公司是全国农产品购销、加工龙头东方集团创建于中国改革开放元年——1978年，是一家大型投资控股型企业集团，集团公司全称为东方集团有限公司。目前，公司的主营业务包括大米加工销售、油脂加工销售、其他农产品销售、土地及房地产开发等。2016-2019年，公司营业收入从63.43亿元增长至 131.79亿元，CAGR+27.60%；归母净利润从7.62亿元小幅下滑至 5.84亿元，CAGR-8.52%。2020年前三季度，公司实现营业收入 111.37亿元，yoy+18.95%；实现归母净利润 4.78亿元，yoy+0.81%。农产品销售和油脂加工销售是公司主要的收入和利润来源。从收入占比上看，2019年，公司其他农产品销售和油脂加工销售分别实现收入 74.67/35.76亿元，收入占比分别为 56.66%/27.13%，是公司主要的收入来源。从毛利占比上看，2019年，公司其他农产品销售和油脂加工销售分别实现毛利 1.19/1.51亿元，毛利占比分别为 40.58%/51.57%，是公司主要的利润来源。 玉米价格上行动力强劲，农产品购销业务高增长可期 2016年，我国玉米临储收购制度取消之后，我国玉米库存开始进入去化阶段。进入 2020年，随着生猪产能的快速恢复，市场对玉米价格看涨情绪较强，临储拍卖积极性大幅提升，我国玉米库存已经见底。而随着下游生猪产能向生猪存栏的快速传导，玉米需求持续趋旺。我们认为，玉米供需矛盾加剧将支撑玉米价格上行，有望带动公司购销业务迎来高速增长。同时，2019年 7月，东方粮仓全资子公司东方粮仓贸易有限公司完成收购玉米网供应链（大连）有限公司 80%股权，控股玉米领域最大的信息集成平台中国玉米网，此举有望加速公司从传统农业贸易商向大宗交易平台服务商的升级。 农产品加工优势逐步显现，人造肉打开想象空间大米方面，公司由原先单一的东北米扩展至多品类大米，在渠道拓展上，公司线上线下同时发力，线下渠道进入物美、家乐福、永辉的连锁超市，快速提升品牌认知度；线上积极联手京东、天猫、苏宁等主流电商平台。豆制品方面，东方优品控股子公司银祥豆制品腐皮卷项目顺利稳定投产并实现满负荷生产，制浆系统全面升级，百页产线产能翻倍，为冷冻豆制品扩大销路提供基础保障，2017-2019年，银祥豆制品净利润年复合增速达到 41.3%。人造肉方面，公司子公司东方粮仓有限公司与沈阳师范大学、沈阳农业大学两所高校签订联合研发协议，就高水分植物基人造肉相关产品的研发达成合作意愿，并 协议受让沈阳师范大学持有的挤压/超声联用制备糖基化玉米醇溶蛋白的方法、产品及应用等 3项专利。我们认为，人造肉成长空间广阔，公司积极探索人造肉相关研发合作，有望充分发挥公司农产品加工销售全产业链优势，成为公司未来利润稳步释放的重要支撑力量。 投资建议我 们 预 计 ， 2020-2022年 ， 公 司 营 业 收 入 分 别 为159.46/191.57/231.89亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为5.84/6.81/8.25亿元，EPS 分别为 0.16/0.18/0.22元，参考可比公司 2022年 20XPE，考虑到公司业绩增长确定性强，给予公司 2022年 23XPE，对应目标价 5.06元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示农产品价格波动风险，政策扰动风险，渠道假设不及预期风险。

