蒙草生态(300355) 投资要点： 23年前三季度业绩得到改善，盈利复苏可期。23年前三季度公司实现营业收入11.9亿元，YOY-10.7%；实现归母净利润2.83亿元，YOY+86.0%；公司毛利率33.8%，同比增加0.68pct；净利率25.4%，同比增加11.5pct。公司经营性现金流逐年好转，前三季度经营性现金流14.4亿元，同比增加13.2亿元，主因公司前期建设的PPP项目已经逐步进入付费期。我们认为，“双碳”政策驱动生态修复需求提升，叠加CCER开闸可期，公司业绩持续增长可期。 西北生态修复龙头，布局草种碳汇业务。公司立足于内蒙古和西北地区广阔的草原资源，依托“特色种业+数字技术”，主要从事生态修复与环境治理、草种业、草原碳汇开发利用等业务，是国家西北五省区首家园林绿化一级企业。特色种业是公司生态修复的核心竞争力，二者相辅相成，形成具有竞争力的草原生态修复体系。此外，公司围绕国家“双碳”战略目标，积极开发储备西北各省及西藏的草原碳汇项目。公司正在推进国际标准《退化草原生态修复和碳汇功能评估技术导则》制定，牵头制定《草地固碳增汇减排标准体系》共15项草原碳汇标准，且与上海环交所、北京绿交所对接启动了碳管理体系建设，是国际和地区草原碳汇行业标准制定的牵头方。 生态修复前景广阔，研发驱动业绩增长。西北地区气候干旱，生态修复具有更高壁垒，而公司依托“特色种业+数字技术”，是内蒙古和西北地区唯一的生态修复类上市公司，我们认为公司在西北地区生态治理方面具备优势。国家战略“三北”工程的持续推进为公司带来生态修复新市场，且在“一带一路”战略指导下进行国际化生态修复布局（如蒙古国十亿棵树种树计划的启动），我们看好公司未来生态修复业务发展空间。公司种业、生态修复技术产品研发应用实力强劲，建立了国内较为完备的乡土植物种质资源库，22年实现研发支出1.97亿元，YOY+8.8%，凭借142项草种业相关专利数量，名列全球草种业主要创新主体第六名。此外，公司筹建的内蒙古草种业技术创新中心成立，有利于解决制约我国草种业发展的关键技术瓶颈，从而培育新的利润增长点。 CCER开闸在望，草原碳汇潜力释放。2023年5月30日，在中关村论坛林草碳汇创新国际论坛上，全国人大环资委委员、生态环境部气候司司长李高表示，目前正在抓紧启动全国统一的温室气体自愿减排交易系统各项工作，争取今年内重启CCER。草原是仅次于森林的第二大碳库，我国草原碳汇潜力巨大。公司是草原碳汇领域较早的参与者和实践者，在草原碳汇领域具有区位优势和先发优势；积极开发草原碳汇储备，在草原面积居全国第一、二的西藏与内蒙古及西北地区均有布局，且与多个地方政府签订了林业、草原碳汇开发协议，叠加种质质量高，大数据平台助力，公司核心竞争力保持领先。内蒙古草原面积约13.2亿亩，每修复一亩草地约固定0.1吨碳，我们测算自治区草原碳价值可达20亿元/年，叠加公司在西北地区及西藏有前瞻性布局，打造草原碳汇领跑企业或可期。 盈利预测与投资建议。我们预计公司23-25年净利润分别为4.17/5.78/7.87亿元。我们认为公司“生态修复+特色种业”业绩将稳中有进，CCER重启进程加快使公司将受益碳汇开发与交易。参考可比公司23年PE，我们给予公司2023年25倍PE，对应目标价6.5元/股，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示：项目回款风险，草原碳汇进度不及预期。

