瑞晨环保(301273) 事件:瑞晨环保发布22年报和23年一季报，公司22年实现营业收入4.39亿元，同比增长7.6%；实现归母净利润5035万元，同比下降39.1%。23Q1实现营业收入3110万元，同比增长72.7%；实现归母净利润-325万元，同比增长70.1%。此外，公司公告了2022年度利润分配方案，每10股派发现金红利1.50元（含税） 需求提升带动收入增长，23Q1业绩企稳回升。22年公司综合毛利率为37.15%，同比减少8.94pct；净利率为11.48%，同比减少10.46pct，期间费用率为23.73%，同比增加1.04pct。由于经济下行压力加大，去年下半年客户招标进度整体推迟、项目现场延迟，公司经营活动受到较大压力。 公司一季度各项业绩指标均有好转。随着2022年下半年生产的产品逐渐验收、合同能源管理项目收入的增加以及推行精细化成本管控的效果逐渐显现，公司23Q1综合毛利率已企稳回升，达到40.50%，较2022年度上升了3.35pct。 业务经验丰富，水泥钢铁行业节能改造优势显著。22年公司风机业务实现收入3.75亿元，同比增长7.6%，水泵业务实现收入1560万元，同比下降21.7%。公司已累计完成高效节能离心风机约3200台，高效节能离心水泵超过1900台，积累了丰富的模型数量以及项目经验。 公司在建材板块节能风机改造细分市场份额超过60%，22年公司新建水泥窑线突破超过8家，其中整线中标5家6条产线，新增订单超过1亿元，综合熟料电费下降1kwh/t，节能效果显著。在钢铁行业，全年签约钢铁厂超20家，新进钢铁厂6家，有合作意向的钢厂超过50家，新增订单同比增长一倍，合同能源管理占比有显著提升。公司结合高效节能泵和高效永磁电机，综合节电率超40%，大幅降低客户用电成本。 积极开拓新应用领域，培育新利润增长点。除了水泥、钢铁外，公司也在积极布局氧化铝、电解铝、垃圾发电、有色、化工等新的领域，扩大公司主营业务规模，完善公司产品战略布局，培育新的利润增长点，增强公司核心竞争力及持续盈利能力。报告期内，公司与中铝集团达成合作，包铝超净排放配套风机试点成功，拓展新的解决方案应用；化工行业新增客户2家，为高效节能风机应用到更宽更广的应用领域打开新的思路。 布局节能燃烧类产品，热能板块初步实现规模销售。2022年公司热能产品实现规模销售，收入达955万元，换热器全年新增订单超过4000万元，低氮高速燃烧器在宝武集团梅山钢铁试用，运行效果超预期。公司研发的高温高效板式空气预热器成功拓展了国内最大的钢铁企业宝武集团相关业务，以独家采购方式进行市场销售。公司未来规划从单体热能技术设备提供商，转变为工业热能系统解决方案供应商，推动热能板块持续增长。 投资建议：预计2023-2025年公司归母净利润分别为0.98/1.33/1.70亿元，对应EPS分别为1.36/1.86/2.38元/股，对应PE分别为27x/20x/16x，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：风机水泵节能改造需求不及预期的风险；原材料价格上涨的风险；行业竞争加剧的风险。

瑞晨环保(301273) 事件： 2023 年4 月 26 日，公司发布 2022 年年报与 2023 年一季报： 2022年营业收入 4.39 亿元， yoy+7.6%，归母净利润 5035 万元， yoy-39.1%；2023Q1 营业收入 3110 万元， yoy+72.7%，归母净利润-325 万元，亏损减少 70.0%。 点评： 2022 业绩承压， 2023Q1 增速亮眼。 受客户招标推迟、项目现场延迟、原材料价格高位等因素影响， 公司 2022 业绩有所承压。 公司 2022 年风机/水泵/热能收入占比分别为 85.5%/3.6%/2.2%， 2021 收入占比分别为 85.5%/4.9%/0%，结构变化主要原因为热能产品经多年研发首次贡献收入。 