杉杉股份(600884) 事件。2024年4月25日公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营业收入190.7亿元，同比下降12.13%；归母净利润7.65亿元，同比下降71.56%；归母扣非净利润2.47亿元，同比下降89.41%。 24Q1业绩拆分。营收和净利：公司2024Q1营收37.52亿元，同比-15.67%，环比-13.96%；归母净利润为-0.73亿元，同比-112.74%，环比亏损大幅收窄。 毛利率：2024Q1毛利率为14.20%，同比-2.19pct，环比+3.06pct。净利率： 2024Q1净利率为-2.33%，同比-15.67pcts，环比+9.06pcts。费用率：公司2024Q1期间费用率为15.9%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为1.35%、6.06%、5.45%、3.04%。 负极主业龙头地位稳固，扩产降本规模优势突出。2023年公司负极材料实现销量同比增长44.55%，国内市占率19%，行业龙头地位进一步稳固夯实。消费类快充产品实现5C产品的批量出货和6C产品的吨级供货；动力类快充产品实现4C、5C产品的规模化供应；千吨级硬碳产线建成投产，已实现在钠电、锂电（含半固态电池）和超级电容领域的批量应用。截至2023年底，杉杉负极已完成国内70万吨产能布局、海外芬兰10万吨产能规划，依托内蒙古、四川、云南三大基地“负极材料+石墨化”一体化产能建设，以更大规模、更高效率实现降本。 偏光片技术研发精益革新，拟收购SP业务实现突破。2023年公司偏光片业务研发创新持续突破，在韩国、中国、日本、美国等全球多个国家已申请1000余项LCD偏光片相关专利，其中已授权专利1149项，其中发明专利1067项。为完善偏光片产品布局，加快推进LCD+OLED偏光片突破，公司2023年9月拟以14.07亿元收购LG化学旗下在中国大陆、韩国及越南的SP业务及相关资产。2023年12月公司偏光片研发取得重大成果，通过持续技术革新攻克了超大尺寸激光裁切的难点，与客户合作同开发115英寸超大尺寸TV用偏光片并实现大规模量产，该产品可满足4K/8K超高清分辨率高端显示需求，加速110英寸以上TV的普及。 投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收215.75、233.55、261.44亿元，同比增速分别为13.1%、8.2%、11.9%，归母净利润依次为12.31、15.91、18.34亿元，同比增速分别为60.8%、29.3%、15.3%，当前收盘价对应2024-2026年PE依次为20、16、14倍。考虑公司人造石墨、偏光片业务龙头地位稳固，竞争优势显著，产线建设有序合理，客户开拓进展良好，维持“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加强风险，原材料价格波动风险，新产品新技术开发风险，国际贸易环境和汇率波动风险等。

杉杉股份(600884) 投资要点 受产品及原材料降价影响业绩略有下滑，第二季度环比好转 2023年上半年，公司实现营业收入94.68亿元，同比减少12.11%；归母净利润10.13亿元，同比下降39.01%；其中第二季度公司营业收入50.18亿元，环比增长12.79%，毛利率20.04%，环比提升3.65个百分点。上半年公司业绩同比下降主要系公司权益法核算的巴斯夫杉杉电池材料有限公司的净利润同比下滑较大，且负极材料和偏光片业务受行业市场环境变化影响，产品价格均同比下降，导致营业收入和归属于上市公司股东的净利润同比有所下滑。 负极一体化持续布局，快充动力负极出货高速增长 公司2023年上半年负极材料销量实现稳步增长，人造石墨出货量保持领先，龙头地位稳固。