维持“增持”评级,下调目标价至4.03元。公司18H1营业收入/归母净利润5.1/2.0亿元,同比-2.0%/-23.7%,18Q2净利润0.82亿元,同比-45%,低于我们预期。受股市持续下跌影响,公司自营投资同比大幅减少,同时减值计提加大,监管新规背景下公司上半年信托管理规模较年初下降15%,规模降幅略超预期。下调公司2018-20年EPS至0.14/0.16/0.20元(调整前18-20年0.21/0.25/0.28元),给予18P/B1.5X估值,下调目标价至4.03元(调整前5.39元)。公司7月完成22.4亿元配股融资,将为公司后续主动管理业务持续转型和加大金融股权多元布局奠定资本基础。 去通道造成信托规模下降,信托业务收入增长有所放缓。1)公司中报披露,上半年公司信托规模因去通道等而较年初减少672亿元,据此测算18H1末公司信托管理规模降至3860亿元,较年初-15%,降幅略超预期。2)18H1信托业务收入5亿元,同比+23%,18Q2同比+20%,较1季度的28%有所下降,我们测算18H1信托业务年化报酬率0.24%,同比下降3BPS。3)面对行业压力,公司扩充财富管理部门人力有助于提升未来产品发行能力。 自营业务对业绩形成拖累,配股奠定净资本优势。1)受股市持续下跌影响,18Q2公司自营投资收益-0.27亿元,同比减少0.73亿元;公司此前定增项目减值计提加大,18H1可供出售金融资产计提减值增加0.29亿元。2)公司7月完成22.4亿元配股募资有助于公司进一步加大金融股权投资力度。 催化剂:金融股权投资加码;自营投资收益超预期改善。 风险提示:监管政策对信托业务造成不确定影响。

事件:2018年8月3日,公司与凯撒旅游正式签署了《股份转让协议》,公司以每股2.57元的价格,受让凯撒旅游持有的2,260万股永安保险股份(占永安保险总股本的0.75%)。 进一步加强金融股权投资,完善金融业务战略布局。陕国投一直以来都将综合金融作为重要的发展战略之一,不断加大对优质金融企业的股权投资,探索金控平台发展路径。本次受让永安保险0.75%股份之后,公司将持有永安保险5.56%股份,成为永安保险的第五大股东。目前,公司投资金融企业除永安保险外,还持有长安银行3.83%股份和陕西金融资产管理公司6.65%股份。日前公司还披露将参与“陕国投·海航1号集合资金信托计划”相关被查封的海航集团持有的长安银行5.92%股权的拍卖,若拍卖成功,公司持有长安银行股份比例将提升至7.13%,成为长安银行的第四大股东。 永安保险和长安银行均为陕西省内优质金融企业,具有明显地域优势。从金融企业投资标的上看,公司立足陕西,投资在陕西省内具有明显地域和客户资源优势的永安保险和长安银行,打造陕西综合金融品牌。永安保险是陕西省唯一产险企业,从1996年成立已发展超过20多年,2017年永安保险实现原保费收入84.45亿,在85家产险公司中排名第12。2015-2017年永安产险实现营业收入83.3亿元、96.66亿元、95.64亿元,同比增长5.63%、16.04%、-2.97%;实现净利润8.33亿元、6.43亿元、3亿元,同比增长31.04%、-22.83%、-50.02%。2017年末公司净资产47.23亿元,偿付能力充足率239.61%,资本充足。长安银行2015-2017年实现营业收入39.57亿元、46.07亿元、46.8亿元,同比增长5.73%、18.47%、1.55%;实现净利润7.71亿元、12.38亿元、13.91亿元,同比增长-17.27%、60.57%、12.36%。 战略层面合作共赢,财务层面提高投资收益。陕国投通过投资金融企业股权,构建股权纽带关系,深化业务合作,共享客户渠道资源,实现互利共赢。同时,随着永安保险、长安银行等金融企业股权投资比例的提升,有望进行权益法核算,增厚公司投资收益和利润。 投资建议:1、陕国投信托业务规模快速扩张,主动管理业务转型成效显著。2017年信托规模达到4532亿,同比增长79%,其中主动管理信托规模达到2426亿元,同比大幅增长79%,占比达到53%。2、配股募集资金22.7 亿元,净资产大幅增长28%,为公司信托业务的发展和转型提供资本支持。配股后净资产超过100 亿元,进入行业前20。3、 截止2018 年8 月3 日(配股已完成),陕国投PB 为1.10 倍,公司目前处于历史估值底部,在上市信托公司中也在最低水平,建议投资者予以关注。 风险提示:宏观经济、监管政策的不确定性。

向全体股东每10股配3股,意在夯实资本金,增强公司市场竞争力。2018年7月12日,陕国投A 公布配股方案,将以7月16日收市后30.9亿股为基数,向全体股东每10股配售3股,本次可配售股份总额为9.27亿股,配售发行价格为2.60元/股,较7月13日收盘价3.08元仍有18.5%折价。若配股成功,预计公司拟募集资金上限为24.11亿元,下限为16.87亿元。 第一、第二大股东均顶格认购,坚定看好对公司发展前景。公司第一大股东陕西煤业化工集团有限责任公司、第二大股东陕西省高速公路建设集团公司均已出具配股认购承诺函,将以现金方式全额顶格认购本次配股数量,按照前两大股东截至1Q18的持股比例34.58%、21.33%,则将分别现金出资8.34亿元、5.14亿元申购。 受让长安银行和永安保险股权,进一步完善金融股权投资布局。2018年5月和7月公司公告受让海航旅游持有的长安银行股权以及凯撒旅游持有的永安保险股权,交易完成后,公司持有长安银行和永安保险的股权将达到3.83%和5.56%。公司坚持实践加强对金融股权投资布局的发展战略,我们判断在公司完成配股后,仍将进一步加强对金融股权投资的力度。 2018年重新起航,1Q18业绩重归正增长。公司于2017Q4大幅计提减值损失,从而导致全年净利润同比下降,计提减值甩掉包袱后,公司重新进入良性发展轨道,1Q18实现营业收入2.71亿元,同比增长11.85%,归母净利润1.22亿元,同比增长3.52%。 信托业务增长矫健,2017年公司信托规模增近八成,收入增近七成,不良率有所下降。 公司2017年信托业务收入9.39亿元,同比增长66.8%,年末信托资产规模4532亿元,同比增长78.6%,增速均显著好于行业;公司2017年信托资产不良率为2.97%,较2016年下降1.03个百分点(按净值同口径计算)。公司把握信托去通道的监管导向、抓住回归本源的转型契机,作为全国首批10家“八大类业务”创新试点单位之一,全年开发了8大类60余个创新项目,全年共新增信托项目651个,新增项目规模2750亿元,同比增长98.6%;其中家族信托产品获得“2017年优秀家族信托计划”。 维持公司“增持”评级,维持盈利预测。公司回归信托本源的决心坚决,且配股成功后将极大增强公司资本实力,未来期待主动管理规模及占比的持续提升,进一步带动信托回报率改善,长期业绩增长依旧可期。预计2018-2020年归母净利润为8.35亿、10.23亿和11.16亿,对应最新收盘价PE 分别为15倍、12倍和11倍。

