九州通(600998) 利润剔除特定因素实现较快增长，现金流改善明显 公司发布2024年年报：2024年营业收入1518.1亿元（+1.11%），归母净利润25.07亿元（+15.33%），归母净利润增长主要原因是2024年公司完成Pre-REITs首期发行，增加公司净利润5.76亿元，扣非净利润18.14亿元（-7.47%）。剔除季节性疾病等特定因素影响后，公司2024年销售收入同比增长2.58%，归母净利润同比增长39.88%（含Pre-REITs首期发行的影响），扣非净利润同比增长14.89%。2024年公司经营现金流净额30.83亿元（-35.07%），经营现金流净额为正主要是年底公司加大应收账款的清收力度，经营性现金流入大幅增加，同比下降主要是公司加大与核心供应商的战略合作，增加付款所致。 公司发布2025年一季报：2025Q1营业收入420.16亿元（+3.82%），归母净利润9.7亿元（+80.38%），扣非净利润5.07亿元（-2.76%）。归母净利润增长较快主要是2025Q1公司完成医药仓储物流基础设施公募REITs发行上市，增加公司净利润4.38亿元。 从盈利能力来看，2024年毛利率为7.80%（-0.27pct），归母净利率为1.65%（+0.20pct），扣非净利率为1.19%（-0.11pct）。2025Q1毛利率为7.33%（+0.13pct），归母净利率为2.31%（+0.98pct），扣非净利率为1.21%（-0.08pct）。 费率方面，2024年销售费用率为2.89%（-0.05pct），管理费用率为1.91%（+0.03pct），研发费用率为0.10%（-0.03pct），财务费用率为0.77%（-0.02pct）。2025Q1销售费用率为2.79%（+0.23pct），管理费用率为1.68%（+0.07pct），研发费用率为0.09%（-0.02pct），财务费用率为0.56%（-0.15pct）。 营运能力方面，2024年应收账款周转天数为64.26天（+1.56天），存货账款周转天数为55.25天（+6.58天）。 现金流方面，2024年经营现金流净额为30.83亿元（-35%），投资现金流净额为-15.92亿元（-17%），筹资现金流净额为-25.00亿元（-12%）。截至2024年底，公司期末现金及现金等价物为78.00亿元（同比-11%）。 业务稳中有进，新兴高毛利业务成长迅速 一方面，公司主营医药分销业务持续稳定增长，实现了整体营业收入达到1,518.10亿元，在上年疫情特定因素导致的高基数基础上，仍实现了同比1.11%的增长；另一方面，工业自产及OEM、中药、数字物流与供应链解决方案等新兴业务快速成长，同比增速均在20%左右，为公司带来新的业绩增长点，利润贡献值不断提升。 资产证券化战略持续推进，首创医药行业“股权+资产双上市”平台 公司医药物流仓储设施公募REITs发行获中国证监会核准，并于2025年2月27日在上交所成功上市，开启了公司由重资产向轻资产转型的序章。本次公募REITs的发行，公众投资者认购倍数高达1,192倍，创公募REITs发行历史新高，募集资金11.58亿元，成为国内医药行业仓储设施首单公募REITs，以及湖北省首单民营企业公募REITs。此外，公司Pre-REITs顺利完成首单发行，募集资金16.45亿元。九州通现已成为医药行业首家建立“股权+资产双上市”平台的企业，极具示范意义，也为医药流通企业盘活资产树立了行业标杆。 盈利预测及投资建议 公司基本面积极向好，批发稳增长的同时，新产品战略打造“第二成长曲线”，REITs发行落地将加快资金周转，预计公司2025-2027年营业收入分别为1626.46/1742.95/1866.20亿元，归母净利润分别为30.10/32.12/34.58亿元，当前股价对应PE分别为8.8/8.3/7.7倍，维持“买入”评级。 风险提示： 批发业务受政策影响经营不及预期风险；REITs基金募集和运营不及预期风险。

