山高环能(000803) 核心观点 油脂销售结构改善，2024年收入有所下滑。2024年公司实现营业收入14.49亿元，同比下降31%。其中工业级混合油业务收入8.21亿，同比下降42.5%；环保无害化处理业务收入3.13亿，同比增长7.1%；供暖业务收入3.06亿，同比增长4%；节能环保装备业务收入0.58亿，同比下滑-93.2%。收入下滑主要系公司控制风险主动压缩外购油脂贸易销售业务，提升自产油脂占比所致。2025年一季度公司实现营业收入4.34亿元，同比去年稳健增长4.21%。 非经营事项对2024年归母净利影响较大，2025Q1业绩大幅增长。2024年公司实现归母净利1304万元，同比增长47.3%，经营状况有所改善。报告期内有多项非经营事项扰动业绩：1）消化历史遗留联优诉讼事项，计提营业外支出3924万元；2）消化其他历史遗留低效资产计提减值3506.28万元；3）天津碧海项目《股权收购补充协议》中业绩对赌解除收益4625万元。2025年一季度，公司实现归母净利润2827万元，同比增长222%，超过去年全年。 毛利率提升，财务费用明显下降。2024年公司综合毛利率19.21%，同比提升4.5pct。其中工业级混合油业务毛利率提升7.98pct至20.11%，主要系毛利率较高的自产油脂业务占比上升所致；环保无害化处理业务毛利率提升2.89pct至15.92%；供暖业务毛利率提升0.25pct至20.98%。2024年公司资产负债率下降1.02pct至72.27%，财务费用较2023年下降0.28亿元至1.24亿元。 产能有序扩张。公司运营餐厨项目产能已达5490吨/日（包含新收购项目及托管项目，郑州、株洲项目尚未完成股权交割），较2023年提升860吨/日，未来公司将通过招投标、收购等方式持续提升产能规模。2024年公司经营活动产生的现金流量净额3.74亿元，为产能扩张提供有力支撑。 风险提示：产能扩张不及预期风险；UCO出口价格波动风险；欧盟SAF政策调整风险；汇率波动风险。 投资建议：小幅上调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司25Q1业绩略超预期，我们小幅上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润0.88/1.25/1.45亿元（2025-2026原值为0.83、1.23亿元），同比增速576.3%/41.3%/16.1%，当前股价对应PE=29/21/18x，维持“优于大市”评级。

山高环能(000803) 核心观点 山高环能： 聚焦废弃油脂资源化利用。 公司前身“金宇车城” 原业务涵盖房地产、 丝绸销售等领域， 2019-2020 年间通过一系列资本运作清理存量低效资产， 确立了以废弃油脂资源化为核心的战略目标并更名为“山高环能” 。截至目前， 公司拥有餐厨垃圾处理产能 5130 吨/日， 居于行业前列， 已在近二十个主要城市实现项目网络化布局,核心产品工业级混合油（UCO） 是生产生物航煤（SAF） 的重要原材料， 并已与国际能源巨头达成稳定供应合作。 行业β ： SAF 大规模应用渐行渐近。 【内部催化】 ： 2024 年 9 月 18 日， 国家发展改革委、 中国民航局在京举行 SAF 应用试点启动仪式， 三大航司的 12个航班将正式加注 SAF。 10 月 30 日， 发改委等六部门发布《关于大力实施可再生能源替代行动的指导意见》 提出支持生物航煤发展。 【外部催化】 ：2023 年 10 月， 欧盟理事会通过了《ReFuel EU 航空法规》 ， 规定了航煤供应商掺混并在欧盟机场供应的 SAF 的最低比例： 从 2025 年 2%开始。 我们认为该项强制添加政策有望快速拉动 SAF 和原材料 UCO 的需求量， 据我们测算2025 年， 欧盟 SAF 和 UCO 的刚性需求有望达到 130 万吨/186 万吨（约占 2023年中国 UCO 出口量的 90%） 。 