万辰集团(300972) 事件 2024年10月28日，万辰集团发布2024年三季度报告。 投资要点 收入环比大幅提升，收购少数股权增厚利润 公司2024Q1-Q3实现营收206.13亿元（同增321%），归母净利润0.84亿元（2023年同期为-0.57亿元），扣非归母净利润0.76亿元（2023年同期为-0.63亿元）。其中2024Q3公司营收96.98亿元（同增261%），其中量贩零食业务营收95.54亿元（环比增长60%），归母净利润0.83亿元（2023年同期为-0.51亿元），主要系开店速度提升、公司收购控股子公司南京万好49%股权后带来的归母利润占比提升所致，扣非归母净利润0.79亿元（2023年同期为-0.54亿元）。盈利端，2024Q3公司毛利率同增3pct至10.32%，主要系业务结构优化、规模效应释放所致，销售/管理费用率分别同减1pct/2pct至4.16%/2.77%，净利率同增5pct至2.07%。 食用菌价格修复，零食量贩持续跑马圈地 食用菌业务，三季度进入销售旺季，价格提升带动收入环比修复。零食量贩业务来看，门店密度提升使得业务规模效应日益显现，由于北方区域进入较早、竞争程度相较南方低，且消费者零食习惯较好，北方区域开店模型更好，目前公司积极推进门店网络扩张计划，在长三角和华北等优势区域不断做深、加密，且在东北、西北、华南快速扩店，推动全国化布局，规模效应和品牌势能累积释放。随着品牌认知度提升，其他基础业务推进，基础货盘将支撑门店延续快速扩张。 盈利预测 在消费需求承压的环境下，零食量贩行业实现高景气扩张，万辰作为行业龙头加速开店实现市场占领，随着供应链效率优化、数字化管理推进，盈利能力弹性较大，中长期净利率改善确定性仍强。根据三季报，我们调整公司2024-2026年EPS为1.09/2.59/4.17（前值为0.69/1.28/2.14）元，当前股价对应PE分别为64/27/17倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、行业增速放缓风险、门店扩张不及预期、市场竞争加剧风险等。

万辰集团(300972) 事件：公司发布24Q3业绩报告，公司24Q3实现收入96.98亿元，同比+261%，实现归母净利润0.83亿元，归母净利润实现转正。 点评： 行业格局稳固，万辰集团加速跑马圈地。公司24Q3量贩零食业务实现95.54亿元收入，环比24Q2增长59.79%，收入大幅超出我们的预期，我们预计公司24Q3单店和开店（截至24Q3我们预计公司总门店数量已过万家）均处于环比提升的状态，进一步打消市场对于开店天花板、行业竞争和门店加密导致单店下滑的担忧。 盈利能力环比微升，表明业态的规模效应及公司优秀的经营能力。24Q3公司毛利率为10.3%，销售费用率为4.2%（同比-0.9pct），管理费用率为2.8%（同比-2.1pct），费用率趋势向下，规模效应逐步体现。24Q3公司量贩业务利润（剔除股权激励费用）为2.61亿元，对应量贩业务净利率为2.73%，环比24Q2的利润率2.72%略微提升，在24Q3开店补贴及费用前置较多的情况下盈利能力仍实现较好水平表明业态的规模优势及公司优秀的经营能力。 24Q3收入大幅提升及食用菌不再拖累利润，24Q3归母净利润转正。食用菌价格环比24Q2有所回升，菌菇业务24Q3我们预计盈利，对归母净利润形成正贡献。24Q3公司收购万好子公司49%的少数股权，增厚归母净利润，叠加收入大幅提升，共同推动24Q3归母净利润实现大幅转正。 存货周转速度较好，现金流与盈利相匹配。截至24Q3，公司存货为17.88亿元，24Q3存货周转率约为16-17天左右，整体存货周转较快。24Q3销售收现为110.0亿元，与24Q3收入相匹配，经营现金流量净额为4.2亿元，现金流情况较好。 盈利预测与投资评级：往后展望，量贩零食业务作为效率更高的业态，行业当前仍处于快速跑马圈地的阶段，行业马太效应明显，万辰集团作为头部品牌市占率有望进一步加速提升，支撑公司持续快速跑马圈地，推动公司收入快速增长。盈利能力端，随着行业竞争格局进一步确立，规模效应下，公司盈利能力有望持续提升。由于开店速度和单店水平均超预期，上调盈利预期，我们预计公司24-26年每股收益为1.16、4.11、5.93元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：区域市场竞争加剧、行业出现价格战、多品牌运营能力不及预期、食品安全问题。