高精尖产品方面，公司消费类快充产品持续保持市场份额领先，动力类快充产品出货量快速增长，已实现4C产品的规模化供应，且采用第三代液相包覆技术的产品兼顾高容量和4C以上充放电倍率，已率先供应头部动力电池企业；新一代硅碳产品已进行下游客户的测试，相关核心技术已获得美国、日本的专利授权；千吨级硬碳产线预计2023年第三季度投试产。石墨化技术方面，新建一体化基地将采取新型低成本工艺，连续石墨化工艺已处于技术合作开发和验证阶段。 进一步巩固偏光片龙头地位，拓展产品多元应用场景 随着下游面板厂稼动率环比提升，公司偏光片第二季度销量和营业收入实现环比增长，盈利水平亦环比提升显著。2023年上半年公司实现多款高端TV、IT和手机用LCD偏光片新产品的量产，手机用OLED偏光片已实现出货。新型应用市场方面，VR显示端用偏光片已完成自主开发，正在积极推动客户认证和量产；公司车载用偏光片已完成技术和专利储备，正在加快推进产品开发。 盈利预测及估值 下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是全球负极材料和偏光片头部供应商，负极产能和石墨化率稳步提升。考虑到产业链去库存及行业竞争加剧，我们下调公司23-25年盈利预测，预计23-25年归母净利润为20.21、30.87、38.20亿元（23-25年下调前分别为27.18、36.80、44.86亿元），对应EPS分别为0.89、1.36、1.69元/股，当前股价对应的PE分别为15、10、8倍，维持“买入”评级。 风险提示 新能源车销量不及预期，材料价格上涨，产品验证和放量不及预期。

杉杉股份(600884) 公司发布23年中报，上半年归母盈利10.13亿元，同比下降39%；公司负极、偏光片二季度销量环比提升，聚焦双主业高质量发展；维持增持评级。 支撑评级的要点 2023H1盈利10.31亿元，同比下降39%：公司发布2023年中报，上半年实现营收94.68亿元，同比下降12.11%；实现归母盈利10.13亿元，同比下降39.01%；扣非盈利5.88亿元，同比下降58.62%。根据公司中报业绩计算，23Q2实现营收50.18亿元，同比下降12.61%，环比增长12.79%；盈利4.40亿元，同比下降48.43%，环比下降23.07%；扣非盈利4.21亿元，同比下降47.67%，环比增长153.17%。 二季度负极销量环比显著上升，领先优势不断扩大：23H1公司负极材料实现营收31.61亿元，同比下降9.69%；实现净利润4.31亿元，同比增长1.03%；实现归母盈利3.76亿元，同比下降1.37%。公司二季度负极业务环比增长明显，营收环比增长37.35%，销量环比增长幅度超过40%。随着公司一体化产能释放，石墨化、造粒等关键工艺迭代升级以及低成本原料验证替代，负极盈利能力有望迎来改善。公司在快充、硅基以及硬碳负极等新产品、新技术上不断取得突破，产品和技术领先优势持续扩大。 偏光片龙头地位持续巩固：23H1公司偏光片业务实现营收53.06亿元，同比下降7.36%；实现归母盈利6.07亿元，同比下降24.12%。二季度随着下游面板厂商稼动率环比提升，公司偏光片业务销量和营收环比增长，盈利水平环比显著提升。 落实聚焦战略，专注核心主业发展：公司持续聚焦主业，目前已完成电解液业务子公司衢州杉杉51%股权转让交割、东莞杉杉100%股权出售以及光伏电站子公司杉鑫光伏90.035%股权出售。 估值 在当前股本下，考虑到负极行业竞争加剧，我们将公司2023-2025年预测每股盈利调整至1.01/1.36/1.82元（原2023-2025年预测摊薄每股收益为1.34/1.64/1.88），对应市盈率13.5/10.0/7.5倍；维持增持评级。 评级面临的主要风险 新能源汽车需求不达预期；价格竞争超预期；LCD偏光片业务不达预期；消费电子需求不达预期；原材料价格波动超预期

