菲菱科思(301191) 核心观点 2023年三季度营收增长承压，公司侧重储备现金。公司23Q3实现营收4.97亿元,同比下降11.85%;实现归母净利润3095.31万元,同比下降41.03%。前三季度经营性现金流净额3.17亿元，同比增长74%。当前经济环境下，政企侧网络部署需求乏力，公司营收增长承压。 公司稳健经营，三季度毛利水平保持稳定，研发投入加大。公司重视成本管控，三季度毛利率15.91%，同比基本持平；净利率6.20%，同比下降3.1pct，主要因为公司持续加大研发投入，三季度公司研发费用0.47亿元，同比增长58.83%。目前公司经营开源节流为主，三季度销售和管理费用同比分别减少43.47%和4.38%。截止三季度，公司存货为4.02亿元，相较于去年底减少1.92亿元。 深耕交换机产品领域，头部交换机厂商核心供应商，受益新技术发展。公司主要以ODM和OEM模式与网络设备品牌商进行合作，其中交换机产品为公司的主要产品，23H1交换机占收比达81.4%，并且主要为新华三（占公司收入比58.1%）等头部交换机品牌供应相关产品。根据IDC数据显示，2022年我国交换机市场规模超500亿元，市占率排名前三厂商分别为华为、新华三、锐捷网络，预计未来5年复合增速在7%-9%。公司下游客户结构稳定，海宁新建高端产线贴近客户，具备400G核心交换机开发制造能力，有望受益头部客户新技术迭代驱动下的量价改善。 AI带动网络产品需求回暖，汽车电子代工开启新成长空间。AI等新应用场景带动下，数通行业需求加速回暖。公司网络ODM业务将持续受益于行业需求的回暖、数据中心交换机产品的量产、老客户份额的提升以及新客户的突破。新开拓的汽车电子方向，公司今年成立“菲菱国祎”子公司，主要产品为汽车电子智能管理解决方案终端网络交换机和汽车域控制器网关等，为企业后期业绩及成长打开更为广阔的空间。 风险提示：行业竞争加剧，AI行业发展不及预期，算网部署不及预期。 投资建议：短期收入增长承压，下调盈利预测，预计公司2023-2025年营收分别为20.2/24.4/28.8亿元（前次预测分别为31.7/41.7/52.5亿元）；归母净利润为1.7/2.0/2.4亿元（前次预测分别为2.7/3.5/4.4亿元），当前股价对应PE为33/28/24倍，维持“买入”评级。

菲菱科思(301191) 投资要点 公告摘要：公司发布2023年三季报，前三季度实现营收14.90亿元，同比下降18.63%，归母净利润1.21亿元，同比下降22.67%，扣非后归母净利润1.08亿元，同比下降22.76%。 需求波动及研发投入影响短期业绩，中高端产品拓展顺利。公司Q3单季度营收4.97亿元，同比下降11.85%，环比小幅提升2.06%，归母净利润0.31亿元，同比下降41.03%，环比降幅收窄至12.23%。受市场需求下降，客户订单减少影响，业绩出现短期波动，前三季度综合毛利率17.24%，同比提高1.3pct，净利率8.13%，同比减少0.45pct，Q3单季度毛利率15.91%，同比基本持平，净利率6.2%，同比减少3.11pct，主要由于季度研发费用0.47亿元，同比大幅增长58.83%，公司开发主要围绕数据中心交换机、COME模块、园区网交换机、车载相关类产品升级迭代，前置投入有利于在新产品及客户方面确立先发优势，成果转化后有望优化产品结构，推动长期发展。公司已实现25G/100G/400G等中高端交换机量产交付，满足企业和云计算数据中心应用场景高性能、高可用性和弹性网络需求，受益AI带来的行业发展机遇。 国内AI算网部署加快，交换机向400/800G升级。