科陆电子(002121) 事件描述 公司于3月21日发布2023年年报，2023年实现营收42.0亿元，同比增长18.7%，归母净利润-5.3亿元，同比-422.0%；扣非归母净利润-3.6亿元，同比+22.2%，公司整体业绩低于预期。分产品结构看，智能电网实现营收25.0亿元，同比增长2.6%，储能业务实现营收14.4亿元，同比增长106.7%。 事件点评 扣非归母净利实现减亏，财务费用率持续改善。2023年公司归母净利润-5.3亿元，同比-422.0%，扣非归母净利润-3.6亿元，同比+22.2%，实现同比减亏1.0亿元，其中Q4归母净利润-4.5亿元，扣非归母净利润-3.1亿元，主要系1）部分储能海外合同未按时交付造成违约，产生约2亿元营业外支出； 2）计提储能合同售后费用+光明智慧能源产业园折旧，造成Q4销售及管理费用大幅提升，公司Q4销售/管理费用率分别为21.0%/19.8%，环比+15.9pct/16.5pct。同时，受益于美的直接或间接资金支持，公司资金问题缓解，财务费用率由23Q1的17.4%下降至Q4的3.9%，资产负债率由2022年的92.1%下降至2023年的87.6%。 海外市场开拓顺利，储能业务量利齐升。1）规模：2023年储能业务实现营收14.4亿元，同比高增106.7%，营收占比提升14.6pct至34%；23年公司储能系统出货1.3GWh，同比+116%；2）盈利：受益于欧美高价市场订单交付，盈利能力大幅回升，公司23年储能业务毛利率25.4%，同比+11.3%，我们测算公司BESS单价1.15元/Wh，单Wh盈利0.28元/Wh。3）产能：宜春基地已于年内扩建完成，公司现有BESS产能8GWh，顺德基地预计于2025年初建成，投产后公司BESS总产能将达22GWh。4）市场开拓：一方面，公司深耕北美优势市场，于去年9月成立美国子公司，目前已深度绑定三菱电力、斯特拉能源等客户，其中向三菱电力供货订单累积规模达1.5GWh。 同时，公司前瞻布局欧洲及新兴市场，与欧洲知名新能源产品集成商InsightEnerji签署战略合作协议，协同电网渠道拓展亚非拉市场。 智能电表稳中有升，内需出海双轮驱动。公司2023年智能电表实现收入25.9亿元，同增2.6%，毛利率31.2%，同增0.3pct。国内方面，据公司《关于收到中标通知的公告》统计，公司2023年获得国内11.2亿元，其中南网、国网项目分别中标5.2亿元和5.3亿元，海外方面，公司加大欧洲、亚太、非洲及拉美等地区市场开拓，海外市场2023年新增订单约6亿元，较去年同期明显上升。 投资建议 我们认为欧美储能出货提升带动规模效应摊薄期间费用率+美的管理、资金、渠道赋能下降本增效，有望带动公司盈利能力提升，公司2024年有望实现扭亏为盈。预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.0\2.9\4.9亿元，EPS分别为0.06\0.18\0.29元，对应公司3月22日收盘价4.54元，2024-2026年PE分别为79.8\25.6\15.5，维持“买入-B”评级。 风险提示 储能新增装机不及预期；海外市场开拓不及预期；公司涉及诉讼相关风险；公司近两年连续亏损。

科陆电子(002121) 投资要点 事件：公司发布2023年业绩预告，归母净利润亏损4.8-6.2亿元，同比下降：512.3%-374.0%；扣非净利润亏损2.8-3.8亿元，同比减亏。根据测算，公司2023Q4归母净利润亏损4.0-5.4亿元，扣非净利润亏损2.3-3.3亿元。 2023年费用同比增加，投资收益同比减少。根据公司公告，2023年利润下滑的原因主要有四点：1）由于储能产品质保期较长，公司对2023年末在质保期内的储能合同计提售后服务费，销售费用同比增加。2）2023年公司增加计提光明智慧能源产业园折旧费用等，管理费用同比增加。3）2022年公司完成深圳车电网络有限公司、怀来中尚新能源科技的股权交割，实现投资收益3.79亿元，2023年投资收益同比大幅减少。