洽洽食品(002557) 核心观点 公司公布2025年与2026Q1业绩：2025年实现营业总收入65.7亿元，同比-7.8%；实现归母净利润3.2亿元，同比-62.5%；实现扣非归母净利润2.5亿元，同比-67.7%。2026Q1实现营业总收入22.2亿元，同比+41.5%；实现归母净利润1.7亿元，同比+117.8%；实现扣非归母净利润1.5亿元，同比+156.5%。 2025年收入受传统经销渠道下滑拖累，新兴渠道快速成长。分产品看，葵花子/坚果/其他休闲食品收入分别同比-8.2%/-8.4%/-10.1%；分渠道看，经销及其他渠道/直营渠道收入分别同比-19.4%/+37.0%，直营渠道高增长受益于公司大力拓展会员制超市等新兴渠道，量贩零食渠道高增长部分抵消了传统经销渠道下滑的压力。此外电商渠道收入同比+19.8%，主要系在拼多多、抖音等平台发力；海外市场收入同比+3.2%保持稳健增长。 2025年原料成本大幅上涨导致盈利能力显著下降。2025年主营业务毛利率 23.4%，同比-5.3pp，主因葵花籽及巴旦木、腰果等坚果原料价格上涨显著。分产品看，葵花子毛利率为24.7%（同比-5.0pp），坚果毛利率为19.6%（同比-7.6pp）。2025年净利率4.8%，同比-7.1pp，降幅大于毛利率，显示费用端也存在一定压力，销售/管理/研发/财务费用率分别同比 1.2/+0.5/+0.1/+2.3pp，销售费用率提升主因公司加大了对新品研发和势能渠道的费用投入，财务费用率提升主因借款利息及可转债利息摊销增加。春节档旺销，2026Q1盈利能力已现积极信号。2025Q4收入同比-12.7%，主因春节错期导致部分备货后移，2025Q4及2026Q1合并收入同比+8.9%，与春节礼盒动销旺盛有关。利润端，2025Q4单季净利率为7.3%，较2025Q3的4.5%环比提升2.7pp，主因2025年新采购季的葵花籽价格较前期有所下降，成本红利开始在2025Q4体现。2026Q1净利率7.6%，同比+2.7pp，盈利能力继续修复。 盈利预测与投资建议：公司在2025年业绩低谷期进行了一系列深刻的内部变革，包括产品创新、渠道开拓、优化采购模式等，为2026年重回增长轨道奠定了坚实基础。2026Q1春节档的经营表现为全年业绩打下较好基础，成本下行、渠道优化、新品放量有望驱动公司在2026年迎来业绩修复。考虑到春节档产品旺销及公司与新兴渠道合作持续深入，我们小幅上调2026-2027年盈利预测：预计2026-2028年公司实现营业总收入 74.1/80.0/85.4亿元（2026-2027年前预测值72.2/76.4亿元），实现归母净利润6.7/7.8/8.7亿元（2026-2027年前预测值6.4/7.4亿元），当前股 价对应PE分别为18/16/14倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：国人消费习惯变化导致葵花子、坚果品类需求萎缩；行业竞争加剧；原材料成本价格大幅上涨；公司在新兴渠道的产品导入速度较慢；食品安全风险。

洽洽食品(002557) 洽洽食品发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营收及归母净利润分别为65.7、3.2亿元。同比分别-7.8%、-62.5%。1Q26公司营收及归母净利润分别为22.2、1.7亿元，同比分别+41.5%、+117.8%。2025年公司受核心原材料成本波动影响业绩承压，1Q26随着原料采购价格同比回落，经营显著修复。展望2026全年，随着新兴渠道覆盖持续提升、成本压力逐步释放，公司盈利改善趋势清晰，经营有望持续向好维持买入评级。 