九州通(600998) 投资要点 事件：公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年实现收入1518.10亿元（+1.11%，同比，下同），归母净利润25.07亿元（+15.33%），扣非归母净利润18.14亿元（-7.47%）。2025年一季度实现收入420.16亿元（+3.82%），归母净利润9.70亿元（+80.38%），扣非归母净利润5.07亿元（-2.76%）。 25Q1受公募reits募资并表利润增速较快。公司25Q1归母净利润增速较快，原因系公募REITS贡献4.38亿元投资收益。公司2024年实现销售毛利率7.80%（-0.27pp），销售净利率1.84%（+0.31pp）。2024销售/管理/研发/财务费用率分别为2.89%/1.91%/0.10%/0.77%，同比变化-0.05/+0.03/-0.03/-0.02pp。2025Q1销售毛利率7.33%（+0.13pp），销售净利率2.41%（+1.07pp），销售/管理/研发/财务费用率分别为2.79%/1.68%/0.09%/0.56%，同比变化+0.24/+0.07/-0.02/-0.14pp。 “三新”持续赋能院外渠道竞争力。1）新产品战略：2024年公司CSO收入192.67亿元，累计引进药品及器械品规数2247个，其中过亿单品52个；工业自产及OEM业务收入30.07亿元（+21.49%）。公司预计未来三年内CSO收入占比达20%，毛利额占比达50%。2）新零售战略：截至2024年底，公司好药师门店数量超2.9万家，全年收入53.92亿元，ToC端收入29.66亿元（含B2C电商总代总销），积累C端用户超3500万，从快速扩张调整至提质增效。3）新医疗战略：截至2025Q1，公司“九医诊所”会员店数已达1377家（公司预计2025年超2000家），公司在诊所终端渠道的覆盖率进一步提升。 “两化”有望显著改善公司运营效率。1）数字化：公司持续加大数字化研发投入，2024年达3.46亿元（+24.32%），2024年建设实施的数字化及AI智能化项目达47个，并分别于阿里云、腾讯云等进行了合作，公司目前基本实现从采购、仓储、配送到终端服务的全流程数字化管理。2）不动产证券化：已构建“公募reits+私募reits”双平台，引入稀缺权益资金。首批募资合计28余亿元，成功盘活公司部分医药仓储物流资产配套设施。我们认为随着公司首批reits成功落地，轻资产化模式有望跑通，未来将持续改善公司现金流，实现主营业务稳健增长。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2026年归母净利润为28.09/31.58亿元，预计2027年为35.29亿元，对应当前市值的PE为9/8/7倍。公司“三新两化”战略成效显著，维持“买入”评级。 风险提示：经营模式风险、政策风险、市场竞争风险、应收账款发生坏账风险。

九州通(600998) 摘要： 事件：2025年4月29日，九州通发布2024年年报及2025年一季报，2024年全年公司实现营业收入1518.10亿元（+1.11%）；归母净利润25.07亿元（+15.33%）；扣非归母净利润18.14亿元（-7.47%）;经营性现金流30.83亿元。2025Q1公司实现营业收入420.16亿元(+3.82%)；归母净利润9.70亿元(+80.38%)；扣非归母净利润5.07亿元(-2.76%)；经营性现金流-33.28亿元。 流感高基数导致扣非业绩承压，REITs发行增厚利润。2024年全年和2025年一季度公司归母净利润分别增长15.33%、80.38%，主要系公司首期Pre-REITs和REITs上市发行带来利润增厚，其中Pre-REITs发行增加2024年净利润5.76亿元，REITs发行增加2025年一季度净利润4.38亿元。在季节性疾病等特定因素影响下，2023年流感退烧相关品种销量大幅增加，同期高基数导致2024年业绩承压，收入略有增长，扣非归母净利润有所下滑。若剔除上述特定因素影响，公司2024年全年营业收入同比增长2.58%，归母净利润同比增长39.88%（考虑Pre-REITs发行的影响），扣非净利润同比增长14.89%，整体经营表现稳健。 持续推动“三新两化”战略转型，提升核心竞争力。2024年公司围绕“三新两化”战略投入达2.22亿元，同比增长42.37%。新产品CSO业务收入192.67亿元，其中销量过亿品规52个，累计引进药品及器械品规2247个；新零售好药师加盟药店超过2.9万家；新医疗“九医诊所”会员店达1377家；数字化及AI智能化项目达47个，研发投入3.46亿元，同比增长24.32%；不动产证券化拥有超300万平方米医药仓储物流资产及配套设施，后续将有序进行公募REITs扩募上市。 医美业务高速增长，参与奥园美谷重整投资。