锐捷网络(301165) 事件：2025年7月11日，公司发布2025年中报预告。H1公司预计实现归母净利润4.0亿元–5.1亿元，同比增长160.11%-231.64%；扣非归母净利润3.8亿元–4.9亿元，同比增长203.27%-291.06%。单Q2公司预计实现归母净利润2.93亿元–4.03亿元，同比增长90.35%-161.88%，环比增长172.87%-275.41%；扣非归母净利润2.85亿元–3.95亿元，同比增长127.72%-215.51%，环比增长201.41%-317.60%。 互联网数据中心交换机交付节奏加快，Q2利润高增。 Q2单季度净利润实现同环比高增，主因AI发展驱动互联网行业数据中心加快建设，公司面向互联网客户的数据中心交换机产品订单加速交付，延续24年以来整体互联网交付进度加快趋势；SMB市场收入稳步增长，海外布局成效凸显，产品毛利同比增加，此前公司表示该产品毛利率一般为40-45%，SMB产品收入及毛利率增长有望进一步对冲数据中心白盒产品的毛利率压力。且数据中心业务虽然毛利率偏低，但其直销模式为主，销售费用率低，规模效应下净利率贡献可观。同时公司持续推进管理改进和效率提升工作，期间费用率同比有所降低，提升整体盈利能力。 高速数据中心交换机龙一，持续推动产品升级迭代。 互联网侧，国内云厂商AI军备竞赛背景下，高性能网络需求持续增长。根据《IDC中国以太网市场跟踪报告，2025Q1》，公司连续13个季度蝉联中国200G/400G数据中心交换机市场占有率榜首，显示其在高速数据中心交换机领域的领先地位。运营商侧，公司核心数据中心交换机供应商地位稳定：6月11日中国移动发布25-27年数据中心交换机集采，在开标的16.8亿标包中锐捷网络中标3.5亿元，份额21%。7月7日，中国移动发布RoCE交换机采购公示，锐捷网络以含税1088.05万元中标且独家获得100%份额。RoCE基于RDMA技术（低CPU占用、高速数据传输），是智算中心高带宽、低延迟网络的关键设备，显示公司在高性能数据中心网络设备领域优势凸显。公司持续升级高效能智算网络方案： 已发布25.6Tbps CPO交换机，在CPO技术应用方面走在国内前列；6月18日，2025MWC上海展上，公司展出了AIGC智算场景高密度64口800G盒式交换机，大幅提升万亿级参数模型训练效率；同时展出高密度低功耗的400G/800G LPO光通信模块，以线性直驱技术取代传统DSP芯片数字信号处理，并运用硅光方案，在维持高速传输的同时显著降低功耗。 投资建议：考虑国内互联网算力资本开支高增，公司数据中心交换机有望持续放量，且公司费用侧有望进一步下降，预计公司25-27年归母净利润为9.8/14.4/21.2亿元，对应PE分别为48/33/22倍，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；市场竞争加剧等。

锐捷网络(301165) 行业领先的网络解决方案设备商 锐捷网络成立于2003年，在全球拥有8大研发中心，业务覆盖100多个国家和地区，助力各行业客户实现数字化转型和价值升级。公司主要聚集网络设备、网络安全、云桌面三大产品线，其中，网络设备产品线收入贡献最高，占比超过70%，网络安全产品毛利率较高。公司重视自主研发，研发人员占比超过50%，采取经销为主，直销为辅的销售模式，并积累了广泛而稳定的渠道资源，助力公司业务发展。公司营业收入呈现持续增长，从2017年到2024年的复合增长率为17.48%。此外，公司积极拓展海外业务，坚持“深耕大国、渠道下沉”的战略方针，海外营收显著提升。 交换机市场迎来新发展机遇 全球交换机市场和中国交换机市场规模稳步增长，市场集中度较高，根据中商产业研究院数据，2024年，中国交换机前五厂商分别为华为、新华三、锐捷网络、思科、中兴通讯，其中华为份额位列国内第一。