行业需求增加。我们预计公司19-21年营收分别为202.3/214.0/242.5亿元,净利润分别为9.4/9.9/15.8亿。可比公司选取欧普照明、国星光电、生益科技,给予公司21年PE15倍,对应目标价18.60元,首次覆盖,给予买入评级。 风险提示:封装行业回暖不及预期、朗德万斯整合不及预期、深紫外半导体业务发展低于预期风险;疫情发展不确定。