金发拉比(002762)
投资要点
公司公布 2022 年三季报： 疫情下经营压力加大， Q3 业绩小幅亏损。 2022前三季度营收 1.79 亿元/yoy-14.06%、归母净利润 0.10 亿元/yoy+56.1%，归母净利增速较高主因 21年同期计提蜜儿乐儿资产减值损失及投资亏损 0.34亿元、导致去年同期基数较低。 分季度看， 22Q1/Q2/Q3 营收分别同比-1.43%/-8.87%/-28.5%，归母净利分别同比-9.77% /-53.77%/小幅亏损。 Q3 收入端回落主要系疫情影响线下门店客流量，归母净利为-41 万元、出现小幅亏损主要系毛利率同比-4.60pct 及期间费用率同比+13.38pct 所致。
22H1 母婴棉制品收入回落， 门店向“体验+服务”模式转变。 1） 分产品看：22H1 母婴 棉制 用品 /婴童 服饰 /其他 母婴用 品 /其 他收 入同比 分别 -25.16%/+10.47%/+2.70%/+179.18%、占比 39.20%/32.99%/21.69%/6.13%， 上半年母婴棉制用品收入下滑主要受到疫情影响， 由于 Q3 疫情多地散发、影响仍持续、我们判断 Q3 收入端持续承压。 2）分渠道看： ①分线上线下：22H1 线上/线下收入分别同比-6.10%/-9.62%、占比 27.88%/67.03%， 线上渠道受疫情冲击程度相对较小。 ②线下分内生外延： 22H1 直营/加盟收入分别同比-11.77%/-8.64%、占线下比 30.39%/69.61%， 直营/加盟门店分别为107/788 家，较 21 年末-31/-89 家、 同比-9.32%/-6.41%，线下渠道下滑较大主因公司优化调整线下渠道策略、关闭业绩不佳的门店。 由于公司调整实体店向“体验+服务”模式转变、线下实体店功能定位更多转为体验、配送、服务功能，我们预计 Q3 线下渠道下滑幅度仍较大。
毛利率大幅下降、费用率提升较大、 剔除减值影响后利润率受损严重。 1）毛利率： 22 年前三季度毛利率同比-4.59pct 至 51.85%，主因公司加大产品促销力度及低毛利线上渠道销售占比提升所致。分季度看 22Q1/Q2/Q3 毛利率分别为 56.39%/50.74%/48.06%。 2） 费用率： 22 年前三季度期间费用率同比+3.67pct 至 45.50%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.44/+2.78/+0.47/-0.02pct 至 25.03%/15.65%/5.76%/-0.94%， Q3 期间费用率同比+13.38pct 主因销售、管理费用具备刚性。 3）归母净利率： 22 年前三季度归母净利率同比+2.59pct 至 5.76%，若剔除去年同期计提蜜儿乐儿减值及投资亏损 0.34 亿元的影响、归母净利率同比-13.65pct，主要由于毛利率大幅下降及期间费用率显著提升。 4）存货： 截至 22Q3 末存货 1.59 亿元/yoy-1.04%，存货周转天数同比+23 天至 486 天。 5）现金流： 前三季度经营活动净现金流-0.1 亿元/yoy+24.48%，截至 22Q3 公司账上资金 0.9 亿元。
盈利预测与投资评级： 公司深耕母婴行业多年， 2021 年公司制定“母婴产品+医疗、医美服务”战略， 22 年以来疫情扰动导致终端消费承压、 收入增速逐季回落， 但受益于 21 年同期低基数效应、业绩端增速较高。 21 年公司收购韩妃投资 36%股权， 22H1 韩妃投资实现营收 1.75 亿元、净利润 174.03万元、归母净利 369.39 万元，受疫情影响，我们预计难以完成此前对赌协议（ 22 年扣非归母净利润不低于 6000 万元）， 但长期来看公司母婴主业与医美业务消费群体重叠度较高、业务协同下医美业务有望提供增长新动力。考虑疫情扰动影响，我们将 22-24 年归母净利润由 0.38/0.44/0.51 亿元下调至 0.13/0.33/0.39 亿元， EPS 分别为 0.04/0.09/0.11 元/股，对应 PE 为174/72/61X， 维持“中性”评级。
风险提示： 疫情反复、母婴行业消费疲软、医疗及医美业务发展不及预期。