与此同时，白盒交换机在过去三十年里得到了快速发展，白盒交换机具有开放解耦，降低购置和运维成本的优势，用户可以任意购买交换机的硬件、安装软件。 AI模型训练、数据分析等任务需要高速的数据传输，推动了数据中心交换机的升级。根据Dell’Oro Group的预测，到2027年，400G和800G速率的端口占比将达到40%以上；到2025年，AI后端网络中的大多数交换机端口预计将达到800G，到2027年将达到1.6T。此外，CPO技术可降低交换机系统功耗，国内外大厂争相布局，英伟达发布CPO产品并加速量产。 竞争优势显著，成长价值凸显 公司聚焦运营商和大型互联网客户，高端产品在运营商集采中实现突围，中标中国移动GSE首标，并紧跟AI发展趋势，助力互联网大客户智算中心建设。公司积极拥抱白盒交换机，多次中标互联网大客户研发标，凭借场景化的产品和解决方案创新，在多个行业领域里，公司产品的市场占有率位居前列。公司已自建产线用于部分数据中心交换机的生产，截至到2024年底，数据中心交换机产能为15万台。此外，经过多年的发展，公司已建立专业的技术服务体系，具备快速响应能力和解决方案构建能力。 投资建议：公司有望充分受益于AI发展 我们预计公司在2025-2027年营业收入为139.65、160.84、182.69亿元，归母净利润为7.78、9.70、11.79亿元。基于公司在交换机产品的深度布局，有望充分受益于AI的发展，同时公司积极开拓海外市场，我们认为公司未来具备增长潜力。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：AI应用发展不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；产品研发失败的风险；国际贸易摩擦的风险。

锐捷网络(301165) 本报告导读： 2024年以来受益国内AI发展，公司数据中心交换机全面爆发、收入增速超预期，取得200G/400G数据中心交换机、数据中心交换机互联网行业市场份额第一 投资要点： 维持“优于大市”评级。考虑24年除数据中心交换机之外的业务经营有所压力，因此下调该部分业务收入预期，整体营收对应下调；但考虑公司费用管控效果超预期，下调费用率，因此利润有所上调我们预计2025-2027年公司营收分别为138.37亿元、160.95亿元和181.36亿元（原2025-26预测为149.96亿元、176.61亿元），归母净利润7.71亿元、10.12亿元和12亿元（原2025-26预测为7.42亿元、9.27亿元）。参考可比公司估值，给予公司2025年PE为70倍（原为50x），对应合理价值为94.99元（+45%），维持“优于大市”评级。 费用率管控成效显著，助力24年&25Q1盈利高增。公司24年营收116.99亿元，同比+1.36%，毛利率38.62%，同比-0.33pct；销售、管理、财务、研发费用率分别为15.51%、5.50%、-0.12%、16.12%，分别同比+0.16pct、+0.60pct、-0.28pct、-2.81pct；归母净利润5.74亿元，同比+43.09%。公司25Q1营收25.36亿元，同比+18.14%，毛利率37.49%，同比-1.03pct；25Q1销售、管理、财务、研发费用率分别为13.48%、6.13%、0.13%、15.27%，分别同比-4.70pct、-0.22pct+0.51pct、-4.13pct；归母净利润1.07亿元，同比+4543.67%。 数据中心交换机全面爆发、市场份额突出。24年网络设备收入96.53亿元，同比+14.90%，毛利率37.86%，同比-3.47pct，其中数据中心交换机收入39.64亿元，同比+120%，同比增速较24H1进一步提升同时，根据IDC数据统计，2024年公司取得200G/400G数据中心市场交换机市场份额第一、数据中心交换机市场占有率国内互联网市场第一，竞争优势突出。