2024年公司医美业务收入8.51亿元，同比大幅增长120.47%，近三年复合增长率达111.64%。2025年4月公司公告参与奥园美谷重整投资，拟出资6.73亿元受让奥园美谷3.6亿股转增股票，预计标的股份不低于奥园美谷重整后总股本的20%，公司作为本次重整最大受让方或将成为控股股东；未来奥园美谷将与公司现有医美业务对接合作，形成医药与医美产业链融合发展。 投资建议：九州通作为全国最大的民营医药流通企业，以传统分销业务为基本盘，积极推进实施“三新两化”战略，引导CSO、新零售等创新业务快速发展。我们预计公司2025-2027年营业收入分别为1602.66/1688.51/1776.69亿元，同比增长5.57%/5.36%/5.22%；归母净利润分别为27.56/30.11/32.69亿元，同比增长9.92%/9.25%/8.58%，当前股价对应2025-2027年PE为10/9/8倍，维持“推荐”评级。 风险提示：新业务进展不及预期的风险；应收账款坏账的风险；市场竞争加剧的风险；政策变动的风险。

九州通(600998) 事件：2024年12月25日，九州通医药集团股份有限公司发布关于医药仓储物流基础设施公募REITs获得中国证监会核准的公告。 全国首单医药仓储设施REITs正式获批：九州通医药仓储物流基础设施公募REITs于2024年9月向证监会和上交所递交申报，历经三个月于2024年12月获得上交所无异议函和证监会正式批准，成为医药行业全国首单公募REITs和湖北省首单民营企业公募REITs。该公募REITs为契约型封闭式基金，合同期限为39年，募集份额总额为4亿份，入池资产为武汉东西湖区医药物流仓储中心，合计建筑面积约17.2万平方米，资产账面价值约3亿元；该物流仓储中心符合医药GSP质量标准，具备医药三方物流经营资质，曾被国家发改委和商务部评选为“全国十大智能仓储物流示范基地”。 REITs发行利于公司优化资产结构并获得现金流：本次公募REITs估值约12亿元，扣除发行费用和税费预计为公司带来最高7亿元的利润增厚。截至2024年三季报，公司资产负债率为67.52%，其中有息负债合计147.35亿元，占总资产的比例为14.59%，有息负债规模整体偏大；本次REITs发行将盘活公司存量资产，降低资产负债率和有息债务占比。另外公司货币资金和交易性金融资产合计161.76亿元，占总资产的比例为16.01%，本次REITs募集的资金利于公司加大杠杆发展CSO、新零售等新业务，进一步提升公司的盈利能力和经营效率，实现“轻重分离”的多元化收益战略。 投资建议：九州通作为目前医药行业唯一获批公募REITs的资产标的，具有稀缺性，其核心业务以传统分销业务为基本盘，并积极推进实施“三新两化”战略，引导CSO、新零售等创新业务快速发展。暂不考虑REITs发行带来的利润增厚，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为22.20/25.63/29.30亿元，当前股价对应2024-2026年PE为12/10/9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：REITS项目资金募集失败风险；项目收益不及预期风险；应收账款坏账风险；市场竞争加剧风险；政策变动风险

九州通(600998) 政策支持，行业需求持续提升，九州通REITs发行迎来重大机遇 近年来，国务院及相关部委和各级地方政府密集发布公募REITs相关支持政策，支持市场快速扩容；据Wind统计，我国当前沪深公募REITs基金总计54支，现如今公募REITs发行已进入常态化新阶段。从行业端来看，药品需求稳健增长，优质医药物流仓储用地供给有限，这为九州通正式启动医药仓储物流基础设施公募REITs的发行工作带来重大机遇。 医药流通行业整体资金需求大。九州通在传统批发业务基础上，积极布局总代总销、高值配送、第三方物流等多元业务，对于资金周转要求高。为积极响应国家政策号召，有效盘活存量资产，提升资金周转效率，2023年3月九州通公告称拟以公司（含下属分子公司）拥有的医药物流仓储资产及配套设施为底层资产，开展基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）的申报发行工作；2024年9月24日，中国证监会和上海证券交易所正式受理了九州通公募REITs项目，基金发行在即，拟募集约11.77亿元。 