生成式AI处于早期快速发展阶段，所需算力集群交换机使用比例较传统数据中心架构大幅提升，华为在全连接大会2023期间发布全新架构昇腾AI计算集群Atlas900SuperCluster，采用星河AI智算交换机Cloud Engine XH16800，具备高密800G端口能力，两层交换网络可实现2250节点超大规模无收敛集群组网，支持超万亿参数大模型训练，同时发布CANN7.0异构计算架构，提高底层兼容开放能力，助力大模型差异化竞争。新华三于2023领航者峰会上发布51.2T800G CPO硅光数据中心交换机S9827系列，单集群吞吐量提升8倍。随着国内大模型发展，400G及以上数据中心高速率交换机有望加速放量，本土ODM厂商经过多年积累，在研发设计、产品制造、客户响应等方面更具优势，国产品牌商全球份额提升以及供应链稳定等考量下，预计产能将加快向大陆转移，中高端交换机逐步开启国产替代。 本土交换机ODM领先厂商，核心客户合作持续深化。公司ODM模式占比超过80%，持续推动SMT、DIP、装配、测试等业务流程自动化，不断增强柔性生产能力，提高制造标准，优化工艺流程。目前已形成平台化、模块化产品研发体系，可针对不同需求选取最优研发平台，降低开发风险及成本，加快批量化生产节奏，同时按照交换机硬件方案核心结构形成CPU模块、交换模块和电源模块三大核心模块，根据客户产品性能要求调用不同模块的架构及外延扩展完成具体开发。公司实施大客户战略，服务新华三、S客户、锐捷网络等国内网络设备龙头，合作产品范围不断拓宽，合作对象领先的市场份额及产品迭代需求有力带动自身技术能力提高及中长期发展。公司自2020年起开始小批量生产销售数据中心交换机，海宁中高端交换机生产线建设项目产能逐步释放，高速率产品订单增加预计带动市场竞争力及份额进一步提升。 投资建议：公司是国内网络设备ODM龙头，与新华三、S客户等领先品牌商合作紧密，产品向高速率交换机等中高端领域加快迭代，有望受益AIGC与数字经济带来的网络设备市场发展新机遇。考虑今年行业传统需求偏弱，以及公司研发支出增加，我们调整盈利预测，预计2023-2025年净利润分别为1.72亿/3.21亿/4.02亿元（原预测值为2.32亿/3.21亿/4.02亿元），EPS分别为2.48元/4.62元/5.80元，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；客户集中风险；市场竞争加剧风险；主要原材料价格上涨和供应风险；产品开发及技术创新风险。

菲菱科思(301191) 事件概述：2023年8月23日，公司发布2023年半年报。公司1H23实现营业收入9.92亿元，同比减少21.65%；实现归母净利润0.91亿元，同比减少13.45%；实现扣非归母净利润0.84亿元，同比减少15.21%。单季度来看，2Q23实现营业收入4.87亿元，同比减少27.40%，环比减少3.50%；实现归母净利润0.35亿元，同比减少6.33%，环比减少36.18%；实现扣非归母净利润0.31亿元，同比减少13.05%，环比减少40.90%。 业绩短期承压，静待下半年需求恢复。 1H23公司交换机/路由器及无线产品/通讯组件类产品及其他分别实现收入8.08亿元/1.00亿元/0.84亿元，同比分别减少29.79%/增长6.12%/增长298.65%，占比达81.43%/10.12%/8.45%；1H23公司综合毛利率同比增加1.94pct至17.91%，三大业务毛利率分别同比减少0.05pct/增加2.47pct/增加15.56pct。第一大客户新华三占公司营收58.10%，前五大客户销售金额占营收约99.53%。公司业绩承压，主要因为市场需求下降，客户订单减少。 持续加码技术创新与产品研发。 1H23销售/管理/研发费用率分别为1.13%/2.01%/4.91%，分别同比增长0.10pct/增长0.10pct/增长0.89pct。上半年公司完成了5G路由器、5GIOT产品、Wi-Fi6技术迭代等相关产品的量产交付，从全年来看，研发投入会有所上升，公司持续加强自主研发投入与技术积累，不断扩大研发技术团队，夯实产品竞争力。 