公司α ： 技术为核， 资本为翼， 管理为纲,主业迎来发展良机。 【技术】 ：公司拥有多项餐厨垃圾处理专利， 最大程度做到餐厨垃圾应收尽收， 综合提油率高于行业平均水平。 【资本】 ： 公司大股东山东高速集团与各地政府、大型企业都建立了良好的合作关系， 可为山高环能主营业务的拓展提供助力和协同。 【管理】 ： 公司 22 年初曾制定未来三年 1.8/2.7/4 亿元扣非利润的股权激励目标， 但因 UCO 价格下跌、 产能扩张进度不及预期、 高额财务费用、 诉讼计提预计负债等因素使得目标未完成。 2024 年公司执行一系列标准化+数字化战略， 并于 11 月接连收购株洲瑞赛尔和郑州绿源合计 500 吨/日的餐厨垃圾处理项目， 经营情况 2025 年有望迎来拐点。 盈 利 预 测 与 估 值 ： 我 们 预 计 公 司 2024-26 年 归 母 净 利 润 分 别 为0.10/0.83/1.23 亿元（+11.7%/743.3%/47.2%） ， 当前股价对应 PE 分别为274.9/32.6/22.2x。 通过多角度估值， 预计公司合理估值 7.2-7.53 元， 相对目前股价有 24.8%-30.5%溢价， 给予“优于大市” 评级。 风险提示： 产能扩张不及预期风险； 诉讼计提预计负债风险； UCO 出口价格波动风险； 欧盟 SAF 政策调整风险； 汇率波动风险。

山高环能(000803) 事件：公司发布2023年年度业绩预告，2023年公司归母净利润盈利区间为600万元-900万元，同比降89.41%-92.94%；2024年2月，国务院办公厅发布关于加快构建废弃物循环利用体系的意见，提出要推进废弃物能源化利用；3月，国家能源局综合司发布关于公示生物柴油推广应用试点的通知。 1、废弃物循环利用产业发展加速推动，能源化利用为重要方向之一 国务院《关于加快构建废弃物循环利用体系的意见》提出，到2025年，初步建成覆盖各领域、各环节的废弃物循环利用体系，主要废弃物循环利用取得积极进展。资源循环利用产业年产值达到5万亿元；到2030年，建成覆盖全面、运转高效、规范有序的废弃物循环利用体系，各类废弃物资源价值得到充分挖掘，再生材料在原材料供给中的占比进一步提升，废弃物循环利用水平总体居于世界前列。同时，《意见》在提高废弃物资源化和再利用水平中提出，要推进废弃物能源化利用，有序推进厨余垃圾处理设施建设，提升废弃油脂等厨余垃圾能源化、资源化利用水平。 生物柴油及其原料油UCO是我国厨余垃圾能源化产品之——废弃油脂的主要应用方向。我国是全球以废弃油脂为原料的酯基生物柴油的主要出口国、也是全球生物柴油原料油UCO的主要供给国。长期以来，欧盟是我国此二产品的主要市场，而自22H2后，根据Argus数据，截至2024年3月底，欧洲对我国的需求仍然疲软。2023年底至今，国家能源局开始加速在我国国内推进生物柴油推广应用试点的工作。我们认为，此举或为我国生物柴油产业发展带来新的生机。 2、公司是国内餐厨垃圾处理领先企业，也是国内UCO生产龙头 截至23H1，公司已投资建设运营了济南、青岛、烟台、石家庄、太原、湘潭、武汉、兰州、大同等地区多个大型城市餐厨垃圾处理和资源化利用项目，形成了规模化的发展格局，运营产能已达4630吨/日，规模位居国内前茅。未来公司还将通过招投标、收购等方式持续提升产能规模。在24年3月国家能源局综合司《关于公示生物柴油推广应用试点的通知》中，公司母公司山东高速集团名列牵头组织实施单位之一。我们认为，尽管公司目前未直接生产生物柴油，但由于公司布局了广泛的、且拥有在政府特许经营授权下的正规餐厨废弃油脂收运渠道，未来或有望率先分享国内生物柴油市场增长红利。 3、盈利预测&投资建议：我们看好国内废弃物能源化相关产业政策向好趋势，而由于公司主要产品UCO价格下滑、负债增幅较大，我们下调公司业绩。预计23-25年，公司实现营收21.45/26.75/39.04亿元（23-24年前值：29.22/37.43亿元），归母净利润0.07/0.41/1.46亿元（23-24年前值：4.41/5.82亿元），对应PE分别为335/61/17x，调低评级为“持有”。 风险提示：预告所载数据为未经审计，准确财务数据请以公司正式披露的年报为准；国内相关政策进展/餐厨项目进展/产能扩张不及预期；主要产品价格变动/国际贸易政策变化风险。

