RIO业绩历经波折，预调酒龙头再启航。公司旗下巴克斯酒业是国内从事预调酒业务的先驱，开启国内预调酒消费的时尚风潮。在预调酒行业经历了13-15年的快速发展与16-17年的深度调整之后，大浪淘沙清理了不少玩家，目前RIO已成为国内预调酒绝对龙头，引领行业恢复增长。公司的预调酒产品收入利润占比持续提升，且不断推出新品、加强细分市场布局。近年公司步伐更加稳健，发展循序渐进，分红慷慨，致力于为股东创造收益。 低度酒消费东风起，RIO顺应趋势势能形成。预调酒历史不长，但深受消费者喜爱，在海外酒饮品中占据重要地位。目前国内渗透率仍较低，发展空间巨大。国内80后的年轻消费者饮酒偏好有所改变，愿意尝试洋酒、偏好低度酒与果味酒，同时女性酒水消费占比提升，预调酒有望成为重要受益品类。 参考美日市场，RIO。有望主导国内预调酒行业发展。对比日本，在酒水政策驱动下，啤酒龙头厂商投入大量资源、培育预调酒需求，目前行业规模较大、仍能保持较快增长，百润作为龙头有能力引领国内预调酒发展。对比美国，预调酒仍处于成长期，酒精气泡水的创新与WhiteClaw等的热销拉动市场快速增长，RIO具备类似条件。在国内市场，RIO目前市占率达80%以上，产品一枝独秀优势明显，有望推动未来5年市场规模年均增长20%以上。 预调酒营销活动卓有成效，产能研发保障长期成长。19年来公司预调酒业务重新进入发展快车道，今年在疫情冲击下仍保持较快增长，需求得以验证。 公司盈利能力逐渐改善，经营活动现金流表现优异，营运能力持续提升。公司预调酒营销模式调整成效显著，营销重点聚焦年轻和女性消费者，微醺系列作为大单品拉动销量快速增长。长期看，公司产能充足生产无忧，较强的研发能力和充足的研发投入保障创新能力，长期增长动力充沛。 财务预测与投资建议：我们预测公司20-22年EPS分别为0.92、1.20、1.52元。公司作为预调鸡尾酒行业唯一的上市公司，缺乏可比公司，故采用历史平均法给予估值。在剔除负值后，公司近5年历史平均估值为64倍。给予21年64倍市盈率，对应目标价为76.80元，首次覆盖给予增持评级。 风险提示：疫情冲击宏观经济影响、产品营销推广不及预期、费用投放大幅增加风险、原材料成本大幅上涨、估值水平较高风险。

一、事件概述公司发布2020年半年报，20H1公司实现营收7.88亿元，同比+24.03%，实现归母净利润2.12亿元，同比+55.01%，折合EPS0.41元，同比+67.69%。20Q2单季度公司实现营业收入4.5亿元，同比+28%，实现归母净利润1.5亿元，同比+59.46%。 二、分析与判断?鸡尾酒业务大放异彩，核心市场放量增长，营收保持加速增长20H1公司实现营收7.88亿元，同比+24.03%，其中20Q2公司实现营业收入2.12亿元，同比+28%，增速环比+8.89pct，保持加速增长。分产品看，20H1公司食用香精/预调鸡尾酒（含气泡水）/其他业务营业收入分别为0.84/7.02/0.02亿元，分别同比+0.44%/27.68%/11.27%，预调鸡尾酒放量增长支撑公司整体营收，食用香精/预调鸡尾酒收入分别占营业收入10.68%/89.02%，同比变化-2.51pct/+2.55pct，预调鸡尾酒业务占比显著提升；分地区看，公司华北/华东/华南/华西/市场分别实现收入0.91/3.69/2.06/1.2亿元，分别同比+1.87%/+38.18%/+23.61%/+8.8%，分别占比11.59%/46.75%/26.07%/15.28%，华东、华南两大优势地区放量增长势头迅猛。 公司上半年营收表现亮眼的主要原因是：伴随国内疫情企稳，各地防控措施缓解带动需求回暖，公司Q2开始积极开展线下营销推广工作，产品覆盖率持续提升，同时公司疫情期间积极投放广告，20H1销售费用同比+5.49%，广告费同比+33.26%，预调鸡尾酒开罐即饮的属性及适合较少人数聚饮的产品优势在疫情期间以及疫情后期被放大。 费用精准投放，规模效应显现提高经营效率毛利率：20H1公司毛利率为69.13%，同比+0.23pct，稳中略升；期间费用率：20H1期间费用率为33.82%，同比-6.86pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为24.98%/5.44%/3.8%/-0.41%，分别同比-4.39pct/-0.92pct/-1.5pct/-0.04pct，其中20H1销售费用/管理费用同比+5.49%/+6.03%，慢于营收增速，可见期间费用率变化主要原因是公司费用投放效率更加高效及预调鸡尾酒放量增长带动规模效应显现；净利率：20H1归母净利润2.12亿元，同比+55.01%；20H1归母净利率为26.89%，同比+5.39pct，费用投放效率提升带动销售费用率大降是业绩提升的主要原因。 行业龙头多方面布局，看好公司未来发展前景产品端：作为中国领先预调鸡尾酒企业，公司经过多年发展已针对中国市场搭建了较为完整的产品体系，产品涵盖了3%-13.5%不同酒精度的7个系列，共40多种口味选择，并搭配3种容量的易拉罐及玻璃瓶包装，公司产品切入点多样，如微醺强调“一个人的小酒”，本榨系列突出果香怡人，强爽则提高酒精度进一步扩大消费人群等。渠道端：公司吸取15年渠道下沉失败经验，稳扎稳打建立完善的线下渠道、数字零售渠道、即饮渠道，围绕四大生产基地下沉周边渠道，目前传统渠道已覆盖中国超过1000个主要城市；产能端：公司着力搭建上海、天津、成都、佛山四大生产基地，辐射全国满足渠道需求，同时降低物流成本。公司今年5月发布定增预案，拟募资不超过10.06亿元用于烈酒（威士忌）陈酿熟成项目，若建成可实现3.4万吨威士忌原酒（酒精度为70度）的储存能力，可以有效降低公司采购及生产成本，为未来新品推广、进一步拓展市场和维持市场龙头地位奠定基础。三[Ta、bl盈e_利Pr预ofi测t]与投资建议预计20-22年公司实现营业收入为17.45/20.62/24.23亿元，同比+18.8%/18.2%/17.5%； 实现归属上市公司净利润为3.93/4.86/5.83亿元，同比+30.7%/23.9%/20%，折合EPS为0.76元/0.94元/1.12元，对应PE为69/55/46倍。预调鸡尾酒在中国仍处于发展阶段，公司目前估值低于其他酒类板块的106倍PE，同时也低于同样酒精度数低的啤酒板块82倍PE，考虑到公司在产品、渠道、产能三端加码将助力公司业绩持续改善，预计未来业绩增速将快于可比公司平均水平。综上，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 疫情恢复不及预期、预调鸡尾酒行业竞争加剧风险、原材料价格异常波动风险、食品安全风险等。