24年网络安全设备收入4.52亿元，同比-47.14%，毛利率60.79%，同比+17.21pct；云桌面解决方案收入5.49亿元，同比-27.54%，毛利率31.92%，同比-2.56pct。 境外市场开拓成果显著。公司24年境外市场收入18.69亿元，同比+52.72%，毛利率46.31%，同比+2.93pct。国际市场业务覆盖进一步扩大，业务战略转型成果显著，SMB国际业务加大了英国、西班牙等12个重点国家的市场开拓力度，销售渠道数量大幅增加。 风险提示。交换机市场竞争加剧；国内AI建设不及预期；上游芯片供应不足。

锐捷网络(301165) 核心观点 受益AI发展，公司2024年盈利能力大幅提升。公司实现总营业收入116.99亿元，同比增长1.36%；实现归母净利润5.74亿元，同比增长43.09%;扣非净利润5.3亿元，同比增长50.98%。其中四季度单季归母净利润1.62亿元，同比增长32.54%。 数据中心交换机强劲增长，公司持续拓展海外业务。2024网络设备收入为96.5亿元，同比增长14.90%，占总收入比提升近9.8pct至82.52%。网络设备快速增长主要得益于公司在交换机、无线产品、云桌面等多个领域的市场领先地位。特别是在中国以太网交换机市场、数据中心交换机市场和企业级WLAN市场，公司均保持前三的市场占有率。海外市场方面，公司2024海外收入同比增长52.72%，收入占比提升至15.98%，主要得益于公司在英国、西班牙、南非、沙特阿拉伯、泰国、墨西哥、巴西等12个重点国家的市场开拓力度加大，销售渠道数量大幅增加，业务已覆盖100多个国家和地区。 经营稳健，毛利率基本持平，费用投入有的放矢。2024年公司毛利率38.62%，与2023年的38.94%基本持平。销售费用率/管理费用率/研发费用率同比分别变化+0.16pct/+0.6pct/-2.82pct，至15.51%/5.5/16.12%。公司有效实施降本增效，员工人数2024年同比减少933人，同时保持研发创新领先，公司推出全球性能领先的LPO400G/800G光模块，推动数据中心网络建设绿色化可持续发展；推出51.2T CPO交换机等高性能产品，满足智算中心和数据中心的高带宽需求。 国内AI需求景气度高，公司有望持续受益。2025年，公司将继续聚焦企业园区/云数据中心/中小企业三张网以及安全、云桌面业务方向。在数据中心方面，运营商及国内互联网厂商纷纷加大资本开支投入在AI领域，公司目前已中标中国电信天翼云高性能核心交换机采购招标项目，与阿里巴巴、腾讯、字节跳动等互联网大厂在智算网络、通算网络领域的合作进一步加深。公司指引2025年一季度归母净利润9,800万元至12,500万元，同比增长4142.15%至5310.90%。 风险提示：AI发展不及预期、技术创新发展不及预期、行业竞争加剧。投资建议：维持2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.7/7.8/8.9亿元，当前股价对应PE分别为52/45/39X，维持“优于大市”评级。

锐捷网络(301165) 投资要点： 2024全年利润高增，费用略有收缩。2024年公司实现营业收入116.99亿元（yoy+1.36%），实现归母净利润5.74亿元（yoy+43.09%），实现扣非归母净利润5.30亿元（yoy+50.98%）。公司毛利率为38.62%（yoy-0.33pct），净利率为4.91%（yoy+1.43pct），销售、管理、财务、研发费用率分别同比变化+0.16、+0.60、-0.28、-2.81pct。 Q4毛利率明显改善，或主要是项目结算周期原因。Q4单季度公司实现营业收入33.22亿元（yoy-7.49%，qoq-0.35%），实现归母净利润1.62亿元（yoy+32.54%，qoq-37.07%），实现扣非归母净利润1.59亿元（yoy+60.82%，qoq-35.52%）。