事件:陕国投A公布配股方案,以本次发行股权登记日2018年7月16日收市后的总股本3,090,491,732股为基数,按照每10股配售3股的比例向全体股东配售,可配售股份总额为927,147,519股,发行价格为2.6元/股。 大幅提升资本实力,支撑公司信托业务发展和转型。截止2017年末,公司净资产79.31亿元,行业排名第28位,在本次所有股东全额认配的情况下,公司预计募集资金24.11亿元,股配后公司净资产将大幅增长30%,超过100亿元,进入行业前20,为公司信托业务的发展和转型提供资本支持。2017年,公司信托资产管理规模快速扩容,达到4532亿,同比增长79%,信托规模的扩张不仅来源于通道业务的回流,主动管理业务转型也成效显著,2017年末公司主动管理信托规模达到2426亿元,同比增长79%,占比达到53%。随着公司信托规模的快速扩张和主动管理转型的持续,公司迫切需要进行资本补充,2017年末,公司净资本/各项风险准备之和为168.49%,在上市信托公司中处中等水平(安信信托215.33%、中融信托177.06%、五矿信托209.52%、爱建信托128.06%、江苏信托176.87%)。根据公司测算,若无资本补充,2019年末公司净资本缺口将达到30.69亿元,对应的净资产缺口将达到38.36亿元。此次配股可以说为公司后续信托业务的扩张提供了充分的保障。 公司业绩稳中向好。2015-2017年,陕国投实现营业收入分别为11.51亿元、10.14元、11.51亿元,同比增速37.76%、-11.94%、13.52%;归母净利润4.54亿元、5.15亿元、3.53亿元,同比增速29.47%、13.5%、-31.74%,2017年公司计提资产减值损失3.82亿元导致利润有所下降,其中主要是对跌幅较大的苏宁环球和华邦健康两只中长期投资股票计提减值3.43亿元。2018年一季度公司业绩向好,实现营业收入2.71亿元,同比增长11.85%,归母净利润1.22亿元,同比增长1.98%。2017年公司信托业务收入9.39亿元,占营业收入的81.6%,加权年化信托报酬率0.28%;固有业务收入(利息收入+投资收益+公允价值变动净收益)2.07亿元,占比18%。 公司是银监会首批10家“八大类业务”创新试点企业之一,业务创新亮点多。公司积极的推动创新试点业务,2017年推行了证券信托事业部改革,全年开发8大类60多个创新项目,涵盖资产证券化、股加债、产业基金、PPP、家族信托、消费信托、慈善信托等领域,实现较大突破。紧抓陕西发展机遇,通过产业基金等多种方式服务实体经济。在国家“一带一路”和陕西省追赶超越战略背景下,陕西省产业发展机遇显现。公司作为陕西省国资委下属信托公司,长期深耕陕西,具有较强的项目和资源优势。本次配股募集资金将大幅提升公司自有资金规模,积极投向贷款、债转股、产业基金领域,通过提供投融资服务,重点支持陕西和西部地区的重点产业、新区建设和重点项目发展,未来有望获取良好且稳定的利息收入和投资收益。 拟加大金融企业股权投资,完善金融产业布局。本次配股募集资金将适当加大优质金融股权投资,增持商业银行、保险公司等股权,参股金融租赁公司、商业银行等金融机构。一直以来,公司都积极完善金融产业布局,探索金控平台发展之路,目前持有长安银行(3.83%)、永安保险(5.56%)、陕西金融资产管理公司(6.65%)等金融企业股权,除获取投资收益外,金融产业布局能够帮助公司为客户提供综合金融服务,实现资产管理向财富管理转型。 截止2018年7月16日,陕国投PB为1.18倍,配股完成后,公司PB将降至1.13倍,公司目前处于历史估值底部,在上市信托公司中也在最低水平,建议投资者予以关注。 风险提示:宏观经济、监管政策的不确定性。

维持“增持”评级,下调目标价至5.6元。公司17年营业收入/归母净利润11.5/3.5亿元,同比+13.5%/-31.6%,低于我们预期,每10股派0.2元。业绩低于预期主要受自营投资计提减值影响,不考虑减值影响,公司17年利润总额同比+17%。17年公司信托规模和信托业务收入快速增长,异地扩张和配股融资有望持续推动公司信托业务持续增长。考虑资管新规可能产生的影响,下调2018-20年EPS至0.27/0.32/0.36元(调整前18-20年0.28/0.36元),给予18P/B2X估值,下调目标价至5.6元(调整前8.47元),对应18P/E20X。 异地扩张成效明显,信托业务快速增长。1)17年公司信托管理规模加速增长,年末达4532亿元,较年初+79%;其中主动管理规模占54%,与去年持平,同比+79%。2)规模快速增长驱动公司信托业务收入再创新高,17年达9.4亿元,同比+67%,信托业务平均报酬率0.27%,同比+4%。3)公司异地扩张成效显现,华北、华东和华中业务营收分别同比+109%/+134%/+242%,营收占比达27%/12%/6%。4)17年信托规模高增长为公司18年业绩奠定基础,异地扩张、业务和机制创新有望推动公司信托业务持续增长。 自营业务对业绩形成拖累,配股奠定净资本优势。1)17年公司自营投资收益1.9亿元,同比-30%;同时受所持定增股票下跌影响,公司17年计提减值3.4亿元,对业绩造成拖累;17年低基数下,后续自营有望同比改善。2)公司不超30亿元配股获证监会核准,净资本扩充将奠定后续业务扩张基础。 催化剂:配股事项推进;自营投资收益超预期改善。 风险提示:监管政策对信托业务造成不确定影响。