事件：公司发布2020年半年报，实现营收7.88亿元，同比+24.03%；实现归母净利润2.12亿元，同比+55.02%，实现扣非归母净利润1.81亿元，同比+54.33%。其中Q2实现收入4.5亿元，同比+28%，实现归母净利润1.5亿元，同比+59.5%，扣非归母净利润同比+58.1%至1.25亿元，净利润位于预告区间中轨，业绩兑现良好。 微醺强势不减驱动预调酒维持快增，香精业务恢复超预期：20Q2收入同比环比皆提速，由预调酒和香精双板块共同驱动。20H1预调酒收入同比+27.7至7.02亿元，20Q2预调酒收入环比+31.7%、同比+28.6%至3.99亿元，好于市场预期，Q2订单额(预收款变动+营收)同比增38%(vs19Q218.1%vs20Q140.8%)，维持在高位，一方面预调酒Q1居家时间延长导致KA卖场便利店及电商渠道动销良好，Q1末库存相对低位，另一方面疫情后即饮夜场恢复，线下渠道补库动销两旺，微醺系列和强爽等品类持续放量增长，微醺销量占比进一步提升。20H1香精业务收入同比+0.4%至0.84亿元，Q2香精及其他业务环比+43.8%、同比+23.9%至0.51亿元，香精业务恢复超预期，伴随下游需求恢复，香精业务已基本恢复正常。 Q2毛利率同比微滑，销售费用率下滑明显：20H1整体毛利率同比微增0.2pct至69.1%，其中预调酒毛利率同比接近持平为69.4%，香精毛利率同比增加2pcts至66.8%。Q2整体毛利率同比小幅下滑0.7pct至70.5%，主要因为：1）Q1疫情影响导致毛利率相对较低的香精业务占比下降而Q2恢复明显；2）微醺占比预调酒板块继续走高，而罐装毛利率低于瓶装产品，Q2包材成本比如铝板均价较去年同期有所回落抵消部分负面影响对毛利率形成支撑，下半年伴随炫彩瓶的逐步放量，罐瓶比上升动能减弱，预计全年预调酒毛利率将维持稳定。Q2预调酒净利润同比+56.5%至1.16亿元，净利率达到29.0%（vs19Q223.8%），销售费用率下降贡献明显，Q2销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比下滑6.5pcts/0.8pcts/0.8pcts至20.3%/5.3%/3.4%，主要得益于精准营销和强品牌力带动销售费效比增加，针对细分市场实施有节奏和有重点的营销计划，分层次调整渠道资源投放，冠名综艺《让生活好看》、《看我的生活》、《我要这样生活》等陆续在Q2开播。 升级炫彩瓶，打造全新轻饮RIOLAB，定增筹谋烈性酒远景：公司聚焦预调酒主业，2019年底和2020上半年对微醺系列口味和包装持续创新升级，包括乳酸菌白桃味、果茶味以及春季樱花限量版等，结合与好利来、乐纯、乐乐茶等跨界联名的良好宣传策略，获得了较佳市场反馈；对经典瓶进行包装升级，推出炫彩瓶系列，我们预计炫彩瓶对销量的贡献在下半年开始体现。公司于7月下旬推出全新现制轻酒精饮品牌RIOLAB，主打线下即饮，在消费场景进一步扩充的同时与微醺系列形成较好的协同互补，侧面看出公司对于渠道多元化的尝试。产能方面，Q2公司定增加码威士忌陈酿熟成项目，旨在基酒自给降低成本，为产品升级和品类延伸奠定基础。 投资建议：预计公司2020-2022年EPS分别为0.87、1.12、1.44元，给与6个月目标价62元，对应2021年43倍PE，维持“买入-B”评级。 风险提示：品类成长空间不确定性；渠道拓展与新品推广不及预期。

事件：公司公布2020年中报，实现营收7.88亿元，同比增长24.03%；归母净利润2.12亿元，同比增长55.02%。其中预调酒收入为7.02亿元，同比增长27.68%；预调酒净利润1.56亿元，同比增长57.12%。 预调酒业务加速增长，香精香料业务环比反弹。测算Q2公司预调酒业务收入为3.99亿元，同比增长28.6%，保持良好增长势头；香精香料业务收入为0.51亿元，同比增长24.0%，环比有明显改善。公司除了继续向市场投放微醺新品外，线上渠道也是持续加速。2020年上半年公司整体毛利率提高0.23pct至69.13%，随着销量的逐步增长，公司产能利用率的提升有望带动毛利率的持续增长。费用端，2020年上半年销售费用率下降4.39pct至24.98%，其中市场活动费下降了2000万；管理费用率为5.44%，同比下降0.92pct；研发费用率为3.80%，同比下降1.51pct，各项费用率受益于规模效应而降低，为利润贡献出较大弹性，上半年公司净利率同比提高5.48pct至26.89%。 行业整体趋势持续向好，公司优化产品和产能，扩大中长期在行业中的领先优势。与成熟市场相比，我国的预调酒市场仍处于比较早期的阶段，我国预调酒的人均消费量仅相当于日本的1/150、美国的1/50，而城镇化率的提升、洋酒饮用氛围的增强和龙头公司的带动，都将成为驱动行业加速的动力。自去年下半年以来，预调酒行业开始呈现出了比较明显的向好趋势，行业的长期空间在逐步打开。与此同时，公司也在持续对产品做优化，今年上半年推出了更多细分微醺的口味，扩充产品矩阵。在远期规划中，公司将用自产的威士忌作为基酒，为消费者提供更优质的预调酒产品。伴随行业的加速，公司也在持续的进步，并有望将积累的先发优势转化为中长期中更大的领先优势。 盈利预测与建议：预计2020-2022年EPS为0.81元（+39.92%）、1.09元（+34.40%）、1.41元（+29.82%），对应PE为64X、48X、37X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，新品销售情况低于预期。