支撑评级的要点 渠道结构持续优化，直营占比显著提升。2025年公司实现营收65.7亿元，同比-7.8%。其中，4Q25营收20.7亿元，同比-12.7%。受春节错期影响，2026Q1公司经营强势修复，单季营收22.2亿元，同比+41.5%，若将4Q25与1Q26合并来看，合计营收同比+8.8%，经营韧性凸显。（1）分产品看，2025年葵花子、坚果类分别实现营收40.2、17.6亿元，同比分别-8.2%、-8.4%。拆分量价来看，2025年公司休闲食品销售量为22.6万吨，同比-5.5%；吨价为2.9万元/吨，同比-3.1%。销量下滑主要系薯片、西瓜子品类销售承压，花生果、鲜切薯条等新品类实现较好增长。1Q26礼盒销售旺盛，全坚果产品增长较快。（2）分渠道看，传统经销渠道受KA卖场人流下滑、终端小店遭新兴渠道分流影响出现下滑，公司积极顺应渠道变革，加速布局量贩零食、会员店、即时零售等新兴渠道，渠道精耕成效显现，山姆、盒马等渠道实现较快增长。2025年末公司经销商数量增至1717家，同比增加337家，终端网点数量提升7万家至56万家。全年经销及其他渠道营收同比-19.4%，直营（含电商）渠道营收同比+37.0%，营收占比分别为69.5%、30.5%，直营渠道占比同比提升10pct。 成本扰动减弱，1Q26毛利率同比提升5.6pct，盈利弹性释放。（1）2025年公司毛利率23.4%，同比下降5.4pct，主要受葵花籽、核心坚果原料成本上行影响，全年休闲食品吨成本同比+4.1%，叠加公司主动推进产品与渠道结构调整，整体盈利水平短期承压。分渠道毛利率来看，2025年经销商渠道毛利率为24.9%，直营（含电商）渠道毛利率为19.9%，直营渠道占比提升对综合毛利率形成一定拖累。费用端，2025年公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为11.2%/4.8%/1.2%/1.4%，同比提升1.2/0.5/0.1/2.3pct。整体费用率上升主要由于公司加大新品研发及新兴渠道市场投入；其中财务费用率明显上升，主要受借款利息及可转债利息摊销增加的影响。（2）1Q26公司盈利能力显著修复，单季毛利率25.1%，同比提升5.6pct，核心驱动来自新采购季葵花籽采购价格同比下行，春节后公司适度加大原料储备锁定成本，后续成本端压力有望持续缓解。综上，2025年公司净利率为4.9%，同比下降7.1pct；1Q26净利率回升至7.6%，同比提升2.6pct。 26年产品矩阵持续升级，渠道精耕纵深推进，毛利率有望稳步回升。产品端，公司将继续强化葵花籽终端陈列，通过促销及跨界联名拓展聚会、餐饮、茶咖等场景；针对部分坚果原材料高位运行，以结构优化、附加值提升及新品推广改善毛利率，并重点发力魔芋、冰淇淋等新品类，推进品牌年轻化。渠道端，公司持续提升终端覆盖效率，扩大新兴渠道占比；针对KA渠道推出定制化高性价比产品，依托经销商深化精耕，增加门店专供以提升单店收入。成本端，新采购季葵花籽价格同比下行，原料压力显著缓解，叠加产品结构优化，预计全年毛利率稳步回升，经营质量持续改善。 估值 为适应市场变化，公司积极优化渠道与产品结构，渠道生态良性发展。2026年，随着新兴渠道覆盖持续提升、成本压力逐步释放，公司盈利改善趋势清晰，经营有望持续向好。根据公司2025年业绩，我们调整此前盈利预测，预计26-28年公司营收分别为72.9、78.8、83.5亿元，同比增速分别为10.8%、8.2%、5.9%，归母净利分别为6.6、7.9、8.7亿元，同比增速分别为+108.2%、+18.9%、+9.7%，当前市值对应26-28年PE分别为18.0X、15.2X、13.8X，维持买入评级。 评级面临的主要风险 需求不及预期、渠道拓展不及预期、新品动销不及预期、原材料成本上升、市场竞争加剧。

