中钢天源(002057) 事件 公司 10 月 27 日发布 2023 年三季报，前三季度实现营收 20.72 亿元，同降 0.93%；实现归母净利润 2.46 亿元，同降 11.78%；实现扣非净利润 2.1 亿元，同降 9.75%。 3Q23 实现营收 6.63 亿元，环降 17.3%；实现归母净利润 0.76 亿元，环降 33.3%；实现扣非净利润 0.72 亿元，环降 23.4%。 评论 Q3 业绩略有下滑，费用管控良好。 Q3 公司营收环降 17%， 锰系材料企稳，磁性材料略有下滑， 归母净利润环降 33%， 主因毛利率26.16%，环降 3.49pcts，竞争压力下磁性材料盈利空间压缩；政府补助 0.04 亿元，环降 83%；参股公司磷酸铁业务盈利下降，公司投资收益环降 43%至 0.04 亿元。 Q3 公司研发费用率 4.68%，环降 0.06pcts；管理费用率 5.58%，环增 0.72pcts；销售费用率3.32%，环增 0.08pcts，整体费用管控良好。 宝武赋能下磁性材料业务有望持续受益。 公司磁性材料覆盖永磁和软磁，目前永磁铁氧体产能 2 万吨/年；稀土永磁产能 2000 吨/年；软磁铁氧体产能 5000 吨/年； 通过改扩建金属磁粉芯达到产能 5000 吨/年，配套软磁粉产能 8000 吨/年。 目前原料价格上涨、产品同质化竞争加剧等原因导致公司磁材板块利润空间被压缩。随着磁材应用场景的扩张，根据公司产能规划，预计公司 23-25年磁材出货量维持 15%的增长，中国宝武在 23 年 7 月正式与中钢集团实施重组，宝武将间接持股公司 32.85%的股份，实现对公司的管控， 宝武有望在原料铁红、市场拓展、成本管控等方面的赋能， 公司磁材板块利润率将不断提升。 四氧化三锰扩产放量， 电池级应用打开增长空间。 公司作为四氧化三锰的龙头企业， 上半年电池级四锰产销两旺，目前电子级四锰产能 5 万吨/年，用于锰锌软磁铁氧体的制造；电池级四锰产能1.5 万吨/年，用于锰酸锂、磷酸锰铁锂和钠电正极材料制造。受益需求增长，公司预计再扩建 1 万吨电池级四锰产能，预计三季度末投产。 盈利预测&投资建议 预计公司 23-25 年归母净利润分别为 3.84 亿元、 4.94 亿元、 6.18亿元，对应 EPS 分别为 0.51 元、 0.65 元、 0.81 元，对应 PE 分别为 16 倍、 13 倍、 10 倍，维持“买入”评级。 风险提示 产能扩张不及预期风险、 原材料价格波动风险等。

中钢天源(002057) Q2业绩符合预期，稳中有进 公司营业收入稳中有进。2022年及2023年上半年，公司分别实现营收27.62亿元和14.09亿元，分别同比增长5.70%和下降1.69%；归母净利润分别为3.9亿元和1.7亿元，分别同比增长80.75%和下降13.93%；扣非归母净利分别为3.37亿元和1.38亿元，分别同比增长94.58%和下降15.68%。 2023Q2，公司实现营业收入8.02亿元，同比增长8.65%，环比增长32.30%；归母净利润1.14亿元，同比下降16.36%，环比增长103.18%；扣非归母净利润0.94亿元，同比下降20.88%，环比增长112.48%。 四锰龙头，受益磷酸锰铁锂和钠电爆发 公司四氧化三锰产量全球第一。其中，电子级四氧化三锰的国内产品市占率稳居国内前列，进口替代率逐年提升，目前已超50%。公司拥有四氧化三锰产能6.5万吨（电池级1.5万吨，电子级5万吨），公司计划继续扩产电子级锰材料1万吨，预计三季度投产。其中电池级产品将受益磷酸锰铁锂和钠电池正极材料需求的爆发。 磁材产品矩阵丰富，受益于下游需求旺盛 受益于下游如光伏、新能源、5G应用等领域迅猛发展，拉动了软磁、永磁、金属软磁粉芯等产品的需求不断攀升，产能有望伴随需求释放。 截至目前，公司磁性材料新增产能：通过改扩建四季度金属磁芯、粉料产能可分别达到5,000吨、8,000吨。 