信托业务超预期增长,四季度计提减值损失拖累业绩。公司公布2017年财务报告,实现营业收入11.5亿元,同比增长13.5%,净利润3.52亿元,同比下降31.6%,报告期加权ROE为4.50%,较上年下降2.29个百分点;期末归母净资产79.3亿元,比上年末增长2.62%。2017年,公司信托业务收入9.39亿元,同比增长67%,收入占比82%,较上年大幅提升26个百分点;全年净利润下滑因四季度计提3.43亿减值准备所致。 信托业务增速领跑行业,规模增近八成、收入增近七成,不良率下降。公司2017年信托业务收入9.39亿元,同比增长66.8%,较中报54.7%的高增幅再扩大12个百分点;年末信托资产规模4532亿元,同比增长78.6%,增速显著好于行业;公司2017年不良率为2.97%,较2016年下降1.03个百分点(按净值同口径计算)。公司把握信托去通道的监管导向、抓住回归本源的转型契机,作为全国首批10家“八大类业务”创新试点单位之一,全年开发了8大类60余个创新项目,全年共新增信托项目651个,新增项目规模2750亿元,同比增长98.6%;其中家族信托产品获得“2017年优秀家族信托计划”。 利息收入占比再创新低,自有资金发放贷款到期后未续作,坚持回归信托本源思路明确。 公司2017年利息净收入0.16亿元,同比下降90.9%,营收占比仅1.4%,公司明确回归信托本源并压降发放贷款和垫款规模,年末余额为10亿元,较2016年末下降41.6%,较三季度末下降20.7%,因而全年利息收入1.15亿,较上年下降44.9%;同时,公司Q1借入信托保障基金的资金增加10亿,全年利息支出0.99亿,较上年增长176%。 投资净收益同比大幅下降,降幅较中报有所改善;所参与定增项目报告期内股价大幅下跌,公司大幅计提减值损失,成为拖累全年业绩的主因。公司全年实现投收益1.92亿元,同比下降30.2%,但较中报50.3%的降幅改善20.1个百分点;公司前三季度实现净利润4.11亿元,同比增长17.3%,而全年净利润为3.52亿元,同比下降31.6%,是由于2015年自有资金参与的上市公司定增项目在报告期内出现较大幅度股价下挫,造成公司四季度计提减值准备3.43亿元,利润总额由8.05亿元降至4.63亿元,进而拖累全年净利润。 维持公司“增持”评级。公司回归信托本源的决心坚决,在去通道业务的背景下,未来期待主动管理规模及占比的持续提升,进一步带动信托回报率改善,长期业绩增长依旧可期。 在监管去通道背景下,预计公司通道规模将下降,同时略下调自有资金投资收益率,因而下调公司2018-2019年营业收入至15.6亿元和19.0亿元(原预测为16.0亿元、19.7亿元),但考虑公司管理费率下降,因此上调归母净利润的预测值,预计2018-2020年归母净利润为8.35亿、10.23亿和11.16亿(原预计2018-2019年归母净利润为8.02亿和9.92亿,2020年为新增预测),对应最新收盘价PE分别为19倍、15倍和14倍。

维持“增持”评级, 目标价8.47元。公司17H1实现营业收入/归母净利润5.19/2.68亿元,同比-7.4%/-5.5%,符合我们预期。受证券市场整体相对疲弱等影响,公司固有业务投资收益同比-50.5%,致使业绩同比下滑;报告期内公司信托规模持续扩张,主动管理业务转型初见成效,信托主业收入同比+55%;后续配股的推进将强化公司竞争优势,维持17-19年EPS为0.21/0.28/0.36元,维持目标价8.47元,对应17P/E 40.3X,17P/B 2.98X。 规模快速增长,业务报酬率微增,看好信托主业持续增长。(1)报告期内,公司信托主业实现手续费及佣金净收入4.05亿元,同比+54.8%,6月底公司信托资产规模达3564亿元,较年初+40.4%,规模增速快速扩张(16年全年+36%),测算17H1年化信托业务报酬率为0.266%,较16年微增3.9%,主动管理业务转型初见成效;(2)社融规模中17H1累计新增信托贷款1.31万亿,同比+369%,占比提升至11.7%,行业景气度持续提升,同时公司积极推动市场化改革和主动业务转型,预计公司信托主业将保持快速增长。 固有业务拖累业绩,推进再融资增强公司竞争优势。(1)报告期内,公司固有业务投资收益(含公允变动损益)为0.94亿元,同比-50.5%,主要受基数较高以及证券市场整体相对疲弱影响。预计随着公司固有业务规模扩张和基数影响降低,投资收益有望逐渐回升。(2)报告期内公司披露配股预案,拟募资不超过30亿元用于充实公司资本金。信托行业净资本重要性不断增强,公司的融资优势将为信托主业扩张和金控布局奠定基础,有望实现市占率提升。

拟配股不超过30 亿元,大股东按比例全额认购。(1)公司拟向全体股东每10 股配售不超3 股,配售不超过9.27 亿股股份,募资不超过30 亿元用于充实公司资本金;拟采用市价折扣法确定配股价格,最终价格在发行前根据市场情况与保荐人/主承销商协商确定。(2)公司于年初公布20 亿元定增预案,大股东陕煤化集团等比例参与,受再融资新规影响,定增事项尚未推进,本次陕煤化集团(持股34.58%)承诺将按持股比例现金认购所配股份,彰显大股东对公司做大做强的决心和信心。 上市信托融资优势显现,市占率有望不断提升。(1)2015 年底,中信协发布《信托公司行业评级指引(试行)》,资本实力分数占比28%,而银监会关于信托公司的监管评级新规定也对资本实力项赋予更高权重,净资本成为行业竞争关键;(2)截至17 年一季度末,公司净资本/风险资本为204%,已趋近或低于2016 年度行业均值,随着公司业务进一步拓展,风控指标将趋近监管红线,同时公司正积极谋划布局多元金融,本次补充净资本对公司业务扩张和转型创新意义重大。净资本重要性提升背景下,公司作为为数不多的上市信托,依靠融资优势有望实现市占率的不断提升。 行业景气度提升,净资本扩充将助力市占率晋升,维持“增持”评级,维持目标价8.47 元。(1)今年1-5 月社融新增信托贷款合计1.06 万亿,同比+436%,占比提升至11.4%,同比+360%;一季末信托规模达22万亿,同比+33%/环比+8.65%,利润总额同比+11%,通道回流和投资、融资业务回升带动行业景气度持续提升;(2)行业景气度提升背景下,净资本扩充将助力公司业务扩张和金控布局,公司依靠融资优势有望实现市占率的不断提升,维持17-19 年EPS 为0.21/0.28/0.36 元,维持目标价8.47 元,对应17P/E 40.5 倍,17P/B 3.2 倍。 风险提示:信托业务增长低于预期;再融资推进进程低于预期。