4）2023年公司部分储能海外合同未能按照约定时间交付，违反合同履约的相关约定，营业外支出同比增加。 2023Q4以来储能新增订单超900MWh，产能扩张持续推进。根据公告，公司分别在2023年10月和2024年1月，与美国客户签订了2笔储能项目订单，包含储能系统917MWh和储能PCS200MW。根据此前公告，公司将在珠三角地区投建生产基地，投资总额不超过9.5亿元，项目达产后BESS产能预计达14GWh，PCS产能预计达5GW，有望提升公司整体综合实力。 盈利预测：考虑到公司2023年亏损同比扩大，美国储能出货不及预期，以及储能系统价格在2023年下降较明显，我们下调对公司的盈利预测，预计公司2023-2025年的归母净利润分别为-5.6、1.1、3.1亿元（之前2023-2024年的预测值为2.8、4.9亿元），对应2024-2025年PE估值57、20倍。考虑到公司股价下跌已经反应亏损扩大的影响，公司海外订单持续增加，预计后续有改善空间，对公司维持“增持”评级。 风险提示：公司出货不及预期、市场竞争加剧、价格下降超预期等。

科陆电子(002121) 投资要点： 领先的综合能源服务商，聚焦主业有望迎来业绩拐点。公司成立于1996年，主要业务包括智能电网、储能和能源综合服务。公司起家于智能电网业务，2007年上市后通过大规模收并购扩张业务版图，但受市场形式变化及2018年融资环境收紧影响，公司遭遇流动性危机，公司开始出售非主业资产，聚焦智能电网、储能主业。2023年6月，美的集团对公司股权收购完成，10月25日美的系新总裁上任。美的集团有望助力公司实现资金、供应链、渠道等多方协同。23Q3公司营收环比大幅增长，单季度归母净利润扭亏，公司2024年将迎来新的发展机遇。 海内外大储需求共振，储能发展驶入快车道。1）中国：目前发电侧储能需求主要由强制配储政策驱动，各地配储比例普遍在10-20%，同时积极探索电网侧独立储能模式。预计理想/保守场景下，2027年中国新型储能累计规模将达到138.4/97.0GW，2023-2027年CAGR为60.3%/49.3%。2）美国：IRA法案加强ITC政策补贴力度，提升表前储能经济性，表前市场保持高景气，预计2023-2027年间，美国新增储能装机规模将达74.2GW/241GWh，储能装机功率和装机容量5年复合增速CAGR分别达75.1%和83.4%。 公司对储能产业链全方位布局，同时深耕海外大储市场，盈利能力业内领先。公司为少数已实现PCS+BMS+EMS+PACK全自研的储能集成商，同时签订采购协议保障电芯供应，必要时可更换电芯供应商规避FEOC细则限制。公司产品性能优异，同时自研白泽储能全生命周期高级管理系统，提升产品附加值及竞争力。公司现有产能3GWh，目前宜春项目处于扩建当中，公司2022年共签署储能订单超2GWh，海外订单占比较高，受益于海外市场高壁垒、高溢价，储能业务盈利能力优秀。 美的助力储能业务发展，资金、供应链、品牌、渠道全面赋能。公司作为美的绿色战略重要一环，有望充分享受美的赋能：1）资金：美的通过定增及提供借款等方式注入流动资金，助力公司走出流动性危机。2）供应链：依托美的强大供应链体系，保障IGBT、电芯等关键原材料供应，降低采购成本。3）渠道：发挥美的全球渠道优势，推动公司未来海外储能业务发展。 公司智能电网业务稳中向好。电网投资回暖叠加IR46标准推行，智能电表需求提升。公司研发实力雄厚，产品覆盖国家电网、南方电网大部分需求，同时通过了多项国际主流认证，公司海内外电表订单高增，业绩稳中有进。盈利预测、估值分析和投资建议：预计公司2023年-2025年归母净利润分别为-0.8/2.4/5.4亿元，同比增速18%/383%/129%，对应EPS为-0.05/0.14/0.32元，按照12月8日收盘价5.44元，PE为-108.5/38.4/16.8倍，我们预计2023Q4公司业绩有望受益于下游需求回暖、美的赋能等因素而改善，首次覆盖给予“买入-B”投资评级。 风险提示：储能新增装机不及预期；扩产不及预期；智能电网投资不及预期；注意公司近两年连续亏损；公司涉及诉讼相关风险。