杉杉股份(600884) 事件说明。 2023 年 8 月 29 日， 公司发布 2023 年中报。 23 年 H1 公司实现营收 94.68 亿元，同减 12.11%，实现归母净利 10.13 亿元，同减 39.01%，扣非后归母净利 5.88 亿元，同减 58.62%。 Q2 拆分。 营收和净利： 公司 2023Q2 营收 50.18 亿元， 同减 12.61%，环增 12.79%，归母净利润为 4.40 亿元，同减 48.43%，环减 23.07%，扣非后归母净利润为 4.21 亿元，同减 47.67%，环增 153.17%。 毛利率： 2023Q2 毛利率为 20.04%，同减 5.16pcts，环增 3.65pcts。净利率：2023Q2 净利率为 9.51%，同减 6.02pcts，环减 3.83pcts。 人造石墨龙头地位稳固，硅基、硬碳应用持续推广。 2023 年 H1，负极材料实现营收 31.61 亿元，同减 9.69%，营收下滑的主要原因系下游需求不及预期，叠加原材料、石墨化加工价格下调以及行业产能释放加剧竞争等因素带动负极价格整体下行， 公司盈利空间缩窄。 产能方面， 公司龙头地位稳固， 目前已完成约70 万吨石墨类负极材料的产能战略布局。 新技术方面，公司硅基负极已布局宁波 4 万吨一体化硅基负极产能基地，一期产能建设中，预计 2024 年投试产， 其中硅氧产品已批量供应海外头部客户， 新一代硅碳产品已进行下游客户测试。 硬碳负极已实现在钠电、锂电和半固态电池领域批量应用，正建设千吨级硬碳产线，预计 2023 年 Q3 投试产。 偏光片业务产品技术加速研发，产线建设有序推进。 2023 年 H1，偏光片业务实现营收 53.06 亿元，同减 7.36%。 2023 年上半年，受终端需求疲软、下游面板厂商盈利承压等影响，偏光片产品价格同比下降， 但公司通过加快产品技术投入研发，仍持续夯实 LCD 偏光片全球龙头地位。目前，公司 VR 显示端用偏光片已完成自主开发，正积极推动客户认证和量产；公司车载用偏光片已完成技术和专利储备，正加快推进产品开发。 产线方面，杉金广州 1 条新增产线已实现量产并处于产能爬坡阶段，另 1 条新增产线已实现试生产并处于产线认证阶段；张家港产线 1 条新增产线已实现试生产并处于产线认证阶段，另 1 条新增产线处于设备安装阶段；四川绵阳产线正在按计划有序推进建设中。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025 年实现营收 237.92、 284.71、 337.88亿元，同比增速分别为 9.6%、 19.7%、 18.7%，归母净利润依次为 23.11、 28.69、35.23 亿元，同比增速分别为-14.1%、 24.2%、 22.8%，当前收盘价对应 2023-2025 年 PE 依次为 13、 11、 9 倍。考虑公司人造石墨、 偏光片业务龙头地位稳固， 竞争优势显著， 产线建设有序合理， 客户开拓进展良好， 维持“推荐”评级。 风险提示： 政策调整风险，市场竞争加强风险，原材料价格波动风险，新产品新技术开发风险，国际贸易环境和汇率波动风险等。

杉杉股份(600884) 投资要点 事件：公司发布 23 年半年报，实现营收 94.7 亿元，同比下降 12.1%；归母净利润 10.1 亿元，同比下降 39.0%；扣非净利润 5.9 亿元，同比下降 58.6%。23Q2 公司营收 50.2 亿元，同比下降 12.6%，环比增长 12.8%；归母净利润4.4 亿元，同比下降 48.4%，环比下降 23.1%；扣非净利润 4.2 亿元，同比下降 47.7%，环比增长 153.2%。业绩同比下降主要系公司权益法核算的巴斯夫杉杉电池材料有限公司的净利润同比下滑较大；此外，公司负极材料和偏光片业务受行业市场环境变化影响，产品价格均同比下降。 23H1 公司负极材料实现主营业务收入 31.6 亿元，同比下降 9.69%；实现净利润 4.3 亿元，同比增长 1.03%；实现归司净利润 3.8 亿元，同比下降 1.37%。