周随笔：“内卷化”加速考研培训市场发展2月26日，全国多地已公布考研初试成绩，考研培训行业再次受到市场关注。2020年考研报名人数再创新高，达到341万人，同比增幅达到17.59%。 研究生考试科目多、流程长，公共科目需求相对旺盛。研究生考试流程分为初试和复试。初试为全国统考，考试科目分为公共科目和专业科目；复试由各院校自主命题，考试形式变化多样。 “内卷化”背景下考研人数再创新高，教培机构将持续受益。自1999年全国高等教育持续扩招，高等教育向大众化演进，国家经济结构转型对高素质人才的需求渐长，研究生招生人数和报名人数同步增长。整体来看，考研报名人数规模扩张速度快于录取人数扩张的速度，各专业国家线逐年攀升，考研竞争激烈程度日益增强。 市场规模测算:参培率和客单价提升为核心，考研培训赛道成长空间可期。经测算，2024年考研培训市场规模有望达到119.13亿元，2020-2024CAGR为20.15%。 行业未来趋势：：大机构为主，区域性机构仍有增长潜力；线下为主，兼具培训+监督双重效果；学科教学与个性化服务并重周本周A股教育指数（886040.WI）累计降下降8.91%，跑输上证综指3.85pct，跑输深证成指0.60pct。A股教育行业10家主要公司中4家上涨，涨幅前三为豆神教育、佳发教育、拓维信息，涨幅分别为19.66%、7.40%、2.05%，跌幅前三为中公教育、美吉姆、开元股份，跌幅分别为-13.12%、-8.33%、-5.16%。深证成指指数（除昂立教育外的主要教育标的均在深交所上市）本周周涨幅为-8.31%，跑赢2家A股教育标的。本周港股教育行业16家主要公司中15家上涨，涨幅前三为希望教育、民生教育、新东方在线，涨幅分别为23.40%、19.33%、18.43%，跌幅前三为成21世纪教育、卓越教育集团、中国新华教育，跌幅分别为-15.38%、0.36%、0.44%，12家公司跑赢大盘。本周美股教育行业10家主要公司中9家上涨，涨幅前二为尚德机构、流利说，涨幅分别为37.39%、33.71%，跌幅前二为博实乐、跟谁学，跌幅分别为-1.23%、0.41%。 教育行业重点新闻：政策要闻：多地明确2021年春季中小学开学时间，北京中小学开学时间为3月1日；教育部：进一步减轻中小学生过重作业负担，规范校外培训机构；义务教育教师平均工资低于当地公务员将对地方问责；中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于加快推进乡村人才振兴的意见》。重要数据：教育部：41.63万学生留校过春节；海口：2020年新增4.16万个公办园学位；人社部：今年高校毕业生909万人达到新高，就业总压力不减。行业动态：老鹰教育成功过会将于深交所创业板上市；睿见教育宣布收购惠州市一所民办小学；三盛教育子公司拟以2114万元出售福建恒一教育股权；腾讯课堂：年度访问用户超1.9亿；网易有道2020年Q4净收入11.07亿元，同比增长169.7%；新东方在线中期财报：营收为6.768亿元，同比增长19.2%；博实乐教育宣布收购金芭蕾舞蹈18%股权。 投资建议：教育是政策敏感度极高的行业，目前K9趋严、K12培训规范，职教领域利好政策频出。作为A股职教旗舰，中公教育聚焦大学生就业，专注招录培训、职业提升培训(考研等)和职业能力训练，依托品牌、教研、师资、渠道、管理等方面优势，有望持续获取市占率提升；此外以考研为核心新品类持续保持快速增长，多品类轮动模式初步得到印证，公司定增加快拓展基地班模式，高负荷运作下有望降低运营成本并通过打造更好的培训环节建立行业壁垒、巩固公司竞争力，建议积极关注。科德教育育作为中高考复读行业龙头，近期拟收购天津旅外职业高中100%股权、与倍凡教育签订战略合作协议、拟收购长沙经贸职业中专学校51%股权、合肥龙翔高复学校70%股权。职业学校高考班是公司未来发展重心之一，迎合国家职普融合政策导向，省内省外发展空间广阔。公司通过并购打开异地复读和职普融合市场，建议积极关注！风险提示：教育行业竞争加剧、政策变动风险、二级市场系统性风险、商誉减值风险等