科陆电子(002121) 【投资要点】 公司发布2023年三季报，营收/归母净利润大幅改善，储能业务大幅增长。报告期内，实现营业收入33.45亿元，同比+59.70%；实现归属于母公司股东的净利润-0.78亿元，同比+24.35%；实现扣非后归母净利润-0.55亿元，同比+70.10%。单Q3来看，实现营业收入17.84亿元，同比+153.20%，环比+93.30%；实现归属于母公司股东的净利润0.59亿元，同比+11.90%，环比+162.17%；实现扣非后归母净利润0.68亿元，同比+377.07%，环比+182.59%。 费用率同环比均有不同程度的改善，可见美的入股后公司经营改善明显。报告期内，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为7.59%/9.97%/7.41%，同比去年前三季度，均有所下降，变动分别为-2.25/-2.44/-2.20/-3.92pcts；单Q3来看，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为5.16%/3.31%/5.19%，同比去年Q3，改善明显，变动分别为-7.13/-4.92/-3.45pcts；环比今年Q2，变动分别为-6.51/-4.96/+0.42pcts，销售费用率、管理费用率有所改善。 储能、智能电网均带来经营恢复的积极预期。公司陷入危机以来，财务方面，减值、财务费用持续拖累公司业绩，但经营方面稳健改善。 储能板块：与海外客户合作顺利，持续公告订单情况，美洲大客户最近三年供货合同规模合计约1.5GWh；产能方面，宜春一期启动扩产工作，此外投建珠三角基地建设14GWh储能系统、5GW储能变流器产能； 订单+投产均向市场传达积极信号。电网板块：作为国南网的供应商，持续稳定中标，贡献稳定业绩，2023年以来公布的中标金额已超6.9亿元。 【投资建议】 公司Q3利润转正，彰显除经营恢复的态势，但考虑公司前三季度总计仍为亏损状态，出于谨慎性的考虑，我们调整了对公司的盈利预测，预计2023-2025年实现营业收入52.62/73.55/109.45亿元，同比增长48.71%/39.76%/48.81%，实现归母净利润0.18/2.22/5.38亿元，对应EPS分别为0.01/0.13/0.32元，对应PE分别为494/41/17倍，维持“增持”评级。 【风险提示】 产能扩建不及预期； 出货量不及预期； 储能装机量不及预期

科陆电子(002121) 事件： 公司实现营业收入 17.84 亿元，同比+153.20%，实现归母净利润 5927.37 万元，同比+11.90%，实现扣非后归母净利润 6843.12 万元，同比+377.07%。 海外储能业务放量，营收大幅增长。 我们认为 Q3 公司营业收入大幅度增长的原因主要在于公司储能业务收入大幅增长， Q3 期末公司合同负债为 4.20 亿元，较 23H1 期末的 10.40 亿元下降 59.66%，此前已收大额预收款项的海外储能合同本期确认了收入。 我们估计 Q3 公司储能业务收入贡献或超过 11 亿元。 费用率显著改善，扣非后归母净利润转正。Q3 公司实现毛利率 26.08%，同比小幅下滑 0.1pct。从费用率来看， Q3 销售、管理、研发、财务费用率分别同比-7.13pct、 -4.92pct、 -5.02pct、 -3.45pct，费用率得到了显著改善。 23Q3 公司扣非后归母净利润实现转正。 美的系接任公司总裁，储能业务放量在即。为更好专注于储能业务发展，公司总裁周涵先生辞去总裁职务， 仍担任储能产品公司总经理，新任总裁姜华方先生曾出任美的集团工业技术事业群电机产品公司总经理。10月，公司与美洲某客户签订电池储能系统供应合同，将向该客户销售集装箱式电池储能系统合计 437MWh，我们认为随着公司储能产能的扩张，以及海外储能子公司的设立，公司储能业务将进入加速发展阶段。 盈利预测： 我们认为随着美的集团入主，公司业务规划有望进一步明确，借助美的集团在供应链、制造、渠道、资金等多方优势，公司经营效率提升空间较大。我们预计 2023-2025 年公司营业收入分别实现51.11/72.64/114.25 亿元，分别同比+44.4%/+42.1%/+57.3%，实现归母净利润 1.08/2.87/5.61 亿元，分别同比+206.3%/+166.3%/+95.5%，对应 PE79/30/15x。 风险因素： 外围业务剥离减值风险、原材料价格波动、储能业务订单不及预期、 电表订单不及预期、 公司过去 2 年归母净利为负值。