国内大基建领域内权威检验检测机构之一 1）我国检验检测市场将呈现快速发展势头，未来5年预计复合增长率达11.0%，2026年市场规模有望突破7000亿元，其中基建检测领域市场规模预估约1500亿元。2）公司旗下的中钢国检为国内基建检测巨头，保持高增速成长2017-2022年营收CAGR约34.3%，盈利能力强，高毛利率近60%。3）持续向其他检测领域进军，未来将通过持续地跨领域、跨地域扩张，实现内生+外延式增长。 宝武重组，有望带来产业协同优势 宝武集团作为提供钢铁及先进材料综合解决方案和产业生态圈服务的高科技企业，未来有望给予公司更多产业资源支持，推动公司加速发展。1）宝武集团是全球规模最大的钢铁企业，有望为公司提供优质铁红。2）宝武的新材料业务板块可与公司磁性材料有较多领域交叉，可发挥产业协同效应，两者在技术、生产工艺、客户端等方面均有相关性，可发挥产业协同效应，实现共赢。 盈利预测与估值 预计公司2023/2024/2025年实现营业收入32.43/39.78/46.38亿元（23-25E下调），分别同比增长17.39%/22.68%/16.60%；归母净利润分别为3.97/5.43/6.68亿元（23-25E下调），分别同比增长1.79%/36.97%/22.96%，对应EPS分别为0.52/0.72/0.88元。维持“买入”评级。 风险提示： 上游原料价格波动的风险；扩产项目建设不及预期；下游需求不及预期。

中钢天源(002057) 事件 公司8月29日发布2023年半年报，1H23实现营收14.09亿元，同降1.69%；实现归母净利润1.7亿元，同降13.93%；实现扣非归母净利润1.38亿元，同降15.68%。2Q23实现营收8.02亿元，环增32.13%，实现归母净利润1.14亿元，环增103.57%，实现扣非归母净利润0.94亿元，环增113.64%。 评论 Q2业绩环比翻倍，投资收益减少。上半年公司工业原料实现营收3.68亿元，同降28.32%，芴酮需求下滑，锰系材料企稳；电子元件（磁材）实现营收3.38亿元，同降0.38%，毛利率同增3.44pcts，盈利能力提升；金属制品和检验检测业务分别实现营收2.28亿元、3.21亿元，分别同增10.99%、30.39%，毛利率分别达21.51%和57.93%，实现稳步增长。上半年公司参股公司磷酸铁业务盈利能力下滑，公司投资收益同降63%至0.17亿元。 磁材产能稳步扩张，宝武有望赋能。公司磁性材料覆盖永磁和软磁，目前永磁铁氧体产能2万吨/年；稀土永磁产能2000吨/年；软磁铁氧体产能5000吨/年；通过改扩建金属磁粉芯达到产能5000吨/年，配套软磁粉产能8000吨/年。23上半年原料价格上涨、产品同质化竞争加剧等原因导致公司磁材板块利润空间被压缩。随着磁材应用场景的扩张，根据公司产能规划，预计公司23-25年磁材出货量维持15%的增长，中国宝武在23年7月正式与中钢集团实施重组，宝武将间接持股公司32.85%的股份，实现对公司的管控，宝武有望在原料铁红、市场拓展、成本管控等方面的赋能，公司磁材板块利润率将不断提升。 四氧化三锰持续放量，电池正极材料打开增长空间。公司作为四氧化三锰的龙头企业，上半年电池级四锰产销两旺，目前电子级四锰产能5万吨/年，用于锰锌软磁铁氧体的制造；电池级四锰产能1.5万吨/年，用于锰酸锂、磷酸锰铁锂和钠电正极材料制造。受益需求增长，公司预计再扩建1万吨电池级四锰产能，预计三季度末投产。 盈利预测&投资建议 根据上半年业绩情况，下调23年归母净利率11%，预计公司23-25年归母净利润分别为4.02亿元、5.15亿元、6.42亿元，对应EPS分别为0.53元、0.68元、0.85元，对应PE分别为17倍、13倍、10倍，维持“买入”评级。 风险提示 产能扩张不及预期风险、原材料价格波动风险等。