事件：公司发布2020年半年度业绩，上半年实现营收7.88亿元，同比+24.03%，实现归母净利润2.12亿元，同比+55.02%。其中，Q2实现营收4.50亿元，同比+28.00%，实现归母净利润1.50亿元，同比+59.46%。业绩符合公司业绩预告预期。此外，公司年中将每10股派发6元现金红利。 Q2收入环比加速，预调酒板块维持高景气，香精业务持续回暖。公司二季度收入增速28.00%，较一季度的19.12%加速，主要原因一方面是预调酒业务延续一季度高增态势。上半年公司预调酒板块实现收入7.02亿元，同比+27.68%，其中Q2同比增长28.56%，较一季度26.55%加速。疫情期间，公司预调酒维持快速增长，主要得益于公司近年来日常消费场景的成功培育以及现代化渠道建设带来的渠道韧性。公司通过丰富微醺产品SKU，同时通过植入《三十而已》等热门电视剧，不断渗透“一个人的小酒”概念，打造日常消费场景。我们预计微醺仍将是公司未来的销售重心，微醺产品有望持续放量。另一方面，公司香精香料业务恢复良好。该业务Q1受疫情的影响较大，二季度随着形势转好，下游需求恢复，上半年实现收入0.84亿元，同比+0.44%，我们预计未来该业务将维持平稳增长。 公司费用效率优化显著，奠定全年业绩高增基础。2020H1公司净利润率26.89%，较去年同期提升5.39pcts，其中Q2净利率33.38%，提升6.59pcts。公司盈利能力持续优化，主因一是上半年公司毛利率小幅提升0.23pcts至69.13%，二是公司销售费用率、管理费用率、研发费用率均改善4.39/0.92/1.51pcts至24.98%/5.44%/3.80%。我们判断公司成本和费用的优化与公司微醺放量，规模效应逐步显现，以及促销减弱有关。疫情期间，公司产品一度断货，公司上半年应收/营收较去年同期下降4.09pcts至8.29%，一定程度证明公司产品在疫情期间动销的紧俏。下半年我们预计公司仍会加大对消费者和市场的培育，费用投放或增加。随着公司消费场景的持续开拓，业绩高增有望持续。 消费场景数倍扩张叠加基酒产能释放，公司盈利能力或持续提升。我们认为推动公司价值持续提升的主要驱动力是消费场景的不断扩充带来的数倍量级的消费需求。我们预计公司仍将持续通过丰富产品结构，借助高性价比微醺加快消费者培育，助力渠道下沉，同时开发夜场等即饮渠道，拓张消费场景。另一方面，随着公司定增项目的推进，国产基酒产能有望加速释放，加之微醺放量带来的规模效应，公司盈利能力有望持续提升。我们看好预调酒市场的发展空间，公司作为行业龙头将把握发展机遇，充分受益行业的增长。 投资建议：根据公司中报以及下半年经营分析，预计公司2020-2022年实现营收18.14/22.77/28.90亿元，同比+23.54%/25.51%/26.91%，归母净利润由4.08/5.14/6.63亿元调整至4.23/5.39/6.91亿元，同比+40.98%/27.38%/28.06%，EPS分别为0.81/1.04/1.33元，维持21年60倍目标PE不变，目标价由59.4元上调至62.4元，维持公司“买入”评级。 风险提示：新品推广不及预期，渠道拓展不及预期，食品安全风险等。

Q2归母净利增速环比改善明显，基本面趋势向好 2020H1公司实现营收7.88亿，同比+24.0%，实现归母净利润2.12亿，同比+55.0%，（前次业绩预告同比增长50~60%），业绩表现符合预期。单2季度，实现营收4.5亿，同比+28.0%，实现归母净利润1.5亿，同比+59.5%。预调酒业务受疫情影响相对较小，同时Q1受疫情影响较大的香精香料业务在Q2恢复明显，我们认为看好预调酒将保持快速放量态势。我们预计百润股份20-22年EPS为0.81/1.04/1.24元，维持“买入”评级。 预调酒业务快速增长，香精香料业务恢复正常 分产品来看，20H1食用香精业务实现收入0.84亿，同比增长0.44%，香精香料业务在Q1受疫情影响较大，Q2随着疫情形势转好，下游需求恢复，香精香料业务已基本恢复正常；20H1预调酒实现收入7.02亿，同比增长27.68%；实现净利润156亿，同比增长57.12%。预调酒快速增长主要系公司产品需求旺盛，疫情期间公司延续产品创新升级以及消费场景的培育，产品市场竞争力不断提升。同时分层次分重点提升渠道覆盖率和覆盖质量；线上则充分发挥电商平台运营优势，保持较快发展。此外，公司不断扩充消费场景，多元消费场景在后疫情期间有望为其提供新的业绩增长点。 产品和产能持续优化，渠道建设稳步推进 公司作为预调酒行业龙头，在上海、天津、成都、佛山均有生产基地布局，全国化的产能布局将有效优化物流成本。此外，20年5月公司发布定增预案，募资增加公司威士忌基酒产能，未来公司还会推进伏特加基酒产能建设，逐步实现基酒国产，降低基酒成本。在新品推出上，公司19年12月底推出的茶酒系列、20年3月推出的樱花季节限定款，市场反应良好。在渠道下沉上，在经历了16-18年三年行业调整期后，公司销售渠道向一二线城市和沿海发达地区集中，我们预计新一轮产品的渠道铺设将更加谨慎有序地进行，20年公司将分层次分重点提升渠道覆盖率和覆盖质量。 费用控制优异，净利率同比提升5.4pct 20H1公司总体毛利率为69.13%，同比增加0.23pct，其中预调酒毛利率同比-0.14pct，食用香精毛利率同比+1.98pct。20H1销售费用率为24.98%，同比下降4.39pct；管理费用率为5.44%，同比下降0.92pct；期间总费用率为33.8%，同比下降6.9pct；推动20H1公司净利率达到26.9%，同比提高5.4pct。公司坚持精耕细作，对费用实现严格管控、精准投放，随着规模效应的持续凸显，未来费效比有望提升。 新一轮增长已开启，维持“买入”评级 公司罐装新品微醺推广顺利，新一轮增长已开启，考虑到其20年开始费用控制更优，我们调整盈利预测，预计百润20-22年EPS0.81/1.04/1.24元(前次0.75/0.94/1.19元)，参考21年可比公司PE估值54倍，由于新品微醺正处于快速成长期，我们给予百润21年57~58倍PE，目标价59.28~60.32元（前次目标价39.66~40.41元），维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。

事件：公司发布半年报，实现营业收入7.88亿，同比+24.03%，归母净利润2.12亿，同比+55.02%，其中预调鸡尾酒实现收入7.02亿元，同比+27.68%，实现净利润1.56亿元，同比+57.12%。公司拟每10股派发红利6元(含税)。 投资要点 香精业务恢复，鸡尾酒维持高增：香精香料业务Q1受疫情影响较大，收入同比-25%，Q2随着下游需求的恢复，业务已基本恢复正常，H1实现收入0.84亿元，与去年持平。鸡尾酒业务受疫情影响较小，H1实现收入7.02亿元（+28%），其中Q1/Q2实现3.03/3.99亿元（+27%/29%），均保持较快增长。 现金指标亮眼：截至二季度末，公司预收账款达到0.85亿元，相比年初增长0.52亿元，环比增加0.38亿元，预收账款回到历史较高水平，显现出旺盛的需求保障。受益于业务收入增加和应收账款的回款增加，上半年现金流量净额2.76亿元，同比+47.56%。 盈利能力继续提升：H1鸡尾酒毛利率69.36%（同比-0.14pcts），收入占比89.02%；香精毛利率66.76%（同比+1.98pcts），推动上半年综合毛利率69.13%（+0.23pcts）；受益于公司有节奏的、有重点的营销计划，上半年三项费用率端同比-6.87%，推动净利率水平提升5.38个pct至26.89%。 产品不断丰富，推进节奏恰当：公司上半年继续有步骤地推陈出新，丰富微醺果茶口味的同时，增加强爽系列和经典瓶系列的新口味，炫彩瓶5月全新升级，新包装、新口味、新酒劲，带来更强的感官、味蕾感受。除了新口味之外，结合联名款等多种多样化的宣传，持续获得消费者的青睐。渠道方面，按计划进行渠道铺市，传统渠道加强覆盖率，电商和新零售渠道加码，即饮渠道在逐渐恢复当中，整体推广节奏恰当，当前整体库存水平合理。 投资建议：公司推进产品销售思路清晰，节奏恰当，中长期规划下公司还将继续推进产能布局（全国四大生产基地辐射全国）和烈酒全产业链战略布局（烈酒生产基地的建设），增强公司鸡尾酒产品的核心竞争力。我们预计公司2020年至2021年EPS分别为0.74/0.93元，维持买入-B评级。 风险提示：市场需求疲软、食品安全问题、行业竞争加剧、新品动销不及预期。