一周表现回顾：上周沪深300指数下跌7.65%，传媒板块下跌5.53%，跑赢沪深300指数2.12个百分点。游戏板块下跌1.93%，跑赢沪深300指数5.72个百分点，跑赢传媒板块3.60个百分点。个股方面，上周涨幅较大的有掌趣科技（+3.81%）、中青宝（+3.30%）；上周跌幅较大的有吉比特（-13.04%）、三七互娱（-10.01%）、美盛文化（-8.90%）。 行业动态数据：手游榜单排名：上周进入iOS畅销榜TOP50的上市公司相关游戏包括：《问道》（吉比特）、《最强蜗牛》（青瓷数码）、《新笑傲江湖》（完美世界）、《完美世界》（完美世界）、《新诛仙》（完美世界）、《新神魔大陆》（完美世界）以及《云上城之歌》（三七互娱）。新游戏方面，《荣耀大天使》（三七互娱）畅销榜排名维持Top20左右；《一念逍遥》（吉比特）排名维持Top10左右。 新开测手游：本周新开测游戏接近20款，包括归属于A股上市公司名下的游戏共3款，其中1款游戏正式上线。该游戏为由吉比特的参股公司青瓷数码发行的《提灯与地下城》，游戏上线首日即取得iOS免费榜Top1，畅销榜Top6的好成绩。 游戏版号：本周无游戏版号获批。 投资建议：近日，网易公布了2020年全年业绩：实现营收736.67亿元，同比增长24.4%；毛利389.83亿元，同比增长23.6%；基于US-GAAP下的归母净利润120.63亿元，同比下滑9.13%。公司游戏业务实现营收546.09亿元，同比增长17.7%，占整体收入的74%。从去年年底开始，公司逐步进入新一轮游戏产品密集上线周期：在年末上线的多款新游戏带动下，公司四季度末的递延收入首次突破100亿关口；1月新上线的《天谕》也取得了令人瞩目的成绩，至今仍维持在国内iOS畅销榜Top10的位置；有望于未来几个季度陆续推出的新游戏还包括《宝可梦大探险》、《暗黑破坏神：不朽》、《星战前夜：无烬星河》、《哈利波特：魔法觉醒》、《TheLordoftheRigs:RisetoWar》等多款国际一线IP改编的游戏。基于这一批重磅产品，不仅仅是国内市场，网易的游戏海外发行业务也有望取得重要突破，公司未来一段时间的业绩表现值得期待。 风险提示：监管进一步趋严、行业增速下滑、行业竞争加剧、商誉减值风险

本周行情：本周传媒板块下跌4.89%，跑赢创业板（-7.36%）、中小板（-6.46%），沪深300（-7.65%），板块涨幅位于全行业中上游。从传媒各个细分板块来看，本周子版块中广播电视、信息搜索与聚合和互联网广告营销涨幅位列前三，分别为-1.17%、-2.48%、-2.59%，其余板块中，其他广告营销跌幅最大，为-9.89%。 传媒板块共计有94家公司发布2020年业绩预告，其中同比预计正增长的为52家，占比55%，首次出现亏损的公司为31家，受到疫情影响，电影院线板块公司均出现不同程度亏损，增速排名前三的公司分别为利欧股份、粤传媒以及昆仑万维。 