中钢天源(002057) 【事项】 2023年6月30日，中国宝武钢铁集团有限公司与中国中钢集团有限公司实施重组已办理工商变更登记。本次划转完成后，中钢天源控股股东保持不变，仍为中钢资本控股有限公司；本公司实际控制人保持不变，仍为国务院国有资产监督管理委员会。中国宝武将通过中钢集团间接控制32.85%的股份，成为中钢天源的间接控股股东。本次划转背景为2022年12月21日，中钢天源股份有限公司的间接控股股东中国中钢集团有限公司收到中华人民共和国国务院国有资产监督管理委员会通知，经报国务院批准，中国宝武钢铁集团有限公司与中钢集团实施重组，中钢集团整体划入中国宝武。 【评论】 重组收购发挥协同效应，推动高质量发展：中钢集团整体划入中国宝武。这是钢铁产业链转型升级的重要一步，中钢作为产业链重要企业，拥有矿产资源、机械设备建造、贸易物流板块，重组后中钢集团将和宝武集团的产业链协同发展，中钢集团也将凭借宝武集团的平台，充分发挥自身优势，在“碳达峰、碳中和”大背景下实现自身高质量发展。 积极扩产保障增长潜能：截至2022年末，公司磁性材料产业拥有55,000吨四氧化三锰（其中：电子级四氧化三锰50,000吨，电池级四氧化三锰5,000吨）、20,000吨永磁铁氧体器件、5,000吨软磁器件、2,000吨稀土永磁器件生产能力，金属制品产业拥有70,000吨金属制品生产能力。公司是全球主要的高纯四氧化三锰生产企业，在2021年产量约占全国供给的半数。公司规划到2025年永磁铁器件产能规划达到40,000吨，稀土永磁器件产能规划达到10,000吨，软磁铁氧体器件规划达到20,000吨。据公司年报披露，电池级四氧化三锰计划在2022年新增10,000吨产能的基础上再增10,000吨产能，预计2023年三季度完成，届时总产能达到75000吨。公司在规划期末，金属制品产能由70,000吨扩至100,000吨，重点发展高韧高强特种钢丝、复杂断面特种钢丝和特种合金钢丝。届时公司主营业务产品产量迎来一定幅度的上升，业绩具有显著增长潜力。 稀土永磁应用广泛，消费领域有望大放异彩：根据文硕资讯数据，特斯拉每台人形机器人需3.5kg高性能钕铁硼磁材用量。根据高盛数据预测，2023年全球人形机器人出货量将达到100万台，假设按每台所需3.5kg磁材测算，人形机器人所需高新能钕铁硼将达到3500吨。公司拥有2000吨稀土永磁产品产能，主要产品为以铁、钕、硼以及少量的添加剂镝、铽等为原料烧结制成的钕铁硼产品，是目前市场主流稀土永磁材料，广泛应用于航空航天、新能源汽车、节能变频空调、工业节能电机、消费电子、轨道交通等领域。近年消费电子领域的蓬勃发展伴随全球人型机器人出货带来的钕铁硼需求的快速上升，共同推动公司稀土永磁业务的发展。 磷酸锰铁锂电池需求增长有望提升四氧化三锰产能利用：磷酸锰铁锂电池能量密度大且续航能力更强，且制造成本更低。磷酸锰铁锂相对于Li/Li的电极电势为4.1V，远高于磷酸铁锂的3.4V，相比磷酸铁锂提升了0.7V，平台电压提升了约20%，从而促使在相同体积质量下的磷酸锰铁锂的能量密度从578Wh/kg提升到697Wh/kg。中钢天源目前拥有55，000吨四氧化三锰产能，公司电池级四氧化三锰主要用于磷酸锰铁锂、锰酸锂和三元材料，未来伴随磷酸锰铁锂电池的发展和需求的扩张，公司四氧化三锰产能有望能够充分利用，推动营收进一步上升。 检验检测业务增长迅速，毛利高：受近年国内政策开放及产业发展的推动，第三方检测迎来快速发展机遇，国内质量检验检测行业市场规模不断上升，中国逐渐跻身质检行业的“世界大国”。根据国家市场监管总局统计：截至2021年底，全国检验检测机构数量已突破5万家，营业收入超过4,000亿元，年均机构数量增长超过10%，营业收入增长超过12%，我国成为全球增长速度最快、最具潜力的检验检测市场。据公司年报预测，我国检验检测市场将呈现快速发展势头，未来5年预计复合增长率达11.0%，2026年市场规模有望突破7000亿元，其中基建检测领域市场规模预估约1500亿元。公司具有完备的检测资质，覆盖范围广。同时，持续在全国各地设立分子公司及办事处，形成后力强劲的辐射全国的检测服务网络。