东方长青，新时代下老牌民企的战略转型。东方集团成立于1978年，作为一家大型民营投资控股型企业集团，业务涉及经营金融、现代农业及健康食品、新型城镇化开发、港口交通等七大产业，近年来随着重心向主营业务现代农业及健康食品产业转移，并成功打造供应链服务平台，实现战略转型。公司营收由2012年的64.72亿元增加至2019年的131.60亿元，年复合增长率达10.67%。2020年Q1疫情下国内必需粮油品类销售规模增加，公司实现营收27.23亿元，yoy+50%，预计今年业绩有望维持高增。 农产品基本盘稳步扩张，机身发展奠定腾飞基础。经过十年深耕，东方粮仓已打造了现代农业全产业链发展模式。公司充分利用东北粮食大省的资源优势及全国重要商品粮基地的地理优势，广泛开展北粮南运、中储粮储备轮换、粮油购销等贸易业务，保证农产品的有效供给。玉米是公司农产品购销的主要品类，在今年价格持续上涨的情况下，公司玉米库存充足，依托完善的仓储及物流体系，能够保障下游客户对玉米原料的需求，受益于农产品价格持续走高，有望迎量价齐升。2019年，公司重新规划业务结构，大力发展大米零售渠道，加强品牌产品营销力度，线上线下齐发力，品牌米实现营收6.82亿元，同比增长214.59%。公司稳定的农产品业务为公司未来进一步拓展人造肉业务和发展玉米网平台奠定坚实基础。 加工技术向上延伸，争做植物基解决方案平台服务供应商。人造肉能够在契合人们消费需求的同时缓解环境压力，未来或将迎来快速发展。东北地区是我国最大的商品性大豆和出口大豆生产基地，目前公司其他农产品业务中，大豆业务占比20%，为公司人造肉发展提供了稳定的原材料来源。公司抓住国内食品消费升级的趋势和人造肉蓝海革命的机遇，旨在生产出在口感、味道、品相和烹饪体验方面均达到或接近真肉标准的植物人造肉。目前，公司通过与科研中心合作，精准把握产业链核心，掌握先进的挤压技术和设备，其中成熟运用的高湿法工艺现处于行业领先地位，未来有望引领国内人造肉行业发展。 中国玉米网再添一翼，横向延伸打造农产品一站式服务。2019年，公司完成对中国玉米网的收购，建设全国性“产业+互联网+金融”的大宗农产品供应链服务平台，有助于进一步垂直整合玉米上下游产业，结合公司的资金、渠道和物流优势，贯通玉米产业供应链，长远效益可期。在平台加码下，公司实现了在农业全产业链的稳固“机身”下，以“人造肉”及“玉米网平台”为两翼的发展模式，未来有望实现新飞跃。 投资建议：预计公司2020-2022年实现营收159.83/198.15/248.21亿元，同比增长21.27%/23.98%/25.26%，实现净利润6.52/7.88/9.76亿元，同比增长11.74%/20.89%/23.85%，EPS分别为0.18/0.21/0.26元，给予公司2020年40倍估值，目标价格7.2元，维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；政策风险；食品安全风险；重大病虫害风险，疫情控制不及预期，人造肉发展不及预期等。

现代农业及健康食品营收高增长，产品+品牌+渠道新模式推进顺利细拆公司业绩，营收方面：1）以玉米为主的其它农产品销售业务仍为第一大业绩来源，报告期内该业务实现营收35.72亿元，占总营收比例的53.39%，同比增9.11%，毛利率1.71%，增长原因有二，一是受疫情影响，上半年玉米价格持续走高，达到近五年最高水平；二是由于公司传统粮食产业链和以新收购的中国玉米网为主的线上玉米供应链优势协同提升经营效率，其中后者于今年2月正式上线，截至6月30日已累计撮合成交量76.46万吨，成交总额15.12亿元；2）主打健康食品的农产品加工业务营收增长迅速，其中大米加工销售实现10.76亿元，同比增104.05%，毛利率2.37%，较上年同期增1.5pct；油脂及豆制品加工销售业务实现营收19.67亿元，同比增68.08%，毛利率5.96%，较上年同期增3.48pct，其中银祥豆制品实现销售收入0.62亿元，同比增28.88%。就此二类产品业绩大幅增加原因，一是得益于品类扩充，公司在原有品牌米系列产品基础上，新增6个油类产品，同时“天地道”肇源小米产品、“天缘道”面粉系列产品也陆续上市。 下半年，银祥高端豆腐系列产品也将陆续分别上市推广、投产、进入海底捞各连锁门店；二是大力进行品牌推广，线上进驻抖音、快手等短视频社区，子公司东方粮仓还成为了民生银行“民生农场”服务平台首批入驻的12家服务商企业之一；三是继续扩张渠道规模，报告期末公司线下新增零售网点196家，合计达3608家；净利润方面：报告期内公司所参股的民生银行实现净利润287.80亿元、锦州港1.06亿元，公司对其分别持股2.92%和15.39%，对应投资收益分别为8.40亿元和0.16亿元。