2020Q4美国手游市场畅销TOP100中，国产游戏获取13.4%的市场份额，2021年1月全球移动游戏收入TOP5中，国产游戏占据3席（且不包含第三方安卓收入情况下），根据SensorTower数据显示： 1）2020Q4美国手游在AppStore和GooglePlay的总收入超过58亿美元，同比增长34.3%，占全球AppStore和GooglePlay手游总收入的27.6%，AppStore占比为55%，GooglePlay为45%。畅销TOP100中共计有21款国产游戏，流水预计在7.8亿美金，占比总规模的13.4%，总量的21%，同比去年增长87%，环比增长22%，收入排名进入TOP20的国产游戏为《原神》、《使命召唤手游》、《StateofSurvival》、《PUBGMOBILE》； 2）2021年1月《王者荣耀》在全球市场（不含第三方安卓）获得2.67亿美元流水，同比增长22%，继续稳居榜首，《PUBGMobile》排名第二，预估收入超过2.59亿美元，另一款为米哈游《原神》，全球移动端预估收入超过1.53亿美元。 网易游戏2020年收入破500亿，B站游戏年收入提升33%：1）网易2020Q4季度净收入为198亿元，同比增长25.6%，全年净收入为736.7亿元，同比增长24.4%。Q4游戏业务净收入为134亿元，同比增长15.5%，2020全年收入546亿元，同比增长17.6%。2）B站2020全年公司实现营收120亿元，同比增长77%，Q4营收达达38.4亿元，同比增长91%，游戏业务Q4收入11.3亿，同比增长30%，占比总收入下降至29%。 投资建议： 在线流媒体：芒果超媒；广告营销：分众传媒；在线阅读：掌阅科技；短视频生态：快手、星期六；电影院线：万达电影、光线传媒；跨境电商：吉宏股份、安克创新；游戏版块：心动公司、吉比特、完美世界、三七互娱。 风险提示：内容上线表现不达预期风险、行业竞争加剧风险、政策风险。

投资建议：2020年我国广告刊例花费同比下降11.6%，全年总体呈现“前低后高”的走势，其中电梯LCD、电梯海报的刊例花费逆势实现较大幅度增长，显示出渠道较强的景气度，营销价值持续获得广告主认可。影院渠道方面，虽然受影院前期关停影响，全年刊例花费总体出现较大幅度下降，但从10月开始需求已有所复苏。建议投资者关注景气度较高的梯媒以及边际改善的影院视频媒体，相关标的可关注分众传媒（002027.SZ）等。 风险提示：疫情反复；宏观经济复苏不及预期；广告主广告投放需求不及预期；行业竞争加剧等。

本周观点： 龙头顺周期持续复苏，游戏龙头有望底部向上 行业更新： 1、行业龙头持续顺周期复苏，如分众传媒等； 2、游戏 1月及 春节整体表现良好，优质精品内容厂商中长期受益逻辑不变，关注 21H1新 品上线节奏及表现； 3、视频 OTT 龙头，芒果超媒内容优势突出内容电商布 局扩生态，新媒股份前期超跌步入价值投资区间； 4、去中心化内容生态及 产业链，关注平台型公司和中间服务型公司，以及 MCN 龙头等，享受高成 长红利； 5、影视及院线复苏，春节电影票房创历史新高，关注后续大片定 档及口碑表现； 6、 关注营收利润快速增长的工业 B2B 电商龙头国联股份。 短视频平台发力春节营销，红包活动形式形成有效高互动 春节继续成为短视频平台重点营销拉新时间段，与全国及各地省级春晚达成 合作。抖音继 2019年春晚后，第二次与央视春晚达成合作，作为 2021春 晚独家互动合作伙伴。根据抖音 App 数据，除夕当晚抖音共发出 12亿元红 包，春晚期间抖音红包总互动次数达 703亿，比首次春晚红包互动次数高 出超 6.4倍，抖音春晚直播间累计观看人次 12.21亿，实时在线观看人数最 高达 498.46万。