洽洽食品(002557) 公司披露2025年报及2026年一季报，2026Q1收入利润超预期 公司披露2025年年报及2026年一季报。2025年营收/归母净利润分别为65.74/3.18亿元（同比-7.82%/-62.51%）；2026Q1营收/归母净利润分别为22.22/1.68亿元（同比+41.46%/+117.82%），2025年业绩仍有所承压，2026Q1收入利润超预期。考虑经营改善，我们上调2026-2027年盈利预测（归母净利润原值为5.8/6.4亿元），并新增2028年预测，预测2026-2028年归母净利润分别为6.6/7.4/8.4亿元（同比+106.0%/+12.7%/+13.0%），当前股价对应PE18.2/16.2/14.3倍，考虑公司积极推新及布局新渠道，维持“增持”评级。 2026Q1营收明显改善，呈现稳健增长势头 2025年公司营收下滑7.82%，主要系传统渠道客流下滑、竞争加剧及节日错期影响，瓜子、坚果营收分别-8.2%/-8.4%，经销/直营渠道营收分别-19.4%/+37.0%；2026Q1公司营收同比+41.46%，低基数叠加春节错期，零食量贩、会员店、即时零售等高增渠道持续发力，同时坚果实现高增，收入端明显复苏。剔除春节时点影响，2025Q4+2026Q1营收仍有8.9%增长，呈现稳健增长势头。 成本压力缓解，2026Q1盈利能力改善 2025年毛利率/净利率分别为23.44%/4.84%（同比-5.29/-7.16pct），主要系葵花籽、坚果等核心原料成本上涨，同时加大新渠道与新品费用投放；2026Q1盈利显著修复，净利率同比+2.6pct至7.6%，其中原料价格回落带动毛利率改善（同比+5.6pct至25.1%），销售/财务费用率分别同比+1.1/0.6pct，盈利能力显著修复。 产品+渠道双点发力，公司经营有望逐步好转 全年展望，目前公司积极开发新品并布局零食量贩、山姆等新渠道，推出山野系列瓜子、瓜子仁冰淇淋等新品，同时推出蜂蜜黄油味鲜切薯条以及魔芋等休闲食品。渠道上公司全面开展渠道精耕项目，有序推进中。我们认为在新产品新渠道共同推动下，公司整体经营有望逐步好转。 风险提示：原料价格波动风险、食品安全事件、渠道拓展不及预期。

洽洽食品(002557) 业绩简评 4月20日公司发布年报及一季报，2025年实现营业收入65.74亿元，同比-7.82%；实现归母净利润3.18亿元，同比-62.51%；实现扣非归母净利润2.50亿元，同比-67.68%。26Q1实现营业收入22.2亿元，同比+41.46%；实现归母净利润1.68亿元，同比+117.82%；实现扣非归母净利润1.50亿元，同比+156.47%。 经营分析 积极应对渠道变革，收入端企稳修复。1）分产品看，25年葵花籽/坚果类/其他分别实现营收40.2/17.6/7.0亿元,同比-8.2%/-8.4%/-10.1%（25H2同比分别-10.9%/-9.1%/-7.0%）。分量价来看，25年休闲食品类目销量/吨价分别同比-5.5%/-3.1%，吨价小幅下降推测系公司加大坚果性价比礼盒投放，及加深与零食量贩等渠道合作。2)分地区看，25年南方区/北方区/东方区/海外分别实现营收21.68/10.84/17.09/5.87亿元,同比-4.3%/-19.3%/-19.4%/+3.2%（25H2分别同比-8.5%/-18.9%/-15.7%/-4.4%），全年仅海外市场仍实现韧性增长。