山高环能(000803) 核心观点： 事件:山高环能发布22年报和23年一季报，公司22年实现营业收入17.9亿元，同比增长116.6%；实现归母净利润0.85亿元，同比增长5.55%。23Q1实现营业收入6.80亿元，同比增长101.2%；实现归母净利润0.40亿元，同比下降0.01%。 外购油脂占比高拖累整体毛利率，自产率提升未来有望得到改善。22年公司毛利率为19.27%，同比减少10.52pct；净利率为4.44%，同比减少5.66pct。公司利润率的下降是由于22年工业级混合油加工与销售业务中主要以外购工业油的贸易业务为主，该类业务毛利率偏低，因此拉低了整体毛利率，23Q1公司增收不增利也是同样的原因。我们认为，随着公司餐厨垃圾处理规模和产能利用率的提升，自提UCO量将有明显提升，公司盈利能力有望改善。 公司持续布局餐厨垃圾处理业务，已形成规模化发展格局。截至2022年末，公司已实现在国内十余个城市垃圾处理布局，投资建设运营了济南、青岛、烟台、石家庄、太原、湘潭、武汉、兰州、大同等地区多个大型城市餐厨垃圾处理和资源化利用项目，形成规模化发展格局。目前公司合并报表内运营产能已达4630吨/日，处于行业领先地位。根据规划，未来公司将通过招投标、收购等方式持续提升产能规模，保障业绩持续增长。 提油能力全国领先，销售规模提升有望进一步增厚业绩。公司目前在手餐厨项目产能对应油脂提取量为5.5-6.0万吨/年，提油能力超过4%，高于国内同行平均水平。我国是全球最有潜力的UCO供应市场，潜在供应量或超600万吨，目前国内已开发原料规模不足一半，未来仍有较大的拓展空间。公司已通过欧盟可持续和碳认证（ISCC），获得UCO销往欧盟各国的通行证，22年公司积极开拓客户市场，创造更高价值。未来伴随着油脂收集力度加大，油脂销售规模的提升有望进一步增厚业绩。 以餐厨项目为核心，打通生物柴油产业链上下游。22年9月公司与山东尚能签署《合作协议》，双方共同出资建设10万吨/年酯基生物柴油和40万吨/烃基生物柴油项目，合作项目总工期拟为15个月，努力促成项目公司在2023年10月31日前完成主要装置建设并具备投产条件，届时公司将成为国内少有的完整布局生物柴油全产业链的上市公司。随着总规模50万吨/年的生物柴油项目逐步落地，将为公司后续业绩增长注入强劲动力。 拟发行公募REITs，盘活优质供热资产。2022年，公司供热业务实现营业收入2.58亿元，同比增长3.7%。目前，供热业务子公司新城热力共计运行68个热力站，70个小区，7万余户，管理面积约740.9万平米，全部位于北京城市副中心区域内。公司拟以新城热力为主体发行公募REITs，盘活存量供热项目，加快公司资金周转，加速资源化业务布局。 投资建议：预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.02/2.94/3.87亿元，对应EPS分别为0.58/0.84/1.10元/股，对应PE分别为20x/14x/11x，维持“推荐”评级。 风险提示：项目建设进度不及预期的风险；再生油脂价格下行的风险；项目产能利用率不足的风险；行业竞争加剧的风险。