检验检测业务毛利高，未来有望成为公司业绩增长的又一驱动。 【投资建议】 中钢天源中钢集团整体划入中国宝武，是钢铁产业链转型升级的重要一步，有助于中钢集团和宝武集团的产业链协同发展，进而推动中钢天源高质量、可持续发展。同时，中钢天源磁性材料扩产在即，为规划期内业绩增长奠定基础。检测业务增长迅速，有助于成为公司的业绩的又一增长点。根据公司最新年报和季报，以及公司历史产品销量和价格，我们做出如下盈利预测。预计公司2023/2024/2025年营业收入分别为32.49/38.49/47.89亿元；预计归母净利润分别为4.75/6.08/7.94亿元；EPS分别为0.63/0.80/1.05元；对应PE分别为16.14/12.60/9.65倍，给予“增持”评级。 【风险提示】 放量速度不及预期； 原材料价格大幅波动； 下游产品需求不振。

中钢天源(002057) 事件：公司发布2022年&2023年一季度财报 业绩增长超预期。2023年4月29日，中钢天源发布2022年度报告及2023年一季报。2022年，公司实现营收27.62亿元，同比增加5.70%；归母净利润3.90亿元，同比增加80.75%；扣非归母净利3.37亿元，同比增长94.58%。2023年一季度，公司实现营收6.07亿元，同比下降12.69%；归母净利润0.56亿元，同比下降8.53%；扣非归母净利0.44亿元，同比下降0.55%。 检验检测业务发展壮大，发力高端检测领域 公司是国内大基建领域内权威检验检测机构之一，得益于公司积极拓展业务，检验检测业务稳步高速增长。2022年，公司检验检测业务营业收入贡献5.68亿元，同比增长26.41%，占比总营收20.57%；其毛利润为3.22亿元，同比增长44.56%，占比总毛利润49.09%；毛利率56.63%，同比增长7.09pct。 磁性材料、电池材料产品种类丰富，下游需求旺盛 公司软磁材料及器件产品包括四氧化三锰、铁硅粉、铁硅铝粉、锰锌/镍锌铁氧体、变压器等，广泛用于生产软磁铁氧体及软磁金属磁粉芯。高性能软磁铁氧体磁芯的目标市场涉及5G通讯、汽车电子、光伏新能源等新兴应用领域，市场前景广阔；金属软磁粉芯则是制造电感元件的核心材料，其终端应用领域光伏、新能源汽车、储能等行业发展迅速。 此外，电池级四氧化三锰是锰酸锂、磷酸锰铁锂的重要原材料，同时也广泛应用于新能源汽车、光伏等领域及光学玻璃、颜料等功能材料，发展态势强劲。中钢天源是全球主要的高纯四氧化三锰生产企业。截止2022年末，其年产10,000吨电池级四氧化三锰产线建设已完成主体设备安装和试生产调试，取得良好效果。未来，公司将进一步拓展永磁铁氧体业务、稀土永磁业务、软磁业务，到2025年打造3个10亿级以上产业集群，其中，永磁铁氧体器件产能规划达到40,000吨，稀土永磁器件产能规划达到10,000吨，软磁铁氧体器件规划达到20,000吨。 宝武钢铁与中钢集团重组，带来产业协同优势 2022年12月21日，根据中国宝武钢铁集团与中钢集团的重组计划，宝武中钢集团正式整体划入宝武。 宝武集团作为提供钢铁及先进材料综合解决方案和产业生态圈服务的高科技企业，未来有望给予公司更多产业资源支持，推动公司加速发展。宝武集团是全球规模最大的钢铁企业，有望为公司提供优质铁红。宝武的新材料业务板块可与公司磁性材料有较多领域交叉，可发挥产业协同效应。 盈利预测 预计公司2023/2024/2025年实现营业收入33.02/40.89/48.62亿元（23/24E下调），分别同比增长19.54%/23.84%/18.90%；归母净利润分别为4.37/5.77/6.70亿元（23/24E下调），分别同比增长12.16%/31.87%/16.29%，对应EPS分别为0.58/0.76/0.88元。以2023年4月28日收盘价9.45元为基准，对应2023-2025E对应PE分别为16.41/12.44/10.70倍。维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济不及预期；下游需求不及预期；产能建设不及预期。