公司毛利率为46.47%（yoy+7.01pct，qoq+11.69pct），毛利率明显改善或主要因为部分相对高毛利的项目结算节点位于第四季度。 公司紧抓互联网客户算网建设加速机遇，数据中心交换机收入大幅增长。公司作为阿里巴巴、腾讯、字节跳动、百度等互联网厂商在算网设备领域的供应商与合作伙伴，助力客户快速搭建起大规模AI基建。2024全年公司实现数据中心交换机收入39.64亿元，同比大幅增长120%。根据公司财报引用IDC数据统计，2024年度，公司以太网交换机市场占有率在国内互联网、教育、流通行业排名第一；数据中心交换机市场占有率在国内互联网、电子制造行业排名第一。 盈利预测和估值：公司数据中心交换机业务有望跟随AI算力建设浪潮实现快速成长，叠加费用控制持续稳健，带动利润进一步增长。我们预计公司2025-2027年实现营业收入140.19/164.87/187.17亿元，同比增长19.83%/17.61%/13.52%，实现归母净利润7.56/9.62/11.60亿元，同比增长31.70%/27.23%/20.56%，对应EPS为1.33/1.69/2.04元，对应当前价格的PE为46/36/30倍。维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；互联网、运营商、园区网客户资本支出意愿不及预期风险；供应链扰动风险；AI技术发展不及预期风险。

锐捷网络(301165) 事件：2025年4月2日，公司发布2024年年报。2024年实现营收117.0亿元，同比增长1.4%，归母净利润5.7亿元，同比增长43.1%，扣非净利润5.3亿元，同比增长51.0%，净利率同比提升1.41pct至4.91%。其中Q4实现营收33.2亿元，同比下降7.5%，归母净利润1.62亿元，同比增长32.5%，扣非归母净利润1.6亿元，同比增长60.8%。 AI算力需求驱动，互联网数据中心交换机强势增长。24年全年公司营收同比增速放缓主因网络安全和云桌面业务调整。1）网络设备：收入96.53亿元，同比增长14.9%，占比提升至82.5%。其中数据中心交换机收入39.64亿元，同比增长120%，量价齐升：单价提升18.2%达4.6万/台，销量提升86.1%达8.71万台。公司200G/400G产品市占率保持国内第一，据IDC，24年公司以太网交换机市场占有率在国内互联网、教育、流通行业排名第一，数据中心交换机市场占有率在国内互联网、电子制造行业排名第一；无线产品持续突破，企业级WLAN出货量稳居榜首，WiFi7新品落地高密场景。公司战略收缩非核心业务：2）网络安全收入4.52亿元，同比下降47.1%；3）云桌面收入5.49亿元，同比下降27.5%。加大境外市场开拓，境外市场收入18.69亿元，同比增长52.72%，SMB国际业务开展“深耕大国、渠道下沉”的战略转型，销售渠道数量大幅增加。直销模式占比显著提升，2024年直销收入占比达46.32%，同比提升7.71pct，大客户规模销售比例上升。 费用控制显效，Q4毛利率显著提升。24年ICT毛利率38.62%，同比增长0.24pct，其中网络设备毛利率37.86%，同比下降3.47pct，数据中心交换机毛利率26.7%，同比下降9pct，主要受价格竞争和客户影响。费用端持续优化，销售/管理/研发费用率分别为15.5%/5.5%/16.1%，同比下降-0.7/-0.6/2.8pct，研发投入进一步提升，研发投入资本化比例提升至14%（上年5%）。单Q4毛利率提升达46.5%，我们判断主因结算SMB等高毛利项目。 AI全栈布局深化，大幅扩建数据中心交换机产能。公司持续推进AI技术与产品矩阵的深度融合，推出AIDC智算网络解决方案，已成功落地头部AI模型公司及三大运营商算力集群，并发布全球首款51.2T CPO交换机、LPO400G/800G光模块等创新产品。