山高环能(000803) 核心观点： 事件：山高环能发布2022年三季报，前三季度实现营收11.55亿元，同比增长241.56%；实现归母净利润9051万元（扣非后8266万元），同比增长1402.08%（扣非同比增长1333.78%）。 Q3业绩持续高增，毛利率有望逐步恢复。Q3单季度实现营业收入4.20亿元，同比增长531.96%；实现归母净利润1910万元，同比增长338.98%，业绩保持高速增长。截至三季度末，公司毛利率为25.97%，同比减少7.53pct；净利率为7.72%，同比增加4.47pct，公司毛利率下降主要是上半年受疫情影响餐厨垃圾收运量、处置量降低，运营项目达产率也有所下降。随着疫情恢复和公司处理规模的提升，预计全年公司有望恢复正常盈利水平。 政策限制叠加能源危机影响，废油脂资源供不应求。我国UCO出口价格快速上涨，2022年9月平均出口单价已达1375美元/吨。生物柴油+生物航煤具备确定性需求潜力，其重要原材料UCO预计未来价格有望保持高位。公司在加强内部项目运营、提高项目提油率的同时向拟收购企业及市场多渠道扩大收油网络。前三季度公司全资子公司十方环能与天津碧海、天津德丰、四川健骑士、驰奈威德等多家公司签订《油脂独家销售协议》，约定交易对方需提供足额油脂。未来伴随着油脂收集力度加大，油脂销售规模的提升有望进一步增厚业绩。 公司餐厨垃圾处理规模快速增长。今年以来，公司进一步加大新签、收并购力度，新增大同、银川、武汉、兰州、天津、菏泽等多个项目布局。目前公司投资运营产能达到4030吨/日，拟收购项目产能300吨/日。根据测算，公司2022年餐厨垃圾处理能力可达5000吨/日，对应4-6万吨/年的废油脂提取能力，2024年公司餐厨垃圾处置能力占全国6%-8%，逐步成为行业龙头。随着拓展加速，未来2-3年快速增长可期。 完善生物质柴油布局，将成公司未来重要的利润增长点。9月公司发布公告，拟与山东尚能成立合资公司，共同建设10万吨/年酯基生物柴油和40万吨/年烃基生物柴油项目，合作项目总工期拟为15个月，双方将共同努力促成项目公司在2023年10月31日前完成主要装置建设并具备投产条件。届时公司将成为国内少有的完整布局生物柴油全产业链的上市公司，随着总规模50万吨/年的生物柴油项目（酯基10万吨/年，烃基40万吨/年）逐步落地，将为公司后续业绩增长注入强劲动力。 投资建议：预计2022-2024年公司归母净利润分别为1.80/2.73/4.08亿元，对应EPS分别为0.51/0.78/1.16元/股，对应PE分别为23x/15x/10x，公司UCO-生物柴油高景气可期，维持“推荐”评级。 风险提示：项目推进速度不及预期的风险；再生油脂价格下行的风险；项目产能利用率不足的风险；行业竞争加剧的风险。

山高环能(000803) 事件：1）9月27日，公司发布关于拟签署《合作协议》暨投资设立子公司的公告，公司拟与山东尚能共同出资建设生物柴油项目并成立合资公司；2）10月10日，公司发布关于投资设立子公司山高环能（广饶）新能源完成工商注册登记的公告。 核心观点：公司持续大力布局生物柴油全产业链，或有望率先受益全球航空/航海燃料关于减碳和替代的需求崛起。 1、UCO原料环节：餐厨垃圾处理规模+外购保持高速增长，产能持续增加公司餐厨废油脂业务商业模式持续优化中，目前公司UCO产品的原料油主要有3大来源：1）自产油脂。公司餐厨垃圾处理规模2021年底为1830吨/日，2022年8月已达4030吨/日，较年初再增120%，并另有拟收购项目产能300吨/日。若假设提油率在4%，则以自产油脂为原料的UCO产量可达近6万吨/年；2）外采油脂。公司持续扩大收油网络，2022年来，公司全资子公司十方环能与天津碧海、天津德丰、四川健骑士签订《油脂独家销售协议》，合计原料油供应量不少于1.72万吨/年；3）对餐厨垃圾处理厂所在地周边的地沟油、潲水油基本做到应收尽收。目前，公司餐厨垃圾资源化处理投运规模位居国内前茅。我们认为，随国内疫情影响减弱，公司达产率逐渐提升，公司UCO产能将有望释放对应的增长潜力。 2、生物柴油环节：第三方加工+设立合资公司建产线，正式切入赛道22H2，公司在生物柴油生产环节的布局逐渐铺开。9月，公司与四川蓝邦签订了《废弃油脂及生物柴油销售协议》。