快手 2021春节期间十家省级卫视春晚达成合作，根据《2021快手除夕红包数据报告》，除夕当天快手用户领取红包总次数达 90.3亿，红 包分享总次数达 15.8亿。 极速版布局持续进行，下沉市场仍有进一步拓展空间 主站拓展高线用户，下沉市场用户仍有空间。根据 Mob 研究院的数据， 截至 2020年 8月，短视频用户三线及以下城市占比为 58.8%，相比于全 网用户三线及以下城市占比 68.7%来看，下沉市场仍有空间。面对互联 网用户红利渐微的压力，快手、抖音 2019下半年分别推出极速版， 意在 拓展下沉市场。极速版与主站相比，取消创作功能，用户可以通过观看 视频、邀请新人赚取现金，同时应用所占空间小，在低档手机上也能流 畅运行，满足低线城市人群需要。 根据 QuestMobile 的数据， 2020年 9月快手极速版用户数达 1.31亿，抖音极速版用户达 1.03亿。 春节期间抖快免费榜排名居前，快手极速版拉新效果显著后有明显回落 通过春节活动，春节节前及节日期间抖音、快手及各自极速版数据表现突出， 抖音及极速版表现稳定，快手及极速版免费榜快速提升并在春节期间维持高 位，我们认为快手 21年春节期间有望达到近期 DAU 高位。根据七麦数据， 快手极速版 2月 11日至 2月 13日保持应用免费榜榜首，但随红包拉新等 活动逐渐结束，快手极速版整体免费榜排名出现较为明显回落；下载量方面， 春节期间，快手、快手极速版、抖音和抖音极速版 iOS 渠道预估下载量分 别达到 121万、 202万、 157万和 125万， 快手极速版通过“欢乐 3+1” 等组队红包活动，下载量表现较快手、抖音及极速版有较为明显领先。

一周市场回顾。 上周传媒（申万）指数整体下跌 5.53%，同期沪深 300指数下 跌 7.65%，板块跑赢沪深 300指数 2.12个百分点，位列所有板块第 20位。截 至上周五，传媒（申万）指数市盈率为 36.42，低于历史均值（ 2014年至今） 47.85；当前传媒（申万）板块相比沪深 300估值溢价率为 123%，低于历史估 值溢价率均值（ 289%）。 行业事件： 1) 网易公布新一季度财报， 全年来看， 2020年网易营收达到 736.67亿元，同比增长 24.4%；其中网络游戏营收达到 546.09亿元，同比增长 17.7%； 有道业务收入 31.68亿元，同比增长 142.7%；创新及其他业务营收达到 158.91亿元，同比增加 38%。毛利润 390亿元，同比增长 23.6%。全年归母净利润为 人民币 120.63亿元，同比下滑 43%，主要是由于 19年有 79.62亿元的非持续 经营净利润，以及 20年有汇兑损失 31亿元； 2） B 站发布 2020年 Q4财务报 告。 单季度看： 20Q4实现营业收入 38.4亿元，同比增长 91%； Non-GAPP 下 净亏损 6.82亿元，同比 19Q4净亏损 3.37亿元扩大 102.4%。用户数据上， 20Q4MAU 达 2.02亿人，同比增长 55%，其中移动端 MAU 1.87亿人，同比增长 61%； DAU 达 5,400万人， 同比增长 42%；付费用户 1,790万人，同比增长 103%。 全年看： 2020年实现营业收入 120亿元，同比增长 77%； Non-GAPP 下净亏 损 26亿元，同比 2019全年净亏损 11亿元扩大 136.4%。 投资观点： 持续推荐顺周期中的院线和广告板块并重点推荐关注逆周期中游 戏板块的左侧机会。 