医药仓储物流基础设施项目稀缺性强 REITs基金基础设施资产为武汉东西湖现代医药仓储物流项目，合计建筑面积约17.2万平方米，截至2024年3月31日，不动产评估值约11.70亿元。项目稀缺性强：（1）我国首单医药仓储物流基础设施公募REITs，具有战略意义。（2）背靠民营医药流通龙头九州通，行业背景深厚，资产资质壁垒高打造护城河。（3）首批入池资产优质，盈利水平高，成长潜力大。项目具备优秀的盈利能力，2021~2023年毛利率处于63%及以上，净利率提升至40%以上，自2021年起持续提升。后续经营有望量价齐升，保障项目收益稳健增长。（4）收益具备保障机制，产品扩募性强。项目前5年有望保持收入3.5%的复合增长率，5年后续期仍有稳健增长预期。原始权益人九州通物流拟认购基金份额34%，保障项目的稳定运营。 公募REITs和Pre-REITs发行对九州通意义深远，基金与公司“双上市”有望重构估值 基础设施公募REITs作为公司重大转型战略之一，将帮助公司提升企业形象及品牌价值，有效提振资本市场影响力。发行基础设施公募REITs能够显现公司持有优质医药物流仓储资产的公允价值，进而提升公司的市场价值。REITs从多方面赋能公司，实现双上市平台的协同共赢。 REITs及Pre-REITs基金如成功发行有望提升公司ROE，为股东带来更高回报。2024年11月公司公告称Pre-REITs将力争于2024年内完成首批资产的交割，根据初步测算，如Pre-REITs年内完成交割，预计将带来3~4%的ROE贡献，公司2024年加权平均ROE有望超12%。 盈利预测及投资建议 公司批发业务稳增长的同时，“三新两化”战略有序推进，REITs拟发行将加快资金周转，高毛利业务获资金助力有望提速，公司有望迎来估值重塑。假设2024年Pre-REITs完成发行，2025年公募REITs完成发行，且不考虑后续新增REITs项目贡献，预计2024~2026年公司归母净利润分别为29.61、29.69、30.45亿元，当前股价对应PE分别为9.35、9.32、9.09倍，考虑到公司REITs项目扩募性强，2025-2026年业绩有望超预期，维持“买入”评级。 风险提示： 基金发售失败风险；基金项目收益不达预期风险；基础设施项目客户违约风险等。

九州通(600998) 投资要点 事件：公司发布2024年三季报，前三季度实现营收1134.29亿元（-0.82%，同比，下同），归母净利润16.96亿元（-6.99%），扣非归母净利润16.30亿元（-5.68%）。单Q3季度，实现营收362.58亿元（+3.57%），归母净利润4.89亿元（+1.64%），扣非归母净利润4.50亿元（+3.97%）；单Q3经营活动产生的现金流净额为5.43亿元（+93.36%），业绩符合我们预期。 “三新”战略助推业绩逐季向好。1）新产品：利润增长“第二曲线”快速成长。2024前三季度，公司CSO业务实现收入141.19亿元，在同期高基数下实现18%同比增速，贡献毛利近20%。2）新零售：“万店加盟”提前完成年度目标，电商渠道快速增长。截至2024Q3，公司旗下好药师直营及加盟门店数达26703家，预计年底有望达30000家，前三季度对加盟销售额实现37.67亿元（+58.28%）；此外，公司B2C电商总代总销业务同期实现营收7.23亿元（+16.43%）。3）新医疗：截至2024Q3，公司已发展“九信诊所”会员店466家，预计全年达800家，诊所终端覆盖率进一步提升。 “两化”全面赋能公司高质量发展。1）不动产证券化：公募REITs及Pre-REITs项目进展顺利，全年有望贡献净利润约16亿元。公司公募REITs及Pre-REITs的发行将助力公司盘活医药仓储物流资产及配套设施，回笼权益性资金，促进公司主营业务的快速发展，公募REITs预计将增加公司净利润不超过7亿元，Pre-REITs预计将增加公司净利润不超过9亿元。2）数智化：转型深入推进，数据要素价值逐步释放。2024前三季度，公司围绕业务数字化、运营数字化、物流数智化目标，持续进行关键技术和核心领域的研发投入，前三季度研发投入2.15亿元，同比增长19.05%，公司已立项实施数字化转型项目40个，其中32个项目已经上线推广。 盈利预测与投资评级：考虑公司reits及Pre-reits预计2024年底左右完成发行，我们将维持公司2024-2026年归母净利润24.90/28.09/31.58亿元，对应PE为10/9/8倍；考虑公司“三新两化”战略实施成效显著，不动产证券化有望改善现金流，维持“买入”评级。 风险提示：经营模式风险、政策风险、市场竞争风险、应收账款发生坏账风险。