3）26Q1+25Q4收入同比+8.87%，剔除年货节错期来看仍有增长，系公司加大礼盒装铺货。 成本阶段性回落，毛利率大幅改善。25年/25Q4/26Q1公司毛利率为23.4%/26.6%/25.1%，同比-5.37/+0.77/+5.63pct。Q1毛利率大幅改善系1）葵花籽新采购季于10月开始，新原料在Q4开始投入。2）产品结构变化，高毛利率的坚果类礼盒销售集中在Q1，但短期预计坚果成本压力仍存，因此Q1毛利率环比下降。分品类看葵花子/坚果类25H2毛利率分别为27.6%/22.2%，同比-2.9pct/-4.1pct。3）25年公司销售/管理/研发费率分别为11.22%/4.80%/1.17%,同比+1.23/+0.48/+0.11pct主要系收入规模下滑拖累。4）综合来看，25年/26Q1净利率分别为4.86%/7.57%，同比-7.06pct/+2.65pct。 渠道多元布局+核心成本回落，26年有望释放业绩弹性。公司持续推进百万终端建设，进行弱势市场突破，加大零食量贩、会员商超、海外等市场布局。利润端，伴随着葵花籽采购成本下降，利润率有望得到显著修复。 盈利预测、估值与评级 考虑到坚果成本压力，下调26年利润12%，预计26-28年净利润分别为6.6/8.5/10.1亿元，同比+106%/+29%/+20%，PE分别为18/14/12x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险

洽洽食品(002557) 核心观点 葵花籽成本已有回落，新财年盈利端有望改善。葵花籽为公司的重要原料，2024年葵花籽收获期内蒙区域连续阴雨影响霉变程度，产量下降致使原材料价格上升，2025年前三季度公司成本承压。当前原材料成本已有回落，据iFind，2025年12月26日葵花籽价格同比-6.2%，延续11月以来下降趋势；公司葵花籽原料采购价格相较上一采购季亦有下降，有望推动利润端修复。 短期逐渐步入春节旺季，关注渠道备货与动销催化。渠道端，2026年1月将进入春节备货旺季，有望形成催化，公司发货节奏有望加快。动销端，2026年春节法定假期9天，消费时间窗口较往年更长；公司年货节已全面启动，推出新年大红袋、新年限定坚果礼等更加适配年节场景的产品，且全坚果在中秋节已实现较好增长，有望在春节延续良好动销。 新品类和新渠道扩张，长期有望贡献收入增量。伴随消费需求转变，公司积极探索新的收入增长点，加大对景气单品和高势能渠道的布局，且取得较好成效。1）产品端，2025年7月公司发布会上多款新品亮相，25Q3全坚果实现较好增长，魔芋加快拓展，冰淇淋产品储备新品、布局渠道。2）渠道端，公司部分新渠道的占比有较大提升，据公司公告，其中在零食量贩9月单月销售突破9000万元，实现较快增长；山姆上架新品琥珀核桃仁，未来仍有合作空间；与盒马合作共创定制产品，25Q3销售增长较好。 投资建议：预计2025~2027年收入分别为68.8/73.5/77.8亿元，分别同比-3.6%/+7.0%/+5.8%，归母净利润分别为3.9/6.5/7.7亿元，分别同比-54.6%/+69.9%/+17.5%，PE分别为29/17/14X。短期考虑到成本回落叠加春节旺季催化，长期新渠道拓展与新品类扩张有望打开增长空间，维持“推荐”评级。 风险提示：新品动销不及预期的风险，渠道拓展不及预期的风险，原材料成本持续高企的风险，食品安全问题的风险。