随着下游需求环比增长以及公司逐步落实积极举措，公司负极材料第二季度销量环比显著上升，环比增长幅度超过 40%，带动负极材料第二季度主营业务收入环比增长 37.35%。 负极产能方面，公司已经完成约 70 万吨石墨类负极材料的产能战略布局，包括内蒙古、四川、云南三个产能分别为 10 万吨（已投产）、20 万吨、30 万吨的一体化基地。随着一体化产能的释放，将有效降低生产成本并实现低碳、绿色制造。此外，为满足海外市场需求，公司正积极探索推进海外产能布局。为进一步满足下游客户需求并积极抓住硅基负极市场需求放量机遇，公司已领先布局宁波 4 万吨一体化硅基负极产能基地，其中一期产能建设中，预计 2024年初投试产。 23H1 公司偏光片业务实现主营业务收入 53.1 亿元，同比下降 7.36%，实现归母净利润 6.1 亿元，同比下降 24.12%。2023Q2 下游面板厂商稼动率环比提升，公司充分发挥产能和产品领先优势，并持续提升运营效率，第二季度销量和营业收入实现环比增长，盈利水平亦环比提升显著。 公司专注主业发展，逐步剥离非核心业务。公司于 23 年 2 月完成衢州杉杉（电解液）51%的股权转让交割、于 23 年 7 月完成东莞杉杉（电解液）100%股权出售；于 23 年 4 月完成光伏电站子公司杉鑫光伏 90.035%股权出售。 盈利预测：考虑到负极材料和偏光片价格同比下降，我们下调公司 23-25 年营业收入至 217.3、248.5、288.3 亿元（前值为 232.2、273.1、317.7 亿元），下调公司 23-25 年归母净利润至 22.1、30.0、35.5 亿元（前值为 30.1、37.2、44.2 亿元），对应 PE 估值为 14.0、10.3、8.7 倍。考虑到公司为行业龙头，负极一体化产能的释放成本有望优化，维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧等风险

杉杉股份(600884) 公司发布2023半年报：2023H1实现收入94.68亿元，同比下降12.11%，实现归母净利润10.13亿元，同比下降39.01%，实现扣非后归母净利润5.88亿元，同比下降58.62%；2023Q2实现收入50.18亿元，同比下降12.61%，归母净利润4.40亿元，同比下降48.43%，扣非后归母净利润4.21亿元，同比下降47.67%。 负极业务环比增长，产品技术持续提升。随着下游需求环比增长以及公司逐步落实积极举措，公司负极材料第二季度销量环比显著上升，环比增长幅度超过40%，带动负极材料第二季度主营业务收入环比增长37.35%。产品技术方面，公司消费类快充产品持续保持市场份额领先，并已实现5C产品的批量出货及6C产品的送样验证；动力类快充产品出货量快速增长，已实现4C产品的规模化供应，且采用第三代液相包覆技术的产品兼顾高容量和4C以上充放电倍率，已率先供应头部动力电池企业，快充产品技术领先优势进一步扩大。 偏光片业务龙头优势持续巩固。2023年上半年，偏光片业务实现主营业务收入530,606.46万元，同比下降7.36%，实现归属于上市公司股东的净利润60,688.60万元，同比下降24.12%。2023年第二季度，下游面板厂商稼动率环比提升，公司充分发挥产能和产品领先优势，并持续提升运营效率，第二季度销量和营业收入实现环比增长，盈利水平亦环比提升显著。公司通过聚焦高端产品开发、产品质量提升、产品结构优化等措施，持续夯实LCD偏光片全球龙头地位。23年上半年，公司实现多款高端TV、IT和手机用LCD偏光片新产品的量产，公司在大尺寸TV用偏光片领域持续保持明显领先优势，在IT和手机用偏光片等中小尺寸领域出货面积进一步提升。 聚焦核心业务，剥离非核心业务。由于正极和电解液两部分业务受原材料价格波动影响较大，企业于2月完成子公司衢州杉杉51%的股权转让交割、于2023年7月完成东莞杉杉100%股权的出售，剥离电解液业务。于4月完成光伏电站子公司杉鑫光伏90.035%股权出售，剥离光伏业务。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别是22、30、36亿元，同比增长-17.8%、36.6%和20.3%，截止8月30日的市值对应23-24年PE为14、10倍。 风险因素：宏观经济周期性波动、原材料价格上涨风险、新能源汽车销售不及预期等。

