万辰集团(300972)公司资料

万辰集团(300972) l投资要点 公司2025年实现营业收入/归母净利润/扣非净利润514.59/13.45/12.77亿元，同比59.17%/358.09%/395.03%。公司单Q4实现营业收入/归母净利润/扣非净利润148.97/4.9/4.71亿元，同比27.15%/133.76%/159.36%。由于公司少数股东权益影响，净利润更能反映经营利润增长情况，2025年净利润24.24亿元，同比+301.8%；25Q4净利润8.33亿元，同比+222.19%。 l投资要点 Q4量贩业务净利率提升至5.72%、持续大超预期，同店因春节后置原因单季度有所压力。2025年全年量贩零食业务营收508.6亿元，全年加回股份支付净利润25.33亿元，净利率4.98%，门店网络快速拓展，期末门店数达到18314家、闭店率持续处于合理水平，经营效率与品牌势能同步提升。单Q4量贩零食营收146.99亿元，加回股份支付净利润8.41亿元，单季度利润率5.72%。24年下半年行业处于快速扩张期，25年以来，随着行业竞争趋缓及头部品牌格局基本确立，公司开店策略更趋稳健，25年下半年开店适度提速、H2开店近3000家。我们估计公司新开店主要集中于四季度、叠加春节采购效应后移至26Q1等因素，Q4单店有所承压。随着公司门店店型调整、弱势区域门店爬坡期完成，单店有望逐步改善。 单Q4净利润率持续环比提升至5.6%、盈利能力不断得到验证。 2025年，公司毛利率/归母净利率为12.4%/2.61%，分别同比1.64/1.71pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为3%/2.92%/0.07%/0.07%，分别同比-1.42/-0.11/0.06/-0.05pct。25Q4，公司毛利率/归母净利率为14.15%/3.29%，分别同比2.8/1.5pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为3.2%/3.33%/0.14%/0.06%，分别同比-1.37/0.27/0.13/-0.03pct。 l盈利预测与投资评级： 我们认为万辰集团作为头部零食量贩品牌具备龙头效应及业绩弹性，经过2024年至2025年的密集开店与市场培育，万辰集团量贩零食业务已迎来关键经营拐点。从单店趋势看，老店业绩企稳、新店爬坡完成，叠加升级店型对单店GMV的提振作用逐步显现；从外部催化看，2026年春节时点靠后带来的消费集中效应，有望在1-2月形成显著旺季脉冲。结合2025年业绩情况及对2026年一季度趋势判断，我们上调2026-2027年营业收入预测至677.52/818.65亿元（原预测为673.65/808.73亿元），同比+31.66%/20.83%，上调2026-2027年归母净利润预测至22.31/28.74亿元（原预测为21.96/27.65亿元），同比+65.92%/28.82%，引入2028年收入/净利润预测901.85/32.87亿元，同比+10.16%/+14.38%，对应EPS分别为11.66/15.02/17.18元，对应当前股价PE分别为17/13/11倍，维持“买入”评级。 l风险提示： 食品安全的风险；行业竞争加剧的风险；需求复苏不及预期的风险；成本波动的风险。

万辰集团(300972) 事件：公司发布25年年报，公司25年实现收入514.6亿元，同比+59.2%；净利润24.2亿元，同比+301.8%；归母净利润13.4亿，同比+358.1%。 点评： 市场对于利润率延续提升有分歧，我们认为合理的利润率下持续保持强竞争优势才是生意的核心，25年公司持续夯实内部经营和供应链，强化内生价值。公司25年零食量贩业务实现营收508.6亿元（落在预告中枢左右），25年量贩业务净利率（剔除股权激励费用）为4.98%（落在预告偏上线位置，超出市场预期）。单25Q4量贩业务营收为147亿（同比+27%），25Q4量贩业务净利率（剔除股权激励费用）为5.72%，环比25Q3提升0.4pct。市场担忧利润率的持续性，我们认为当前折扣零售竞争态势相对温和，零食量贩业态商业模式更高维，包装食品和水饮供应链优势显著，产业链话语权提升&规模效应&自有品牌占比提升，26年有望进一步延续盈利能力提升趋势同时保持业态的强竞争力。 25Q4单店逐步企稳，我们预计26年公司有望开店加速。截至25年底，公司门店数量为18314家，25Q4总收入计算单店同比下降8.3%，剔除一次性收入的经营性单店我们预计同比已经基本持平。25H2公司净开门店2949家，环比25H1开店加速。但相比竞争对手，公司25年开店节奏略慢，25年公司聚焦内部供应链、信息化系统等夯实强化，我们预计在公司内生经营能力更为扎实的情况下，26年公司有望开店加速&单店转正。 商业模式造血能力强，账上现金充裕。截至25年年底，公司拥有货币现金47.4亿，25年分红总额进一步提升，均表明零食量贩业态强大的造血能力。25年存货周转天数为18天左右，同比相对稳定。25Q4归母比例我们预计进一步提升至58%左右，26年万优并表完整贡献下归母比例有望提升至65%左右。 市场对于公司后续的成长性/发展天花板以及零售业态的竞争性/持续性有分歧，我们认为公司当前内生价值被低估。1）25年公司内部的运营能力持续强化。2）零售变革大红利，产业链链主地位逐步转移至零售商，零食量贩头部玩家走在这一轮零售变革的前列，竞争优势显著，区域扩张空间仍大。3）包装食品+水饮效率优化逻辑可以复制到其他品类上，但需要时间沉淀供应链和运营，省钱超市/扩品类经过25年的打磨，26年有望开店加速。零食量贩门店区域扩张+省钱超市/扩品类均存在较为明确的成长路径。其次优质零售商的竞争性和持续性海外有例可援，长期估值水位扩容亦可期。 盈利预测与投资评级：我们预计公司26-27年收入为672.2/817.3亿元，零食量贩业务（剔除股权激励费用）的利润率5.6%/5.7%，对应整体净利润36.5/45.9亿，按照65%左右的归母比例计算，归母净利润为23.8/31.7亿，26年归母对应当前PE为15.7X，当前估值低位，零售变革重塑渠道价值链的大浪潮下，我们认为具备“效率+选品+长期主义”竞争力的优质零售业态有望迎来快速发展和价值重估，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：区域市场竞争加剧、行业出现价格战、扩品类运营能力不及预期、收购和股份转让事项推进不及预期、食品安全问题。