洽洽食品(002557) 事件：2025年10月23日，洽洽食品披露2025年三季度报告，2025年前三季度，洽洽食品实现营业总收入45.01亿元，同比下降5.38%；归属于母公司股东的净利润1.68亿元，同比大幅下滑73.17%；扣非归母净利润1.15亿元，同比-79.46%。单季度来看，公司Q3营收17.49亿元，同比-5.91%；归母净利润0.79万元，同比-72.58%；扣非归母净利润0.71亿元，同比-74.00%。Q3收入增速转降，但利润降幅较Q2明显收窄。 葵花籽下滑，坚果增速支撑业绩。长期以来，葵花籽大单品支撑公司营收，但2025年前三季度该品类增长乏力，一方面因今年内蒙地区雨水较多葵花籽质量一般，另一方面三只松鼠、良品铺子等友商加大瓜子品类布局，同质化竞争分流核心客群，推测公司第三季度葵花籽收入下滑幅度较大带动营收整体下滑。近年来，作为第二增长曲线的坚果品类增速逐步放缓，但我们推测三季度中秋国庆坚果礼盒支撑坚果品类实现了较好的增长，坚果营收占比保持在20%左右。公司不断进行产品升级并推出第三增长曲线产品。第三季度公司推出了五大战略新品，其中，山野系列瓜子凭借高山原料与特色工艺切入高端市场；全坚果系列以高营养属性实现显著增长；魔芋系列凭借低卡高纤维优势跃居抖音旗舰店销量第二；香菜味瓜子仁通过猎奇口味在拼多多首月销量破百万袋，瓜子仁冰淇淋则成为夏季市场亮点，多品类新品均展现出大单品潜力。不过新品及第三曲线产品仍处于推广初期，营收贡献较低，短期难以承接业绩增长重任，期待进一步的突破。 新渠道占比提升推动销售。渠道方面，目前零食量贩渠道和会员店等新渠道的占比有较大提升，推出了更多适合上述渠道的新品，其中零食量贩渠道9月份单月销售已突破9000万元，增长较快。公司在山姆上架新品琥珀核桃仁，公司与盒马合作共创了一些定制产品，包括核桃乳、联名产品和风味坚果等，第三季度销售增长较好。 原料成本压力大，毛利率及净利润率回落。前三季度销售毛利率为21.94%，销售净利率3.76%，较去年同期均有明显回落，反映出成本压力对盈利空间的挤压。内蒙古雨水天气较多导致葵花籽成本上升，目前有所缓解。此外，坚果类核心原料巴旦木依赖进口，受贸易环境影响成本波动较大，进一步加剧了盈利压力。当前休闲食品市场量贩零食店、折扣店等新渠道快速扩张，成为市场主导业态。这类渠道以高性价比为核心优势，引发行业折扣化竞争，洽洽部分中低端产品被迫参与促销。前三季度公司研发费用同比增长33.12%，重点投 向魔芋、全坚果等新品的配方与工艺升级。销售费用率连续两个季度攀升，Q3同比+2.29pct，可能与新品上市及节日促销活动相关。 盈利预测与投资评级：由于公司短期成本压力和竞争压力依然较大，新品难以快速放量，我们下调盈利预测。我们预测公司25-27年归母净利润分别为4.59/7.32/8.24亿元，同比增长-45.94%/59.30%/12.58%，EPS分别为0.91/1.44/1.62亿元，对应PE分别为24/15/13，维持“推荐”评级。 风险提示：消费复苏不及预期；消费降级，中低端产品占比提升；行业竞争加剧带来价格战；公司创新不及预期，第三曲线不及预期；食品安全风险。

洽洽食品(002557) 投资要点 事件： 公司发布2025年三季度报告， 25年前三季度公司实现营收 45.0亿元，同比-5.4%；归母净利润 1.7亿元，同比-73.2%。其中， 25Q3实现营收 17.5亿元，同比-5.9%；归母净利润 0.8亿元，同比-72.6%。业绩下滑主要系宏观环境影响下收入承压，同时葵花籽及部分坚果原料成本高企大幅压缩毛利率，叠加公司在新兴渠道和新品研发上加大投入所致。 新兴渠道快速增长，坚果品类表现亮眼。 分产品看， 25 年前三季度中秋国庆双节备货刺激下，坚果情况略好于瓜子，但整体收入仍承压，主要系传统优势渠道需求分流，高势能渠道切入节奏较缓。 