公司净利率本期为5.20%，较同期增0.26pct，我们认为这得益于公司地产方面快速回款策略的有效推进，叠加主营大力发展成果，盈利能力持续提高。 与高校联合研发切入人造肉赛道，为公司健康食品业务再备强援公司于2012年已获得人造肉基础原料领域的三项专利，分别为“全脂稳定米糠粉”、“全脂稳定米糠粉的生产方法”、“全脂稳定米糠粉的生产设备”，本次合作的研发方向为高水分植物基人造肉相关产品。人造肉市场潜力大，公司切入人造肉领域有助打造其健康食品业务的下一业绩增长点。 盈利预测&投资建议：我们预计2020-2022年，公司实现营收159.73/183.15/203.64亿元，净利润6.46/7.71/9.18亿元，对应EPS0.17/0.21/0.25元/股。我们看好公司农产品购销业务受益2020年玉米量价齐升，全国农产品供应链体系逐渐完善，品牌米面油健康食品品牌+渠道大力推进，维持“买入”评级。 风险提示：农产品价格/农业政策变动风险，品牌&渠道建设不及预期

公司概览：农业产业化国家重点龙头企业，多维入手打开发展空间公司自2009年转向粮油业务，子公司东方粮仓获得“农业产业化国家重点龙头企业”，担当国家“粮食安全与食品安全”的重任。公司实控人稳定，结构清晰：东方粮仓负责现代农业及健康食品产业，东方商业投资负责新型城镇化开发产业，同时公司通过联营参与金融业务和港口交通业务，其中包括中国民生银行、锦州港。近年来，公司持续探索粮油贸易商转型道路，2020年7月，公司变更所在行业分类至农副食品加工业。2019年，粮油业务业绩已连续四年增长，四年CAGR达30%。随地产板块资金加速回笼，对净利润影响有望持续减轻，公司或迎利润拐点。 2.农产品购销业务--稳扎稳打的主业支撑短期来看：农产品购销业务为公司第一大业绩来源，玉米是其中第一大品种。2020年国储库存出尽，下游需求又升，玉米价格有望继续上行。随玉米量价齐升局面，公司购销业务有望于2020业绩迎来高增长；中期来看：公司于2019年收购中国玉米网80%的股权，后者是玉米领域最大的信息集成平台。本次收购有助公司从传统农业贸易商加速向大宗交易平台服务商升级。长期来看：近年来，1）我国粮食物流跨省需求增长迅速；2）政策鼓励大型粮食企业建设供应链平台。公司通过多年布局在全国范围内已建立了较为完整的农产品供应链体系，未来将有望逐渐分享粮油物流跨省需求增长的红利。 3.农产品加工业务--高成长潜力快速释放加工业务是公司主业未来长期保持高增速的关键力量：1）大米&油脂。公司将以品牌大米为支点快速打开市场，形成以米、面、油为核心的特色农产品品牌，以及“银祥”牌豆制品。2020年起，公司将从品牌和渠道两方面进一步提升加工产品业务竞争力；2）豆制品。公司收购福建省豆制品龙头厦门银祥豆制品，后者是金砖国家领导人厦门峰会的食材供应商，海底捞火锅豆制品供货商，获有“中国豆制品行业50强”称号。我国豆制品产销规模长期稳步增长，细分领域中火锅食材需求逐年上升。公司豆制品业务有望乘量价齐升东风，立足福建开拓全国市场；3）米糠技术。公司拥有“全脂稳定米糠”技术，填补了该领域国内技术的空白，相关技术及产品用途广泛，目前已应用于稻谷加工、健康食品、美容美妆领域。 盈利预测&投资建议：我们预计2020-2022年，公司实现营收159.73/183.15/203.64亿元，净利润6.46/7.71/9.18亿元，对应EPS0.17/0.21/0.25元。我们看好公司农产品购销业务受益2020年玉米量价齐升，全国农产品供应链体系逐渐完善，新晋粮油加工业务随品牌米面油健康食品加速推出逐渐铺开，给予2021年30倍PE，目标价6.23元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：农产品价格风险，农业政策变动风险，品牌&渠道建设不及预期