杉杉股份(600884) 公司发布2022年年报，全年实现盈利27亿元，符合预期。公司业务结构进一步优化，负极总体产能规模领先，同时积极布局快充、硬碳、硅碳等新方向；偏光片业务经营稳健，龙头地位持续巩固；维持增持评级。 支撑评级的要点 2022年盈利26.91亿元符合预期：公司发布2022年年报，全年实现营业收入217.02亿元，同比增长4.84%；盈利26.91亿元，同比下降19.42%；扣非盈利23.29亿元，同比增长23.53%。2022Q4公司实现营收58.61亿元，同比增长17.51%；盈利4.82亿元，同比下降14.72%；扣非盈利3.66亿元，同比下降33.54%。公司业绩符合市场预期。 负极产销持续高增，领先优势有望扩大：2022年公司负极材料销量18.29万吨，同比增长81.06%；实现归母盈利8.13亿元，同比增长54.95%；毛利率同比下降6.49个百分点至22.13%，主要因3C产品占比下降，销量增长明显导致石墨化自供比例下降，此外负极行业在2022Q4普遍有所降价。截至2022年底公司已完成约70万吨负极材料产能布局，其中成品产能约20万吨，并规划了眉山20万吨、云南30万吨一体化基地，总体产能规模领先。公司负极产品技术领先优势进一步扩大，其中快充产品占负极出货已提升至60%以上；硅基负极已实现产业化应用；硬碳产品已实现海外客户送样验证，国内客户已实现吨级销售。 偏光片经营稳健，全球市占率持续突破：2022年公司偏光片销量1.27亿平，同比增长11.94%；实现归母盈利13.94亿元；毛利率同比增长2.12个百分点至26.71%。2022年公司全球偏光片市占率同比提升4个百分点至29%，持续保持全球第一，龙头地位进一步巩固。 估值 在当前股本下，考虑到负极行业竞争加剧，我们将公司2023-2025年预测每股盈利调整至1.34/1.64/1.88元（原2023-2025年预测摊薄每股收益为1.46/1.86/-），对应市盈率12.2/10.0/8.7倍；维持增持评级。 评级面临的主要风险 新能源汽车需求不达预期；价格竞争超预期；LCD偏光片业务不达预期；消费电子需求不达预期；原材料价格波动超预期；新冠疫情影响超预期。

杉杉股份(600884) 投资事件 1）2022年，公司实现总收入217.02亿元，同比增长4.84%；归母净利润26.91亿元，同比下降19.42%；扣非归母净利润23.29亿元，同比增长23.53%；毛利率24.03%，同比下降1.0个百分点；归母净利率12.40%，同比下降3.7个百分点。 2）2022年第四季度，公司营收58.61亿元，同比增长17.51%，环比增长25.70%，归母净利润4.82亿元，同比下降14.72%，环比下降11.93%；扣非归母净利润3.66亿元，同比下降33.54%，环比下降32.46%；毛利率19.73%，环比下降6.43个百分点；归母净利率8.23%，环比下降2.58个百分点。 投资要点 产能快速释放带动负极销量同比高增，一体化、出海布局巩固龙头地位 22年公司负极实现营收80.58亿元，同比增长94.63%，主要系出货18.29万吨同比增长81.06%，海外持续突破销量同比增长超过50%（高于海外行业增速），人造石墨出货量蝉联全球第一，全球负极产量市占率达13.27%。22年单吨净利0.50万元/吨，同比下降15.36%，22年负极毛利率22.13%，同步下滑6.49个百分点，主要系石墨化外协加工价格受产能供需错配影响在上半年显著上升，石油焦、针状焦价格波动也影响毛利率。