坚果品类中，公司聚焦每日坚果并积极拓展新品，其中“全坚果”系列新品上市后表现良好，单季度销售额已突破 1亿元。公司亦积极孵化魔芋、鲜切薯条等新品，构建新增长点。分渠道看，传统商超渠道承压，但公司积极拓展零食量贩、会员店等新兴渠道。零食量贩渠道快速放量， 9月单月销售额已突破 9000万元。海外市场前三季度实现增长，但 Q3 受关税政策扰动增速有所放缓。 原料成本高企拖累毛利，盈利能力短期承压。 1、 25年前三季度毛利率 21.9%，同比-8.3pp； 25Q3毛利率 24.5%，同比-8.6pp，成本压力持续，但环比+3.1pp，维持季度改善。 2、 25 年前三季度销售 /管理/研发 /财务费率分别为11.3%/5.3%/1.4%/0.3%， 分别同比+1.2pp/+0.6pp/+0.4pp/+1.2pp， 其中销售费用率提升较多主要系公司在新品推广、新渠道拓展及销售团队激励方面加大费用投入，公司 Q3陆续推出魔芋、全坚果、鲜切薯条等新品。 3、 25年前三季度净利率 3.7%，同比-9.4pp； 25Q3 净利率 4.6%，同比-11.0pp；毛利率承压叠加费用投入提升，盈利能力尚未出现拐点。 经营节奏稳健，静待龙头穿越周期。 渠道方面，公司持续拥抱零食量贩、会员店等新兴业态，并针对不同渠道开发定制化产品以应对竞争。同时，公司通过数字化平台建设赋能传统渠道，提升终端服务能力。成本方面，公司通过加大直采、深入田间地头收购等方式强化原料掌控力，并积极在南疆、东北等地扩大试种以分散供应风险。新采购季葵花籽价格已出现回落，有望自四季度起改善成本压力。产品方面，公司在巩固瓜子和坚果主业的同时，积极孵化魔芋、薯条等新品类，打造第三增长曲线。公司坚持以高品质、高品牌力为基础，通过优化产品结构、调整促销策略等方式应对短期竞争，有望平稳穿越经营周期。 盈利预测。 预计 2025-2027年归母净利润分别为 3.4亿元、 6.7亿元、 7.9亿元，EPS 分别为 0.68 元、 1.32 元、 1.56 元。 公司聚焦重点品类产品推广，加快细分品类差异化新品推出，同时加大新渠道新场景的拓展， 营收有望环比企稳，叠加原材料成本边际优化，预计经营趋势持续向好。 风险提示： 渠道拓展或不及预期；原材料价格或大幅波动；食品安全风险。

洽洽食品(002557) 事件：2025年10月24日，安徽洽洽食品股份有限公司（简称“公司”）发布2025年三季度报告。 1H25洽洽食品收入同比小幅下降，归母净利润大幅下降。前九个月公司实现总营业收入45.0亿，同比-5.4%；实现归母净利润1.7亿元，同比-73.2%；扣非归母净利润为1.2亿元，同比-79.5%。对应3Q25单季营收收入万17.5亿元，同比-5.9%；实现归母净利润7936万元，同比-72.6%；扣非归母净利润7144万元，同比-74.0%。前九个月公司毛利率为21.9%，同比收缩8.3个点，对应2Q25毛利率为24.5%，同比收缩8.6个点，较2Q25毛利率环比增加。前九个月公司销售/管理费用率分别为11.3%和5.3%，同比+1.3个点和+0.5个点，对应3Q25单季销售/管理费用率分别为10.2%和4.5%，同比增加2.3个点和0.6个点，前九个月公司税前利润为2.3亿，同比-71.0%，对应2Q25税前利润为1.2亿元，同比-67.8%。公司前九个月税率为26.6%，较去年同期的21.2%小幅上涨，对应3Q25单季税率为32.9%，较去年同期的22.0%大幅上涨。前九个月公司经营活动产生的现金流量净额为5.8亿元，去年同期为12.4亿元；3Q25单季公司经营活动产生的现金流量净额为4.2亿元，去年同期为5.5亿元。 三季度收入结构性分化，毛利率环比已现改善。