中钢天源(002057) 业绩概要：2022年公司实现营业收入27.6亿元（同比+5.7%）；实现归母净利润3.90亿元（同比+80.8%）；扣非后归母净利润为3.37亿元（同比+94.6%），对应EPS为0.52元。公司拟每10股派发现金红利2.41元（股息率2.55%）。2023Q1公司实现营收6.07亿元（同比-12.7%，环比-10.9%），归母净利润5614万元（同比-8.53%，环比-49.1%）； 新材料+检测业务营收稳中有进：2022年，公司积极应对需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，整体营收表现稳中有进。分产品营收来看，①工业原料（主要为四氧化三孟等）实现营收8.53亿元（同比-10.6%），销量4.53万吨（同比-9.9%），主要受宏观经济下行影响，下游汽车、家电等终端领域对软磁铁氧体产品的需求相对疲软，从而对电子级四氧化三锰原料需求造成影响，但下游锰酸锂、磷酸锰铁锂厂商对电池级四氧化三锰的需求依然向好；②电子元器件实现营收6.58亿元（同比+10.4%），销量1.42万吨（同比-2.2%），主要由于其中钦铁棚永磁器件产品单价受稀土原料价格大幅上涨而提升较多，产品价格的大幅上涨带动整体营收增长；③金属制品实现营收4.16亿元（同北-4.8%），销量3.42万吨（同比-5.2%），略微波动主要受宏观经济压力影响：4检验检测业务实现营收5.68亿元（+26.4%），营收增长迅速主要得益于公司持续扩充检测项目和服务范围，同时基建、环境、金属制品等领域检测需求向好； 投资收益助力业绩实现高增：2022年公司毛利率达23.7%（同比+1.0pct），净利率达15.5%（同比+6.2pct）。毛利率提升主要得益于四氧化三锰产品盈利性大幅提升，且检验检测业务发展态势良好；净利率大幅提升主要由于对参股公司铜陵纳源（公司持股27.12%）的投资收益同比大幅增长208%至9196万元，原因系铜陵纳源的磷酸铁产品受终端需求拉动而产销两旺。202204公司毛利率为21.5%（同比-4.9pct），我们推测京因为高毛利率的检测业务收入确认递延导致业务发生结构性变化。分产品盈利性来看，①工业原料毛利率为14.8%，同比提升3.99pct主要得益于具有高附加值的电池级四氧化三锰产品产销两旺，产品结构得到优化；②电子元器件毛利率为10.4%，同比下滑6.46pct主要由于稀土永磁器件的稀土原料成本大幅拾升，以及永磁铁氧体器件需求受宏观经济下行影响而走弱；③金属制品毛利率为21.0%，同比下滑6.83pct主要受宏观经济扰动影响；④检测业务毛利率为56.6%，大幅提升7.11pct主要得益于国内外基建、金属制品等领域检测业务需求旺盛，在扩大业务范围的同时规模效应得以显现，且公司仍在持续积极开拓环境、电子检测等增量市场； 2023Q1投资收益回落，后续盈利性扰动有限：202301归母净利润环比波动较大，主要受公司业务季节性因素影响以及投资收益环比回落影响综合所致。202301投资净收益环比大幅下滑84.3%至1013万元，原因为参股公司铜陵纳源一季度盈利受磷酸铁产品降价影响而下滑较多，以及公司2022年转让持有的贵州金瑞部分股权本期未确认其投资收益。磷酸铁产品价格在经历了2022年的高位震荡后已逐步回归至2021年水平，我们认为后续铜陵纳源盈利或趋于稳定，同时在铜陵纳源以价换量的策略之下，公司后续投资收益有望企稳回升 产能扩张助力跨领域成长：公司规划各业务条线2022至2025年扩产规划包括①电池级四氧化三锰由5000吨增至2.5万吨；②永磁铁氧体器件由2万吨增至4万吨；③软磁铁氧体器件由5000吨增至2万吨；4稀土永磁器件由2000吨增至1万吨；5金属制品由7万吨增至10万吨。