九州通(600998) 2024Q3业绩改善，“三新两化”战略稳步推进，维持“买入”评级 公司2024Q1-Q3实现营收1134.29亿元（同比-0.82%，下文皆为同比口径）；归母净利润16.96亿元（-6.99%）；扣非归母净利润16.30亿元（-5.68%），如剔除2023年同期流感、疫情等季节性疾病特定因素影响，营业收入同比增长0.70%，归母净利润同比增长10.16%，归母扣非净利润同比增长12.87%，仍保持稳健增长。从盈利能力来看，2024Q1-Q3毛利率为7.96%（-0.15pct），净利率为1.56%（-0.08pct）。从费用端来看，2024Q1-Q3销售费用率为2.90%（+0.02pct）；管理费用率为1.84%（+0.03pct）；研发费用率为0.09%（-0.03pct）；财务费用率为0.79%（-0.02pct）。我们看好公司“三新两化”战略布局带来的发展潜力，维持2024-2026年盈利预测，预计归母净利润分别为24.45/27.78/31.94亿元，EPS为0.48/0.55/0.63元，当前股价对应PE为10.6/9.3/8.1倍，维持“买入”评级。 总代品牌推广业务营收快速增长，药械齐发力 2024Q1-Q3公司总代品牌推广业务（含药品及医疗器械）销售收入达141.19亿元（+18.00%），毛利额为16.53亿元；如剔除疫情和流感等季节性疾病品种影响，销售收入同比增长30.14%。其中，公司药品总代品牌推广业务实现销售收入75.84亿元（+17.06%）；医疗器械总代品牌推广业务实现销售收入65.35亿元（+19.12%）。由此来看，利润增长“第二曲线”CSO业务整体保持快速成长，公司全方位运营推广能力和市场影响力均稳步提升。 好药师“万店加盟”业务实现突破性进展，提前完成年度目标 截至2024Q3，公司“万店加盟”计划已取得突破性进展，旗下零售品牌好药师直营和加盟药店已达26,703家，提前完成2024年度目标，预计年底有望达到30,000家，提前一年完成好药师零售药店的布局目标。同时，随着好药师门店数量的增长和加盟药店网络的不断扩大，公司对好药师加盟药店的销售额实现显著增长，销售收入达37.67亿元（+58.28%）。 风险提示：政策变化风险，产品销售不及预期，CSO新品拓展不及预期。

九州通(600998) Q3营收、利润、现金流同比转正，业绩前低后高趋势明显 公司发布2024年三季报：2024年前三季度营业收入1134.29亿元（-0.82%），归母净利润16.96亿元（-6.99%），扣非净利润16.3亿元（-5.68%），经营现金流净额-26.58亿元（-432.65%）。由于上年同期流感、疫情等季节性疾病等特定因素影响，流感、咳嗽、消炎和退烧等相关品种销量增幅较大；上年同期销售收入、净利润等基数较高而导致本年前三季度同比略有下滑；如剔除上述季节性疾病导致异常增长等特定因素影响，公司前三季度销售收入同比增长0.70%，归母净利润同比增长10.16%，归母扣非净利润同比增长12.87%。 对应2024Q3营业收入362.58亿元（+3.57%），归母净利润4.89亿元（+1.64%），扣非净利润4.5亿元（+3.97%），Q3同比增速均已转正，公司经营业绩逐季向好。 高毛利业务驱动增长，现金流显著改善 2024Q3公司总代品牌推广（CSO）、医药工业自产及OEM、数字物流与供应链解决方案等业务快速增长，促进了公司第三季度整体经营业绩的提升。其中，CSO业务前三季度实现营收141.19亿元，同比增长18%；医药工业自产及OEM业务前三季度实现营收20.92亿元，同比增长18.42%；数字物流与供应链解决方案业务前三季度实现营收7.34亿元，同比增长22.99%。 从现金流来看，2024Q3公司现金流显著改善，Q3公司经营活动产生的现金流量净额为5.43亿元，较第二季度进一步提升，比上年同期增长93.36%。公司前三季度经营活动产生的现金流量净额同比下降，主要是今年前三季度公司应收账款清收力度较小。公司将在今年年底加大应收账款清收力度，确保销售回现款大幅增加，实现全年经营性现金流为与经营业绩相匹配的正数。 公募REITs项目受理，不动产证券化战略加速落地 公司于2024年9月20日向中国证监会、上海证券交易所正式提交医药仓储物流基础设施公募REITs申报材料，9月24日公司公告已获得受理，受理进度超预期。