收入波动,利润平稳增长:陕国投收入结构中主要包含利息净收入、手续费及佣金净收入、投资净收益等。公司近几年收入波动较大,主要原因是公司投资收益(固有业务)波动较大,而投资收益在收入结构中占比较高所致;利息净收入(固有业务)近几年略有下降,手续费及佣金净收入(信托业务)平稳增长。 信托规模快速扩张,报酬率偏低:陕国投信托资产规模近几年快速增长,主要投向包括证券市场、基础产业、实业等方向,房地产占比较低。公司信托报酬率偏低,主要原因是公司主动管理信托中证券投资类信托占比较高,受市场低迷影响,证券投资类信托报酬率偏低。 资产重组、定增计划双双受阻,未来发展信心不减:虽然公司此前收购长安银行失败、非公开发行受新政策影响暂缓,短期扩张步伐受阻,但长期来看,公司积极扩张业务的态度不变,未来公司业务扩张仍依赖于资本金的进一步补充。 盈利预测:我们预计公司2017、2018年净利润分别为6.29亿、7.69亿,对应EPS分别为0.20元、0.25元,首次覆盖给予增持评级。 风险提示:宏观经济下行,信托行业增速放缓,信托项目违约风险。

证券市场投资欠佳拖累业绩,信托主业稳中向好 2016年营业收入10.14亿,YoY-11.94%;归母净利润5.15亿,YoY+13.50%;EPS 0.1667元; 拟每10股派现金红利0.20元(含税)。信托主业资产规模2,538亿元,创历史新高;加权年化信托报酬率0.29%;手续费及佣金净收入5.63亿,YoY+25%,贡献比56%。固有业务收入4.51亿元,其中利息净收入1.72亿,YoY+0.73%,贡献比17%;投资净收益2.77亿,YoY-48%,贡献比27%。营业收入下滑主要源于固有业务在证券投资上的收益波动,而信托主业发展稳中向好对冲部分收益下滑。主业积极转型升级,固有业务探索多元化投向,业绩修复可期,拐点将至。 信托密切服务实体经济、分享发展红利,坚定看好信托板块 近日流出的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》强调穿透监管、去杠杆、去通道。据测算和分析,资管新规短期看或将拉低信托行业收入10%左右,中长期看,信托行业受益于非标其它渠道的挤出效应以及自身主动管理能力的提高,稳健发展可期。信托是惟一可以横跨货币市场、资本市场、实业投资的金融机构,能密切服务实体经济,分享发展红利。 参股省属AMC,乘风国企改革 持有陕金资(陕西省属AMC)5.36%。AMC经营具有高盈利特点,未来不良资产管理行业潜力巨大。银监会发文松绑AMC,允许地方AMC以债务重组、对外转让等方式处置不良资产,对外转让的受让主体不受地域限制,打破地方AMC业务上的多重禁锢,利好陕金资发展。作为陕西第一家且目前唯一的资管平台,陕金资产成立将参与当地国资改革,承接地方国企非主业资产和不良资产。 重组和定增搁浅,发展决心不改,笃定推进多元金融布局 筹划购买长安银行股权,但因部分标的股权持有期限不满5年暂不能转让以及评估值不及预期等原因终止重组。20亿元定增计划因再融资新规间隔时间要求终止。重组和定增相继搁浅,但发展决心不改。2017年6月18个月间隔期满或将修订方案重启定增。公司目前已持有永安保险、长安银行、陕金资、华龙证券等多家金融企业股权,且公司作为陕西国资委旗下重要金融上市平台,未来存在金融资产整合协同的预期。 维持“增持”评级 公司坚持探索信托主业转型创新,积极捕捉资本市场投资机会,稳步布局多元金融,预计公司2017-2019EPS分别达到0.19元、0.23元、0.28元;对应PE为35、28、24。考虑公司转型创新、多元金融布局的发展战略、以及AMC牌照的稀缺价值,给予40-50倍PE,2017年的目标价8-10元,维持增持评级。 风险提示:信托资产质量出现问题;多元金融布局进度不达预期。

事件:5月22日, 证监会就《关于修改<证券公司分类监管规定>的决定》公开征求意见。 点评: 1.此次修订维持现行以风险管理能力、持续合规状况为主的证券公司分类评价体系和有效做法,对相关评价指标进行优化。 2.新修订的分类评级规则仍然以风险管理能力和持续合规状况为核心,一方面更新评价标准,升级风控加分门槛,强化资本约束,另一方面结合实践纳入新的内容,包括并表监管、将执行标准固化为规则等。 3.新修订的分类评级规则升级了原有市场竞争力指标,将侧重点放在券商的专业能力方面,具体包括细化投行评价规则(承销保荐和财务顾问分别加分),合并重复加分项(整合净资本收益率和成本管理能力为净资产收益率指标),引入比例指标代替绝对数指标(信息系统建设投入比例、权益类产品规模比例),并根据业务发展新增关于机构客户服务与交易、财富管理评价指标等。 4.本次修订调整营业收入口径为专项合并口径,引导券商聚焦主业,提升专业能力。此外,修订规则还引入了净资产收益率指标加分项,避免盲目扩张规模,引导券商做大与做强并举。 5.修订后的分类评级体系更加科学,提高了专业能力强但规模有限的中小券商保持高评级的可能性。但是,总体来看修订后的评价体系仍然倾向大型券商,并且随着分类评价应用范围扩大,还会进一步影响业务开展和后续评级,建议关注中信证券和华泰证券。 风险提示:国内外经济形势急剧恶化风险;国内外证券市场系统性风险;疫情超预期变化风险;证券行业相关政策出现重大调整变化;行业创新转型不及预期;业绩增长不及预期。