场景化能力突破，极简以太全光方案覆盖超过20万个园区及工业场景，三擎云桌面3.0实现vGPU技术突破，显著提升GPU资源池化效率。锐捷数字化智能工厂于2024年11月正式投入使用，公司数据中心交换机全年产能达15万台，去年同期为5.1万台，较上年提升近3倍。 投资建议：公司作为国内AI算力网络核心供应商，深度受益云厂商智算基建浪潮，高速率交换机放量驱动业绩增长。预计2025-2027年归母净利润7.9/9.5/11.8亿元，对应PE50/41/33倍，维持"推荐"评级。 风险提示：行业价格战加剧毛利率压力；汇兑风险；算力需求不及预期。

锐捷网络(301165) 投资要点： 敏锐快捷的ICT大厂。锐捷网络成立于2003年，是行业领先的ICT基础设施及解决方案提供商。公司主要产品包括网络设备（交换机、路由器、无线产品等）、网络安全产品（安全网关、下一代防火墙、安全态势感知平台等）、云桌面整体解决方案（云服务器、云终端、云桌面软件）以及IT运维、身份管理、原材料出售、客户服务收入等其他类产品及服务。 网络设备贡献公司主要收入，交换机为核心产品。收入构成来看，网络设备一直是公司主力收入来源，2023年实现收入84.02亿元，占比为72.79%，其中交换机是核心产品，2021年交换机产品收入为47.40亿元，占网络设备收入比例达到71.75%。2023年网络安全产品收入8.55亿元，占比为7.41%；云桌面收入7.57亿元，占比为6.56%；其他类产品收入15.28亿元，占比为13.24%。 交换机产业：交换机是一种用于电（光）信号转发的网络设备，上游为芯片及电子元器件厂商，中游为交换机制造环节，下游应用于电信运营、云服务、数据中心、金融机构、政府机构等领域。预计2024年全球交换机市场规模将达到416.44亿美元，同比增长约5%，中国交换机市场规模将增至749亿元，同比增长约9%。受到AI产业趋势推动，其中数据中心市场增速相比非数据中心市场增速更快。公司主要涉足中游交换机制造环节，整体市占率排名行业前三。 AI大模型催生智算中心高性能网络需求，公司数据中心交换机有望快速放量。1）当下Scaling Law仍是AI大模型技术发展的指引，模型效果取决于算力和数据，海内外算力景气度持续验证。海外四大云厂商单Q3的Capex同比增长61.66%，季度增速达到近四年新高，且从现金流角度看后续AI算力投入仍有保障；国内运营商和互联网企业等也在加速落地AI算力及配套网络产品采购。2）从网络流量路径和网络需求的角度来看，智算中心AI训练场景催生了超高带宽、超低时延、集合通信、零容忍丢包等高性能网络需求，高性能数据中心交换机需求有望快速释放。3）从网络技术路线角度来看，以太网的生态基础和性价比相比IB网络更具优势，未来渗透率有望进一步提高。4）公司作为GSE、UEC等顶尖网络技术组织成员，深耕智算中心以太网解决方案，有望受益智算中心算网设备需求激增。 数据中心场景下白盒交换机优势明显，公司有望受益于交换机白盒化趋势。白盒交换机是跟传统的品牌交换机相对的概念，是指将网络中的物理硬件和操作系统（NOS）解耦，具有灵活、高效、可编程等特点。数据中心是目前白盒交换机最大的，也是增速最快的下游应用场景。公司在白盒交换机领域布局较早，深度参与互联网客户的交换机自研，有望乘AI之风快速起量。 盈利预测和估值：我们预计公司2024-2026年实现营业收入127.50/146.69/172.02亿元，同比增长10.47%/15.05%/17.27%，实现归母净利润5.83/7.33/8.89亿元，同比增长45.20%/25.87%/21.26%，对应EPS为1.03/1.29/1.56元，对应当前价格的PE为49/39/32倍。公司深耕数据中心交换机领域，2024年上半年公司数据中心产品在互联网行业市占率排名第二，有望显著受益于智算中心算网设备需求激增。维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；下游ICT需求不足风险；芯片供应链扰动风险；产品创新和研发风险。