有序推进深圳与海宁工厂建设，中高端交换机产能逐步释放。 截止2023年6月30日公司累计使用募集资金金额3.10亿元，“深圳网络设备产品生产线建设项目”、“海宁中高端交换机生产线建设项目”与“智能终端通信技术实验室建设项目”预期投入5.04亿元，上半年投入0.12亿元。公司实验室建设募投项目在原有基础上增加光通信实验室建设布局，加强和延伸数据中心交换机、消费级通信终端、FTTR等产品方向。公司中高端交换机已实现25G/100G/400G量产交付，以太网交换机领域不断满足企业和云计算数据中心应用场景需求，随着产能释放，有望进一步抢占市场份额。 投资建议：公司业绩短期承压，但随着算力需求迸发，网络设备需求量增长及产品升级，公司产品研发与技术创新持续加码、提升竞争力且工厂建设释放中高端产品产能，有望抢夺更多市场份额。预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.27/3.00/3.79亿元，对应PE倍数为30/23/18x。维持“推荐”评级。 风险提示：下游大客户需求不及预期，原材料价格波动。

菲菱科思(301191) 投资要点 事件： 公司发布2023年半年度报告， 2023年 H1实现营收 9.9亿元，同比下降21.7%；归母净利润 0.9亿元，同比下降 13.5%。其中， Q2单季度实现营收 4.9亿元，同比下降 27.4%，环比下降 3.5%；归母净利润 0.4亿元，同比下降 6.3%，环比下降 36.2%。 短期业绩承压，不改长期向好趋势。 从收入端来看， 2023 年 H1 实现营收 9.9亿元，同比下降 21.7%；从利润端来看，报告期公司实现归属于上市公司股东的净利润 0.9 亿元，较上年同期减少 13.5%。公司短期业绩承压主要系市场需求下降，客户订单减少。 分业务来看， 交换机业务仍是主要收入来源，实现收入 8.1 亿元，同比下降 29.8%，占营收比 81.4%； 毛利率为 15.4%，同比下降0.1pp；路由器及无线产品毛利率为 23.9%，同比上升 2.5pp；通信组件类产品及其他毛利率达 34.88%，同比上升15.6pp。 费用管控能力良好，研发投入持续增长。 从费用端来看， 2023H1销售费用率为1.1%， 同比上升 0.1pp，主要系销售规模扩大，销售成本增加；管理费用率为2%，同比上升 0.1pp， 财务费用率为-0.5%。 同时， 公司紧跟网络通信设备行业的技术发展趋势，不断提升自主研发和设计能力，能够自主完成产品的结构设计和硬件设计，并具备系统软件、驱动程序及应用程序的开发能力。 2023年上半年研发费用为 4868 万元，研发费用率达4.9%，同比上升 0.9pp。 中高端交换机有望突破， 募投项目稳步推进。今年以来 AIGC 不断催化，算力需求暴增， 数据流量持续增长带动网络设备市场发展。叠加网络设备行业 4-5年进行一轮升级迭代，预计 23/24年迎来新周期元年。截止 2023H1， 新华三是公司第一大客户，营收占比约为 58.1%。 公司积极拓展数通市场，目前已经实现 100G/400G中高端交换机的量产交付。海宁中高端交换机募投项目进展顺利，预计 25年 Q1达到预定可使用状态， 产能充足，下游客户份额仍存在较大提升空间。 盈利预测与投资建议。 预计 2023-2025 年 EPS 分别为 2.95元、 4.26元、 5.83元，分别对应 25、 17、 13 倍 PE， 首次覆盖给予“持有”评级。 风险提示： 下游客户需求波动、市场竞争加剧、募投项目进展不及预期、上游原材料价格上涨等风险。