科陆电子(002121) 事件：公司实现营业收入17.84亿元，同比+153.20%，实现归母净利润5927.37万元，同比+11.90%，实现扣非后归母净利润6843.12万元，同比+377.07%。 海外储能业务放量，营收大幅增长。我们认为Q3公司营业收入大幅度增长的原因主要在于公司储能业务收入大幅增长，Q3期末公司合同负债为4.20亿元，较23H1期末的10.40亿元下降59.66%，此前已收大额预收款项的海外储能合同本期确认了收入。我们估计Q3公司储能业务收入贡献或超过11亿元。 费用率显著改善，扣非后归母净利润转正。Q3公司实现毛利率26.08%，同比小幅下滑0.1pct。从费用率来看，Q3销售、管理、研发、财务费用率分别同比-7.13pct、-4.92pct、-5.02pct、-3.45pct，费用率得到了显著改善。23Q3公司扣非后归母净利润实现转正。 美的系接任公司总裁，储能业务放量在即。为更好专注于储能业务发展，公司总裁周涵先生辞去总裁职务，仍担任储能产品公司总经理，新任总裁姜华方先生曾出任美的集团工业技术事业群电机产品公司总经理。10月，公司与美洲某客户签订电池储能系统供应合同，将向该客户销售集装箱式电池储能系统合计437MWh，我们认为随着公司储能产能的扩张，以及海外储能子公司的设立，公司储能业务将进入加速发展阶段。 盈利预测：我们认为随着美的集团入主，公司业务规划有望进一步明确，借助美的集团在供应链、制造、渠道、资金等多方优势，公司经营效率提升空间较大。我们预计2023-2025年公司营业收入分别实现51.11/72.64/114.25亿元，分别同比+44.4%/+42.1%/+57.3%，实现归母净利润1.08/2.87/5.61亿元，分别同比+206.3%/+166.3%/+95.5%，对应PE79/30/15x。 风险因素：外围业务剥离减值风险、原材料价格波动、储能业务订单不及预期、电表订单不及预期、公司过去2年归母净利为负值。

科陆电子(002121)【 事项】 公司发布公告， 近日与美洲某客户（以下简称“该客户”）签订了《BATTERY ENERGY STORAGE SYSTEM SUPPLY AGREEMENT（电池储能系统供应合同）》，公司将向该客户销售集装箱式电池储能系统合计437MWh。 【 评论】 与大客户持续稳定合作， 业绩保障性强。 公司本次订单的交易对手方为美洲知名能源企业，拥有超过 2000 名发电、储能和数字能源解决方案的专业工程师，其产品和解决方案在全球被广泛应用，行业地位与影响力突出。 最近三年，公司与该客户签署的储能系统供货合同规模合计约 1.5GWh。 与大客户持续稳定的合作，表明客户对公司储能系统解决方案的认可度高，借助双方合作，公司将持续稳固行业地位，稳定的合作也能为公司带来稳健的业绩增长。 储能、智能电网均带来经营恢复的积极预期。 公司陷入危机以来，财务方面，减值、财务费用持续拖累公司业绩，但经营方面稳健改善。储能板块： 与海外客户合作顺利，持续公告订单情况； 产能上，宜春一期启动扩产工作，此外投建珠三角基地建设 14GWh 储能系统、 5GW 储能变流器产能；订单+投产均向市场传达积极信号。电网板块：作为国南网的供应商，持续稳定中标，贡献稳定业绩， 2023 年以来公布的中标金额已超 6.9 亿元。 我 们 维 持 此 前 的 盈 利 预 测 ， 预 计 2023-2025 年 实 现 营 业 收 入54.89/98.90/122.73 亿元，同比增长 55.12%/80.16%/24.10%，实现归母净利润 1.52/5.07/6.73 亿元，对应 EPS 分别为 0.09/0.31/0.40 元，对应 PE 分别为 58/17/13 倍，维持“增持”评级 【 风险提示】 产能扩建不及预期； 出货量不及预期； 储能装机量不及预期