锐捷网络(301165) 投资要点： 前三季度收入整体稳健增长，利润增速受Q3拉动表现优异：前三季度公司实现收入83.77亿元，yoy+5.36%；实现归母净利润4.12亿元，yoy+47.73%，上半年增速为10.08%；实现扣非归母净利润3,71亿元，yoy+47.13%，上半年增速为5.54%。前三季度公司毛利率为35.50%，yoy-3.21pct，净利率为4.92%，yoy+1.41pct，销售、管理、财务、研发费用率分别yoy-0.42、+0.23、-0.28、-4.53pct。 Q3利润实现高增，净利率明显改善：公司Q3单季度实现收入33.33亿元，yoy+6.84%，qoq+15.07%；实现归母净利润2.58亿元，yoy+85.57%，qoq+70.30%。Q3毛利率同比继续承压，或主要系较低毛利的互联网数据中心交换机产品持续放量，环比略有改善，费用压降推动净利率同环比明显改善：Q3毛利率为34.78%，yoy-2.97pct，qoq+0.69pct，净利率为7.74%，yoy+3.28pct，qoq+2.51pct；销售、管理、财务、研发费用率分别yoy-1.26、-0.46、+0.09、-4.53pct。 公司深耕以太网交换机领域，与业界生态伙伴共研AI网络标准。在国内，公司与中国移动联合全球首发全调度以太（GSE）新型智算中心网络技术白皮书并完成原型机发布，并于10月18日独家中标了中国移动GSE交换机标包。在国际，公司也已经正式成为超以太网联盟(Ultra Ethernet Consortium,UEC)新成员。同时根据公司财报，公司已经中标阿里、腾讯、字节下一代交换机产品研发标，并已经先后以较大份额中标多家头部互联网厂商智算中心建设。我们认为公司有望充分受益于运营商和互联网厂商的AI算力建设浪潮。 盈利预测和估值：公司数据中心交换机有望跟随AI算力建设浪潮实现收入增长，且园区网产品也有望迎来回暖，叠加费用控制持续稳健，带动利润率进一步回升。我们预计公司2024-2026年实现营业收入123.89/142.14/168.79亿元，同比增长7.34%/14.73%/18.75%，实现归母净利润5.83/6.99/8.79亿元，同比增长45.20%/20.07%/25.68%，对应EPS为1.03/1.23/1.55元，对应当前价格的PE为50/41/33倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：网络设备行业竞争加剧风险；互联网、运营商、园区网客户资本支出意愿不及预期风险；芯片供应风险；AI技术发展不及预期风险。

锐捷网络(301165) 事件： 10月25日，锐捷网络发布2024年第三季报。2024年前三季度，公司实现营业收入83.77亿元，同比增长5.36%，归母净利润4.12亿元，同比增长47.73%。其中，2024年Q3，公司实现营业收入33.33亿元，同比增长6.84%，环比增长15.07%，归母净利润2.58亿元，同比增长85.57%，环比增长70.30%。 点评： 数据中心产品需求高速增长，毛利率季度环比改善 收入增长，数据中心市场需求为核心推动：前三季度，公司实现收入83.77亿元，同比5.36%。其中分业务板块看，网络设备收入约67亿元，同比16.60%；云桌面收入约3.85亿元；网络安全收入约3.05亿。网络设备中，数据中心交换机作为增长的核心驱动，收入实现29.92亿元，同比47%。盈利端，毛利率季度环比改善，控费效果良好：毛利率方面，2024Q3，公司毛利率季度环比提升0.69pcts，实现34.78%。期间费用率方面，2024年前三季度，公司期间费用率同比下降5pcts；分结构看，公司销售、管理、研发及财务费用率同比分别-0.42、0.23、-4.53、-0.28pcts，其中，研发费用系受到部分符合条件的项目资本化核算影响。 