我们认为后疫情时代顺周期板块行业需求复苏仍将延续， 行业将迎来β行情，而在高基数的逆周期游戏和视频板块，其行业格局也正迎 来新的变化（游戏：渠道泛化&新品类红利，视频：会员进入提价周期&短视 频商业化模式进化等），行业中优质公司将受益于新的产业格局，具备确定性 较强的α机会。 我们认为当前市场短期资金波动不改行业中长期向好趋势，随 着优质公司的内生增长动能得到验证，相信估值最终将会回归。 行业观点：游戏： 游戏目前估值处于相对低位+ 21年上市公司产品线亮眼+新 兴渠道崛起为优质内容方带来更大的话语权+游戏 ETF 发行带来增量资金；建 议重点关注完美世界（产品管线提质扩产）、吉比特（子公司青瓷筹备 IPO， 一念逍遥成绩优秀）、三七互娱等；港股建议关注腾讯控股（超强游戏周期+ 视频号打开广告天花板），心动公司（稀缺垂直渠道+社区，与研发商合作越 发紧密）、网易（储备多款大 IP 产品）。 视频： 视频化料将成为未来十年内 容生产和消费的大趋势，长期看好整个视频赛道。具体来看， 短视频是新时代 的文本，快手成立于 2011年，作为最早一批的短视频产品，成功踏上短视频 的浪潮。目前 2.6亿的日活基本盘稳固，同时广告和电商的商业化变现加速， 春节期间快手营销策略成功，用户增长优秀，建议重点关注； 长视频目前虽面 临来自中短视频的时长竞争压力，但长期来看内容质量持续提升，自制内容占 比逐渐提高，因此长期依然看好长视频消费赛道。芒果 TV 为几大长视频 APP 中用户增长最快的平台，预计 20201年会员维持高增长，广告进一步恢复，小 芒持续探索变现。 公司短期股价有所回调，但基本面仍然坚挺，持续推荐芒果 超媒； B 站发布 2020Q4财报，用户和收入增长依旧亮眼。 B 站财报后交流表 示 2023年月活目标 4亿，相比目前用户规模仍有一倍空间，同时广告增值和 电商等业务持续维持高增长。 院线： 史上最强春节档奠定电影行业新年良好开 局，短期看 Q1业绩强势恢复，看全年基本面筑底，低基数下明年有望迎来高 增长。建议关注万达电影、猫眼娱乐。 教育： 重点推荐港股高教板块和 K-12教育板块。高教板块目前估值性价比较高，业绩增速确定性较强，建议关注希 望教育、中教控股； k12教育板块，我们看好线下业务在 21年的恢复和龙头 公司市占率的提升。线上业务在正价课程学费上涨的同时，报名人数增长强劲， 行业的渗透率提升空间仍在，长期成长空间广阔。建议关注：新东方、新东方 在线

投资组合：一、芒果超媒、分众传媒、东方财富、科大讯飞、掌阅科技、完美世界、三七互娱、吉比特。二、万达电影、光线传媒、奥飞娱乐、东方明珠、新华网。 投资主题：重点把握港股互联网、长短视频流媒体平台、低估值游戏个股、楼宇广告、内容电商与跨境电商等，关注增量资金，与行低估值稳成长情况，一季度积极布局，看好全年板块业绩改善。 受益标的：海外公司有腾讯控股、快手、网易、美团、阅文集团、哔哩哔哩、泡泡玛特、心动公司、IGG；祖龙娱乐、创梦天地、中手游、猫眼娱乐、赤子城科技等。游戏电魂网络、宝通科技、昆仑万维、姚记科技、凯撒文化、金科文化、恺英网络、巨人网络、天神娱乐等；影视中国电影、上海电影、鹿港文化等；其他有人民网、中国出版、中南传媒、中文在线、华凯创意、国联股份、焦点科技等。 投资建议：把握港股互联网重估行情，积极配置游戏影视低估值公司从当下看2021H1投资机会，关注全球资金对中国科技成长的加配趋势，关注5G时代流量与应用新变化，关注政策自上而下对行业的规范和指引，关注基于Z世代的社群特征和文娱消费偏好。2021年投资策略主线在港股互联网、游戏、视频流媒体、楼宇广告、内容电商等方面，把握龙头布局低估。 