科陆电子(002121) 投资要点 事件：公司8月22日发布2023年半年报。 2023H1公司营收15.6亿元，同比+12.3%；归母净利润-1.4亿元，同比减亏；其中2023Q2公司营收9.2亿元，同环比分别+13.9%/+44.5%，归母净利润-1.0亿，同比减亏，环比增亏，主要原因是同期计提各项减值准备合计1.09亿元。2023H1公司毛利率、净利率分别32.5%/-9.1%，同比分别+4.8pcts/+3.5pcts。 现金流：2023H1公司经营现金流净额为2.5亿，同比+435.8%，主要是海外储能合同回款增加。 存货与合同负债：2023H1公司存货合计13.5亿元，较2022年期末+16.1%，主要是储能海外项目未完成交付增加了期末库存；2023H1期末公司合同负债合计10.4亿元，较2022年期末+43.2%,主要是海外储能合同新增大额预收款项。 加速推进海外认证，智能电网海外订单高增，产线自动化改造有望进一步降本增效。2023H1公司智能电网营收13.3亿，同比+27.0%，毛利率35.4%，同环比分别+6.75pcts/4.45pcts。2023H1公司国内中标合计5.1亿元，新增海外电表订单3.6亿元。公司海外24系列新产品通过加速寿命试验（ALT），获得第三方权威机构SGS认证，有望进一步拓展海外市场。整合供应链资源，降低采购成本，同时持续推进单相电能表新一代的全自动化生产线改造工作，有望进一步降本增效。 储能积极扩产，有望持续开拓海外市场。2023H1储能业务营收1.4亿，同比-18.2%，2023H1储能累计发货800MWh。公司拟扩产BESS产能14GWh，PCS产能5GWh，公司依托海外电网渠道优势，积极拓展亚非拉等新兴市场，随着产能的释放，公司储能业务有望放量。 美的定增入股，预计财务费用会有较大幅度降低。美的以8.28亿元认购公司发行的股份2.52亿股，持股22.8%，成为公司的控股股东，2023H1财务费用1.6亿，同比-12.0%。 盈利预测与投资评级： 我们预测公司2023-2025年营收分别为53.0/74.7/121.9亿元，归母净利润分别为0.7/3.2/7.6亿元，对应PE分别为128/30/13倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 资产剥离不及预期的风险；海外开拓不及预期的风险；新能源行业竞争加剧的风险；储能业务拓展不及预期的风险；研报使用的信息数据更新不及时的风险。

科陆电子(002121) 【投资要点】 公司发布2023年半年报。2023年上半年，实现营业收入15.61亿元，同比+12.32%，实现归母净利润-1.37亿元，同比+12.01%，实现扣非归母净利润-1.24亿元，同比+22.89%；Q2实现营业收入9.23亿元，同比+13.93%，环比+44.50%，实现归母净利润-0.95亿元，同比+12.26%，环比-129.06%，实现扣非归母净利润-0.83亿元，同比+22.08%，环比-102.26%。 分产品来看，智能电网/储能业务/综合能源管理及服务分分别实现营收13.35/1.36/0.61亿元，同比分别为+26.97%/-18.20%/-57.21%，占营业收入的比重分别为85.49%/8.71%/3.91%，与2022年相比，储能业务的营收占比下降较多。 报告期内，智能电网业务海内外稳步发展。公司及子公司积极参与国家电网、南方电网相关项目招投标，在两网电能表、计量产品、配网设备等招标中多次中标，2023年累计中标金额已超5.07亿元；同时，公司持续加大海外市场拓展力度，上半年新增海外电表订单约3.6亿元，较去年同期大幅增长。 储能业务方面，聚焦全球机会。报告期内，公司储能项目累计发货近800MWh，其中完成南美洲地区规模最大的新能源发电侧光储项目（485MWh）的发货。