事件:公司发布 2020年半年度业绩预告,上半年实现归母净利润 2.05-2.1亿元,同比增长 50%-60%,业绩超预期。 Q2景气度高企,预调酒板块持续发力,香精业务回暖。公司半年度业绩超预期,单二季度有望实现归母净利润 1.43-1.57亿元,同比+52.18%-66.70%业绩环比一季度加速。我们认为公司二季度业绩超预期的主要原因,一是预调酒业务延续一季度高增长。公司 19年底至今相继推出微醺果茶等新口味,同时对炫彩瓶进行升级,推新能力持续验证。二是香精香料板块业务二季度或恢复良好,产生正向贡献。三是营销费用投放愈发精细化以及促销减少或带动毛利率和费用率改善。疫情期间公司业绩延续高增态势,表明公司近年来对日常消费场景培育初见成效,新型渠道建设成效显现、韧性凸显。此外,我们认为公司在此次疫情中的经营表现,或将使预调酒行业的长期逻辑被进一步认可。 定增夯实公司竞争优势,未来随基酒国产以及产品放量,盈利能力或持续提升。公司于今年 5月发布定增预案,拟募集不超过 10.06亿元用于烈酒(威士忌)陈酿熟成项目。我们认为推新能力是预调酒行业的核心竞争力近年来威士忌作为基酒的预调酒在日本、欧美等国的需求日益上升。通过布局威士忌基酒项目,有利于提升公司预调酒板块推新能力,进一步夯实公司竞争优势。另一方面,除了定增项目外,公司将加快伏特加基酒项目建设,未来公司基酒将实现国产,有利于基酒成本的优化。此外公司目前已经形成上海、天津、成都、佛山四大生产基地,实现全国化产能布局,有利于物流成本的优化,同时随着产品的放量,公司盈利能力将持续提升预调酒业务延续高增可期,公司长期成长值得期待。我们认为推动公司价值持续提升的主要驱动力是消费场景的不断扩充带来的数倍量级的消费需求。疫情对公司影响或有限,我们判断随着疫情进入常态化防控,居家消费场景有望延续,预调酒业务或将维持快速增长。我们预计 2020年公司会继续在微醺系列上发力,增强微醺作为核心单品的市场竞争力,通过高性价微醺产品能够加快消费者培育,助力渠道下沉。此外,公司于 19年下半年成立夜狮子公司,开发夜场渠道。未来随着公司渠道的下沉和多元化场景的开拓,叠加产品的不断创新,公司产品的需求和复购率有望将持续提升,进而推动公司业绩增长。我们看好预调酒市场的发展空间,公司作为行业龙头将把握发展机遇,充分受益行业的增长。 投 资 建 议 : 根据公 司业 绩预 告, 预计 公司 2020-2022年 实 现营 收18.13/22.68/28.69亿元,同比+23.46%/25.11%/26.50%,归母净利润由3.87/5.00/6.45亿 元 调 整 至 4.08/5.14/6.63亿 元 , 同 比+35.88%/26.06%/28.95%,EPS 分别为 0.79/0.99/1.28元,按 21年 EPS 将目标价由 37.5元上调至 59.4元,维持公司“买入”评级。 风险提示:新品推广不及预期,渠道拓展不及预期,食品安全风险等。

事件:公司公布2020年中报业绩预告,预计上半年净利润为2.05-2.19亿元,同比增长50%-60%。 预计预调酒业务环比提速,香精香料业务亦有明显反弹。根据公司业绩预告,我们测算2020Q2公司净利润为1.43-1.57亿元,单季度同比增长52%-67%。从收入端来看,我们认为2020Q2预调酒业务在继续加速,线下预计增长25%,环比提高5pct,线上则继续保持接近翻倍的增速。此外,2020Q1受疫情影响较大的香精香料业务在2020Q2也会有比较明显的反弹。利润端的超预期,我们认为主要原因可能包括: .1)铝罐、玻瓶等原材料价格的下降,提高了公司Q2的毛利率水平;2)销售费用率继续优化。我们看到过去三年公司销售费用率呈持续下降趋势,在中长期视角下,我们认为公司销售费用率在当前30%左右继续优化的空间依然很大。 行业整体趋势持续向好,公司优化产品和产能,扩大中长期在行业中的领先优势。与成熟市场相比,我国的预调酒市场仍处于比较早期的阶段,在人均消费量、市场规模上相比欧美市场差距较大,根据我们的测算,我国预调酒的人均消费量仅相当于日本的1/150、美国的1/50,而城镇化率的提升、洋酒饮用氛围的增强和龙头公司的带动,都将成为驱动行业加速的动力。自去年下半年以来,预调酒行业开始呈现出了比较明显的向好趋势,行业的长期空间在逐步打开。与此同时,公司也在持续对产品做优化,今年上半年推出了更多细分微醺的口味,扩充产品矩阵。在远期规划中,公司将用自产的威士忌作为基酒,为消费者提供更优质的预调酒产品。伴随行业的加速,公司也在持续的进步,并有望将积累的先发优势转化为中长期中对潜在竞品更大的领先优势。 盈利预测与建议:预计2020-2022年EPS为0.81元(+39.92%)、1.09元( +34.40%).1.41元( +29.82%),对应PE为55X、41X、32X,上调目标价至54.5元,维持“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧,新品销售情况低于预期