芒果、B站站布公布2020年度业绩，流媒体行业持续高速发展本周芒果超媒及哔哩哔哩公布2020年全年业绩。芒果超媒2020年实现营收140.02亿，同比增长12.01%，实现归母净利润19.63亿，同比增长66.67%；2020Q4实现营收45.31亿，同比增长6.14%，实现归母净利润3.51亿，同比增长92.86%。2020年末，芒果TV有效会员数达3613万，同比增长96.68%，报告期内，会员收入预计达32.55亿元，同比增长92%。哔哩哔哩2020全年总营收达120亿元，同比增长77%，毛利率连续七个季度上涨至24.6%。 其中Q4营收达38.4亿元，同比增长91%，MAU达2.02亿，同比增长55%，月均付费用户1790万，同比增长103%。分业务收入中，四季度广告业务同比增长149%，电商及其他业务同比增长168%，增值服务业务同比增长118%。流媒体行业持续蓬勃发展，围绕视频主业开展的电商、广告等业务高速增长，受益标的包括：芒果超媒、哔哩哔哩、腾讯控股等。 破《你好，李焕英》累计票房破46亿亿升至中国影史第三名，电影行业持续复苏苏《你好，李焕英》在初四登顶票房日冠后，连续12日获得日票房冠军且票房破亿。截止2021年2月27日12时，《你好，李焕英》累计获得票房46.86亿，升至中国影史票房第三名，仅次于《战狼2》与《哪吒之魔童降世》，并成为中国电影市场第四部观影人次破亿影片。同时《唐探3》票房达到42.69亿，升至第五名。中国电影行业迎来全面复苏，国产大片不断刷新票房记录。 受益标的包括：万达电影、光线传媒、中国电影、北京文化、横店影视、上海电影等。 风险提示：疫情反复、5G技术发展不及预期、商誉风险，监管变化等。

从中外观影人次与票价看，中国观影人次具提升空间 票价不具持续提升空间 票价端，人均电影票价支出占当年人均可支配收入比例端，中国在2017-2020年基本维持在0.12%~0.11%；2016-2019年美国基本维持在0.02%；2021年中国春节档的票房提价具有节日效应、大片内容供给充沛、疫情中院线收入减少叠加固定成本、后疫情下的消费补偿心理等多因素，剔除春节档效应后中国的电影票单价不具备持续提价的空间。 观影人次端，中国城镇人口观影人次从2012年的0.6次增加至2017年的2次（2017-2019年保持在2次），美国观影人次自2005年的4.7次下降至2015年的3.9次，2005-2015年美国观影人次平均数为4次。对比后，中国的城镇人口的观影人次具有提升空间，但我们需要思考的是观影人次提升的主要变量是什么？2015年在线平台烧钱补贴票价下低廉票价对观影人次的提升具有提振，但不具可持续性；2021年春节档票价上涨的背景下，观影人次仍实现增长也说明用户走进电影院的驱动因素从单一价格因素递进至“内容价值”的权衡（即时间的权衡，换言之，电影的内容价值是否值得花2小时的固定时间）。 院线行业后疫情时代行业加速出清 头部影视院线“三剑客”厂牌渐显 2019年全国单银幕产出85万元（同比下滑9.5%），2020年疫情后，外部事件也进一步加速行业洗牌。万达电影定增加码影院建设且在2021-2022年内容片单供给丰富；横店影视现金收购内容资产完善产业链；博纳影业过会，参股上游内容公司果麦文化绑定优质导演并获院线牌照，中国头部影视院线三剑客厂牌渐显。 行业评级及投资策略 给予行业推荐评级。从2021-2022年维度看，院线作为内容传播重要渠道之一，院线端的财务数据有望在基数效应、集中度双逻辑下支持利润释放（我们预计2021年中国分账票房655亿元~720亿元，较2019年增速分别为10%~21%）。