菲菱科思(301191) 公告摘要：公司发布2023年半年报，报告期内实现营收9.92亿元，同比下降21.65%，归母净利润0.91亿元，同比下降13.45%，扣非后归母净利润0.84亿元，同比下降15.21%。 短期需求波动影响业绩，盈利能力稳步提升。单季度看，23Q2公司实现营收4.87亿元，同比下降27.4%，归母净利润0.35亿元，同比下降6.33%。分产品来看，23H1交换机类产品/路由器及无线产品/通信组件类产品及其他营收分别为8.08亿元/1.00亿元/0.84亿元，同比变动-29.79%/+6.12%/298.95%，上半年整体收入利润下滑主要由于受宏观经济等因素影响，市场需求减弱，客户订单减少。利润端降幅小于营收，公司通过优化产品客户结构，加强费用控制实现盈利能力稳中向好，23H1综合毛利率17.91%，同比提高1.94pct，其中交换机类产品/路由器及无线产品/通信组件类产品及其他毛利率分别为15.4%/23.91%/34.88%，同比-0.05pct/+2.47pct/+15.56pct，期间费用率7.56%，同比略增0.27pct；净利率9.1%，同比提高0.85pct。我们认为随着AI及数字经济带动高速率网络设备需求，行业迭代升级有望加快，叠加自身高价值产品及客户订单逐步放量，公司业绩增速有望恢复。 AI+数字经济驱动网络设备需求，国内产能承接加快。根据IDC数据，2021年全球网络设备市场规模约542亿美元，同比增长10.1%，2022年同比增速预计约16%，2023Q1全球以太网交换机市场收入100亿美元，同比增长31.5%，路由器市场收入41亿美元，同比增长14.1%。北美头部云厂商资本开支整体稳健，结构上向AI倾斜，全球网络设备龙头思科及Arista均在最新业绩说明会中表示看好AI对行业带来的新一轮增长机遇，国内除互联网厂商外，电信运营商数通领域投入力度明显加大，23年算网相关资本开支计划占比提升至近30%，23H1中国移动算力累计投产服务器超80.4万台，净增超9.1万台，中国电信产业数字化开支118亿元，同比增长16.7%，占资本开支比重28.4%，同比提高4.1pct，中国联通IDC机架规模超过38万架，较22年底新增1.7万架。网络设备有望受益AIGC及国内数字经济产业政策双重驱动需求向上，加快向高速率迭代，提升价值量。行业品牌商和制造服务商专业化分工明确，本土ODM厂商经过多年经验积累，在研发设计、产品制造、客户响应等方面更具优势，华为、新华三等国产品牌商全球份额不断提升，加速制造产能向大陆转移。 中高端交换机产能有望释放，汽车电子拓宽成长边界。网络设备行业品牌商竞争格局较为稳定，公司实施大客户战略，已成为新华三、S客户、锐捷网络等国内龙头厂商合作供应商并不断拓宽产品范围，为中长期业绩增长提供有力保障。公司积极拓展数通市场，2020年起开始小批量生产销售数据中心交换机，目前已具备100G/400G数据中心主流接口速率、高带宽、大容量交换机硬件开发能力，IPO募资项目中2亿元用于海宁中高端交换机生产线建设项目，优先供应新华三，预计达产后新增中高端交换机产能60万台/年，年均销售收入及净利润16.2亿元、0.63亿元，截至23H1末投资进度38.51%，随着产能逐步释放，公司有望进一步增强市场竞争力，扩大市场份额。22年以来公司拓展汽车电子相关新业务，包括汽车电子智能管理解决方案终端网络交换机和汽车域控制器网关等，23年2月与安徽国祎新能源科技合资成立菲菱国祎，有望加快汽车电子产品落地，受益汽车智能网联化发展。 投资建议：公司是国内网络设备ODM龙头，与新华三、S客户等领先品牌商合作紧密，产品向高速率交换机等中高端领域加快迭代，有望受益AIGC与数字经济带来的网络设备市场发展新机遇。我们预计2023-2025年净利润分别为2.32亿/3.21亿/4.02亿元，EPS分别为3.35元/4.63元/5.80元，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；客户集中风险；市场竞争加剧风险；主要原材料价格上涨和供应风险；产品开发及技术创新风险。