截至2022年年底，（1）“新型金属制品检测检验技术服务项目”已全部完成，预计2023年5月底前验收完成；②计划新增年产1万吨高性能软磁铁氧体材料及器件的生产能力正在进行项目建设前期准备工作：（3）“检测检验智能化信息化建设项目”已开始实施，预计2023年底前完成智能化信息化建设，未来公司检则业务市占率有望进一步提升。此外，在电池级四氧化三锰方面，公司在完成了2022年的1万吨产能扩建的基础上，计划将于2023Q3完成下一个1万吨新增扩产规划。多业务条线产能扩张将助力公司实现跨产品、跨领域式成长： 宝武入主中钢，深化改革协同发展：据公司2022年12月公告，宝武集团与中钢集团实施重组，中钢集团整体划入中国宝武，本次划转完成后，中国宝武将通过中钢集团间接控制中钢天源32.85%的股份，并实现对公司的控制。宝武为全球最大的钢铁集团基于“一基五元”产业协同发展理念，其入主有望持续深化中钢集团内部改革，改善生产经营状况。同时，宝武作为全球最大的钢铁企业，有望为公司提供充足的铁红原料以生产永磁铁氧体。公司有望与宝武在产业资源和经营机制方面形成协同，从而持续受益加速成长； 投资建议：公司作为全球主要的高纯四氧化三锰制造商、我国权威的金属制品检验检测机构，以及位居前列的永磁器件供应商，未来检验检测业务的扩增及多方材料业务产能的齐头并进有望帮助公司提升细分领域中龙头企业的市场占有率，并持续助推业绩释放。我们预计公司2023-2025年实现营业收入分别为38.3/46.4/56.2亿元，同比增长38.5%/21.4%/21.0%，实现归母净利润分别为4.3/5.5/7.1亿元，同比增长10.2%27.4%/29.9%，对应PE16.7x/13.1x/10.1X。维持“买入”评级 风险提示：原料价格大幅波动，扩产项目进程不及预期，下游需求不及预期等。

中钢天源(002057) 投资逻辑 宝武拟入主，有望在原料、市场和管理层面为公司赋能。公司是中钢集团旗下主营磁材+检测业务的新材料平台，22年12月，中国宝武与中钢集团实施重组，宝武将间接持股公司32.85%的股份，实现对公司的管控。公司将深度融入宝武“一基五元”业务规划，宝武有望在资源、市场、成本等方面为公司赋能。根据业绩快报，22年公司实现归母净利润3.74亿元，同增73.2%。公司22年起实施三年期股权激励，彰显未来发展信心。 磁材产品矩阵丰富，产能扩张+利润率提升。公司磁性材料覆盖永磁和软磁，目前永磁铁氧体产能2万吨/年、稀土永磁产能2000吨/年、软磁铁氧体产能5000吨/年、金属磁粉芯产能1000吨/年，配套软磁粉产能3000吨/年。22上半年原料价格上涨、产品同质化竞争加剧等原因导致公司磁材板块利润空间被压缩。随着磁材应用场景的扩张，根据公司产能规划，预计公司23-25年磁材出货量维持15%的增长，加上宝武在原料铁红、市场拓展、成本管控等方面的赋能，磁材板块利润率将不断提升。 四氧化三锰国内龙头，受益新型正极材料量产。公司是国内最大四氧化三锰生产企业，测算市占率约50%。目前电子级四锰产能5万吨/年，用于锰锌软磁铁氧体的制造；电池级四锰产能5000吨/年，用于锰酸锂、磷酸锰铁锂和钠电正极材料制造。磷酸锰铁锂能量密度比磷酸铁锂高15-20%，锰析出、导电性差等问题有解决方案，可能逐步替代磷酸铁锂或与三元混杂使用，国内德方纳米、宁德时代等企业可能在今年量产。受益需求增长，公司扩建1万吨电池级四锰产能，预计23Q2投产。公司生产四锰以电解锰为原料，采用成本加成模式，以销定产。 检测业务市场空间广阔，盈利能力强、贡献主要业绩。检测领域中国市场规模21年达到4010亿元，五年CAGR达14.2%。公司旗下的中钢国检为国内检测龙头，以铁路为基，逐步实现公路、航天、军工等板块全领域布局。17-21年公司检测业务营收CAGR达到36.24%，22上半年毛利率56%，在同行中保持领先。 盈利预测、估值与评级 预计公司22-24年营收分别为27.62亿元、32.01亿元、36.21亿元，归母净利润分别为3.73亿元、4.50亿元、5.28亿元，对应EPS分别为0.49元、0.59元、0.70元，对应PE分别为21倍、18倍、15倍。估值给予23年25倍PE，总市值113亿元，目标价14.83元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 产能扩张不及预期风险、原材料价格波动风险等。