蒙草生态(300355) 事件概述：公司发布2023年三季报：2023Q1-Q3，公司实现营收11.94亿元，同比-10.73%，归母净利2.83亿元，同比+86.01%，扣非归母净利2.49亿元，同比+96.34%。2023Q3，公司实现营收4.88亿元，同比+18.43%，归母净利1.12亿元，同比+143878.41%，扣非净利1.02亿元，同比扭亏为盈。2023Q1-Q3公司毛利率33.84%，同比+0.68pct，净利率25.42%，同比+11.53pct，其中Q3毛利率27.89%，同比+3.03pct、环比-4.27pct。 点评：加码研发投入，现金流大幅改善 公司前三季度的期间费用率为18.82%，同比+2.73pct，主要增长来自于系公司专项科研课题增加带来的研发费用增加，前三季度公司的销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为1.55%、7.57%、7.90%、1.81%，分别同比-0.17pct、+0.69pct、+3.00pct、-0.79pct。2023年前三季度公司的研发投入为0.94亿元，同比+44.04%。 23Q1-Q3公司经营性现金流净额为14.40亿元，同比+1052%，收现比和净现比较去年同期均实现大幅所提升（23Q1-Q3收现比/净现比分别为1.21、5.09）。截至23Q3末，公司的应收票据及应收账款合计25.92亿元，同比-12.06%。前三季度公司的信用减值损失项实现增值1.52亿元（22年同期为减值617.37万元元），主要系前期PPP项目进入付费期，应收账款回款大幅增加，冲销应收款项的信用减值损失所致。 核心看点：生态修复加码，经营质量显著改善，内蒙化债打响第一枪 生态修复业务：构建由种子产品、数字产品、草坪产品、植物营养产品、园林固废产品组成的产品矩阵，提供生态管理数据化解决方案，累计修复大规模草原/荒漠生态恢复退化草原面积1000万亩。 草种业务：1）优质种源保障：公司先后建成多个植物种质资源库，收存植物种质资源2200种、6万份，标本15万份；2）新品种育成推广：公司获6项国家植物新品种权，草种业专利数量全球第六；3）实用草产品生产：公司在全国布局采种田、繁种基地25万亩，研发生产用于各场景的草产品。 林业碳汇：国家林业和草原局在2023年初提出对“关于探索开展草原碳汇交易的提案”，公司在草原碳汇领域具备先发优势和区位优势，有望成为又一增长极。 地方化债：内蒙打响第一枪，利好TO G业务模式（尤其是民企），看好公司往期地方政府类应收账款有望加快收回。 盈利预测与投资建议：我们看好公司“生态修复+种业”两大业务的成长性，同时地方化债的持续推进有望提升公司经营质量，预计2023-2025年公司归母净利润分别为4.17、5.46和6.58亿元，同比增速分别为125.4%、30.9%、20.7%，对应10月30日收盘价PE分别为16、12和10倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：地方财政压力带来的应收风险、项目施工进度未达预期的风险、区外盈利能力不及预期的风险。

蒙草生态(300355) 公司主营生态修复、 草种及草原碳汇业务。 公司依托“ 特色种业” +“ 数字技术” ， 主要从事草原生态修复、 矿山修复、 盐碱地改良、 荒漠化治理等生态修复业务； 草种、 草业技术创新； 林业原碳汇开发利用等业务。 2022 年，公司生态环境建设与运营业务收入为 21.74 亿元， 占公司营业收入的比例为97.81%， 为公司主要收入来源。 生态修复市场广阔， 公司技术、 运营优势突出。 国家财政部数据显示， 2023年中央对地方转移支付预算中林业草原生态保护恢复、 林业草原改革发展资金预算分别为 527、 501 亿元， 合计达 1028 亿元。 《 中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要》 要求推进重要生态系统保护和修复重大工程和国土绿化工程。 