公司规划四川20万吨、云南30万吨一体化基地，总规划达70万吨，未来适时启动海外产能基地建设实现海外市场供应链本土化，强化全球龙头竞争力。 硅基、硬碳负极市场推广提速，深化上游焦类布局保供降本 1）新型负极方面，公司目前硅基产品已经在消费、动力市场实现产业化，硅氧一二代实现批量供应，宁波4万吨硅基负极一期1万吨产能预计2024年初投试产，此外公司钠电用硬碳负极性能领先已送样海内外客户，国内实现吨级销售；2）供应链布局方面，公司与上游焦类供应商展开深度战略合作，积极推进低成本焦的验证替代，保供降本；3）生产工艺和设备方面，公司加快推进连续石墨化技术应用，大幅降低单吨石墨化能耗及成本，通过革新装备将形成国内首家石墨连续生产的大型工厂，有效提升设备利用率和自动化程度，降低单吨投资成本。 逆面板景气下行偏光片盈利提升，加强中小型偏光片开发力度实现全覆盖 22年偏光片实现营收103.30亿元，同比增长3.89%，销量12686万㎡，同比增长11.94%，全球份额从21年的25%大幅增长至22年的29%，持续保持全球第一。通过工艺升级、效率提升，叠加原材料下降，在单价同比下滑7.19%下，单平盈利达10.99元/㎡，同比增长4.03%，毛利率实现26.71%，同比增长2.12个百分点。目前公司广州、张家港、四川三地产线建设稳步推进中，通过持续夯实大尺寸产品竞争力，加强高端中小型偏光片的开发力度实现产品全面覆盖，深化与全球领先的面板制造商京东方、华星光电、LG显示、夏普等客户和合作关系，全球偏光片龙头地位将进一步巩固。 电解液业务受价格下行影响盈利下滑，非主营业务逐步完成剥离 公司电解液业务出货量小幅增长，但受行业价格下滑影响，收入和单吨净利分别同步下滑19.31%和64.89%。公司持续落实聚焦战略，专注核心主业发展，持续推进非核心业务的剥离，充电桩业务、储能业务、锂盐业务均已完成出售，23年2月完成电解液业务子公司衢州杉杉的51%股权出售交割，于23年4月完成光伏电站资产的出售协议签署。 盈利预测及估值 下调盈利预测，维持“买入评级”。公司是全球负极材料和偏光片头部供应商，负极产能和石墨化率稳步提升。考虑到产业链短期去库存和负极行业竞争因素，我们下调公司23-24年盈利预测，预计23-24年归母净利润为27.18、36.80亿元（23-24年下调前分别为44.71、53.94亿元），新增2025年归母净利润预测为44.86亿元，对应EPS为1.20、1.63、1.98元/股，当前股价对应的PE分别为14、10、8倍。维持“买入”评级。 风险提示 新能车销量不及预期，市场竞争加剧，新产品开拓不及预期。

杉杉股份(600884) 事件说明。公司发布2022年报，全年实现营收217.02亿元，同比+4.84%，实现归母净利润26.91亿元，同比-19.42%，扣非后归母净利润23.29亿元，同比+23.53%。 Q4业绩拆分。营收和净利：公司2022Q4营收58.61亿元,同比+17.51%，环比+15.63%，归母净利润为4.82亿元，同比-14.72%，环比-11.93%，扣非后归母净利润为3.66亿元，同比-33.54%，环比-32.46%。毛利率：2022Q4毛利率为19.73%，同比-4.39pcts，环比-6.43pcts。净利率：2022Q4净利率为8.74%，同比-3.51pcts，环比-2.81pcts。 人造石墨全球出货量领先，硅基、硬碳等新品推向市场。负极材料全年出货18.29万吨，吨净利约6000元。2022年公司负极材料人造石墨出货量蝉联全球第一，海外销售量同比增长超过50%。截至2022年底，公司已完成约70万吨负极材料的产能布局，其中已投产成品产能约20万吨，并规划了四川眉山20万吨、云南安宁30万吨一体化基地。新产品方面，硅基材料实现海外客户的吨级供货，中大型项目已通过海外客户的测试和审核，一二代硅氧负极产品已实现批量供应。2022年规划了浙江宁波4万吨级硅基负极产能，一期1万吨产能已开始建设，预计2024年初投试产。