万辰集团(300972) 事件：公司实控人家族持股平台转让股份给彭德建先生。1）股权转让方：福建农开发、漳州金万辰（两者均为上市公司实控人家族的持股平台），股权受让方：量贩零食业务核心品牌好想来的创始人彭德建先生。2）股权转让数量为13,461,370股股份（占比目前总股本7.5%），转让价格为27.91元（截至2024年10月9日，公司市价为50.2元），受让方获得的价值对应为（50.2-27.91）*13461370股=3亿元。 点评： 公司实控人家族转让自身持有的股权给好想来的创始人充分表明公司实控人对于中小股东利益的重视。此次股权转让完成后，彭德建先生持股比例提升至11.28%，此次股权转让将进一步深度绑定核心管理团队。 好想来品牌创始人增持股票表明核心管理团队对于公司发展的信心。彭德建先生于2024年8月19日-9月4日从二级市场买入6,177,485股上市公司股票，通过二级市场增持公司股票表明核心管理团队对于公司未来发展的信心。 盈利预测与投资评级：往后展望，量贩零食行业作为效率更高的业态，有望持续提升渠道渗透率，行业当前处于快速跑马圈地阶段，公司作为零食量贩行业头部品牌，开店和单店持续兑现，少数股权处理逐步进行，有望持续提升归母持股比例。此次股权转让及好想来品牌创始人增持充分表明实控人及核心管理团队对于未来的发展信心。我们预计公司24-26年每股收益为0.93、3.07、4.53元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：区域市场竞争加剧、行业出现价格战、多品牌运营能力不及预期、食品安全问题。

万辰集团(300972) 事件：公司发布24年中报，24H1公司实现营收109.2亿元，实现归母净利润93万元。单Q2来看，公司实现营收6085亿元，实现归母净利润-530万元。 点评： 单店向上快速开店验证量贩零食业务模式的竞争力及公司优秀的经营能力。24Q2公司实现量贩零售业务收入59.8亿元，环比24Q1提升27.3%，量贩零食业务环比高速增长。截至24H1，公司门店数量达到6638家，24H1上半年净开门店1912家，业务处于快速跑马圈地阶段，24H1公司单店平均水平为188万/家（按照24H1量贩零食业务收入/（期初+期末门店）*2计算），单店同比向上一定程度打消市场对于门店加密导致单店下滑影响开店节奏的担忧。 盈利能力环比逐季向上。24Q2公司量贩零食业务净利率（剔除股权激励费用）为2.72%，环比24Q1提升0.22pct，盈利能力环比延续提升打消市场对于行业竞争导致的盈利能力不及预期的担忧。24Q2公司销售费用率/管理费用率分别为4.9%/3.4%，同比-0.5pct/-3.0pct，费用率同比下降明显表明公司优秀的经营能力及业态的规模效应。 货币资金充裕，存货周转率快。截至24H1，公司货币现金为21.1亿元，环比24Q1净增加4.06亿元，公司货币资金充裕，有力支撑公司后续业务的快速发展。截至24H1，公司存货为8.47亿元，对应存货周转天数为14天左右，整体存货周转效率较高。现金流量来看，公司24H1销售收现为122.37亿元，与营业收入相匹配。经营活动产生的净现金流为5.56亿元，现金流稳健良性。 收购子公司股权增厚归母持股比例。公司于8月15日晚发布公告，公司拟以自有资金人民币2.94亿元收购南京万好49%的股权，本次收购完成后，公司通过直接持股及南京万兴间接持股合计持有南京万好75.52%的股权。公司此次通过自有资金收购控股子公司少数股权提高股权比例将实质性增厚归母净利润。 盈利预测与投资评级：往后展望，万辰集团作为更高效率的量贩零食业态的头部品牌，当前处于快速开店单店向上的阶段，业绩持续兑现。且公司收购子公司股权提升归母持股比例，增厚归母净利润，我们预计公司24-26年每股收益为0.93、2.61、3.71元，当前估值低位，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：区域市场竞争加剧、行业出现价格战、多品牌运营能力不及预期、食品安全问题。

