东方证券(600958)财务分析

    东方证券披露2020年一季报,业绩低于预期 一季度,公司实现营业收入38.27亿元,同比下将5.9%;实现归母净利润8.13亿元,同比下降36.0%,低于市场预期(公司月度数据+19.5%),主要受自营业务拖累影响。报告期公司加权ROE为1.49%,同比下降0.92个百分点。经纪、投行、资管、自营、资本中介收入分别占14%、5%、14%、22和5%。 经纪业务同比增长43% 经纪业务受益于成交量提升,略优于行业(+33%),略低于同期日均交易量(+47%)。代理买卖证券款为463.6亿元,较年初增长15%。 自营业务业绩下滑 一季度,公司自营业务收入同比下降46%,预计主要由于去年同期高基数,以及市场波动导致。公司2019年末,公司自营规模为983亿元,股票、基金、债券占比分别为7%、3%、89%。公司坚持价值投资理念,把握β风险与α收益之间的平衡。 资产管理业务持续发力 资管业务收入同比增长42%,公司坚持长期投资理念,积极拓展公募业务,持续扩大公募基金的管理规模。公司利用资产管理业务优势,尤其是投资能力和产品设计的优势,推动财富管理业务发展。 盈利预测与投资建议 公司是自营与资管驱动的特色券商,主动管理能力难以被复制,投资管理业务保持行业领先地位。预计公司2020-2022年EPS分别为0.39/0.48/0.58元,对应PE估值24/19/16倍。目前公司PB估值为1.2倍,较行业估值折价较多,估值中枢有望继续提升,维持“增持”评级。 风险提示 市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性;金融监管趋严;市场竞争加剧;创新推进不及预期等。

    1Q2020公司实现营业收入38.27亿元,同比减少5.91%;实现归母净利润8.13亿元,同比减少35.95%。n1Q2020业绩下滑,自营贡献大幅减少:(1)公司1Q2020实现营业收入38.27亿元,同比减少5.91%;实现归母净利润8.13亿元,同比减少35.95%。 公司年化ROE5.99%,较1Q2019(9.44%)下滑3个百分点,净利润率21.24%,较1Q2019(31.21%)下滑10个百分点。(2)自营、资管、经纪、信用、投行业务收入占比分别为19%、14%、14%、5%、5%,自营业务占比同比大幅下滑16个百分点,资管、经纪业务占比同比均增加5个百分点。 资管优势显著,经纪表现亮眼:(1)1Q2020公司资管业务收入5.51亿元,同比增加42%,远高于全行业资管收入平均增长16%的水平(万得数据)。资管业务有望持续发挥优势,不断提振业绩。(2)2020年以来市场交投情绪活跃,公司经纪业务实现收入5.34亿元,同比增长43%。截至报告期末,代理承销证券款余额5.11亿元,较年初大幅增长539%。(3)公司实现利息净收入1.98亿元,同比略减3%。此外,1Q2020转回信用减值158万元(1Q2019计提损失956万元)。(4)公司实现其他业务收入38.27亿元,同比增加15%,收入贡献占比42%。 自营收入同比缩水近半,投行业务低迷:(1)由于1Q2020市场震荡以及1Q2019高基数,公司实现自营收入7.31亿元,同比减少48%。后续随着市场回暖,自营业务有望边际改善。(2)公司实现投行业务收入2.05亿元,同比减少28%。1Q2020合计股债承销金额599亿元,市场份额为2.51%,较上年同期(4.48%)显著下降。其中IPO挂零,除公司近年来IPO业务持续低迷的因素外,也因受到疫情影响。(3)4月22日东方花旗更名为东方证券承销保荐并完成工商变更登记,成为东方证券的全资子公司,整体承接东方证券的投行业务,有助于提升东方证券集团发展战略的有效协同。 估值 维持原有盈利预测,预计公司20/21/22年的归母净利润为33/43/49亿元,对应EPS为0.47/0.61/0.70,维持中性评级。 风险提示 政策出台对行业的影响超预期;市场波动对行业业绩、估值的双重影响。

    点评:1.若剔除由大宗商品交易带来的其他业务收入,2019年公司资管业务净收入、投资收益(含公允价值变动)占比显著高于行业均值。2.经纪业务市场份额稳定,手续费净收入随市+14.35%。3.股权融资规模同比回升,投行业务手续费净收入同比小幅-7.57%。4.资管业务持续领跑但当期净收入同比-24.37%。5.自营业务同比大幅扭亏为盈,成为公司2019年业绩显著改善的核心驱动因素。6.两融规模同比回升,股票质押规模得到有效压缩,利息净收入同比+2.30%。 投资建议:公司十分重视投研能力的培育,经过多年深耕,公司已在证券投资、固定收益、资产管理、公募基金、私募基金等投资领域建立起品牌效应和竞争优势;报告期内公司自营业务大幅扭亏为盈,主动管理能力市场领先,在资本市场新一轮改革开放的大环境下,有望持续释放业绩弹性。预计公司2020、2021年EPS分别为0.37元、0.39元,BVPS分别为8.14元、8.35元,按4月8日收盘价计算,对应P/E分别为25.95倍、24.61倍,对应P/B分别为1.18倍、1.15倍,维持“增持”的投资评级。 风险提示:1.权益类及固收类二级市场行情转弱导致公司各项业务无法得到持续改善;2.短期涨速过快、涨幅过大导致公司股价出现快速调整。

    维持“增持”评级,维持目标价13.77元/股,对应2020年P/B1.72倍。公司2019年营收/归母净利润为190.5亿/24.4亿元,同比+85%/+98%,ROE4.61%,同比+2.2pct,低于我们预期,主要受减值计提增加影响。投资收益同比大增557%,是公司盈利高增的主要驱动;资管/经纪/投行/利息净收入分别同比-24%/+14%/-8%/+2%。公司金融资产持续扩张,股票和债券配置均衡,后续投资和资管业务收入持续增长可期,减值计提充足为后续业绩释放奠定基础。考虑疫情对2020年权益市场扰动,我们调整公司2020-22年EPS至0.39/0.53/0.64元(调前20-21年0.44/0.52元),增持。 投资收益大幅增长,主动资管规模持续扩张。1)公司自营投资收益同比+555%,金融资产规模较年初+50%,投资收益率回升至5.1%(18年为0.6%)。 期末669亿交易性金融资产中债券/股票占比分别为46%/12%,配置相对均衡。2)期末公司主动资管规模达2212亿,较年初+12%,资管收入同比下降预计受管理费率下降影响,东证资管资管业务净收入行业排名第2,保持领先优势。3)公司19年代买证券净收入市占率1.46%,排名行业第20,与2018年持平。期末两融余额132亿,较年初+29%;代销收入同比+7.5%。 4)19年公司IPO/再融资/非金融公司债主承销规模分别-16%/+77%/+1.5%。 股票质押减值计提充分,为后续业绩释放奠定基础。19年末公司股票质押余额较年初-15%至205亿,累计计提18亿减值(2019年计提9.7亿),拨贷比达8.8%,后续计提压力下降明显,为业绩释放奠定基础。 催化剂:资本市场改革创新政策落地。 风险提示:权益市场波动对公司投资和资管业务带来不确定性。