公司发布Aqua系列液冷产品组合，Aero系列产品获得UL9540认证，PCS系列产品获得ETL认证，电池系统实测通过了IEEE693高水平抗震等级要求。针对工商业的应用场景，公司研发的户外柜式储能系统可以根据不同的用户需求灵活配置容量，为用户解决电费高的问题。 产能方面，积极布局产能支撑成长。（1）电能表：公司持续推进单相电能表新一代的全自动化生产线改造工作，该生产线可兼容多种产品；（2）储能：积极推进宜春基地一期扩建工作；同时拟在珠三角地区投资建设生产基地，项目投资总额预计不超过9.5亿元，项目达产后，BESS产能预计可达到14GWh，PCS产能预计可达到5GW，将有效提高公司整体产能和综合实力。 【投资建议】 智能电网提供稳定的基本盘，储能业务带来增量空间。我们维持此前的盈利预测，预计2023-2025年实现营业收入54.89/98.90/122.73亿元，同比增长55.12%/80.16%/24.10%，实现归母净利润1.52/5.07/6.73亿元，对应EPS分别为0.09/0.31/0.40元，对应PE分别为61.82/18.56/14倍，维持“增持”评级。 【风险提示】 出货量不及预期； 储能装机量不及预期； 产能扩建不及预期

科陆电子(002121) 事件： 23H1 公司实现营业收入 15.61 亿元，同比+12.32%，归母净利润亏损 1.37 亿元，去年同期亏损 1.56 亿元。 Q2 公司实现营业收入 9.23 亿元，同比+13.93%，归母净利润亏损 0.95亿元，亏损同比有所收窄。 海外电表订单大幅增长，储能业务有望放量。 智能电网： H1 公司智能电网业务实现营收 13.35 亿元，同比+26.97%。上半年公司及子公司参加国家电网、南方电网相关项目招标累计中标项目超 5 亿元，海外方面公司持续加大拓展力度，上半年新增海外电表订单约 3.6 亿元。 储能： H1 公司储能业务实现营业收入 1.36 亿元，同比-18.20%。上半年公司储能项目累计发货近 800MWh，我们认为上半年公司储能业务收入下滑主要原因之一在于大股东变动对公司签单节奏有所影响，我们预计公司下半年公司储能业务有望放量。 Q2 毛利改善，资产减值拖累利润表现。 Q2 公司销售毛利率为 32.23%，同比+6.24pct。分业务来看， 23H1 公司智能电网/储能业务毛利率分别为 35.43%、 5.41%，分别同比+6.75/-21.66pct。 从费用角度来看，为了拓展业务公司加大了费用投放， Q2 公司销售、管理、研发、财务费用率分别同比+4.05/+1.51/+0.87/-6.36pct。 Q2 公司归母净利润亏损的原因之一在于公司在 H1 期末针对应收账款、存货、固定资产等进行了大额减值计提，减少了归母净利润 9047.87 万元。 合同回款增加经营性现金流净额。 1）公司 23H1 期末货币资金为 17.47 亿元，较 22 年期末 56.24%，主要因为“22 科陆 01”债券到期兑付备款； 23H1 期末公司存货合计 13.45亿元，较 22 年期末+16.07%，主要因为储能海外项目未完成交付增加了期末库存； 23H1 期末公司合同负债合计 10.40 亿元，较 22 年期末+43.23%，体现公司未来良好的收入增长潜力。 2）现金流方面，公司 23Q2 经营性现金流净额为 2.29 亿元，同比+163.94%，主要系海外储能合同回款增加所致。 盈利预测： 我们认为随着美的集团入主，公司业务规划有望进一步明确，借助美的集团在供应链、制造、渠道、资金等多方优势，公司经营效率提升空间较大。我们预计 2023-2025 年公司营业收入分别实现49.35/70.27/111.22 亿元，分别同比+39.4/42.4/58.3%，实现归母净利润 1.04/2.82/5.19 亿 元 ， 分 别 同 比 +202.4/172.4/83.9% ， 对 应PE93.1/34.2/18.6x。 风险因素： 外围业务剥离减值风险、原材料价格波动、储能业务订单不及预期、电网订单不及预期、 公司过去 2 年归母净利为负值。