菲菱科思(301191) 报告摘要 网络设备领先ODM厂商，业绩持续提升。菲菱科思成立于1999年，专业从事交换机、路由器及无线产品等网络设备研发、生产和销售，主要以ODM模式与网络设备品牌商合作，下游客户包括新华三、S客户、小米等国内外知名厂商。公司近年来产品及客户持续拓展，收入利润保持较高增速，2017-2022年营收由7.49亿元增至23.52亿元，CAGR25.71%，净利润由0.4亿元提升至1.95亿元，CAGR37.1%，交换机营收占比89%。2022年受疫情及宏观经济影响增速放缓，23Q1营收利润同比及环比降幅收窄，经营向好，盈利能力整体呈现稳步提升，位于同业中上游区间。随着生产效率提升，规模扩张及产品客户结构优化，与行业内领先水平差距不断缩小。受益行业升级迭代及自身高价值产品放量，公司业绩有望延续较快增长态势。 AI+数字经济驱动网络设备需求，国内产能承接加快。网络设备主要包括交换机、路由器、无线产品等，是云计算、AI等上层应用重要底座。IDC数据，2021年全球网络设备市场规模约542亿美元，同比增长10.1%，2022年同比增速预计约16%，2023Q1全球以太网交换机市场收入100亿美元，同比增长31.5%，数据中心和非数据中心市场均表现强劲，分别同比增长23.2%和38.7%。北美头部云厂商资本开支整体稳健，结构上向AI倾斜，国内电信运营商数通领域投入明显加强，23年算力网络相关资本开支计划占比提升至近30%。AIGC有望驱动数据流量新一轮增长，叠加国内数字经济产业政策持续加持，带动网络设备需求向上。网络设备行业品牌商和制造服务商专业化分工明确，本土ODM厂商在研发设计、产品制造、客户响应等方面更具优势，国产品牌商全球份额不断提升，加速制造产能向大陆转移。 与头部客户深度合作，拓展数据中心市场。公司从2010年起成为新华三合格供应商，销售规模持续扩大，合作领域由单一交换机拓展至交换机、工业交换机、路由器等全系列网络设备，2019年进入中高端设备供应链，产品价值升级，有望充分受益客户收入份额增长。公司于2019年起为S客户开发网络设备并于次年开始批量供货，头部厂商拓展及单一客户内供货份额提升为公司中长期业绩增长提供有力保障。公司技术研发能力行业领先，构建柔性生产体系，采用ERP和MES系统提高制造工艺、管理水平及客户响应服务能力。公司自2020年起开始小批量生产销售数据中心交换机，目前已具备100G/400G数据中心主流接口速率、高带宽、大容量交换机硬件开发能力，有望受益AI及数字经济机遇，打开业务成长空间。 投资建议：公司是国内网络设备ODM龙头，与新华三、S客户等领先品牌商合作紧密，产品向高速率交换机等中高端领域加快迭代，有望受益AIGC与数字经济浪潮下网络设备市场发展新机遇。我们预计2023-2025年净利润分别为2.32亿/3.21亿/4.02亿元，同比增长19%/38%/25%，EPS分别为3.35/4.64/5.79元，对应PE为28X/20X/16X，低于行业平均，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；客户集中风险；市场竞争加剧风险；主要原材料价格上涨和供应风险；产品开发及技术创新风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