水稻行业迎来景气度上涨,公司品牌大米零售业务受益。非洲蝗灾对印度、巴基斯坦等水稻出口国产生较大影响,且第二波蝗虫或在近期至6月卷土重来,对巴基斯坦和非洲诸多国家造成进一步灾害影响。另外,今年国家发布2020年稻谷收购政策,除粳稻保持价格平稳外,早、中晚籼稻价格均比去年上涨0.01元/斤,为2014年以来首次上涨。我们判断国内最低水稻收购价格和国际农产品齐涨价态势对国内水稻价格上涨能够形成支撑。公司在2019年持续发力品牌米零售业务,优化大米品质、丰富大米种类并拓宽销售渠道,实现线上线下联动销售,品牌影响力和销售收入均大幅提升,公司“天地道”、“天缘道”等品牌产品也已成功进入全国22个省(市)市场,并荣获“中国优质稻米博览交易会金奖”、“黑龙江省消费者最喜爱的100种绿色食品”等荣誉称号。优质大米业务未来有望受益于水稻价格上涨而增厚营收和利润。 油脂及板块势头强劲,技术研发优势显著。油脂业务实现销售收入35.8亿元,同比增长181.3%。子公司厦门东方银祥油脂有限公司在油菜籽脱皮技术上独树一帜,所拥有的“新型蛋白饲料资源及其加工技术”能够使油菜籽脱皮率达到85%以上,脱皮加工量达到1500吨/日,降低了综合加工成本。且去皮菜籽粕产品中蛋白含量从传统菜粕的35%提升到46%以上,显著高于目前大豆粕的蛋白含量(43%左右)。因此产出的脱皮菜粕能有效替代豆粕,缓解大豆进口压力,降低饲料成本,同时提高菜粕的经济效益并助力公司扩大市场份额。 收购中国玉米网,打造国内首个玉米供应链服务平台。2019年度公司收购了中国玉米网,此后将集中公司在资金、渠道、物流方面的优势,建设全国性“产业+互联网+金融”的大宗农产品供应链服务平台,为客户提供包括行业研究分析、产业信息集成以及大宗农产品撮合交易服务。平台成立一个多月即累计成交5.9亿元,其中玉米累计成交量29.6万吨,发展态势良好。公司有望通过供应链服务平台创建玉米行业智能化经营环境,进一步提升行业潜在价值及协同效率。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为0.2元、0.25元、0.31元,对应PE分别为20倍、16倍和13倍。同行业可比公司2021年平均估值20倍,考虑公司线上线下渠道铺设顺利,给予公司10%的估值溢价,给予公司2021年22倍PE,目标价5.5元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:疫情影响农民耕种热情或不及预期,大米价格或有波动。

投资建议:贸易主业稳健,医疗和金融助力发展,地产业务短期略有波动。预计2019-2021年EPS0.13、0.16、0.19元,参考贸易可比公司PB同时考虑公司投资性房地产占比较高,结合房地产企业PB估值,给予公司0.7倍PB,首次覆盖,目标价3.88元,谨慎增持。 以现代农业及健康食品为核心主业,推动产业链延伸和结构优化。19H1粮油购销在公司收入中占比达89%,是公司的核心主业。公司建立了集种植基地、深加工园区、贸易仓储物流等为一体的产业体系。近年来公司加速向农业上下游延伸,与北大荒集团、大连中麦合资成立北大荒供应链管理公司,2019年收购中国玉米网,建设“产业+互联网+金融”的供应链服务平台,提供行业研究分析、产业信息集成以及撮合交易等综合服务。公司还推出品牌米、品牌豆制品、品牌食用油等高毛利、高附加值产品,不断优化产业结构,提升盈利能力。 金融业务经营与投资双轮驱动,持续增厚公司业绩。公司开展普惠金融、供应链金融等业务,服务农业和日常消费领域。19H1子公司金联金服业务规模2.39亿元,营收908万元;参股公司东方财务(持股30%)净利润1837万元,参股公司民生银行(持股2.92%)贡献投资收益9.11亿元,金融业务有望持续为公司增厚业绩。 新型城镇化开发产业稳步推进,机遇与挑战并存。子公司国开东方主营房地产开发、产业引进及运营,主要项目在北京青龙湖、杭州等优质区域。在“房住不炒”的政策导向下,房地产行业增速放缓,房地产开发财务成本较高,需及时调整经营策略、降低经营风险。 风险提示:农产品价格波动、地产监管政策变化、财务费用增长等。