同时，伴随博纳影业过会、横店影视现金收购内容资产、万达定增加码主业，“影视院线三剑客”有望形成涵盖影视投资、制作、发行、放映等业务在内的产业闭环，实现“内容+渠道”融合发展，基于行业头部矩阵加码主业、疫情外部因素加速行业优胜劣汰，从财务数据改善、基数效应下，给予影视院线行业推荐评级。个股层面，内容端，具有2021-2022年内容储备的(光线传媒、奥飞娱乐、猫眼等)；院线层面，头部院线三剑客(万达电影、横店影视、博纳影业) 风提示： 局部地区疫情带来板块波动；行业监管趋严的风险；市场竞争加剧的风险；博纳影业上市进展低于预期的风险；假设部分的数据不具有可比性的风险；推荐标的业绩不及预期的风险；宏观经济波动的风险。

昆仑万维子公司拟购收购StarGroup60.65%股权，涉猎语音社交领域2021年2月26日，昆仑万维发布公告宣布其全资子公司KunlunGroup拟收购StarGroupInteractiveInc股东持有的60.65%股权，合计交易对价为13.95亿元人民币。StarGroup旗下主要产品StarMaker是全球音频社交社区，用户覆盖全球一百多个国家，并在多个市场成为头部音频应用。根据易观分析的数据，基于用户数据和营收规模，2020年StarMaker位列娱乐社交领域出海企业第三名，全球下载量达6227万，全球月均活跃用户达5184万。StarGroup2020年营业收入为6.20亿元，净利润为0.91亿元，承诺2021-2023年的扣非净利润分别不低于1.92/2.30/2.76亿元。本次交易完成后，公司合计持有StarGroup80%的股权，正式布局在线语音社交领域，亦有望大幅提升公司业绩。 StarMaker由在线K歌歌细分赛道切入，通过深度本土化建立核心壁垒StarMaker以音频社交+K歌娱乐全面融合为核心，聚合了合唱、直播、语音互动房间和Jam（多人音乐视频录制模式）等多种形式，围绕音乐建立起用户强互动氛围，实现了小众赛道的精准定位。StarGroup与全球主流音乐版权方都建立了合作与联系，平台内音乐曲库完善；用户还可通过加入家族形成紧密的社群关系，增强了平台粘性和用户归属感。在本地化方面，StarMaker针对全球50多种语言进行了精细化适配和改良，也与本地明星、综艺IP等合作方持续深入合作，同时尊重本地用户的认知、需求和习惯，并投入资源从产品、运营、市场等多个层面进行专项适配，进一步加宽平台护城河。 昆仑万维布局成长潜力大的在线海外语音社交市场，有望享受行业红利我们认为，海外多数地区正处于移动互联网红利期，视频社交和语音社交蓬勃发展，对传统文字社交产生较大冲击。其中，在视觉时间几乎被手机抢占的情况下，听觉时间仍存在大量填充空间，语音社交需求静待挖掘，在线语音社交市场的长期发展潜力较大。昆仑万维通过及时收购StarMaker卡位海外语音社交赛道，有望在在线K歌社交的细分领域内实现较快增长，并或与GameArk等其他核心业务产生协同效应。 参照海外平台发展模式，国内小众语音社交平台或更容易脱颖而出从海外市场来看，不同圈层/地区人群的语音社交需求存在差异，头部语音社交平台均采取深耕细分赛道的商业模式。因此我们认为，能够明确核心受众和社区调性，真正实现因地制宜的小而精模式的语音社交平台发展优势更为显著。未来，国内的小众在线语音社交平台或通过聚焦细分需求和挖掘兴趣垂类，有望在以综合性语音直播平台为主的市场中实现突围。语音社交板块受益标的包括昆仑万维、Yalla、荔枝和映客。 风险提示：市场竞争加剧、变现方式拓展或存在瓶颈