公司依托“ 特色种业+大数据平台” 的核心技术以及区位优势， 有望充分受益于林草修复订单释放。 草种国产替代推进， 公司打造优质种质资源库。 畜牧业饲料中蛋白质主要来源是豆粕， 而我国大豆对外依赖度高达 80%以上。 2023 年 4 月， 农业部印发的《 饲用豆粕减量替代三年行动方案》 提出“ 一降两增” 的行动目标， 即豆粕用量占比持续下降、 蛋白饲料资源开发利用能力持续增强、 优质饲草供给持续增加。 加快国内牧草及草种业发展对于促进生态修复、 维护粮食安全具有重要意义。 公司二十余年来坚持搜集保存乡土植物， 已入库保存乡土植物种质资源 2200 余种， 涵盖生态修复、 饲草、 中草药等共 6 万份， 植物标本15 万份， 土壤样本 150 万份。 2023 年 4 月， 国家草业技术创新中心（ 筹）理事会成立， 公司创始人王召明担任理事长， 公司持续高强度研发投入进行种业技术创新， 有望为公司带来业绩增量。 CCER 有序重启， 草原碳汇或迎来发展。 当前， CCER 重启逐步推进。 若未来草原碳汇纳入 CCER 市场交易， 将有效体现草原碳汇的生态价值。 公司牵头制定了多项草原碳汇标准， 助力草原碳汇开发利用； 同时， 积极开发、 储备碳汇开发项目， 目前已分别与多个地方政府签订了林业、草原碳汇开发协议，且部分地区碳汇开发项目已落地实施。 盈利预测与估值： 预计 2023-2025 年归母净利润分别为 4.0/5.8/7.7 亿元（ +118%/44%/33%） ， EPS 分别为 0.25/0.36/0.48 元， 对应 PE 分别为16.3/11.4/8.5 倍。 通过多角度估值， 预计公司合理股价 5.50-6.07 元/股之间， 较当前股价有 34%-48%的溢价。 首次覆盖， 给予“ 买入” 评级。 风险提示： 政策变化风险； 项目建设、 运营不及预期； 市场竞争加剧。

蒙草生态(300355) 事件：公司发布2023年前三季度业绩预告，23Q1至Q3，实现归母净利润2.58亿元-3.04亿元，同比增70%-100%；扣非归母净利润2.28亿元-2.67亿元，同比增80-110%；单23Q3实现归母净利润1.05亿元-1.16亿元，同比增135000%-150000%；扣非归母净利润0.93亿元-1.07亿元，同比增2200-2500%。 1、困境反转正当时：经营现金流入预计大幅增长，受益于化债政策推进 公司自2018下半年来及时调整发展战略导向，努力消化前期大规模施工产生的经营性负债，同时公司前期建设的PPP项目现已基本全部进入付费期。资产负债率已从2018年的71.23%降至23H1的62.85%。自22Q4至今，公司经营活动现金流入已连续四个季度向好，2023年来业绩逐步改善。根据三季报预告，公司23Q1-Q3经营活动现金流入大幅增长，财务费用降低。此外，7月24日中央政治局会议提出“制定实施一揽子化债方案”；9月27日，内蒙古拟发行663.2亿元特殊再融资债券，用于偿还政府负有偿还责任的拖欠企业账款。公司随着地方化债政策的推进、落地和实施，也将充分受益于化债的行业利好政策。 2、经营模式正升级：新项目质量显著提升，行业正迎多个重要发展机遇 公司正在从一个单一依靠PPP项目及传统生态修复业务的公司，转型为多元化生态修复集团。自2018年后，公司主动控制业务规模，严格筛选优质项目。根据三季报预告，公司坚持稳健运营，新项目质量显著提升。同时，公司所处的生态治理行业近年来正面临重要发展机遇：1）我国对生态环境治理工作高度重视，一系列政策法规于近年出台；2）国内方面，持续推进“三北”工程等国家生态建设领域重大项目；3）国际方面，加强生态治理的国际合作，推动跨境全域治理。例如，我国和蒙古国正在积极推动蒙古国“种植十亿棵树”计划，为帮助境外沙尘源地的植被恢复，减轻沙尘暴的危害。