万辰集团(300972) 收入保持高速成长，维持“增持”评级 公司发布2025年年报，实现营收514.59亿元，同比+59.2%，实现归母净利13.45亿元，同比+358.1%；其中公司2025Q4单季度营收148.97亿元，同比+27.2%，归母净利4.9亿元、同比+133.8%，扣非净利4.71亿元，同比+159.4%。公司持续稳步拓店，推进发行港股股票，看好公司后续经营效率持续提升，我们上调2026-2027年，新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年实现归母净利润20.8（+6.0）、25.4（+4.3）、29.2亿元，当前股价对应PE分别为17.9、14.7、12.8倍，公司品牌力与护城河持续夯实，经营稳步向好，维持“增持”评级。 持续快速拓店，收入增长亮眼 公司2025Q4收入148.97亿元，同增27.2%，主因量贩门店持续扩张，截至2025年末，公司有门店共计18314家，年内新增门店4720家、闭店602家、净增4118家。公司2025年零食量贩业务收入508.57亿元，同增60.0%；其中公司2025年末在华东、华中、华北、西北、西南、华南、东北区域门店数分别为9888、2435、1659、1037、1386、738、1171家，门店主要集中于华东、华中、华北区域。公司2025年食用菌业务收入6.02亿元，同增11.8%，保持相对稳健。 规模效应提升，利润率表现优异 公司2025Q4毛利率14.2%，同增2.8pct，主要受益公司规模效应显现，门店经营效率提升。公司2025Q4销售费用率3.2%，同降1.4pct，受益于公司零食量贩业务在周转、拓展、人效和供应链方面持续优化，费效比明显提升；管理费用率3.3%，同升0.3pct，保持相对平稳。公司2025年实现归母净利润13.5亿元，同比+358.1%；扣除股份支付影响后实现净利润25.33亿元，对应净利率4.98%；2025Q4单季度归母净利润4.9亿元，同比+133.8%，加回股份支付费用后的净利润8.4亿元，同比+165.3%，对应净利率5.71%，环比三季度的5.3%仍有提升，经营表现亮眼。 风险提示：拓店速度不及预期风险，行业竞争加剧风险，食品安全风险。

万辰集团(300972) 核心观点 公司公布2025年度业绩：2025年实现营业总收入514.6亿元，同比+59.2%；实现归母净利润13.4亿元，同比+358.1%；实现扣非归母净利润12.8亿元，同比+395.0%。 2025年下半年加速开店、单店营收降幅收窄。2025年净新增门店4118家，其中下半年净新增2949家；闭店率3.7%，较2024年3.2%小幅提升但仍处于良性水平。全年平均单店创收313万元，同比-6.9%，下半年平均单店收入降幅实现显著收窄，与同店营收降幅收窄的趋势一致。 量贩零食业务盈利能力大幅提升。2025年量贩零食业务净利润（加回股份支付费用后）25.3亿元，落在业绩快报区间上限。2025年量贩零食业务毛利率/净利率分别为12.3%/5.0%，同比+1.5/+2.3pp，主要得益于持续强化供应链能力以及向上游供应商议价权提升。 规模效应正显著地释放利润。2025年销售费用率/管理费用率同比-1.4/-0.1pp，其中业务拓展费同减，职工薪酬、业务宣传费同增但增幅低于营收，展现规模效应红利。2025年公司净利率4.7%，同比+2.8pp，归母净利率2.6%，同比+1.7pp。 周转率维持高位，业务扩张良性且带来议价能力提升。2025年总资产周转率提升至5.95次，存货周转率保持在20.04次，表明公司保持了较高的营运效率，业务扩张处于良性状态。2025年应付账款周转率17.72次（2024年19.53次），验证公司对上游供应商的议价能力进一步增强。盈利预测与投资建议：从报表及门店质量看，目前公司量贩零食业务拓展阻力不大，继续看好公司门店扩张，以及量贩零食业务体量持续扩大带来的强大规模效益。考虑到下半年门店质量显著提升、公司扩店速度加快，以及公司对上游供应商的议价能力提升速度超过我们及市场此前的预期，2025年第四季度量贩零食业务净利率（加回股份支付费用后）同比+3.0pp至5.7%，预计后续规模效益还将持续释放，故我们上调2026-2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测：预计2026-2028年公司实现营业总收入649.6/772.1/866.8亿元（2026-2027年前预测值594.1/685.4亿元），归母净利润23.6/31.9/38.0亿元（2026-2027年前预测值19.2/23.9亿元），当前股价对应PE分别为15/11/10倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：行业竞争加剧导致门店分流严重、扩店受阻；新店型的迭代效果不及预期；宏观经济增长受到外部环境的负面影响；食品安全风险等。