万辰集团(300972) 事件 2024年8月16日，万辰集团发布2024年半年度报告。 投资要点 业绩持续增长，费率管控得当 2024H1总营收109.15亿元（同增392%），主要系量贩零食开店大幅增加，经营效率持续提升所致；归母净利润0.01亿元（2023年同期为亏损0.06亿元），扣非归母净利润亏损0.03亿元（2023年同期为亏损0.09亿元）。其中2024Q2总营收60.85亿元（同增318%），归母净利润亏损0.05亿元（2023年同期为亏损0.58亿元），扣非归母净利润亏损0.05亿元（2023年同期为亏损0.60亿元）。盈利端，2024H1毛利率同增1pct至10.52%，销售费用率同减1pct至4.50%，管理费用率同减2pct至3.24%，总体费率管控得当。得益于规模效益与少数股权收回，2024H1净利率同增4pct至1.32%。 食用菌业务淡季亏损，量贩零食门店快速扩张 2024H1食用菌营业收入为2.41亿元（同减10%），其中金针菇/真姬菇的营业收入分别为1.81/0.41亿元，分别同减11%/5%，食用菌2024Q2进入淡季，大单品金针菇销售价格同比下降幅度较大，业务出现亏损。2024H1零食产品营业收入为106.74亿元（同增448%），截至2024H1末，公司华东/华中/华北/西北/西南/华南/东北门店数量较年初净增加848/195/250/111/156/119/233家，门店密度提升使得公司量贩零食业务规模效应日益显现。由于北方区域进入较早、竞争程度相较南方低，且消费者零食习惯较好，北方区域开店模型更好，目前公司积极推进门店网络扩张计划，在长三角和华北等优势区域不断做深、加密，且在东北、西北、华南快速扩店，推动全国化布局，规模效应和品牌势能累积释放。随着品牌认知度提升，其他基础业务推进，基础货盘将支撑门店延续快速扩张。 盈利预测 在消费需求承压的环境下，零食量贩行业实现高景气扩张，万辰作为行业龙头加速开店实现市场占领，随着供应链效率优化、数字化管理推进，盈利能力弹性较大，中长期净利率改善确定性仍强。预计公司2024-2026年EPS为0.69/1.28/2.14元，当前股价对应PE分别为37/20/12倍，维持“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、行业增速放缓风险、门店扩张不及预期、市场竞争加剧风险等。

万辰集团(300972) 事件 2024年7月29日，万辰集团发布2024年半年度业绩预告。 投资要点 营收规模保持高速扩张，净利润持续改善 2024H1公司营业收入预计为108-112亿元，同增387%-405%，主要系公司零食量贩业务持续高速开店，且店效优化所致，归母净利润预计为80-120万元，2023年同期为亏损557万元，同比扭亏为盈，扣非归母净利润预计亏损330-220万元，主要受食用菌板块Q2进入季节性价格淡季产生亏损影响，2023年同期为亏损877万元，同比减亏，后续公司计划通过提高单产及产品质量，降低产品成本等方式提升食用菌产品综合竞争力。其中2024Q2公司营业收入预计为60-64亿元，同增310%-338%，归母净利润预计亏损544-504万元，2023年同期为亏损0.58亿元，同比减亏，扣非归母净利润预计亏损528-418万元，2023年同期为亏损0.60亿元，同比减亏。 零食量贩维持开店节奏，效率优化释放盈利 量贩零食业务来看，公司在进行全国化扩张的同时，不断加深长三角、华北等优势区域市场开发，2024H1收入预计105-110亿元，同增438.84%-464.50%，实现规模高速扩张，其中2024Q2收入预计58-63亿元，目前行业仍处于跑马圈地阶段，公司保持高速开店节奏，随着空白市场开发和已覆盖市场加密，行业拓展空间仍足。在盈利方面，公司不断优化供应链、推进数字化管理，门店经营效率不断提升，同时早期前置费用不断摊薄，盈利能力持续释放，2024H1剔除股份支付费用后净利润预计2.70-2.94亿元，净利率约为2.57%-2.67%，其中2024Q2净利率约为2.63%-2.80%，环比稳步提升。 盈利预测 在消费需求承压的环境下，零食量贩行业实现高景气扩张，万辰作为行业龙头加速开店实现市场占领，随着供应链效率优化、数字化管理推进，盈利能力弹性较大，中长期净利率改善确定性仍强。我们预计公司2024-2026年EPS为0.69/1.28/2.14元，当前股价对应PE分别为28/15/9倍。首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示 宏观经济下行风险、行业增速放缓风险、门店扩张不及预期、市场竞争加剧风险等。