后者已通过欧盟ISCC认证，具备每年生产7万吨生物柴油的生产能力。公司与四川蓝邦约定自协议签订起至22年12月31日试运行期间，后者加工后销售给公司的生物柴油累计重量应不低于8000吨，此后每年保底销售量6万吨/年；10月，公司与山东尚能设立子公司山高环能新能源，拟建设10万吨/年酯基生物柴油和40万吨/年烃基生物柴油项目。合作项目分两期建设，第一期设计生产规模为10万吨/年酯基生物柴油和20万吨/年烃基生物柴油。 3、需求环节：全球航空&航海需求渐起，山高环能携关键原料有望率先受益航空部门需求来看，2022年来，全球多个国家的航空公司相继在航班中掺混生物航煤、或与生产商签署SAF未来供应协议、或开展关于碳中和的合作研究。山高环能的UCO是生物航煤类SAF的主要原料；航海部门需求来看，酯基生柴对于船舶发动机是一种可行的加油选择。根据鹿特丹港务局，22H1船用生物燃料混合燃料的销售量达到33万吨，比去年同期增长168%。我们认为，随欧洲能源供给结构的持续变化，国内拥有酯基生柴产能的供应商或将持续受益。 4、盈利预测&投资建议：我们预计2022-24年，公司实现营收17.79/29.22/37.43亿元，同比增长115.24%/64.21%/28.10%；归母净利润2.45/4.41/5.82亿元，同比增长204.41%/80%/31.94%，维持“买入”评级。 风险提示：餐厨项目进展不及预期的风险；环保产业政策和地方补贴变化的风险；与子公司新城热力相关的风险；产能扩张不及预期。

北清环能(000803) 核心观点： 事件：北清环能发布2022年半年报：上半年实现营收7.35亿元，同比增长170.57%；实现归母净利润0.71亿元，同比增长409.38%。Q2单季度实现营收3.97亿元，同比增长400.64%；实现归母净利润0.31亿元，同比增长687.40%。 疫情导致达产率降低，拖累公司整体毛利率。2022H1公司毛利率为27.83%，同比减少6.73pct,主要是受疫情影响餐厨垃圾收运量、处置量降低，运营项目达产率相较去年同期下降23%左右，平均单位成本上升，自产油脂量降低，导致毛利率下降。上半年经营活动现金流为-1.44亿元，主要为公司6月底出口油脂货款截至报告期尚未收回及预付油脂采购款所致。 餐厨垃圾处理规模快速增长。2022年以来，公司进一步加大新签、收并购力度，新增大同、银川、武汉、兰州、天津、菏泽等多个项目布局。目前公司投资运营产能达到4030吨/日，拟收购项目产能300吨/日.较2021年末的2030吨/日增长近一倍。伴随后续公司收并购力度持续，公司餐厨规模仍将进一步增长.根据我们的测算，公司2022年餐厨垃圾处理能力至少达到5000吨/日，对应4-6万吨/年的废油脂提取能力，到2024年公司餐厨垃圾处置能力占全国6%-8%，逐步成为行业龙头。随着拓展加速，未来2-3年快速增长可期。 政策限制叠加能源危机影响，废油脂资源供不应求。我国UCO出口价格快速上涨，2022年6月出口单价已达1507美元/吨。生物柴油+生物航煤具备确定性需求潜力，其重要原材料UCO预计未来价格有望保持高位。公司在加强内部项目运营、提高项目提油率的同时向拟收购企业及市场多渠道扩大收油网络。上半年公司全资子公司十方环能与天津碧海、天津德丰、四川健骑士签订《油脂独家销售协议》，约定交易对方需提供足额油脂。未来伴随着油脂收集力度加大，油脂销售规模的提升有望进一步增厚业绩。 运营项目减排属性突出，CCER增厚公司利润。今年7月，公司与山东国际信托就“山东信托·碳中和-碳资产投资集合资金信托计划”签署了《特定资产收益转让与回购合同》。公司向山东国际信托转让拟开发的600万吨CCER对应的特定资产收益权，特定资产收益权的转让价款总额为不超过人民币2亿元。预期伴随全国CCER重启，减排指标的持续申报有望进一步增厚公司利润。 投资建议：预计2022/2023/2024年公司归母净利润分别为1.80/2.73/4.08亿元，对应EPS分别为0.74/1.13/1.68元/股，对应PE分别为21x/14x/9x。 风险提示：项目推进速度不及预期的风险；再生油脂价格下行的风险；餐厨垃圾处理项目产能利用率不足的风险；餐厨垃圾相关政策变化的风险；行业竞争加剧的风险。