公司 23Q1 收入 3110 万元，较 22Q1 增长 73%增速亮眼；23Q1 录得亏损 325 万元， 我们认为主要是公司业务季度性所致， 且较22Q1 亏损 1086 万元及 21Q1 亏损 972 万元，已大幅缩小。公司 2022年毛利率承压至 37%，但 23Q1 即修复至 40%，随着钢铁订单逐步确认收入，毛利率有望持续修复。 钢铁行业开拓进度喜人，“扩行业”逻辑持续验证。 公司核心成长逻辑之一为行业拓展， 2022 年在水泥行业改造市场份额超 60%的基础上，成功开拓钢铁行业， 签约钢厂超 20 家，新进钢厂 6 家，意向钢厂超 50家，全年钢铁行业新增订单翻倍增长。据我们此前报告《瑞晨环保：定制化节能设备龙头，“行业+品类”扩张空间较大》 测算， 截至 2022 年底， 钢铁、水泥两个行业的节能风机改造空间分别为 194 亿与 80 亿，若公司能顺利在钢铁行业实现开拓，并保持在水泥行业相近的市场份额，节能风机的行业扩张空间广阔。 热能产品打开局面，“扩产品”有望迎来放量。 公司 2022 年热能产品新增订单超 4000 万，表观收入由 2021 年的 0 增长至 2022 年近 1000万。公司热能产品技术来自北航，经多年研发成功拓展宝武集团为客户，当前在行业里未有竞争对手， 以独家采购方式进行市场销售。我们认为公司热能产品在行业里具有稀缺性，进入大型钢铁集团供应体系后有望迎来放量。 盈利预测与投资评级： 瑞晨环保是国内领先的定制化节能设备公司， 在持续高研发投入下，公司不断突破和精进生产工艺，未来有望充分受益于双碳政策下节能改造行业拓展和节能设备品类拓展，业绩有望保持高速增长。我们预计公司 2023-2025 年营收为 6.02/8.15/10.10 亿元，同比增长 37%/35%/24%；归母净利润为 1.12/1.48/1.93 亿元，同比增长122%/33%/30%。当前股价对应 23 年 PE25.7x。 维持“买入”评级。 风险因素： 应收账款比例较大风险； 外协加工比例过高风险；行业竞争突然恶化风险。

瑞晨环保(301273) 本期内容提要: 定制化节能设备龙头，业绩表现优异。公司深耕定制化节能设备行业多年，形成流体和热能两大业务板块，其中流体包括高效节能风机与高效节能水泵。近年来，受益于双碳政策、行业开拓及产品开拓等，业绩高速增长。营业收入由2018年的1.44亿元增至2021年的4.08亿元，CAGR41.5%，；归母净利润由2018年的0.31亿元增至2021年的0.83亿元，CAGR38.86%。我们认为，随着上游原材料价格逐步稳定、下游客户节能降耗需求日益增加，公司业绩有望持续向好发展，盈利能力有望逐步提升。 以风机为例：传统设备效率低下，节能改造空间广阔。风机种类多元化，工业场景需求旺盛，受气动模型设计不当、原始设计富余量大及设备加工精度较低等因素影响，我国大量风机实际运行效率为50%-75%，相较于国外先进风机设备约80%的运行效率，仍有较大提升空间。由于高耗能行业风机和水泵等设备保有量大，下游行业节能降耗要求和相关政策扶持有利于增加节能改造市场需求，高效节能风机改造前景可期。经我们测算，仅钢铁、水泥两个行业的节能风机改造市场可达274亿元，若考虑诸多高能耗行业，则节能风机空间或可达数百亿，相较于公司2021年4.08亿元年收入，空间十分广阔。 先发优势显著，“行业+品类”扩张发展空间大。1）海量定制化数据造就先发优势：定制化生产积累过程中，基础模型得以持续优化，2200台高效节能离心风机与1600台高效节能水泵为公司积累了丰富的模型数量和项目经验，造就较高的壁垒。2）行业扩张：由水泥钢铁到其他高耗能行业。公司深耕定制化节能改造市场，仅水泥和钢铁行业的节能风机改造市场就可达274亿。公司仅以现有的流体类产品节能风机与节能水泵，可将水泥、钢铁行业成功改造经验复制至其他高能耗行业，空间较大。