3Q25单季品类表现显著分化：葵花籽业务因公司主动控制旧原料产品销量以优化库存，收入有所下滑；而坚果业务表现强劲，实现约10%-20%的增长，主要受益于“全坚果”系列在中秋档期的优异表现。盈利能力方面，3Q25单季公司整体毛利率为24.5%，虽然同比仍有压力，但环比已出现改善。其中，葵花籽毛利率回升至25%-26%区间；坚果毛利率回升至18%-20%区间。管理层指出，2025年前三季度坚果毛利率同比下降超10个百分点，其中约一半跌幅由巴旦木、腰果等核心原料价格上涨导致，另一半则受产品结构（如促销活动、礼盒占比）影响。 原料成本方面葵花籽价格回落明确，坚果成本压力仍在。10月新产季葵花籽采购价格已较2024年同期出现下降，这一成本红利预计将在2025年第四季度及2026财年的毛利率中逐步体现。然而，坚果主要原料（巴旦木、腰果）的价格在2025年第三季度仍处于高位，预计2025年第四季度及2026年上半年仍将维持强势，使坚果毛利率持续承压。公司正通过在上游扩大订单种植（如在南疆、东北试种葵花籽）以增强对核心原料的长期掌控力。 新财年全面规划：目标清晰，重点产品明确。对于2025年7月-2026年6月，公司规划销售收入同比增长10%-15%。具体到品类：葵花籽目标增长8%-10%，重点推广“打手”系列和高端系列“葵珍”（后者在2025年第三季度增长超10%）；坚果目标增长15%-20%，核心放在“全坚果”产品上，目标规模从2025年的约1亿/季度提升至2026财年的2-3亿元；新品中，魔芋是重中之重，计划通过10城试销、线上抖音旗舰店同步发力，目标规模5000万至1亿元，鲜切薯条、花生果、冰淇淋等也将作为重点培育对象。 新兴渠道已成为增长主引擎。渠道结构在2025年第三季度剧烈演变。传统KA渠道由过去的销售额的40%下降到目前的35%。零食量贩渠道高速放量，9月单月销售额突破9000万元，其中葵花籽占比约50%。会员店渠道（山姆、盒马）表现突出，公司与山姆的合作规模在上一财年（2024财年）超2亿元，2026财年目标为3亿元，并通过新品共创（如意式风味坚果、琥珀核桃仁）深化合作；在盒马渠道，2025年第三季度实现翻倍增长，销售额达4000多万，全年目标2-3亿。面对自有品牌的竞争，公司策略清晰是以洽洽主品牌主打风味化、差异化产品，同时为渠道提供定制化大路货产品，灵活应对。 风险提示：市场竞争日益激烈。汇率波动及海外原料采购成本不确定性可能影响业绩稳定性。

洽洽食品(002557) 2025Q3收入/利润同比下滑5.9%/72.6%，经营表现短期承压 公司披露2025年三季报。2025年前三季度营收/归母净利润分别为45.0/1.68亿元（同比-5.4%/-73.2%），其中2025Q3公司营收/归母净利润分别为17.5/0.8亿元（同比-5.9%/-72.6%）。收入符合预期，利润略低预期。考虑成本上涨，我们下调2025-2027年盈利预测，预测2025-2027年归母净利润分别为3.4/5.8/6.4亿元（同比-60.2%/+71.7%/+9.8%），归母净利润原值为4.0/6.8/7.3亿元，当前股价对应PE32.9/19.1/17.4倍，考虑公司积极推新及布局新渠道，维持“增持”评级。 2025Q3经营短期承压，积极布局新兴渠道有望成为长期突破口 2025年前三季度公司营收下滑5.4%，其中2025Q3营收下滑5.9%，主要系竞争加剧叠加国庆中秋备货疲软。拆品类看，2025Q3瓜子增长承压为主因，且传统KA渠道增长压力较大。目前公司通过增加电商、零食量贩及海外渠道占比，通过加大抖音直播、达播等运营模式支撑收入增长，预期新渠道有望贡献部分增量。 