近40年来全球利率趋势性下降,美国零利率,欧洲甚至负利率,引发杠杆率上升、资产价格泡沫、经济金融结构失衡、贫富差距拉大、社会阶层流动性下降、民粹主义盛行等一系列深层次经济金融社会问题。什么原因?技术进步放缓?人口老龄化?经济潜在增长率下降?长期依赖货币政策饮鸩止渴?中国如何避免重蹈欧美超低利率覆辙?面对当前过度炒作的QE、现代货币理论(MMT)、财政赤字货币化等需留几分清醒和理智,莫把教训当经验,尊重常识,放眼长远。 摘要: 我们正处于有记载以来最低利率区间,近近040年超低利率现象引发广泛关注。较为有代表性的学说包括:萨默斯的长期停滞理论、伯南克的全球储蓄过剩假说、安全资产假说等,尤以现代货币理论(MMT)的财政赤字货币化甚嚣尘上。MMT理论认为信用货币制度下,政府可以通过货币超发的方式满足财政支出需要,并将利率设定为零,这一主张迎合了部分国家政客需要,为豁免债务利息、实施非常规货币政策提供依据,客观上导致超低利率。 经济增长决定利率趋势,货币政策决定利率变化的节奏和方式。纵览二战后8800年国际经验,经济潜在增长率下降是长期利率下降的主要原因,过度依赖货币政策导致全球陷入超低利率困境。 潜在增长率放缓决定利率下行趋势。利率是资金的价格,本质上由经济潜在增长决定,进一步取决于技术进步、人口和资本等要素。二战后至80年代,美日德均经历利率上升期,背后是科技革命带来生产效率提高、婴儿潮丰富劳动供给;80年代以来利率持续下行是经济增长放缓的反映,背后是技术进步红利殆尽、人口老龄化。 对货币政策的依赖程度将决定进入超低利率区间的节奏和方式。美国依靠信息技术发展和开放的移民政策,经济增长中枢重回景气区间,主要利率仍然为正。但2000年以来,货币政策过于宽松,政府部门杠杆率大幅升高,倒逼央行为财政赤字埋单,压制利率,高债务和低利率形成恶性循环,如今不得不面对负利率议题。 日本在追赶期长期依靠模仿和改良,自主创新突破艰难,人口老龄化最为严重,移民政策又相对谨慎,经济处于长期低迷。同时,日本也是扩张性政策实施最彻底的,依赖放水刺激,量化宽松从QE到QQE,层层加码,饮鸩止渴,长期利率从3%降至0区间仅用了7年。 德国依靠自主创新,广泛接纳欧洲移民,并实施相对谨慎的财政货币政策,利率在较长的时间内保持正值。直到2014年,受欧债危机影响,被迫维持宽松的货币政策,但利率下行节奏控制相对缓慢,长期利率从3%降至0区间用了12年,且没有出现美国、日本大起大落利率走势。 展望未来,中长期压制利率的因素未见明显改善,短期因疫情全球蔓延,避险情绪较重。 前车之鉴,中国利率尚处正常区间,但同样面临人口老龄化、技术进步放缓、经济潜在增长率下降、杠杆率较高等因素。中国应吸取发达国家的教训,,防止过度依赖货币放水和低利率,,根本上通过改革开放、启动新基建、、促进创新、放开并鼓励生育、、协调好财政与货币政策等,提高全要素生产率、经济潜在增长率和自然利率。 风险提示:改革不及预期,过度依赖低利率

业务指标界限分明,鼓励差异化发展:按照券商业务分类修改加分指标,从修改原则上可以看出监管导向,征求意见稿将营业收入口径由将营业收入计算口径由合并报表口径调整为专项合并口径,突出主业收入评价,将承销保荐收入、财务顾问收入分离,增加资产管理规模与权益类资产占比、代理机构客户买卖证券交易量及占比指标,鼓励券商提升主动管理能力、增加机构客户交易服务比例,增加投资咨询业务及代销业务收入加分项,将财富管理指标纳入评分范畴。证券经纪、承销保荐、财务顾问、资管、机构客户服务及交易、财富管理等业务界限分明,鼓励券商差异化发展,激励券商进行财富管理转型、提升主动管理水平。 明确人员及子公司违法违规行为扣分规定,细化扣分指标:对于违法违规行为扣分项,规定增加“董事、监事、高级管理人员”行为主体,增加控股子公司扣分原则,对违法违规情况进行了完善,强化对公司、分公司、子公司及其董事、监事、高级管理人员的行为规范。此外,细化扣分指标,限制业务活动情况分为6个月(含)以内与6个月以上,每次扣2.5分、3分,董事、监事、高级管理人员因对公司违法违规行为负有责任被认定为不适当人选分为1年(含)以内与1年以上,每次扣2.5分、3分。 优化风险管理指标,强化以风险覆盖率进行资本约束:在风险管理方面,对风险管理能力指标进行了优化调整,去掉成本管理能力加分项,净资本收益率项移入市场竞争力加分项,替换为风险覆盖率及并表管理指标等,弱化净资本加分指标,强化以风险覆盖率进行资本约束;提高持续达标门槛,由最近2个、3个评价期延长至3个、4个评价期。当前有6家头部券商试点并表监管,对于试点券商除了适用更为灵活的风控指标体系外,在分类监管中也有机会获得加分,有助于激励行业提高风险管理水平。 此外,补充下调分类结果级别情况,公司在评价期内发生重大风险事件或内控严重失效,可视情节下调分类结果级别,监管的合规风控导向再次得以体现。 体现监管政策导向,顺应行业发展趋势:从此次修改内容可以看出,监管鼓励券商进行财富管理、资管主动管理、机构业务、信息技术等方面专业能力的提升,同时加强公司的风险管理能力建设。除此之外,也关注企业文化建设、数据治理、信息技术安全等领域,新设营业网点或不再受分类评价结果影响,便于券商进行线上线下战略调整,综合指标与各业务指标则给券商提供了综合发展与差异化发展的路径选择。 中小券商特色化发展,形成差异化竞争优势:对于头部券商提供财富管理转型、金融科技、国际化等领域监管层面支持;对中小券商来说,主要监管导向是差异化发展,支持中小券商向特色化精品化发展,包括但不限于加强资管主动管理能力、特色化投行业务、研究驱动、创新驱动或财富管理转型等,形成各自领域的竞争优势。利好综合业务能力强、风控体系完备的头部券商,专业化特色化经营、注重风控建设的中小券商也将受益。