行业经历了过山车式的发展:国内预调鸡尾酒市场自2011年以后进入快速增长阶段,2012-2015年鸡尾酒风靡市场,主要表现为(1)低门槛高利润的特性也吸引了众多品牌和资本的介入;(2)依靠广告营销迅速带量,锐澳成为了鸡尾酒的领先品牌。但是短暂的尝鲜并没有真正占领消费者的心智,山寨产品层出不穷也损伤了市场的消费,从2015年下半年起,鸡尾酒市场消费快速冷却,经过两三年的调整,小厂商逐渐退出了市场,锐澳市场份额达到70%左右。 重新出发,行业扩容空间大:从行业过山车式的发展中可以看出我国的鸡尾酒市场规范不完善,行业还处于发展的初期。通过对标日本较为成熟的鸡尾酒市场,主打场景为日常家庭饮用,我国的鸡尾酒在消费场景上还有继续完善的空间,而且我国鸡尾酒的渠道渗透率不高,一二线消费者的认知度更高,未来下沉空间较大。因此,未来通过消费场景的扩充带动消费人群的扩大,行业扩容空间较大。 重新出发,锐澳龙头优势显著:通过大量的广告宣传,锐澳脱颖而出成为行业龙头,在调整期期间,积极帮助渠道去库存的同时,加大研发力度开发新品,经过两年多的投放和培育,新微醺系列主打“一个人的小酒”清晰定位年轻人的家庭日常饮用场景,受到市场的欢迎;此外在渠道上,公司收敛聚焦,以一二线城市为主,尤其是华东沿海地区,三四线城市为辅,实现渠道的逐渐下沉,实现营销费用的精准投放,销售利润重回良性增长轨道。 投资建议:公司是鸡尾酒行业的领头羊,在经历了行业调整以后,公司更加清晰开拓消费场景,更有序地进行渠道下沉,更精准地进行市场营销;随着行业的逐步发展,公司能够充分享受龙头的红利。我们预测公司2020年至2021年每股收益分别为0.74和0.93元。净资产收益率分别为16.2%和18.0%,给予买入-B建议。 风险提示:市场需求疲软、食品安全问题、行业竞争加剧、新品动销不及预期。

行情回顾：行业大幅跑赢指数2020年初至11月16日期间，轻工行业整体收益率27.74%，大幅跑赢沪深300指数的19.71%。各细分板块收益率在与Wind一级行业的比较中均位于中上游。 其中：文具、造纸、家居表现亮眼，收益率分别为56.95%、34.90%和36.47%；包装和生活用纸收益率分别为23.17%、19.97%，较年内高点有所回撤。 竞争烈度上行，机遇挑战并存我国市场近年来呈现出两大特点：1）经济整体增速下行，诸多行业增量空间收窄，竞争烈度加强，整体盈利能力下滑。2）人口、地域、经济复杂性造就了丰富的市场层次，多种产品、模式皆有用武之地。我们认为，未来行业竞争或将随经济增速放缓持续加剧。但在此趋势中能够通过进化变革、降本提效的企业有望扩大自身在存量市场份额，同时迁移核心能力，拓展更多品类和更广地域范围。 数字浪潮助力，进化新生破局数字化通过打通采购、研发、生产、销售等环节信息，分析各环节信息，辅助企业进行生产管理决策，提升企业解决复杂问题的能力，降低其对人力、经验的依赖。从而在制造端压缩生产周期、提高产品质量、降低综合成本，在管理端提升需求洞察敏锐度和对市场需求的响应速度。数字化有助于企业降低综合成本，以“相对平价优质”产品占领市场；同时可助传统企业搭建起“触角广泛、感知敏捷、生产迅速、分发高效”的商业体系，从而能够以更快的速度实现产品和业务流程的迭代，形成动态护城河。 在过去数年时间当中，轻工各细分行业龙头已经在财务表现、估值水平等方面与赛道中后部玩家拉开明显差距。我们认为，随着数字化应用程度加深，具备上述能力的传统龙头企业能够持续扩大自身内需市场份额，同时有望对海外市场输出产品、品牌，为企业长期的发展与增长奠定良好基础。进而在机构投资者占比提升、宏观利率维持低位的背景下享有更高的估值溢价。 投资建议我们看好数字化变革带来的投资机遇。重点推荐文具、家居、电子烟、民用电工、生活用纸等领域的晨光文具、欧派家居、思摩尔国际、公牛集团、中顺洁柔；包装和文化用纸的玖龙纸业、太阳纸业。建议关注维达国际、恒安国际、理文造纸、裕同科技、尚品宅配、索菲亚、江山欧派。 风险提示宏观经济复苏速度不及预期；秋冬季节疫情反复影响企业正常生产经营。

2020年建材板块跑赢沪深300，在申万一级行业中涨幅居前，年初至今周期类建材和消费类建材均有不错表现。顺周期建材方面水泥领涨2020H1，玻璃、玻纤H2发力；消费建材方面五金、防水、涂料是涨幅最大的三个细分行业。2020Q3建材板块业绩普遍转正，消费建材、玻璃、玻纤和减水剂Q3业绩涨幅居前。 当前建材板块整体估值仍处低位，我们预计在流动性不出现显著收紧的情形下，国内经济持续向好、市场风险偏好提升叠加外需复苏将使得顺周期建材估值修复趋势延续；消费建材强者恒强的态势将越发明显，我们认为具备成长属性的龙头将持续享有估值溢价，而报表质量或将成为下一阶段影响消费建材企业估值水平的关键因素。 投资主线一：风险偏好提升，优选成长赛道。我们认为2021年主题投资机会将提升市场风险偏好，成长赛道将受到更多关注。而在传统成长类板块溢价进一步提升空间不大的情况下，包括建材在内的周期类板块中的成长股，或将吸引到更多高风险偏好的资金。 投资主线二：寻找高质量增长的消费建材龙头。目前消费建材整体逻辑较顺，B端龙头仍处于业绩加速上升期，C端龙头进入业绩和估值修复期。我们认为消费建材企业在增长的同时“质”的提升将更为关键，建议从营收质量、盈利质量、现金流三个角度寻找能够穿越周期，更好地面对未来存量市场博弈的龙头企业。 投资主线三：顺周期景气向好。我们认为供需格局持续优化叠加全球经济复苏预期，顺周期建材将保持高景气度。其中水泥、浮法玻璃供给端收缩将持续，行业周期性弱化；全球经济若2021年普遍回暖则对对外需占比较高的玻纤板块将构成催化；减水剂板块在顺周期建材中Beta与Alpha投资机会共存。 投资主线四：政策利好打开中长期需求空间。“十四五”期间我国城镇化建设预计将进一步加速，将从中长期带动全国各地区的基建和地产投资。与此同时，专项债加码、REITs试点、西部大开发、旧改等政策利好都将从短、中、长期提振建材行业需求。