菲菱科思(301191) 核心观点： 公司净利率保持边际向好， 费用结构逐步优化， 有望开启成长新空间。从公司盈利能力来看，公司 2022 年实现营收 23.52 亿元（同比+6.54%），归母净利润达 1.95 亿元（同比+15.68%），毛利率达 15.47%，业绩保持边际向好态势； 2023Q1，实现营收 5.05 亿元（同比下降 15.17%），归母净利润 0.55 亿元（同比下降 17.46%），环比 Q4 业绩有所提升，整体基本符合预期。 23Q1 研发费用率达 5.43%， 22 全年研发费用为 1.05 亿元（同比+5.17%），研发投入主要流向网络设备相关产品及高端技术研发创新。公司持续加码研发投入，整体费用变化较为平稳。伴随数字经济加速推进、云厂商资本开支有望恢复以及 AI 应用落地需求端持续拉动，公司业绩有望边际改善。 交换机基本盘业务稳健增长，中高端产能释放助力全年业绩有望边际改善。 从产品结构来看，交换机业务是公司的基本盘，拥有平台化、模块化和持续创新的自主研发和设计能力。 2022 年公司交换机类产品收入 20.96 亿元（同比+9.10%），毛利率达 14.52%。报告期内基本盘收入稳步增长，主要系公司在以太网交换机领域取得了一定的自主研发创新成果， 下游客户包括新华三、小米等国内外知名厂商， 并保持良性的合作关系，公司具有数据中心交换机 ODM 能力， 公司高售价的中高端交换机产品产量、销量有所提高。随着公司在深圳宝安和浙江海宁的产线逐步投产，交换机产能加速释放，预计公司未来交换机收入维持稳健增长。 22 年公司路由器及无线产品收入 2.08 亿元(同比减少 21.05%),毛利率 20.55%(同比+6.65%),公司为客户提供稳定性高、兼容性强且传输速度快、覆盖范围广、高性价比特性的路由器产品。报告期内公司路由器及无线产品收入下降，主要系公司对一些竞争比较激烈、产品利润率较低的无线产品进行了策略性的调整，把资源集中在优势交换机产品所致。通讯组件类产品及其他收入达到 0.49 亿元，同比增加 104.62%，业绩长期向好。 公司是国内网络设备领先 ODM 厂商，已具备 100G/400G数据中心主流的接口速率、高带宽、大容量交换机的硬件开发能力，中高速交换机 ODM 逐步开启国产替代，未来产品升级份额提升，成长空间广阔。 把握数字中国建设发展新机遇，高研发投入有望开启新一轮成长周期。在国家产业政策大力支持数字经济发展的背景下，数字产业化和产业数字化取得积极成效，从而带动网络设备的应用需求，促进了网络设备行业的快速发展。公司拥有网络设备制造服务商的经营管理优势，具备400G 核心交换机产品硬件开发能力和制造能力，赢得了广阔的市场空间。未来公司将加速提升研发能力，积极推动国外市场布局。同时，公司向中高端交换机产品迈进，快速建立产品优势，交换机业务发展保持稳中有升。我们看好公司未来高成长性，结合公司最新业绩，我们给予公司 2023E-2025E 年归母净利润预测值为 2.27 亿元、 2.95 亿元、 3.85亿元，对应 EPS 为 3.28 元、 4.26 元、 5.56 元，对应 PE 为 28.75 倍、22.14 倍、 16.96 倍，首次给予“谨慎推荐”评级。 风险提示： 全球疫情影响及国外政策不确定性；汇率波动；原材料价格上涨；客户需求波动风险；市场竞争加剧，新产品市场推广不及预期。

菲菱科思(301191) 投资要点 事件：2023年4月24日，公司发布2022年年度报告和2023年一季报。2022年实现营业收入23.52亿元，同比增长6.54%；实现归母净利润1.95亿元，同比增长15.68%；23Q1实现营业收入5.05亿元，同比减少15.17%。 整体经营稳健，主要客户稳定。2022年度，公司实现营业收入23.52亿元，同比增加6.54%，归属于上市公司股东的净利润1.95亿元，同比增加15.68%，22年公司交换机、路由器及无线产品、通讯组件类产品及其他分别实现收入20.96亿元、2.08亿元、0.49亿元，分别增长9.10%、下降21.05%、增长104.62%。2023年第一季度，公司实现营业收入5.05亿元，归属于上市公司股东的净利润5525万元。