导读:近40年来全球利率趋势性下降,美国零利率,欧洲甚至负利率,引发杠杆率上升、资产价格泡沫、经济金融结构失衡、贫富差距拉大、社会阶层流动性下降、民粹主义盛行等一系列深层次经济金融社会问题。什么原因?技术进步放缓?人口老龄化?经济潜在增长率下降?长期依赖货币政策饮鸩止渴?中国如何避免重蹈欧美超低利率覆辙?面对当前过度炒作的QE、现代货币理论(MMT)、财政赤字货币化等需留几分清醒和理智,莫把教训当经验,尊重常识,放眼长远。 摘要:我们正处于有记载以来最低利率区间,近40年超低利率现象引发广泛关注。较为有代表性的学说包括:萨默斯的长期停滞理论、伯南克的全球储蓄过剩假说、安全资产假说等,尤以现代货币理论(MMT)的财政赤字货币化甚嚣尘上。MMT理论认为信用货币制度下,政府可以通过货币超发的方式满足财政支出需要,并将利率设定为零,这一主张迎合了部分国家政客需要,为豁免债务利息、实施非常规货币政策提供依据,客观上导致超低利率。 经济增长决定利率趋势,货币政策决定利率变化的节奏和方式。纵览二战后80年国际经验,经济潜在增长率下降是长期利率下降的主要原因,过度依赖货币政策导致全球陷入超低利率困境。 潜在增长率放缓决定利率下行趋势。利率是资金的价格,本质上由经济潜在增长决定,进一步取决于技术进步、人口和资本等要素。二战后至80年代,美日德均经历利率上升期,背后是科技革命带来生产效率提高、婴儿潮丰富劳动供给;80年代以来利率持续下行是经济增长放缓的反映,背后是技术进步红利殆尽、人口老龄化。 对货币政策的依赖程度将决定进入超低利率区间的节奏和方式。美国依靠信息技术发展和开放的移民政策,经济增长中枢重回景气区间,主要利率仍然为正。但2000年以来,货币政策过于宽松,政府部门杠杆率大幅升高,倒逼央行为财政赤字埋单,压制利率,高债务和低利率形成恶性循环,如今不得不面对负利率议题。 日本在追赶期长期依靠模仿和改良,自主创新突破艰难,人口老龄化最为严重,移民政策又相对谨慎,经济处于长期低迷。同时,日本也是扩张性政策实施最彻底的,依赖放水刺激,量化宽松从QE到QQE,层层加码,饮鸩止渴,长期利率从3%降至0区间仅用了7年。 德国依靠自主创新,广泛接纳欧洲移民,并实施相对谨慎的财政货币政策,利率在较长的时间内保持正值。直到2014年,受欧债危机影响,被迫维持宽松的货币政策,但利率下行节奏控制相对缓慢,长期利率从3%降至0区间用了12年,且没有出现美国、日本大起大落利率走势。 展望未来,中长期压制利率的因素未见明显改善,短期因疫情全球蔓延,避险情绪较重。 前车之鉴,中国利率尚处正常区间,但同样面临人口老龄化、技术进步放缓、经济潜在增长率下降、杠杆率较高等因素。中国应吸取发达国家的教训,防止过度依赖货币放水和低利率,根本上通过改革开放、启动新基建、促进创新、放开并鼓励生育、协调好财政与货币政策等,提高全要素生产率、经济潜在增长率和自然利率。 风险提示:改革不及预期,过度依赖低利率

市场表现 本周SW非银金融指数-3.41%,跑输沪深300指数1.14个百分点,券商板块跌幅较大,下跌3.95%,中银证券和南京证券等次新股跌幅居前。非银金融行业本周个股涨幅前3名分别为吉艾科技、熊猫金控和渤海租赁。 板块数据 A股周日均成交额继续在6000亿元之上震荡,A股本周日均成交额6555.55亿元,环比前一周上涨6%。截止本周末,市场质押股数5516.72亿股,市场质押股数占总股本8.06%,市场质押市值为42172.58亿元。截止本周末,两融余额10779.49亿元,占A股流通市值2.27 %,其中融资余额和融券余额分别为10532.85、246.64亿元。本周两融交易额2981.77亿,占A股成交额9.1%,其中融资买入额和融券卖出额分别为2870.70、111.07亿元。截止本周末当月A股股权融资金额624.53亿元,其中IPO、增发金额分别为121.86、502.67亿元。债券融资方面,本周核心债券融资金额515亿元,环比前一周上涨144%,其中一般企业债、公司债、资产支持证券融资金额分别为10.00、182.00、323.00亿元。本周中证全债(净价)指数下跌0.06%,收于104.62,连续三周下跌。 投资建议 本周证监会就《关于修改<证券公司分类监管规定>的决定》公开征求意见,修改的主要内容包括进一步强化合规、审慎经营导向和进一步强化专业服务能力导向。自2009年5月证监会出台《证券公司分类监管规定》,确立分类评价指标体系,经历了2010和2017年两次修改,分类监管制度对促进证券公司加强合规风控、提升核心竞争力发挥了正向激励作用。本次修改将优化证券公司分类监管制度,促进证券公司增强风险管理能力,引导证券行业差异化可持续发展。具体来看,征求意见稿对证券公司各业务线条评价指标做了优化,对投行资管业务排名做了细化;新设了机构客户服务及交易和财富管理评价指标包括投资咨询和代销金融产品业务收入排名;信息系统建设投入指标更加公允,由绝对数改为相对数。在反映证券公司的综合实力同时也反映其专项业务能力,引导证券公司突出主业,做优做强,同时也引导证券行业差异化发展。 自营投行业务发力,上市券商4月业绩环比大增。33家上市券商累计实现净利润137.08亿元,环比增长51%。可比券商中有5家前四月累计净利润同比涨幅超过50%,增速排名前三位分别是华林证券(+81%)、国海证券(+81%)和中信建投(+63%)。四月股权承销金额上升,指数上涨利好自营投资。四月A股股权融资金额1215.10亿元,环比+15%,其中IPO金额186亿元,环比+87%;沪深300指数四月上涨6.14%,中证综合债指数上涨1.41%,直接利好券商自营投资。 券商板块目前估值1.4x倍市净率,处于历史估值低位。当前货币政策保持相对宽松态势,创业板注册制改革持续推进,新证券法实施进一步完善证券市场基础制度,政策支持金融行业发展,行业对外开放提升服务水平。建议持续关注优质券商股,推荐华泰证券和中信证券。 风险提示 市场大幅波动风险,成交额大幅回落,监管政策变化风险。