成本上涨及费用投放增加，2025Q3盈利能力承压 2025Q3毛利率/净利率分别为24.5%/4.5%（同比-8.6pct/-11.0pct），主要系：（1）瓜子及核心坚果原料成本上涨；（2）销售费用投放明显增加。2025Q3销售/管理/研发费用率分别同比+2.3/+0.6/+0.4pct，主要系公司加大新品研发和势能渠道费用投入。目前葵花子采购价格有望回落，预计2025Q4盈利能力有望逐步好转。 新产品新渠道齐发力，成本压力有望缓解 全年展望，目前公司积极开发新品并布局新渠道，2025Q2推出山野系列瓜子、瓜子仁冰淇淋等新品，同时推出蜂蜜黄油味鲜切薯条以及魔芋等休闲食品。渠道上公司全面开展渠道精耕项目（截至2025H1渠道数字化平台服务终端网点数量约56万家）。我们认为在新产品新渠道共同推动下，公司整体经营有望逐步好转。 风险提示：原料价格波动风险、食品安全事件、渠道拓展不及预期。

洽洽食品(002557) 核心观点 公司公布2025年三季度业绩：3Q25实现营业总收入17.5亿元，同比-5.9%；实现归母净利润0.8亿元，同比-72.6%；实现扣非归母净利润0.7亿元，同比-74.0%。 Q3收入同比-5.9%，葵花子拖累较大。分品类看，葵花子收入下滑，主因受上一季原料品质不够好且价格高企的影响，公司主动控制了葵花子产品的库存及发货；坚果收入增长双位数，主因中秋档全坚果系列及坚果礼盒销售表现较好。 Q3盈利压力仍大，但环比Q2略有改善。Q3毛利率24.5%，同比-8.6pp，主因葵花子、巴旦木、腰果原料成本高位，产品结构变化以及促销力度增大亦有部分影响。费用方面，Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比 2.3/+0.6/+0.4/+0.7pp，Q3销售费用率同比提升与新品上市推广、销售人员薪酬增加有关，管理及研发费用率小幅提升反映规模效益减弱。Q3净利 率4.5%，同比-11.0pp，系成本压力与公司战术调整共同作用的结果，但环比Q2有所改善，主因Q3葵花子及坚果品类的毛利率均得到环比改善。 盈利预测与投资建议：1）短期看葵花子成本压力缓解带来盈利水平修复。目前已进入新一季瓜子原料采购，预计采购价格下降，意味着今年四季度及明年公司毛利率大概率修复。2）中长期看品牌价值提升、坚果消费习惯培育、渠道能力增强。2023年以来公司进入调整期，今年Q3单季度收入再次回到负增区间，反映宏观和行业环境对公司造成的经营压力依然存在。但公司已有积极应对，产品方面，大力进行产品品质提升及产品创新，推出较多差异化新品；渠道方面，公司全面拥抱新兴渠道、完善渠道结构，并加强与渠道的定制化产品研发。我们预计后续公司增长动能将逐渐恢复，建议持续关注公司的战术调整效果及新品表现。考虑到目前公司仍在调整期，结合三季报情况，我们下调2025-2027年盈利预测：预计2025-2027年公司实现营业总收入69.7/72.8/76.8亿元（前预测值73.8/78.4/83.7亿元），同比-2.3%/+4.4%/+5.6%；实现归母净利润3.7/6.0/7.2亿元（前预测值4.0/6.5/7.5亿元），同比-56.9%/+63.6%/+20.2%；EPS分别为 0.72/1.18/1.42元；当前股价对应PE分别为30/19/15倍。前期市场对今年的成本压力已有较为充分的认知并在股价上有所反映，同时公司持续进行现金分红（2024年度分红比例76%）及股份回购增强股东回报，故我们认为当前估值有一定的支撑，维持“优于大市”评级。 风险提示：国人消费习惯变化导致葵花子、坚果品类需求萎缩；行业竞争加 剧；原材料成本价格大幅上涨；公司的策略调整动作执行不到位。