万辰集团(300972) 事件：公司发布24H1业绩预告，24H1公司预计实现营收108-112亿元，其中量贩零食业务收入105-110亿元，菌菇业务2-3亿元；单Q2来看，24Q2量贩零食业务预计实现营收58-63亿元（环比24Q1+23.5%-34.2%），24Q2量贩零食业务净利率（剔除股权支付费用）为2.63%-2.80%（环比24Q1+0.13-0.3pct）。 点评： 量贩零食业务环比持续快速增长验证量贩零食业务模式的竞争力及公司优秀的经营能力。市场担忧门店加密及行业竞争导致量贩零食业务进展不及预期，实质上公司24Q2量贩零食业务收入环比加速增长，单店预计环比有增长，业务仍处于快速增长阶段。截至24H1，公司货币资金为21亿元（24Q1为17亿元左右），货币资金环比持续提升表明量贩业务稳健的现金流贡献。 量贩零食业务利润率环比提升，打消市场对于行业竞争影响盈利能力的顾虑。市场此前担忧行业竞争（开店补贴等）导致公司盈利能力提升不及预期，24Q2公司量贩业务的利润率环比进一步提升表明公司的经营能力及业态的规模效应。万辰目前在华东和华北等区域门店数量领先，往后展望，规模效应下，公司盈利能力有望进一步提升。 24H1表观归母净利润微盈利主要系股权激励费用计提及菌菇业务（主要产品金针菇销售价格同比下降幅度大）的影响。菌菇业务为周期性行业，我们认为将菌菇业务和量贩零食业务直接按照表观净利润估值，会低估量贩零食业务的价值。 盈利预测与投资评级：往后展望，我们预计24年公司量贩零食业务收入为250亿元，量贩零食业务（剔除股权激励费用）净利润为7亿元，量贩零食业务24年贡献归母净利润（剔除股权激励费用）1.5-2亿元，此前股价回调较多，当前市值隐含当年估值已经处于较低水位。万辰集团作为更高效率的量贩零食业态的头部品牌，当前开店单店进展顺利，业绩持续兑现，我们预计公司24-26年每股收益为0.72、1.63、2.23元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：区域市场竞争加剧、行业出现价格战、多品牌运营能力不及预期、食品安全问题。

万辰集团(300972) 事件：万辰集团发布24Q1业绩报告，24Q1公司实现营收48.3亿元，同比+534%，实现归母净利润624万元，同比-88.15%，表观归母净利润下降较多主要系菌菇业务中主要产品金针菇价格波动较大。 点评： 量贩零食业务延续快速增长表明业务成长性。24Q1公司量贩零食业务实现46.95亿元（23Q4为42.53亿元），落在此前预告区间内。24Q1环比延续增长表明公司业务成长性，也进一步验证公司优秀的经营能力。市场质疑公司开店放慢或者单店水平下滑导致量贩零食收入季度增量环比降低，我们预计24Q1同店平稳向上，24Q2/Q3开店速度将加快。截至24Q1，公司货币资金为17.05亿元，存货为6.92亿元，环比23年底存货略微下降，考虑到24Q1营收环比增长，存货周转环比提升，表明公司内部高运营效率。 量贩零食业务盈利能力环比提升显经营韧性。剔除股权激励费用，24Q1量贩零食业务实现净利润1.17亿元，对应净利率为2.5%（23Q4为1.8%），盈利能力环比显著提升进一步验证量贩零食商业模式的竞争优势及公司内部业务经营的韧性。公司少数股东损益主要由零食量贩业务的子公司产生，按照相应的股权结构计算，量贩零食贡献的归母净利润约为2000w左右，但由于菌菇业务价格波动，表观归母净利润同比下滑较多。 盈利预测与投资评级：往后展望，量贩零食作为渠道效率更高的业态，行业仍处于快速跑马圈地期。万辰集团作为行业第一梯队的品牌，收入增长和盈利能力提升持续兑现验证经营能力，长期可期。我们预计公司24-26年每股收益为0.87、1.85、2.45元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：区域市场竞争加剧、行业出现价格战、多品牌运营能力不及预期、食品安全问题。