本周核心组合：盈趣科技、思摩尔国际、太阳纸业、顾家家居、欧派家居、海鸥住工本周观点：1））造纸建议关注白卡纸龙头。公司将持续受益于外部周期因素和行业格局改善带来的共振，明年看好白卡纸领涨文化纸上行周期。 2）业绩显著边际好转，建议关注【盈趣科技】】。公司所处的赛道是创新消费电子产品孵化的赛道，同时公司拓品类的逻辑持续兑现。三季度显著改善之外，我们预计四季度和明年一二季度业绩改善的趋势将得以延续。 3）家居内销持续修复，外销回暖，龙头长期看好。10月单月住宅商品房销售同比增长16.0%，竣工面积同比增长8.5%。地产销售持续向好，家居内销延续修复趋势。产能替代下家居外贸订单饱满，同时床垫反倾销利好供给出清、订单集中，龙头全球化运营优势将持续凸显，增长确定性提升。建议关注【顾家家居】及床垫龙头企业。 4）市场情绪逐渐释放，左侧建议配置跨境电商标的。我们认为，出口链行业格局确实受海外疫情导致的全球产业链价值再分配影响，但消费者购物习惯的长期改变，以及国货基于性价比出海的大逻辑不会因为疫情的戛然而止而消退。无论从传导逻辑、供应链优势还是估值水平来看，跨境电商板块都已逐步进入左侧配置时点，建议积极布局。建议关注【乐歌股份】】、、【恒林股份】】、、【永艺股份】】。 展望四季度，轻工各板块投资策略如下：家居：内需改善，外销修复。内销在竣工修复、渠道分流的框架下，B端依然是未来3年家居渠道分流的长期方向，而下半年内需改善为家居C端修复提供支撑。遵循三条投资主线：1）C端内需修复+外销回暖，软体板块同时受益。上半年内销韧性持续体现，四季度有望延续修复趋势；疫情下外需短期探底并在二季度pricei，订单集中化长期趋势不变。沙发格局清晰，龙头向好，长线布局，建议关注【顾家家居】、【敏华控股】，低估值高弹性【喜临门】。2）B端装配链成长性迎验证期，精装链从关注β到精选α。看好整装卫浴长期成长性建议关注【海鸥住工】，精装链短期波动不改行业长期趋势，精装房渗透率向腰部房企和三线城市延伸，客户、渠道拓展力强的企业α将逐步凸显，建议关注【蒙娜丽莎】。3）定制精选扩品类拓渠道能力强的标的。把握流量渠道变动，拓品类带来的客单价提升和渠道前置获取流量的路径仍是主旋律。渠道管控、产品拓展和品牌力强的定制家居企业将在行业洗牌中脱颖而出。建议关注大宗+整装渠道发力的龙头企业【欧派家居】，以及品类红利释放和大宗高增长【志邦家居】。 造纸：内外共振，周期可期。我们认为，内因层面文化纸行业在APP并购白卡纸龙头的强强联合催化下格局显著改善，同时从库存周期运行规律看，被动去库存周期可能临近尾声，行业有望在加库存周期催化下迎来上行阶段。外因层面，由于建党100周年和禁废令影响造纸行业可能迎来额外催化，从而导致对周期高度的预期抬升。重点推荐木浆系纸种。建议关注：【太阳纸业】。 跨境电商：模式重构，国货出海。我们认为，疫情导致的跨境电商渗透率提升是一种长期的消费习惯改变。在此背景下，国内企业B2B模式转型为M2C模式，带来的是单价和盈利能力的显著改善。竞争格局上，由于M2C模式相较于B2B2C模式下的欧美竞品更具竞争优势，故而疫情过后，国货因性价比优势导致的市占率提升逻辑可能长期延续。建议关注：【恒林股份】、【乐歌股份】、【永艺股份】。 新型烟草：时点渐进，静候东风。我们认为，全球环境下，新型烟草已经是一个产业链趋势已经形成的品种。新型烟草对于传统烟草的替代是大势所趋的，烟草行业万亿级的市场容量也决定了资产配置策略下新型烟草板块的是一个良好的弹性品种。外部环境中，我们认为政策、市场、技术三大要素均已成熟，推测新型烟草在国内落地为时不远。核心推荐标的：【思摩尔国际】、【集友股份】、【劲嘉股份】。 新成长：盈趣科技—创新消费电子孵化器。我们不同于市场普遍认知的观点在于盈趣科技并非一家电子烟企业，而是一家创新消费电子与物联网应用场景下的产品孵化企业。公司的业务逻辑类似于实业中的风险投资，通过大量的产品孵化，发现未来能够获得市场认可的爆款产品，并引发业绩成长曲线的突变。我们认为该商业模式有可能被长期打通：1）创新消费电子产品升级的大趋势是经济发展和消费者对功能属性追求提升的产物，该赛道存在较为宽广的扩张边界。2）该业务模式具有较高的客户粘性和进入壁垒。由于深度切入产品前端研发设计，公司可显著提升客户粘性并保持较高的毛利率。其研发人员的长期积累和柔性化产线的建设能力则提升了该细分领域中的竞争优势。 风险提示：原材料价格大幅上涨风险、宏观经济波动风险、行业政策变动风险

年初至今板块涨幅居前。 年初至今，食品饮料板块整体上涨61.39%，行业跑赢沪深300指数41.98个百分点，位列中信29个一级行业第一。子板块中，酒类上涨67.14%，饮料上涨26.60%，食品上涨67.91%。与此同时，食品饮料板块绝对PE 和PB分别为48.94/9.70，相对沪深300估值溢价率为3.26/6.02，目前板块整体估值仍然远高于中位数。我们认为，驱动板块上行的最主要因素有二：其一是疫情下食品饮料板块尤其必选消费的抗风险属性凸显，使得前三季度板块整体业绩仍然录得正向增长（归母净利润同增13.39%）；其二在流动性边际改善的环境下，具有确定性的行业持续获得估值溢价。 白酒——优选确定性成长的高端白酒。 尽管我国人均酒精消费量仍存在上行空间，且我国总人口上升趋势未见拐点，但人口老龄化趋势明显，因此两相结合来看，我国白酒总消费量大概率将维持稳定。尽管行业已经进入存量竞争格局，从过去几年的白酒市场消费情况来看，产品结构升级趋势明显。在各价格带中，仅高端白酒的经济价值贡献度持续性攀升。因此从过往的发展趋势来看，我们认为高端价格带是最具确定性的成长赛道。 大众品——把握确定性，关注高成长。 大众品多为必须消费品，但在我国当前的经济环境特征下，行业仍然保持了稳定的业绩增速。我们认为，大众品的发展趋势仍将延续以下特征：其一，随着人均可支配收入的增长，消费升级趋势持续；其二，随着经济逐渐步入成熟发展阶段，行业马太效应持续；其三，随着消费主力与习惯的改变，细分赛道加速发展。对于大众品的投资，我们建议优选赛道关注成长。 投资建议。 年初至今，食品饮料板块大幅上涨，目前板块整体估值仍明显高于历史中位数。在相对乐观情况下，我们希望来年板块能够以时间换空间，消化估值行稳致远。投资策略方面，我们认为可从以下三个维度入手：其一，自下而上寻找具有估值优势且经营改善的个股；其二，中期关注后疫情时期业绩同环比将持续改善的行业；其三，长期布局优质赛道，紧盯高成长性个股。综上，我们暂给予行业“中性”的投资评级，推荐推荐五粮液（000858）、今世缘（603369）、洋河股份（002304）、伊利股份（600887）、双汇发展（000895）。 风险提示。 宏观经济下行，食品安全问题，疫情出现反复。