公司目前主要客户为新华三、S客户，前五大客户销售额占公司年度销售额95%以上，第一大客户比例逐步下降。 网络设备赛道景气提升，高端交换机突破。根据IDC预测，全球数据总量将由2019年的45ZB增长至2025年的175ZB，复合平均增长率高达25.40%。数据流量的高速增长推动全球网络设备市场持续扩大趋势，我国25G/100G数据中心交换机的市场规模将由2017年的1.08亿美元增长至2024年的25.13亿美元，复合增长率高达56.86%；另外据Dell’OroGroup预测，未来400G及以上速率交换机将成为市场主流。公司网络设备定位于企业级网络设备市场，兼顾消费级市场，广泛应用于运营商、政府、金融、教育、能源、电力、交通、中小企业、医院等以及个人消费市场等诸多领域。目前公司已具备100G/400G数据中心主流的接口速率、高带宽、大容量交换机的硬件开发能力，同时也启动了基于intel至强系列x86CPU的COM-E模块开发。公司具有400G核心交换机产品硬件开发能力和制造能力，对于高端交换机在硬件方面公司储备了从整机设计、信号仿真、板内大电流电源等研发技术 研发投入持续增加，海宁工厂建设有序推进。公司持续加大研发人员及研发经费投入，2022年研发人员418人，占总人数31%；研发投入金额1亿元，占营业收入占比4.48%。目前公司已开展基于国产化芯片、博通交换芯片的数据中心交换机研发，其中基于国产交换芯片三层工业交换机的研发项目，支持QSGMII和USXGMII-M等端口形态，提供从100M到100G的全速率端口能力，上行支持10G/40G/25G/50G/100G，在5G承载接入、数据中心管理交换机等新兴领域实现更多产品应用。公司通过浙江子公司位于海宁的募投项目建设，大力发展中高端交换机，2022年8月底，海宁部分产线进入正式投产，2022年9月份已建产线开始进入了量产阶段，公司整体已形成了以企业级网络设备为主、加快推进数据中心交换机和智能终端无线产品类等的多元化产品布局。 投资建议：我们认为未来公司受益算力赛道景气提升及国内数据中心建设加速，将长期保持较高成长性。预测公司2023-2025年收入30.70/41.87/53.18亿元，同比增长30.5%/36.4%/27.0%，公司归母净利润分别为2.36/3.43/4.10亿元，同比增长21.0%/45.2%/19.4%，对应EPS3.41/4.95/5.91元，PE27.6/19.0/15.9；首次覆盖，给予“增持-B”评级。 风险提示：新产品研发不及预期；市场竞争持续加剧；应收账款回收不及时。

菲菱科思(301191) 事件概述：2023年4月24日，公司发布2022年年度报告和2023年一季报。1）2022年实现营业收入23.52亿元，同比增长6.54%；实现归母净利润1.95亿元，同比增长15.68%；实现扣非归母净利润1.75亿元，同比增长9.82%。2）23Q1实现营业收入5.05亿元，同比减少15.17%，环比减少3.13%；实现归母净利润0.55亿元，同比减少17.46%，环比增长44.41%；实现扣非归母净利润0.53亿元，同比减少16.44%，环比增长49.25%。 22年业绩稳增，大客户依赖度降低。 22年公司交换机、路由器及无线产品、通讯组件类产品及其他分别实现收入20.96亿元、2.08亿元、0.49亿元，分别增长9.10%、下降21.05%、增长104.62%，占比达89.11%、8.82%、2.07%。随着公司规模不断扩大，第一大客户占公司营业收入比例逐渐下降，22年对新华三的销售金额占公司营业收入的比例58.81%，同比减少7.08pct。22年公司综合毛利率同比小幅下降0.26pct至15.47%，22年销售、管理、研发费用率分别为0.90%、1.87%和4.48%，管理费用率同比增长0.22pct，销售费用率和研发费用率分别同比下降0.27pct和0.06pct，费用较为平稳，22年研发投入主要流向公司主营业务网络设备相关产品及技术研发创新。 