万辰集团(300972) 事件：万辰集团发布23年年报，23年全年实现营收92.9亿元，同比+1592%，主要系公司零食量贩业务快速发展，实现归母净利润-0.83亿元，归母净利润为负主要系菌菇业务主要产品金针菇价格波动导致有所亏损及23年摊销股权激励费用。 点评： 23年内生快速开店打消市场对于公司管理经营能力的质疑。公司23年全年实现量贩业务收入87.6亿元，业务收入快速增长进一步验证量贩零食商业模式的竞争力以及公司优秀的团队实力和激励机制。23年年末门店数量达到4726家，市场质疑公司团队业务扩张和运营的能力，现存门店主要为23年新开并且单店水平表现优秀，有望打消市场对于公司经营能力的质疑。 规模效应及供应链效率持续提升下，公司量贩零食业务盈利能力逐季提升。23H2量贩零食业务的毛利率由23H1的7.9%提升至9.99%，23H2销售费用率为4.67%，环比23H1下降1.09pct，剔除股权激励费用，23Q4量贩零食净利率为1.82%（23Q1/23Q2/23Q3分别为-2.03%/-2.23%/0.18%），盈利能力持续兑现进一步验证量贩零食商业模式相比传统渠道的竞争优势，也表明目前市场竞争格局的相对确立和公司内部效率的持续提升。 量贩零食周转效率高，现金流稳健。23年公司销售收现106亿元，与营收匹配，经营活动产生的现金流量净额为10.23亿元，现金流表现良性。23年末，公司货币现金为12.1亿元，现金充沛能够更好地支撑业务的发展，年末存货7.33亿元，公司量贩零食业务存货的周转天数基本保持在10-15天，业务相比传统的零食零售渠道周转效率显著更高。 盈利预测与投资评级：往后展望，量贩零食作为渠道效率更高的业态，行业仍处于快速提升渗透率的红利期，竞争要义主要在于供应链效率（规模）和差异化上，万辰集团当前在江苏、浙江、安徽、山东等区域具备领先优势，竞争格局当前进一步确立。万辰集团作为行业第一梯队的品牌，业绩持续兑现验证公司经营能力。规模效应下，公司盈利能力有望进一步体现。我们预计公司24-26年每股收益为0.87、1.85、2.45元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：区域市场竞争加剧、行业出现价格战、多品牌运营能力不及预期、食品安全问题。

万辰集团(300972) 事件：万辰集团发布24Q1业绩预告。公司预计24Q1实现归母净利润550万元–710万元，比上年同期下降89.55%-86.51%。上年同期盈利5,263.35万元。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润盈利185万元–240万元，比上年同期下降96.42%-95.36%。表观净利润同比下滑较为明显主要系菌菇业务的主要产品金针菇销售价格同比波动较大，业务具备周期性，拖累归母净利润。 点评： 量贩零食业务快速增长验证量贩零食商业模式相比传统渠道的竞争优势和公司优秀的经营能力。24Q1总营业收入预计47-51亿元，同比+516.91%-569.42%，其中量贩零食业务收入预计46-50亿（23Q4量贩零食业务收入预计为40-45亿），业务快速发展从结果上进一步验证量贩零食商业模式的竞争力及公司经营的稳健和优秀。市场质疑开店放慢或者单店水平下滑导致量贩业务收入环比增速慢于预期，实质上公司单店收入平稳、开店稳步推进，业务本身稳步推进。截至24Q1公司货币资金约17亿元（23Q4货币资金为12亿元），有充沛的资金支持业务发展需求。量贩零食为渠道效率革命，行业当前仍处于头部品牌快速跑马圈地的阶段，公司团队实力、激励机制等均处于行业领先水平，量贩零食业务持续快速发展可期。 利润率环比显著提升，表明公司量贩零食业务盈利韧性。剔除股份支付费用后，24Q1量贩零食业务净利润预计为1.1亿元-1.3亿元，对应净利率约为2.39%-2.60%（23Q4同口径预计为1.5-1.7%），盈利能力显著提升进一步验证量贩零食商业模式相比传统渠道的竞争优势，也表明目前市场竞争格局的相对确立和公司内部经营的韧性。往后展望，我们认为量贩零食行业竞争要义主要在于供应链效率和差异化，万辰集团当前在江苏、浙江、安徽、山东等区域具备领先优势，短期竞争预计较难改变优势区域长期的竞争格局，规模效应下，盈利能力有望进一步体现。 盈利预测与投资评级：往后展望，量贩零食作为渠道效率更高的业态，行业仍处于快速提升渗透率的红利期。万辰集团作为行业第一梯队的品牌，业绩持续兑现验证公司经营能力，长期可期。我们预计公司23-25年每股收益为-0.48、0.87、2.12元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：区域市场竞争加剧、行业出现价格战、多品牌运营能力不及预期、食品安全问题。