本周观点：择机加仓工业新材料，水泥股短期具备高性价比上周建材指数上涨0.9%，涨价受益板块（密封胶和玻璃）与C端消费建材龙头相关标的领涨。10月地产投资维持强韧性，建筑及装潢材料零售额同比增长4.2%，累计降幅继续收窄，21H1预计随着疫情影响减弱，同比仍将延续快修复，推荐蒙娜丽莎、伟星新材。中南区域受环保因素影响，水泥错峰停窑有望扩大，华南受气温回升和春节较晚等因素影响，施工需求旺盛，Q4水泥价格有望进一步走高，推荐海螺水泥。出口改善及全球经济复苏预期下，我们预计顺周期工业新材料板块有望继续受益，玻璃和玻纤延续行业高景气，重点推荐长海股份、中国巨石、旗滨集团。 子行业观点水泥：预计南方地区水泥价格将会继续保持稳中有升态势为主。平板玻璃：北方市场表现良好，南方需求稍偏淡，未来存一定赶工需求。光伏玻璃：行业仍保持较高景气度，价格高位暂稳。玻纤：需求持续高景气，长期仍存提价预期。 重点公司及动态（1）消费建材：蒙娜丽莎、伟星新材；（2）水泥：海螺水泥；（3）玻璃：旗滨集团；（4）玻纤：长海股份，中国巨石。 风险提示：宏观经济下滑超预期、上游原材料涨价超预期等。

本周观点：地产交易亮眼，家居需求延续修复10月地产新房销售及二手房交易均大幅向好，竣工单月同比增速转正，支撑家居中长期消费需求，叠加Q4处家居消费旺季，大促活动持续释放前期疫情积压下的消费需求，建议关注经营稳健、抗风险能力强的龙头家居企业；此外，海外疫情催化下家居出口表现亮眼，美国房地产复苏态势凸显，居家消费、办公需求增长，建议关注订单向好的出口型家居企业。日用品需求稳健向好，建议关注生活用纸龙头；文化办公用品需求韧性仍强，阳光采购推进利好文具龙头企业。 子行业观点1）地产交易回暖叠加Q4家居消费需求回补带动家居板块景气向上，海外需求回暖，建议关注零售快速修复的家居龙头及出口型家居企业；2）白卡纸、包装纸涨价持续推进，关注景气回升下龙头纸企投资机会；3）文化办公用品需求韧性凸显，阳光采购推进，重点推荐文具龙头企业。 重点公司及动态好莱客：公司以7亿元自有现金收购湖北千川，截至11月16日，湖北千川完成工商变更登记手续，公司持有其51%股权，湖北千川成为公司控股子公司。 风险提示：疫情发展不确定性，下游需求不及预期。

考虑到板块估值均在高位，自下而上的选股更为适宜。本文梳理了 2021年三条投资主线：一，选择高增长的行业和标的，以高增长对抗高估值，相关标的包括天味食品、安井食品、海欣食品； 二，选择潜在的细分市场的未来“冠军”，等候市值与规模共同成长，相关标的包括克明面业、桃李面包、洽洽食品、三全食品； 三，看好外需市场，疫情以来出口型企业的全球份额持续增加，全球刚需下，公司的业绩确定性较大，相关标的包括安琪酵母、晨光生物和双塔食品。 除此，我们也看好白酒和肉制品板块明年的表现，原因包括：一，相对其它板块，白酒和肉制品板块的估值相对较低。白酒和肉制品板块目前的估值在 25至 30倍区间，如果考虑进 2021年的业绩增长，该估值则更低。二，白酒具有周期属性，周期兴起下白酒也会有“搭车”行情；此外，由于 2020年的业绩基数低，因而2021年白酒的业绩起底回升后，业绩增量会反映在市场中。三，肉制品将会摆脱了成本和供应的限制，在量增和盈利方面都会好于 2020年，业绩有望在今年的基础上更进一步。 今年前三季度，包括食品饮料在内的消费大板块经历了迅速大幅的上涨行情，9月份之后消费板块逐一进入调整期。本次消费板块调整开始于 2020年 9月份，仅 1个月后便出现反弹，反弹原因可能包括：上市公司较好的三季报业绩，以及货币政策仍然较为宽松。消费板块的调整需要完备的动力，包括：一，经济恶化导致需求减少，从而使上市公司的盈利恶化；二，货币政策收紧，导致金融市场的流动性恶化。从第一点来看，2020年是经济恶化的“至暗时刻”，而在 2021年，包括文娱、旅游、餐饮、酒店等在内的消费产业起底回升的概率更大；从第二点来看，明年通胀过分上行的可能性不大，因而对于既定的货币政策很难构成掣肘，货币政策大概率会扶持经济而前行不弃。因而，我们看不到消费板块持续调整的根本动力。 但是，由于食品饮料上市公司在 2020年的业绩增幅过大，基数过高，市场已经充分预期了公司在未来的业绩增幅将会收窄，市场也会为此控制风险。因而，我们相信部分标的的估值仍会持续下调，这种情况直到明年下半年可能才会有所好转，这一点也适用于我们的投资组合

餐饮同比扭负为正，烟酒饮料持续高速回暖。10月食品饮料相关社零数据中，烟酒类持续高速回暖，餐饮收入同比扭负为正，消费升级带来的部分品种量价齐升机会是持续的。10月社零销售额同比+4.3%，餐饮收入同比+0.8%，限额以上企业餐饮收入+6.1%，呈现良好的复苏趋势。烟酒、饮料继续保持高增速，烟酒收入同比+15.1%，饮料类收入同比+16.9%，粮油、食品类零售额同比+8.8%。社零数据的持续向好利好高端及次高端白酒，叠加国企改革带来的催化效应，将加速公司进入第二增长曲线。 核心催化剂还是国企改革。今年国家层面推动改革，很多公司也开始推动，有很多政策出台，也有五粮液汾酒等示范效应。预计 2021年很多公司出台激励措施，长期增长规划，加速进入第二增长曲线，核心是榨菜，顺鑫，光明等。改革主要：提升利润率，提升销售效率，提升估值。 白酒板块，往元旦旺季靠拢，社零餐饮数据也表现出消费加速复苏的趋势，板块整体预期高增长。叠加疫情持续得到控制、国内内循环对高端白酒的利好，我们继续大力推荐五粮液、山西汾酒，次高端方面有轮换和量价齐升的机会。茅台直销放量稳步推进，公司于 11月 18召开了贵州茅台酒2020年直销渠道商座谈会，会上释放了关于茅台在直销体系的重磅信号。 第四季度，茅台直销渠道计划销售 4160吨飞天茅台酒，但该直销口径与报表端披露的直销口径不同，报表端直销口径指直营店数量，不包括社会经销商、商超、电商等渠道。而座谈会上所提直销口径包括商超和线上渠道等直接面向消费者的渠道，由集团营销公司和股份公司共同发货。 食品板块，消费整体景气向上，前期调整较多、估值不贵的食品股如煌上煌、中炬高新重点关注，以及如寿仙谷、金达威、江中制药等健康概念公仿宋 司继续推荐。乳业板块是洼地。目前关注度最低，估值不高，考虑到竞争格局改善，压力缓解，值得 2021年全面布局，推荐光明，新乳业，伊利。 风险提示：宏观经济下行、疫情带来的不确定因素、食品安全事件、下游需求不及预期。