原创业板制度定位交叉,未凸显板块特点,审核流程与主板、中小板并没有本质性差别,上市标准限制部分高成长性企业,并购、再融资相比其他板块无特殊优势,导致创业板出现发行审核效率低、上市企业数量较少、融资效率低等问题。 首批28家:估值与可持续性不匹配 整体来看,首批创业板上市公司估值与可持续成长性并不匹配,估值高、持续成长能力较弱。在28家上市企业中,整体高估值下,公司质地不一,业绩表现分化明显,既存在增长后劲不足或高估值低质量企业,如华谊兄弟、金亚科技,也有持续成长能力优异的企业,如亿纬锂能、爱尔眼科。 创业板改革凸显市场化原则,实现优势互利互补。创业板注册制改革,对于上市公司与拟上市公司,加速优胜劣汰,利好优质持续成长型企业,上市条件包容性更强,能满足更多企业的融资需求;短期提升市场交易活跃度,长期增加板块配置价值。 业务机会 投行业务:对券商的投研、定价、综合服务能力提出更高要求,同时,承销费率或随服务水平同步提升。创业板制度的优化升级,也将吸引更多企业通过分拆上市、转板等方式登陆创业板,进一步增加券商业务机会。 经纪业务:交易活跃,投资者数量与交易活跃度的提升将增加业务收入,且随着创业板涨跌幅限制的放宽,投资者产生对可以降低波动的金融产品的需求,券商可设计相关金融服务和产品。 资管业务:差异化资产属性使得创业板配置价值提升,资产配置将更有针对性,产品将更为丰富,并给予对冲基金生存空间。信用业务:在融券方面,通过转融通等方式,创业板战略投资者在承诺的持有期限内可出借获得配售的股票,丰富券源供给,有助于增加做空业务,促进多空平衡,高估值股敏感性将有提升。 创业板注册制改革下,创业板市场份额高、投行业务能力较强的券商将受益,近一年来创业板IPO承销数量靠前且储备项目较丰富的券商有中信建投、国信证券、广发证券等。对于部分储备较多中小企业项目的中小券商也可能有较大利好,如国金证券、长江证券、东兴证券等。 风险提示:宏观经济不达预期;政策效果不及预期;权益市场波动加大;债市短期震荡加剧。

法国央行宣布首次成功测试了基于区块链的数字欧元。近日,根据法国央行法兰西银行官网消息,自今年年初以来,法兰西银行就已开始对中央银行数字货币进行试验,以与合作伙伴一起探索新技术对改善金融市场的潜在贡献,尤其是中央银行数字货币。在测试中,法兰西银行使用内部开发的区块链技术创建代表欧元的数字证券。投资银行法国兴业银行参与了测试,该测试已于5月14日完成。在接下来的几周内,法兰西银行还将与其他参与者进行合作,包括在不同的银行之间发送数字欧元等。法兰西银行表示,试验的报名参与者很多,这表明了银行和金融业的兴趣,以及法国在金融领域技术创新方面的活力。 美联储主席表示“有能力以数字方式创造货币”,全球央行数字货币研发有望加速推进。近日,鲍威尔在采访中表示:“作为中央银行,我们有能力以数字方式创造货币。我们通过购买国库券或其他政府担保证券的债券来做到这一点。这实际上增加了货币供应量。我们还印刷实际货币,并通过货币分配货币。”毫无疑问,以中国央行数字货币DCEP为代表的新形态数字货币将进一步推动并加快全球央行数字货币研发的步伐。5月18日,中国人民银行2020年科技工作电视电话会议在北京召开,会议要求,加强科技支撑,深入开展“数字央行”建设,提升金融服务水平和金融监管能力;加强金融业网络安全和信息化统筹指导,推动落实金融领域密码应用与创新发展,筑牢金融网络安全屏障;推动金融科技高质量发展,提升金融服务实体经济能力;推进LEI应用,优化标准供给,提升金融标准治理水平。在以区块链为代表的新兴数字基建推动下,全球央行数字货币研发和落地有望加速,而中国毫无疑问在此赛道上处于领先地位。 国际货币金融机构官方论坛(OMFIF)已宣布成立数字货币研究所。国际货币金融机构官方论坛(OMFIF)已宣布成立数字货币研究所,数字货币研究所打算在数字货币和传统银行业务之间搭建桥梁,并将重点研究批发和零售市场中的支付工具以及央行数字货币(CBDC)。区块链已成为我们这个时代无可争议的创新引擎之一,如何利用区块链将世界带向更美好的未来以及如何监管,是全球政府和智库共同面临的课题。 上周行情回顾:ChainextCSI100下跌7.88%,细分板块中文娱社交表现最优。从细分板块来看,支付交易、物联网&溯源、文娱社交、商业金融、基础增强、基础链、存储&计算、AI优于ChainextCSI100平均水平,为-2.69%、0.29%、10%、-6.32%、-2.4%、-3.42%、0.14%、-5.5%;纯币类表现逊于ChainextCSI100平均水平,为-9.85%。 风险提示:监管政策不确定性、区块链基础设施开发不达预期。