硬碳负极国内客户已实现吨级销售，海内外客户已送样验证。 偏光片市占率连贯全球第一，研发和产能端持续投入。偏光片全年出货量1.27亿㎡，市占率29%，持续保持全球第一。公司加强全尺寸产品、新技术（OLED手机电视用，VR显示端用）和新材料（新型补偿膜、环保型粘着剂、高性能粘着剂等）的开发力度，提高产品竞争力。杉金广州、张家港、四川绵阳产线正在按计划有序推进建设，我们预计未来市占率进一步提升。 落实聚焦战略，专注核心主业发展。电解液业务2022年主营收为11.05亿元，同比下降19.31%，出货量为1.83吨。为聚焦核心主业发展，公司在2023年2月17日完成衢州杉杉51%的股权出售交割，自2023年2月18日起，公司不再对衢州杉杉实施控制，此外，报告期内，公司已出售充电桩业务、储能业务、锂盐业务，并将继续剥离光伏业务，目前光伏电站出售已签署相关协议。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收244.52、271.71、346.88亿元，同比增速分别为12.7%、11.1%、27.7%，归母净利润分别为30.10、34.75、45.95亿元，同比增速分别为11.8%、15.5%、32.2%，4月21日收盘价对应PE为12、11、8倍，考虑到公司战略部署方向清晰，新产品放量提供第二成长曲线，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、国际贸易环境变化风险、汇率风险[盈利预测与财务指标Tabl

杉杉股份(600884) 投资要点 事件：公司发布22年报，实现营收217.0亿元，同比增长5%；归母净利润26.9亿元，同比下降19%；扣非净利润23.3亿元，同比增长24%。其中，22Q4实现营收58.6亿元，环比增长16%；归母净利润4.8亿元，同比下降15%。盈利能力方面，22年公司毛利率24%，同比下滑1pct，净利率13%，同比-4.2pct。其中，22Q4公司毛利率19.7%，同比下滑4.4pct，环比下滑6.4pct；22Q4公司净利率8.7%，同比下滑3.5pct，环比下滑2.8pct。 22年业绩拆分：1）负极收入80.6亿，同比增长95%；净利润9.2亿，同比增长53%；出货量18.3万吨，同比增长81%；平均吨净利0.5万；归母净利8.1亿。2）偏光片收入103.3亿元，同比增长4%；归母净利13.9亿元，同比增长16%。3）电解液收入11.1亿元，同比下降19%；净利润1.6亿元，同比下降63%；归母净利1.3亿元，同比下降63%。 截至22年底，公司完成70万吨负极产能布局，已投产20万吨。公司规划了浙江宁波4万吨硅基负极一体化项目，其中一期1万吨产能已开始建设，预计24年初投试产。预计23Q1负极出货4万吨，23年全年出货目标25万吨。 公司于22年12月8日将衢州杉杉（电解液业务）51%的股权转让予新亚电子，并于23年2月17日完成交割。自23年2月18日起，公司对衢州杉杉的持股比例降至31.25%。 公司硅基负极产品已实现在消费电子、动力市场的产业化应用，其中硅氧负极产品第一、二代已实现批量供应，第三、四代硅氧产品开发、认证中；新一代高容量高首效的硅碳产品基础款开发完成，核心专利已获得国内授权并申请国际专利中。基于下游客户需求，公司22年规划了浙江宁波4万吨级硅基负极产能，其中一期1万吨产能已开始建设，预计2024年初投试产。 公司钠离子电池用硬碳负极产品的容量、高温和加工性能领先，已实现海内外客户的送样验证，国内客户已实现吨级销售。 盈利预测：预计23年负极出货25万吨，偏光片销量1.5亿平，考虑到加工费下降，我们预计公司23-24年归母净利润30.0、37.2亿（前值为45.1、55.6亿），对应PE估值12.6、10.2倍，调整为“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧风险、原材料价格变动风险、产能扩张不及预期。