北清环能(000803) 事件：北清环能发布2022半年度业绩预告：预计2022上半年归母净利润6500-9000万元，同比增长363.66%-541.99%，扣非后同比增长388.34%-576.16%。预计EPS为0.19-0.26元/股。 上半年公司盈利能力持续提升。上半年，因疫情公司餐厨垃圾的产生量、收运量、处置量、提油率均受到一定的不利影响，但受益于“双碳”时代可再生能源需求增加，公司餐厨废弃物资源化产品废弃食用油脂价格高涨及业绩规模增长提升了公司盈利水平。根据海关总署数据，截至2022年5月，我国工业级混合油（税号：15180000）月度出口均价达到9266元/吨，较去年同期上涨了33%。旺盛的需求和疫情导致供给下降是其价格持续上涨的原因。此外，公司子公司扩能提标改造及设备销售，为公司2022年半年度利润带来增长。 UCO产业链有望维持高景气。UCO是稀缺的非粮食基生物柴油原料，由于欧盟对生物燃料在交通领域掺混比例的要求将进一步提高，欧洲处于供不应求的状态；国内“碳中和”制度不断落地，部分省市将率先试点生物柴油的添加和应用，远期生物柴油需求有望打开。UCO-生物柴油产业链有望持续高景气。 餐厨垃圾处理规模快速增长。2022年公司进一步加大新签、收并购力度，新增大同、银川、武汉、四川、天津等多个项目布局公司前期收购的银川保绿特生物技术有限公司、北京驰奈生物能源科技有限公司、武汉百信环保能源科技有限公司等餐厨项目公司纳入合并报表范围，为公司业绩规模与利润带来增长。截至6月公司已锁定产能规模已达4530吨/日，较2021年末2030吨/日增长123%。伴随后续公司收并购力度持续，公司餐厨规模仍将进一步增长.根据我们的测算，公司2022年餐厨垃圾处理能力至少达到5000吨/日，对应4-6万吨/年的废油脂提取能力，到2024年公司餐厨垃圾处置能力占全国6%-8%，逐步成为行业龙头。随着拓展加速，未来2-3年快速增长可期。 投资建议：预计2022/2023/2024年公司归母净利润分别为1.80/2.73/4.08亿元，对应EPS分别为0.74/1.13/1.68元/股，对应PE分别为20x/13x/9x。公司作为A股稀缺的餐厨垃圾资源化全产业链布局标的，未来1-2年餐厨资源化业务处于放量阶段，餐厨处理能力、提油量均有翻倍空间。公司整体成长属性突出，维持“推荐”评级。 风险提示：项目推进速度不及预期的风险；再生油脂价格下行的风险；餐厨垃圾处理项目产能利用率不足的风险；餐厨垃圾相关政策变化的风险；行业竞争加剧的风险。

北清环能(000803) 事件： 公司发布 2022 年半年度业绩预告， 2022 年上半年，公司预计实现归母净利润 0.65 亿元-0.9 亿元，同比增 363.66%-541.99%；预计实现扣非净利润 0.65 亿元-0.9 亿元，同比增 388.34%-576.16%。 1、 22H1： 国内疫情影响原料供给，业绩继续受益欧盟减碳需求高增长 根据公司公告， 2022 年上半年， 公司积极响应国家政策，聚焦餐厨有机废弃物处理及废弃食用油脂资源化利用业务整体战略发展规划， 实现归母净利润同比高增长的主要原因有三： 1) 欧盟减碳需求大， 公司 UCO 量价齐升。 公司主要产品为餐厨废弃物资源化产品废弃食用油脂 UCO。 尽管公司产能（包括餐厨垃圾的产生量、收运量、处置量、提油率） 上半年受国内疫情影响较大，但受益于“双碳”时代可再生能源需求增加，公司 UCO 价格高涨、以及业绩规模增长，使公司盈利水平仍然得到了提升； 2) 子公司产能持续扩张。 公司子公司扩能提标改造及设备销售，为公司带来利润增长； 3) 餐厨垃圾处理项目新产能并表。 