中钢天源(002057) 多箭齐发，打造一流新材料企业 目前公司主营业务为磁性材料及检验检测业务。根据“十四五”规划，公司远期计划到2025年实现营业收入80亿元，净利润7.2亿元的总体目标；同时期，大力扩产各类磁性材料，规划永磁铁氧体器件产能达到40000吨，稀土永磁器件产能达到10000吨，软磁铁氧体器件达到20000吨，金属软磁粉芯以及粉末分别达到5000吨和6600吨；金属制品产能由70000吨扩产至100000吨。可以预见，公司的新材料业务多箭齐发，有望打造一流新材料企业。 四锰龙头，受益磷酸锰铁锂和钠电爆发 公司四氧化三锰产量全球第一。其中，电子级四氧化三锰的国内产品市占率达70%以上，进口替代率逐年提升，目前已超50%。公司拥有四氧化三锰产能5.5万吨（电池级5000吨，电子级5万吨），公司计划分别扩产电子级和电池级锰材料各1万吨。其中电池级产品将受益磷酸锰铁锂和钠电池正极材料需求的爆发。 磁材产品矩阵丰富，受益于下游需求旺盛受益于下游如光伏、新能源、5G应用等领域迅猛发展，拉动了软 磁、永磁、金属软磁粉芯等产品的需求不断攀升，产能有望伴随需求释放。 截至目前，公司磁性材料产能如下：永磁铁氧体20000吨以及稀土永磁材料2000吨；软磁铁氧体5000吨以及金属软磁粉芯1000吨（另有配套软磁粉末产能2600吨）。 国内大基建领域内权威检验检测机构之一 1）我国检验检测市场将呈现快速发展势头，未来5年预计复合增长率达11.0%，2026年市场规模有望突破7000亿元，其中基建检测领域市场规模预估约1500亿元。2）公司旗下的中钢国检为国内基建检测巨头，保持高增速成长2017-2021年营收CAGR约36%，盈利能力强，高毛利率50%+。3）持续向其他检测领域进军，未来将通过持续地跨领域、跨地域扩张，实现内生+外延式增长。 宝武托管，有望带来产业协同优势 宝武集团作为提供钢铁及先进材料综合解决方案和产业生态圈服务的高科技企业，未来有望给予公司更多产业资源支持，推动公司加速发展。1）宝武集团是全球规模最大的钢铁企业，有望为公司提供优质铁红。2）宝武的新材料业务板块可与公司磁性材料有较多领域交叉，可发挥产业协同效应，两者在技术、生产工艺、客户端等方面均有相关性，可发挥产业协同效应，实现共赢。 盈利预测与估值 预计公司2022/2023/2024年实现营业收入36.77/49.46/64.23亿元，分别同比增长42.09%/34.54%/29.85%；归母净利润分别为3.71/4.70/6.04亿元，分别同比增长73.59%/26.62%/28.67%，对应EPS分别为0.49/0.62/0.80元。考虑同行业水平,我们给予公司25倍PE，对应的目标价为15.5元。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 上游原料价格波动的风险；扩产项目建设不及预期；下游需求不及预期。

中钢天源(002057) 中钢天源：磁材+检测业务双巨头。公司地处安徽马鞍山，由国务院国资委实际控股；主营产品及服务包括磁性材料和检验检测服务等。公司2020年入选国资改革“科改示范行动”企业，2021年9月推行首期限制性股票激励计划。 磁材业务：四氧化三锰受益涨价，软磁、永磁多点开花。磁性材料可以简单分为软磁和永磁材料；作为电气化基材，磁性材料将充分受益新能源行业景气高增。软磁方面：公司的四氧化三锰产量和市场占有率居世界首位，拥有5.5万吨四氧化三锰，其中电子级四氧化三锰5万吨，电池级四氧化三锰0.5万吨。得益于新能车、储能领域，锰酸锂、磷酸锰铁锂等锂电材料需求高增，四氧化三锰价格快速上涨；此外公司仍计划新增1万吨电池级四氧化三锰产能。