市场回顾:本周主要指数下跌,沪深300指数跌2.27%,上证综指跌1.91%,创业板指跌3.66%。沪深两市A股日均成交额6556亿元,较上周涨5.70%,两融余额10835亿元,较上周升0.40%。 行业看点 证券:本周券商指数跌幅3.94%,跑输大盘1.67个百分点,板块内个股除越秀金控(+6.50%)外都录得下跌,中银证券(-9.05%)、南京证券(-8.33%)、红塔证券(-8.03%)领跌。需持续关注海外“新冠”疫情发展情况,可能令国内市场风险偏好降低,加大行业回调压力。本周,证监会发布《关于修改<证券公司分类监管规定>的决定》公开征求意见,本次修改维持现行以风险管理能力、持续合规状况为主的证券公司分类评价体系和有效做法,着重对相关评价指标进行优化。征求意见稿一是优化市场竞争力评价指标,将多项业务指标加分标准从超越行业中位数提高至前5名、前10名、及前20名,推动证券公司将业务做精做细,同时鼓励大型券商全面发展及中小型券商往精品投行方向发展;二优化资本充足与风险管理能力加分指标和完善持续合规状况的扣分标准及调降级别依据,在鼓励券商加强风控合规能力的同时,加强对违规行为的处罚力度。本周,深交所和上交所分别发布《关于开展公开发行短期公司债券业务试点有关事项的通知》、《关于开展公开发行短期公司债券试点有关事项的通知》,公开发行短期公司债券实行余额管理,发行人可自主确定发行期数和每期发行规模。本次试点发行人对象包括综合实力较强、内部控制和风险控制制度健全的证券公司,有利于合格券商优化融资渠道、改善融资期限结构、预计将能进一步平滑合格券商的融资成本。今年以来,新证券法和诸多配套的利好政策出台落地,行业基本面不断优化,将有利于券商的持续发展,我们维持对行业的长期看好,继续推荐中信证券、中金公司、华泰证券,重点关注中信建投,以及估值较低且预期受益于区域市场改革的国泰君安、海通证券、招商证券。 保险:本周保险指数跌幅2.83%,跑输大盘0.56个百分点。成分个股均下跌,跌幅分别为:人保(1.92%)、新华(3.41%)、平安(2.92%)、太保(2.37%)、国寿(2.12%)。周内10年期国债到期收益率下行6bp,收于2.62%。本周,银保监会发布《信用保险和保证保险业务监管办法》,“办法”明确了融资性信保业务的定义:指保险公司为借贷、融资租赁等融资合同的履约信用风险提供保险保障的信保业务;且对融资性信保业务经营要求作出修改,定量要求主要有:1)最近两个季度核心偿付能力不低于75%,综合偿付能力不低于150%;2)一般保险公司(除专营性外)承保融资性信保业务自留责任余额不超过上季度末净资产4倍;3)单个履约义务人及其关联方自留责任余额不超过上季末末净资产的1%。随着宏观经济环境变化以及金融新业态的发展,信保业务风险发生了较大变化,特别是融资性信保业务风险恶化(从个别公司可观察,人保财险2019年信用保证保险综合赔付率激增24.8pct至121.7%),此前监管规定已不能适应。“办法”对经营融资性信保业务的门槛有所提高(要求偿付能力2个季度达标,此前为1个季度),且规定了业务限额。短期来看,市场经营融资性信保业务的主体以及业务体量会明显下降,各公司将调整当前信保业务结构:个人消费类业务占比预计将下降,普惠型小微企业业务占比提高。监管及时出手明确规范信保业务,对于行业消化存量风险,遏制增量风险有积极作用(截至4月,人保财险信用保证保险累计保费25亿元,同比下降48%,业务结构已做出调整。)当前各上市险企静态PEV估值分别为:1.07x(平安)、0.79x(国寿)、0.66x(新华)、0.64x(太保),处于历史低位。随着2季度业绩边际改善,预期短时间内弹性品种(新华、国寿)估值将提振。长期我们继续看好战略定位和价值创造能力一路领先、提前布局科技、互联网生态场景的中国平安,关注不断探索互联网保险场景和模式的众安在线和具有超高品质代理人的友邦保险。 风险提示:“新冠肺炎”疫情状况和持续时间超预期、经济下行压力加大、创新改革节奏低于预期、开门红不及预期、利率较大波动。

1、宏观角度:经济下行压力大,但宽货币+宽财政并举形成对冲。《2020年政府工作报告》淡化经济增速目标,并明确指出经济下行压力加大,但更强调“稳就业、稳民生”的目标(失业率目标不高于6%),将从宽货币+宽财政“双管齐下”:1)货币政策继续保持宽松,《政府工作报告》明确M2、社融增速要明显高于去年水平(8.7%、10.7%);2)财政政策更加积极,预算赤字率从2.8%提升至3.6%,地方政府专项债券规模扩容至3.75万亿(去年2.15万亿)。 2、银行角度:深化金融供给侧改革,加大对实体经济的支持力度。1)总量角度:国有大行发挥“领头雁”作用:2020年普惠型小微贷款增速超过40%(此前要求30%)、制造业全年增速不低于5%(2019年国有六大行为2.82%),制造业中长期贷款占比提升1pc,信用贷款增速不低于3%;2)具体实施角度:引导银行加大对小微企业“首贷”、“续贷”的拓展力度,中小微企业贷款延期还本付息政策延长至明年3月,并规范信贷融资收费,降低企业融资的综合成本。3)整体对银行形成两大边际利好:A、社融增速有望保持高增长、且中长期项目推进落地,支撑经济基本面保持稳健,对银行资产质量形成支撑。B、业务层面,小微政策更强调商业可持续,更注重“首贷”考核,也有利于小微业务中长期的健康发展。 3、非银角度:1)资本市场改革方面,预计注册制改革将持续推进,年内将落地,注册制的实施将有效提升市场的资源配臵效率,更好地发挥资本市场的融资功能;2)保险继续强化保障功能:自2016年原保监会规范中短存续产品,到2017年的134号文,当前行业已形成了各类保障型险种丰富供给、年金理财搭配的险种格局,各家上市险企也基本以保障型产品为主贯穿全年销售活动,较为全面地覆盖疾病、死亡等各类风险。 银行:估值创新低,密切关注两会期间相关政策的落地。疫情影响下,内外部经济环境仍有一定的不确定性。但1)银行年报、一季报整体业绩、资产质量仍表现稳健,过去几年的努力下,风险抵御能力也明显提升;2)外部环境来看,国内疫情取得阶段性控制,“两会”期间,逆周期政策将不断落地,未来可关注3大边际利好:A、存款基准利率下调;B、4月社融增速高达12%(18年5月来最高水平),且两会进一步明确M2、社融增速要高于去年,预计宽松货币政策持续,社融总量将保持高增长。C、基建为主的中长期项目持续落地,对公中长期贷款有望继续提升,社融“质量”也将提升;3)当前板块估值水平仅为0.65x,具有“低估值+高股息率”的优势。个股推荐:宁波银行、招商银行、邮储银行、常熟银行、工商银行。 券商:当前估值较低,流动性性宽松和资本市场改革下,看好券商行业中长期发展。 板块估值为1.38xPB(lf),仅位于2016年以来16%分位。本周券商分类评级规定发布征求意见稿,加减分项有所调整,监管进一步引导合规经营以及强化专业服务能力,后续券商发展方向:1)龙头做优做强;2)中小券商差异化发展(详见正文)。 此外,两会召开,流动性和资本市场改革有望迎来边际利好,券商板块充分受益。 个股建议关注:华泰证券、中信证券、中信建投、东方财富等。 保险:监管加强推动代理人高质量发展,保费缓幅改善仍将延续。1)本周银保监会发布加强保险销售人员管理的两项通知,推动保险公司严格招聘、加强培训、实行代理人分级,长期引导代理人高质量发展;2)上市险企保费数据预计较二三月仍呈较为明显的改善趋势,但尚未实现全面正增长,预计后期缓幅改善趋势仍将延续。 整体板块看估值低位,负债的缓幅改善仍将推动估值的逐步修复。个股推荐:中长期关注中国平安,短期弹性新华保险。 重要数据跟踪:本周市场成交情况:本周股票日均成交金额6557亿元,相比上周增加353亿元。 风险提示:疫情逐步蔓延,宏观经济下行;资本市场改革不及预期。