公司前期收购的银川保绿特生物技术有限公司、北京驰奈生物能源科技有限公司、武汉百信环保能源科技有限公司等餐厨项目公司纳入合并报表范围，为公司业绩规模与利润带来增长。 2、 展望全年： 餐厨垃圾处理规模持续扩大， UCO 产能继续释放， 奠定全年业绩高增长基础 公司预计 2022 年 UCO 销量至少在 10 万公吨。公司生产的 UCO 主要用于出口欧盟，可用来生产加氢可再生柴油（HDRD）和可持续航空燃料（SAF）；公司目前处于 UCO 产能快速释放期，这背后得益于公司在餐厨垃圾处理规模的快速提升、以及第三方废油脂原料渠道的不断扩宽。 截至 6 月数据，公司餐厨垃圾处理规模已超 3300 吨/日，已超去年全年。公司规划未来三年处理规模达到万吨/日。同时，公司也对所在地周边的地沟油、潲水油基本做到应收尽收产。 此外，公司将继续提升项目所在地的产油率， 力争2 到 3 年成为餐厨废弃油脂的龙头。 3、盈利预测&投资建议：我们预计 2022-24 年，公司实现营收 17.79/ 29.22/37.43 亿元，同比增长 115.24%/ 64.21%/ 28.10%；归母净利润 2.45/ 4.40/ 5.82亿元，同比增长 204%/ 79.94%/ 32.06%，维持“买入”评级。 风险提示： 餐厨项目进展不及预期的风险；环保产业政策和地方补贴变化的风险；与子公司新城热力相关的风险；产能扩张不及预期； 业绩预告为初步核算数据，请以中报为准

北清环能(000803) 无废城市”和“垃圾分类”政策助推餐厨垃圾处理行业发展。“十四五”期间，国家对环保支持力度持续加大，餐厨处理作为垃圾处理的重要一环，潜在需求旺盛。预计到 2025 年我国餐厨垃圾产生总量将达到 1.7 亿吨，基本达到饱和。基于“无废城市”和“垃圾分类”双主线，资源化处理是餐厨垃圾处理行业发展的必然选择。 公司餐厨垃圾处理能力快速增长。 截至 2022 年 5 月，公司已锁定4530 吨/日的处置能力。 根据规划， 2022 年拟通过并购等方式餐厨垃圾处理能力提升至 6000-8000 吨/日、 2023 年达到 8000-10000 吨/日， 预计 23 年公司餐厨垃圾处置能力占全国 7%-8%。根据我们测算，公司 2022 年餐厨垃圾处理能力至少达到 5000 吨/日，对应 4-6 万吨/年的废油脂提取能力， 随着拓展加速，未来 2-3 年快速增长可期。 欧洲生物柴油供不应求，推动 UCO 价格大幅上涨。 UCO 是稀缺的非粮食基生物柴油原料，由于欧盟对生物燃料在交通领域掺混比例的要求将进一步提高，欧洲处于供不应求的状态；国内“碳中和”制度不断落地， 部分省市将率先试点生物柴油的添加和应用，远期生物柴油需求有望打开。 UCO-生物柴油产业链有望持续高景气。 完善生物质柴油布局，将成公司未来重要的利润增长点。 公司将与滨阳燃化成立合资公司，开展 70 万吨/年生物柴油生产项目。 2021年我国生物柴油出口量达到 129 万吨，出口价格目前在 1 万元/吨以上， 我们测算，一代生物质柴油单吨净利润在 1000 元，二代生物质柴油显著高于一代，随着总规模 70 万吨/年的生物柴油项目逐步落地， 将为公司后续业绩增长注入强劲动力。 投 资 建 议 。 预 计 2022/2023/2024 年 公 司 归 母 净 利 润 分 别 为1.80/2.73/4.08 亿元，对应 EPS 分别为 0.74/1.13/1.68 元/股， 对应PE 分别为 22x/14x/10x。 公司作为 A 股稀缺的餐厨垃圾资源化全产业链布局标的，未来 1-2 年餐厨资源化业务处于放量阶段，餐厨处理能力、提油量均有翻倍空间，布局下游生物柴油也将为公司后续业绩增长注入强劲动力。公司整体成长属性突出， 当前维持“推荐”评级。 风险提示： 行业政策发生变化的风险；项目收购进度不及预期的风险；疫情导致产能利用率下降的风险； UCO 出口价格下降的风险