公司目前拥有3000吨金属软磁粉末产能和1000吨金属磁粉心产能，扩建之后，公司将拥有金属磁粉心年产能可达5000吨，气雾化金属软磁粉末年产能可达7000吨。此外，公司拥有5000吨软磁器件产能。永磁方面，公司拥有20000吨永磁铁氧体器件、2000吨稀土永磁器件产能，并均有扩产计划。 锂电正极材料：布局磷酸铁，有望受益锰系电极材料渗透率提升。公司参股公司铜陵纳源（持股27%）打造磷酸铁生产线，产能有望从5万吨扩张至15万吨。磷酸锰铁锂兼具更高能量密度和经济性，而四氧化三锰可作为锰源；公司作为四氧化三锰龙头，有望充分受益锰系电极材料渗透提升。 检测业务：市场快速增长，发展进入快车道。在稳增长和我国对于质量标准不断提升的大背景下，检测市场有望稳步增长。公司专注基建检测领域，2017-2021年检测收入CAGR高达36%，毛利率维持在50%以上。公司不断加大对检测业务投入，有望成为公司重要利润增长点。 国企改革：宝武托管享平台优势，股权激励焕发活力。2020年10月19日，公司由宝武进行托管。宝武集团在钢铁行业和新材料行业实力雄厚，或将迎来一个双赢的局面。2022年2月公司通过首期限制性股票激励计划，涵盖对象较广，有望为公司注入活力。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年收入分别为36/49/65亿元，同比增长40%/36%/31%；归母净利润分别为3.9/4.8/6.8亿元，同比增长分别为82%/24%/41%，对应PE分别为20/16/11x，低于可比公司估值；考虑公司未来磁材、检测业务进展顺利，估值仍处较低水平，因此首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：需求不及预期，原料成本波动。

中钢天源(002057) 事件 10月27日公司发布2022年三季度报告，公司2022年Q1-Q3归母净利润同比增长81.4%。 点评 2022年Q1-Q3归母净利润同比+81%。公司2022年Q1-Q3实现营业收入约为20.81亿元，同比+14.30%；实现归母净利润2.80亿元，同比+81.38%。公司2022年Q3实现营业收入约为6.54亿元，同比-3.65%，环比-11.14%，实现归母净利润0.82亿元，同比+64.47%，环比-39.81%。公司2022年Q1-Q3归母净利润提升的主要原因是公司检测业务及磁性材料业务发展良好。 产能扩张计划不断推进，产量有望持续提升。四氧化三锰方面，公司积极推进产能扩张，预计将新增1万吨电池级四氧化三锰产能，计划2023年初实现产能释放。金属磁粉芯方面，公司计划对金属磁粉芯生产线进行改扩建，新增年产能4,000吨，同时建设与该产线配套的4,000吨金属软磁粉末生产线。产线建成后，公司金属磁粉芯年产能可达5,000吨，气雾化金属软磁粉末年产能可达7,000吨。 磁材及检测行业高速增长，下游需求向好。公司主营业务包括磁性材料和检验检测服务。其中稀土永磁材料广泛应用于新能源汽车领域，下游需求向好。据ReportLinker测算，2020年中国磁材行业空间约1,027亿元，2027年有望达到2,357亿元，7年CAGR达到12.6%。检测业务方面，截至2022年9月，我国基础设施建设投资累计完成额同比增速达11.2%，环比提升0.83pct。2022年以来，我国基础设施建设投资完成额同比增速保持在8%以上，下游的高增长或将拉动相关检测需求。 投资建议 伴随产品量价齐升，公司未来业绩将持续放量。我们预期2022/2023/2024年公司归母净利润分别为3.59/4.52/6.17亿元，对应的EPS分别为0.47/0.60/0.81元。以2022年10月27日收盘价10.51元为基准，对应PE分别22.20/17.66/12.92倍。结合行业景气度，看好公司发展，维持“强烈推荐”评级。 风险提示 环保政策收紧；检测行业下游需求不及预期；钕铁硼下游需求不及预期。