10月9日，蒙古国人民党中央省委员会副书记一行29人赴公司参观考察。我们认为，公司作为我国内蒙古和西北地区唯一的生态修复类上市公司，或有望率先分享行业红利。 3、盈利预测&投资建议：我们预计2023-25年，公司实现营收29.33/38.48/49.29亿元，归母净利润4.24/5.52/6.85亿元，对应EPS0.26/0.34/0.43元/股，2023年10月11日股价对应PE为16/12/10x。维持“买入”评级。 风险提示：地方政府化债政策推进不及预期；现金流流动性风险；公司新签项目进度不达预期；业绩预告为初步核算数据，请以三季报为准。

蒙草生态(300355) 1. 蒙草生态：立足内蒙， 辐射北疆，是我国草业“排头兵” 公司以驯化乡土植物修复生态、是以“草”为业的科技型生态公司，现已累计修复国土面积近 3000 万亩。公司 2019 年后盈利能力已企稳回升， 同时研发力度逐年加大， 22Q4 至今经营活动现金流入已连续三个季度向好， 2023 年来业绩逐步改善。 2. 依托“特色种业” +“数字技术”， 围绕国家“双碳”目标规划， 主要经营： 一、 生态修复&运营管理。 政策导向是生态修复行业发展的关键驱动力， 2023 年财政部相关预算已超千亿元。 内蒙古处于多个全国重要生态系统保护和修复重大工程规划重点区域中。 公司是自治区内唯一的生态修复类上市公司， 拥有超 20 年深耕技术经验，研究及数据能力国内领先，可为客户提供一揽子整体解决方案。目前，公司正在从一个单一依靠 PPP 项目及传统生态修复业务的公司，转型为多元化生态修复集团。 截至 2022 年，公司已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额为 63.35 亿元。 对于历史项目，公司将多方施策保障存量项目及时回款。未来，公司将继续紧抓国家大力推动生态修复行业发展的历史机遇，加快业务拓展。 二、 草种&草产业。 优质草种是我国草原与草业健康发展的重要基础， 我国长期依赖进口， 供需缺口亟待解决。 近年来国家级政策频出，或预示产业新一轮红利期已至。 公司深耕草业多年，现已完整布局两大草种品类： 生态草种——公司技术储备深厚，这也是公司生态修复能力的核心竞争优势所在；饲草——公司 2023 年 8 月拟发行可转债，新项目将完整布局饲草产业链， 或成未来公司增长第二曲线。 公司旗下控股子公司蒙草草种主要经营公司的草种&草业务， 现已实现盈利。 三、 草原碳汇。 公司在草原碳汇领域具有区位优势和先发优势。 草原碳汇是我国实现“双碳”目标的重要力量，退化草原恢复具有极大的碳汇潜力和碳汇价值。多年来，国家不断加大对草原生态修复的投入力度。 2023 年， CCER 重新开闸进展加速， 若草原碳汇纳入交易，或有望重塑生态修复企业的盈利模式。 3． 盈利预测&投资建议： 我们预计 2023-25 年， 公司实现营收 29.33/ 38.48/ 49.29亿元，归母净利润 4.24/ 5.52/6.85 亿元，对应 EPS 0.26/ 0.34/ 0.43 元/股， 2023 年8 月 31 日股价对应 PE 为 14/ 11/ 9x。我们看好蒙草生态在草种业的深厚实力、在生态修复领域的领先地位、在草原碳汇上的先发优势和区位优势，随着产业新一轮政策红利期到来，叠加 CCER 交易重新开闸加速，公司业务未来潜力市场空间广阔，给予公司 2024 年目标 PE 20x，对应目标价 6.89 元， 首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 地方政府收入下滑导致的付费延迟风险；长期应收款、应收账款不能回收风险；现金流流动性风险；公司项目进展不达预期；测算具有主观性风险