沧州大化(600230) TDI价格和盈利显著反弹 今年以来，受中东冲突等因素影响，TDI价格经历较大波动。2025年国内TDI均价约在13067元/吨，TDI-0.59*甲苯价差约为9785元/吨。今年美以伊战争期间，国内TDI价格一度在4月7日冲高至20000元/吨，TDI-甲苯价差达到15283元/吨，此后价格价差逐步回落。至6月7日TDI价格14300元/吨，TDI甲苯价差10365元/吨。6月中旬以来受需求转暖等多方面因素拉动，国内TDI价格稳步上行至8月4日的17300元/吨，TDI-甲苯价差反弹至13479元/吨，TDI价格和盈利盈利修复至近5年来较高水平，TDI-甲苯价差较6月均值上涨2385元/吨。 三季度供应趋紧，行情或继续看涨 从供给侧看，TDI行业近5年来供应商集中度大幅提升，行业格局进一步优化；近期新疆、甘肃、山东等地主力TDI装置接续有检修计划或临时停车，供给端收缩预期较为明显；从需求侧看，三季度为TDI在内的多种化工品传统消费旺季，且今年以来TDI出口保持高增长，6月出口量达5.66万吨，同比增长17.72%。总体看来三季度供应将继续趋紧。 公司拥有16万吨/年TDI产能，是国内主要TDI生产企业之一，或将受益于本轮TDI价格的修复反弹。 风险提示： TDI价格上涨不及预期；下游需求下滑；原油价格大幅波动。

沧州大化(600230) 投资要点 TDI供给格局改善。 TDI是生产聚氨酯软泡类产品和涂料的核心原料之一，公司拥有16万吨/年TDI产能，是国内主要的TDI供应商之一。近5年来国内TDI行业供应商集中度从64%大幅提升至85%，行业供给侧格局优化。近年来TDI对海外成本优势日益明显，出口量大幅提升。随着行业新增产能放缓，以及公司抓住出口市场等基于，有望充分受益于TDI行业格局优化的红利。 PC。 PC广泛应用于综合性能优良的热塑性工程塑料，广泛应用于消费电子、汽车等领域。 2023年-2025年， PC行业格局快速改善，行业开工率从50%-60%区间大幅提升至85%以上， 2026年更是迎来近10年首次零新增产能。 PC行业有望迎来新一轮景气周期。公司拥有10万吨/年PC产能，并在硅PC、溴化PC等高附加值产品取得突破。 投资建议： 公司拥有TDI和PC两大核心产品，均有望迎来新一轮景气周期。我们预计2026-2028年归母净利润为4.44、4.85、 5.43亿元，对应PE分别为13.7x、 12.5x、 11.2x。我们看好公司发展前景，给予“买入”评级。 风险提示： 下游需求增速放缓的风险；行业新增产能的风险；国际原油价格波动的风险。

沧州大化(600230) 公司TDI产能16万吨，约占国内产能的10%。公司烧碱产能为16万吨（折百计算），主要供应给河北省以及山东省周边的下游直接客户。公司PC产能10万吨，占国内总产能的2.6%，配套20万吨/年双酚A，具备硅PC、溴化PC等特种PC生产能力，提升了公司的抗风险能力和核心竞争力。 24年受TDI业务影响，公司业绩有所下滑。2024年，公司实现营业收入50.7亿元，同比增长4.19%；实现归属净利润2773.85万元，同比减少85.43%；扣非净利润2580万元，同比减少86.31%。收入增加主要系公司产品销量较去年同期增加，但TDI产品毛利率下降较多，拖累公司业绩。 分产品来看，TDI全年实现主营业务收入21.6亿元，销售17万吨，同比增加5.39%，毛利率2.64%，同比下降10.3个百分点。离子膜烧碱全年实现主营业务收入2.5亿元，销售34万吨，同比增加10.33%，毛利率41.37%，同比基本持平。PC全年实现主营业务收入13.9亿元，销售11.2万吨，同比增加9.74%，毛利率11.52%，同比提升1.4个百分点。双酚A全年实现主营业务收入11.5亿元，销售13.9万吨，同比增加66.2%，毛利率-4.27%，同比下降5.27个百分点。 加强特种PC的研发。在共聚PC方面，2024年公司在实验室成功合成硅含量在20%左右、硅油反应率大于90%的共聚硅PC，又实现了20%高硅含量共聚硅PC的量产，可替代进口产品。在改性PC方面，公司围绕PC在汽车领域的应用开展实验研究，成功研究开发出车灯级专用料、高黑亮PC及黑透PC三大产品。并通过持续的配方优化、严格的质量把控以及对客户需求的精准把握，在提升产品性能的同时，拓宽了产品应用领域，尤其是在汽车零部件上实现了突破。 风险提示：宏观经济环境变化的风险；产品价格波动的风险；下游市场需求不及预期的风险。

沧州大化(600230) 沧州大化是老牌聚氨酯原料企业，以光气化平台为核心，目前拥有TDI和PC两大核心产品。沧州大化集团前身是我国首批全套引进的13套大化肥企业之一的河北省沧州化肥厂。2022年公司成为中国中化控股的二级企业，公司现主要拥有15万吨/年TDI、10万吨/年PC、20万吨/年双酚A等装置。公司TDI和PC生产都依托于公司的光气化平台，而光气是高危化学品，相关项目审批困难，行业进入壁垒较高。公司2023年实现销售收入48.67亿元，实现归母净利润1.90亿元。 TDI行业格局供应端明显优化，公司扩产优化或将显著提升产品竞争力。TDI 是聚氨酯重要的异氰酸酯原料之一，主要用于生产软体家具、涂料固化剂、以及汽车内饰等产品。近3年需求端沙发等家具国内表现不佳，但床垫类产品出口、汽车内饰等领域需求有一定支撑。供应端，万华化学并购福建东南电化、巨力集团等企业，关停部分落后产能，导致国内TDI行业集中度快速提升，至2023年CR3更是达到82.98%，供应端格局优化明显。公司采用系列先进工艺对现有TDI装置进行提升优化和产能提升，目前处于实施中。此轮项目实施后公司TDI产能将提升至38.5万吨，甲苯、硝酸、蒸汽等关键物料和动力消耗也将得到大幅优化，单吨成本有望降低超700元，公司TDI产品竞争力将明显提升。 PC行业供需平衡预计快速修复，公司PC粉料和硅共聚PC竞争力较强。 PC是综合性能优异的热塑性工程塑料，广泛应用于汽车零部件、消费电子、家用电器、建筑板材等领域。2015-2022年扩产较多，导致行业开工率较低。但2023年以来随着新增产能增速下降、国产PC装置在全球范围内竞争力提升，中国PC进口替代、反向出口趋势明显。预计PC行业开工率水平在未来3年明显提升，盈利水平将持续修复。公司光气法PC可生产PC粉料，粉料PC在市场上具有一定的稀缺性。此外公司还是国内首家成功开发出硅共聚PC的企业。公司在PC产品开发端逐步积累起较强优势。 投资建议：公司是国内TDI行业的知名企业，随着技改扩产项目实施，公司产品竞争力将得到较大幅提升，公司PC粉料和硅PC产品具备一定的市场优势地位。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.42、2.95、4.35亿元，EPS分别0.34、0.71、1.05元，现价（2024年08月06日）对应PE分别为30x、14x、10x。我们看好公司未来成长性，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：1）TDI行业需求增长不及预期的风险；2）PC新产品推广进度不及预期的风险；3）安全生产的风险；4）原材料价格波动的风险。