23Q1净利润高增，盈利能力显著提升。 23Q1公司净利润高增，得益于毛利率大幅改善，23Q1公司毛利率同比上升3.54pct至19.60%，环比上升5.79%，盈利能力改善，主要由于主要是客户和产品结构的变化。23Q1公司销售、管理、研发费用率分别为1.00%、1.94%和5.43%，同比分别增加0.22pct、0.70pct和1.30pct。上市（2022.5）至最新季度，公司管理费用率和销售费用率整体呈现逐步下降趋势，说明公司在费用端的控制能力逐步增强；上市后研发费用率则整体呈现上升趋势，公司持续加码研发投入，增强产品竞争力。 海宁工厂建设有序推进，中高端交换机产能有望释放。 公司海宁工厂计划主要为中高端交换机通信产品生产制造。该工厂22年9月份开始进入量产阶段，目前产能正在爬坡期，产能利用率约80%左右；公司数据中心交换机能够覆盖200G下行，400G上行核心交换应用。预计随着公司中高端交换机产能释放，公司有望进一步提高市场竞争力、抢占更高市场份额。 投资建议：看好公司在新华三、S客户等头部厂商的份额提升，期待中高端交换机助力公司抢占更多市场份额。预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.27/3.00/3.79亿元，对应PE倍数为22/17/13x。维持“推荐”评级。 风险提示：新冠疫情加剧；芯片供应链波动；汇率剧烈波动。

菲菱科思(301191) 核心观点 一季度在高基数效应下，同比增幅承压，环比持续改善。公司22Q1实现营收5.05亿元（同比-15.17%），归母净利润0.55亿元（同比-17.46%）。2022年实现营收23.5亿元（同比+7%），净利润1.95亿元（同比+15.7%）。 一季度利润率水平同环比明显提升。公司一季度销售毛利率19.60%（同比提升3.54pct，环比提升5.8pct），销售净利率10.9%（同比下降0.3pct，环比提升3.6pct）；22年公司实现销售毛利率15.5%（同比-0.6pct），销售净利率8.3%（同比提升0.6pct）。一季度利润率水平改善明显主要受益于部分头部客户需求恢复，叠加原材料成本优化下公司利润率水平改善。 高端产品持续突破，已具备400G以上交换机生产能力。从结构上看，22年公司交换机类产品收入约21亿元，占比超过89%，较21年提升2pct，高端交换机能力持续突破，公司海宁募投项目持续大力发展中高端交换机，目前已经具备400G核心交换机的开发制造能力（22年海宁子公司营收已超过0.5亿元）。从客户结构上看，第一大客户新华三实现收入13.8亿元，占比约59%，第二大客户实现营收8.8亿元，占比约37.5%。 AI带动网络产品需求回暖，汽车电子代工开启新成长空间。AI等新应用场景带动下，数通行业需求加速回暖。公司网络ODM业务将持续受益于行业需求的回暖、数据中心交换机产品的量产（23年为放量元年）、老客户份额的提升以及新客户的突破。新开拓的汽车电子方向，公司成立“菲菱国祎”子公司进行布局，主要产品为汽车电子智能管理解决方案终端网络交换机和汽车域控制器网关等，为企业后期业绩及成长打开更为广阔的空间。 风险提示：原材料继续上涨，下游开工不及预期，疫情反复影响施工。 投资建议：维持盈利预测，维持“买入”评级。 根据22年年报我们小幅下调收入预测，维持净利润预测不变。原预计公司2022-24年营收分别为35/46亿元（同比+32.3%/29.6%），调整后预计2023-2025年营收分别为26/35/46亿元，同比增速为21.3%/32.3%/29.6%；归母净利润为2.7/3.5/4.4亿元，同比增速为38%/29%/27%，对应PE为25/19/15倍。维持“买入”评级。