3）品类扩张：由流体设备到燃烧设备、永磁电机。公司当前收入结构中主要为流体类产品节能风机与节能水泵，但公司在服务客户时，擅长挖掘客户更多节能需求并进行对应的技术研发，如燃烧设备、永磁电机为两个潜在的公司品类扩张方向。未来随着公司服务到更多高能耗行业，有望持续挖掘客户需求，做对应的品类扩张，品类发展空间较大。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年营收为4.87/6.70/9.11亿元，同比增长20%/38%/36%；归母净利润为0.85/1.33/1.87亿元，同比增长3%/56%/41%。当前股价对应23年PE24.9x。首次覆盖，我们给予“买入”评级。 风险因素：工业领域开展不及预期风险；原材料价格上涨风险；汇兑风险。

瑞晨环保(301273) 投资要点 下周一（9月26日）有一家创业板上市公司“瑞晨环保”询价。 瑞晨环保（301273）：公司的主营产品为高效节能离心风机、高效节能离心水泵等节能类产品；面对钢铁、水泥等高耗能行业客户，公司通过一系列定制化服务，为客户实现节能降耗的预定目标，提高客户生产经营过程中的经济效益。公司2019-2021年分别实现营业收入1.97亿元/2.98亿元/4.08亿元，YOY依次为36.35%/51.65%/36.62%,三年营业收入的年复合增速为41.37%；实现归母净利润0.36亿元/0.68亿元/0.83亿元，YOY依次为14.28%/92.47%/20.87%，三年归母净利润的年复合增速为38.53%。最新报告期，2022H1公司实现营业收入1.79亿元，同比增长20.46%；实现归母净利润0.31亿元，同比下降3.28%。根据初步预测，公司2022年1-9月预计实现归母净利润4,550.00万元至5,250.00万元，较上年同期变动-4.77%至9.88%。 投资亮点：1、公司的风机及水泵产品以“高效节能”为卖点，打造差异化竞争优势；在国家提倡节能、减排、降耗的政策驱动以及企业降本增效的利益驱动下，公司有望显著受益。公司结合高效气力模型、水力模型等多项核心技术，设计及生产出高效节能离心风机、高效节能离心水泵等多款节能产品，集中服务于钢铁、水泥等高耗能行业。公司产品的运行效率较原产品通常能获得较为显著的提升，同时节电率能达到10%-30%左右，有利于客户的经济效益的提升和燃煤过程中CO2排放量的减少。当前来看，化工行业及钢铁行业保有大量风机、水泵设备，每年因寿命到期或节能降耗等因素都存在更换需求，公司作为节能设备的领军企业，其节能改造产品及服务有着广阔的市场空间。2、公司注重客户服务，以定制化的思路进行市场切入，成功进入多家大中型集团企业供应链；目前，公司在手订单保持稳定增长，毛利率也维持在相对较高水平。为达到设备较好的运行效率和节能效果，公司制定了一整套定制化的技术方案，包括实地评估、方案设计沟通、模型及产品设计、生产制造到最终的产品交付；从过往已完成的项目验收结果来看，公司生产的风机和水泵运行效率一般能在80%以上、达到国外先进水平。凭借突出的定制化服务和优异的节能效果，公司近年来业务稳步扩张，在节能设备制造行业建立了较好的品牌声誉和丰富的客户资源。近年来，公司在手订单保持稳定增长，2019-2021年报告期期末在手订单金额分别为2.27亿元、3.61亿元以及3.85亿元；同时毛利率也维持在相对较高水平。 同行业上市公司对比：选取金通灵、京源环保以及中密控股为瑞晨环保的上市可比公司。根据上述可比公司来看，2021年同业平均收入规模为11.03亿元、可比PE-TTM（剔除负值/算数平均）为25.75X、销售毛利率为36.64%；公司的营收规模处于同业的中下位区间,毛利率则高于同业平均水平。 风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差、具体上市公司风险在正文内容中展示等。