本周行业变化水泥：本周全国水泥均价 449.7元/吨，环比上升 1.12%，同比下降 3.4%。本周全国水泥库容比 56.36%，环比上升 1.94个百分点，同比上升 2.39个百分点。水泥出货率 86.3%，环比下降 2.2个百分点，同比上升 3.4个百分点。 玻璃：本周全国白玻均价 1940元/吨，环比上周上涨 16元，同比去年上涨259元。玻璃库存 2885万重箱，环比下降 5.9%，同比下降 24.71%；本周末玻璃产能利用率为 82.77%，环比上周下降 0.18%，同比去年上涨 0.05%。 原材料价格：本周全国沥青价格 3105元/吨，环比跌幅 0.0%，同比跌幅 17.9%。 2020年至今全国沥青均价 3358元/吨，同比跌幅为 13%。 沪/深/港股通本周建材板块陆港通流入前三的公司分别为塔牌集团 0.42%、天山股份0.41%、南玻 A 0.37%。北上资金持仓前三的分别为东方雨虹 12.13%、三棵树11.32%、海螺水泥 9.70%。港股通流入前三的公司分别为中国建材 0.86%、洛阳玻璃股份 0.57%、西部水泥 0.14%。 本周投资策略消费建材：10月房地产数据超预期，商品房销售面积、房地产投资、新开工、竣工面积同比增长 15.3%、12.7%、3.5%、5.9%，高景气持续。我们认为中长期视角 B 端企业集中度提升逻辑在不断强化，从 2017年简单的下游地产集中度提高到 2020年以保碧基金为代表的产业纵横更加实现了供应链的深度绑定，C 端企业共同面对的难题是市场渠道的碎片化，短期虽然前景仍不明朗，但经历 19-20年的调整大部分企业已经完成了组织架构调整开始有应对策略，我们对未来的发展保持相对乐观。 展望明年，B 端的部分公司明年估值处于历史底部区间，C 端建材偏向中枢，因此，当前时点我们看好奥佳华、江山欧派、帝欧家居、蒙娜丽莎、东鹏控股、东方雨虹、科顺股份、凯伦股份、三棵树、亚士创能、坚朗五金、伟星新材、北新建材等。 水泥板块：10月水泥产量同比增长 9.6%，与较上月同比增速 6.4%相比提升3.2个百分点。本周华东区域水泥价格继续上调，部分地区已进行第五轮水泥价格上调，此外长三角、京津冀等地印发《2020-2021年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》，后续区域内可能环保停产，且泛东北陆续开始错峰生产，河南环保厅强制全省停窑至年底，整体 11-12月供给有望减少，供需关系较为紧张，有利于价格上行。 中期维度，区域供给严格管控延续，行业景气有望保持平稳运行。估值方面，目前水泥相对其他周期类核心资产 PE 估值处于低位，比价有吸引力。 龙头可关注周期核心资产海螺水泥，区域上关注四季度价格弹性最好的华东华南地区龙头。组合推荐，海螺水泥+祁连山，关注万年青，华中水泥龙头华新水泥，以及中国建材（H 股）、天山股份、祁连山、宁夏建材等。 玻璃/玻纤方面：近期玻璃价格维持高位，下半年随着下游工程赶工库存已快速回落，库存降低速度远快于往年，目前已低于去年同期水平，玻璃价格后续韧性十足，建议关注旗滨集团（玻璃价格高位，电子、光伏、药用玻璃等产业链延伸快速推进）。玻纤方面，价格上涨后逐渐趋稳，未来随着新增供给减少，长期看我们认为本轮玻纤上行行情具有持续性，建议关注中国巨石、中材科技。风险提示：复工进度不及预期、经济基本面恶化、地产市场超预期下滑、行业协同破裂。

生活用纸&个人卫生护理板块： 推荐中顺洁柔， 10月来纸浆价格持续回调， 另公司采取多联席 CEO 管理架构利于效率提升， Q2公司受益疫情影响业绩 超预期，我们判断 Q3在加大资源投入下销售依旧顺畅， Q4更有望加速， 电商快速增长/高端产品线占比持续提升趋势持续。 关注个人卫生护理领域， 伴随国内零售渠道变革，国内个护品牌逐步切入市场，制造端龙头企业优势 日益增强，高品质国货品牌逐步获得消费者青睐，我们看好新零售渠道变革 下国内个护龙头企业在制造端的竞争优势。 出口板块： 下半年出口订单持续修复， Q2出口订单增长将逐步于 Q3报表端体现， 此 前我们认为 4月以后海外需求或走两极分化，因居家办公，办公桌椅、 PAD 等需求得到一定转化缓解，需求波动相对较小；沙发、床等因线下零售门店 关闭、消费者减少出门影响更大， 5、 6月随着部分国家疫情得以控制，欧 美经济重启，出口领域订单探底回升， Q3、 Q4订单或持续修复。 内销家居板块： 竣工回暖趋势延续，提升全年业绩增长中枢。 Q2国内可选消费全面复苏， 并 Q2接单逐步修复并体现在 Q3报表端，好莱客发布三季度业绩， Q3环 比显著改善，单 Q3收入/归母净利润分别 6.66亿/1.03亿，分别同比 +7.53%/-8.24%。订单方面， Q3零售持续修复，国庆长假及双十一家居促销 或加速订单增长，我们维持竣工回暖的判断，依旧看好线下零售渠道价值。 19年以来受益精装修房比例提升+地产集采供应商数量减少，大宗业务持续 高增长，今年大宗相较零售受疫情冲击小，建议重视历年四季度地产竣工放 量趋势。 短期行业 beta 机会，长期零售是核心竞争力。 短期内竣工回暖和工程业务 的高速增长是业绩增长的主要驱动因素，随着客流反弹和疫情震荡带来的行 业洗牌，行业增速有望提前修复；长期内，行业集中度仍旧偏低，零售端的 品牌实力是定制家居企业的核心竞争力。 新型烟草和必选消费： 中烟专营专卖体制下加热不燃烧具有千亿市场规模 潜力，中长期看好【集友股份】。 风险提示： 原材料价格上行风险，行业价格战，中美贸易摩擦风险等；