智算中心建设加速，锐捷网络在网络设备领域的优势地位持续深化互联网头部客户数据中心建设持续加速，公司先后以较大份额中标多家Tier1互联网厂商智算中心建设中相关软硬件项目，包括字节、阿里、腾讯等，互联网市场的业务亦在该趋势推动下快速增长。根据IDC数据统计，公司在交换机、无线、云桌面等多个产品领域继续位居前列。2024年上半年，公司在中国以太网交换机市场占有率排名第三，在中国数据中心交换机市场占有率排名第三，在中国企业级WLAN市场占有率排名第三；公司园区交换机在中国教育行业市场份额排名第一，数据中心交换机在中国互联网市场份额排名第二，无线产品在中国教育、服务行业市场份额排名第一，在中国互联网、通信行业市场份额排名第二。 投资建议与盈利预测 随着国内数据中心建设的加速，我们认为公司将充分受益于数智浪潮下硬件设施需求提升。我们预计2024-2026年，公司归母净利润分别为5.42、7.25、8.73亿元，对应PE估值分别为53x、39x、33x。维持“增持”评级。 风险提示 宏观经济波动风险、行业波动风险、汇率波动风险、客户相对集中的风险

锐捷网络(301165) 事件：2024年10月24日，公司发布24年三季报，24年前三季度实现营收83.8亿元，同比增长5.4%；实现归母净利润4.1亿元，同比增长47.7%；扣非归母净利润为3.7亿元，同比增长47.1%。单季度看，24Q3实现收入33.3亿元，同比增长6.8%，环比增长15.1%，归母净利润2.6亿元，同比增长85.6%，环比增长70.3%，扣非归母净利润2.5亿元，同比增长84.1%，环比增长77.8%。 数据中心交换机需求快速增长，公司Q3业绩稳增。 24Q3公司实现营收33.3亿元，同比增长6.8%，环比增长15.1%，呈现业绩持续向好趋势。百度/阿里巴巴/腾讯上半年资本开支500亿元，同比增长了117%，对数据中心和云计算领域投资增加，带动了公司相关产品需求增长。根据公司中报，1Q24公司在国内数据中心交换机市占率排名第三，其中细分互联网行业市场中份额第二。 Q3毛利率承压，费用控制取得显著成效。 24Q3毛利率为34.8%，同比下降3.0pct，我们判断主因毛利率相对较低互联网数据中心交换机收入占比增多；24Q3实现净利率7.7%，同比上升3.3pct，费用率降幅较大：24Q3销售/管理/研发费用率分别为12.1%/4.2%/7.4%，分别同比下降1.3pct/0.5pct/10.1pct，降本增效成效进一步凸显。 聚焦技术升级，全面提升多行业网络解决方案竞争力。 在2024中国算力大会上，公司携手中国移动发布GSE—中国首个商用智算中心网络标准，GSE适配国产化GPU，实现了多厂家设备互联互通，能够有效激活国内AI产业链，形成国内牵头的智算网络技术体系。企业行业，RG-CT7526系列云终端发布，是业界率先搭载D3000高性能桌面处理器的云桌面终端整机产品，兼具轻巧便捷与强大性能，引领ARM云终端新生态。政务支持方面，发布新一代IPv6+5G固移融合解决方案，充分考虑了电子政务外网移动接入的各类应用场景，兼顾终端接入政务外网的可靠性、业务使用的稳定性与便捷性、终端访问路径的可控性、终端访问的可溯源性四大层面，稳定提升了电子政务外网的多场景兼容性、使用便捷性，助力电子政务外网“一张网”建设。医疗行业，首次发布医疗Wi-Fi7零漫游解决方案，凭借超全院移动零漫游、业务扩展全适配、极简运维高效率的特性，为智慧医院提供无线网络覆盖。 投资建议：考虑公司数据中心交换机有望持续放量，且公司经营情况向好，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.7/8.1/10.5亿元，当前市值对应的PE倍数为50x/36x/28x。维持“推荐”评级。 风险提示：短期偿债能力较弱，下游需求不及预期；市场竞争不及预期。