此外公司拟启动医药物流仓储资产Pre-REITs项目，为公司公募REITs后续扩募提前孵化和培育优质的医药物流仓储资产，推动公司不动产证券化战略的快速转型。公司构建“公募REITs+Pre-REITs”多层级不动产权益资本运作平台，将盘活公司资产，重构公司轻资产运营商业模式，显现公司持有优质医药物流仓储资产的公允价值，进而提升公司的市场价值。 盈利预测及投资建议 公司基本面积极向好，批发稳增长的同时，新产品战略打造“第二成长曲线”，REITs拟发行将加快资金周转，公司有望迎来估值重塑预计公司2024-2026年营业收入分别为1652.70/1851.95/2094.38亿元，归母净利润分别为26.18/30.15/34.91亿元，当前股价对应PE分别为10.1/8.8/7.6倍，维持“买入”评级。 风险提示： 批发业务受政策影响经营不及预期风险；REITs基金募集和运营不及预期风险。

九州通(600998) 事件：2024年10月29日，九州通发布2024年三季度报告，2024年1-9月公司实现营业收入1134.29亿元（-0.82%）；归母净利润16.96亿元（-6.99%）；扣非归母净利润16.30亿元（-5.68%）;经营性现金流-26.58亿元。2024Q3公司实现营业收入362.58亿元(+3.57%)；归母净利润4.89亿元(+1.64%)；扣非归母净利润4.50亿元(+3.97%)；经营性现金流5.43亿元。 季节性流感影响逐步消退，Q3业绩呈现向好趋势。由于2024上半年公司业绩受去年同期季节性流感的高基数影响较大，前三季度业绩仍承压下滑；若剔除上述特殊因素影响，公司前三季度营业收入同比增长0.70%，归母净利润同比增长10.16%，扣非归母净利润同比增长12.87%。2024Q3去年同期季节性流感的影响逐渐消退，公司业绩开始呈现逐季向好趋势，单季度营业收入和扣非归母净利润分别实现3.57%、3.97%的同比增长；同时经营性现金流大幅改善，较去年同期增长93.36%。 CSO业务贡献利润增量，数字化转型投入持续加大。2024年前三季度公司CSO业务收入141.19亿元，同比增长18%；其中药品CSO收入75.84亿元，同比增长17%。目前公司已代理品规833个，预计全年过亿品规30个；2024年前三季度公司引进新品品规104个，其中过亿新品7个，过千万新品16个。器械CSO收入65.35亿元，同比增长19%；已代理品规1128个，其中前三季度过亿品规10个。CSO业务迅速发展，为公司利润增长打造“第二曲线”。公司围绕数字化转型投入持续加大，2024年前三季度研发投入2.15亿元，同比增长19%；已立项实施数字化转型项目40个，其中32个项目完成上线推广，通过数字化建设提升内外部用户体验，助力经营效益提升。 REITs及Pre-REITs项目顺利推进。公司公募REITs申报已于2024年9月24日获中国证监会及上海证交所正式受理，入池资产为武汉东西湖区医药物流仓储资产，合计建筑面积17.2万平方米。Pre-REITs已启动，为公募REITs后续扩募提前孵化和培育优质医药仓储物流资产，首期入池资产拟定为上海、杭州、重庆三处医药物流仓储资产，合计建筑面积约24万平方米。REITs及Pre-REITs项目发行预计分别为公司带来最高7亿元和9亿元的利润增厚，长期来看可帮助公司盘活存量资产，实现“轻重分离”及多元化收益。 投资建议：九州通作为全国最大的民营医药流通企业，以传统分销业务为基本盘，积极推进实施“三新两化”战略，引导CSO、新零售等创新业务快速发展。暂不考虑REITs发行带来的利润增厚，我们预计公司2024-2026年的营业收入分别为1543.20/1629.09/1715.47亿元；归母净利润分别为22.20/25.49/29.16亿元，当前股价对应2024-2026年PE为12/10/9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：新业务进展不及预期的风险；应收账款坏账的风险；市场竞争加剧的风险；政策变动的风险。

九州通(600998) 已向证监会、上海证券交易所正式提交公募REITs发行申报材料，项目顺利推进 9月22日公司发布公告称医药仓储物流基础设施公募REITs申报发行工作进展顺利，公司已于2024年9月20日向中国证监会、上海证券交易所正式提交申报材料。 公司拥有可入池的医药物流仓储资产及配套设施约300万平方米；本次医药仓储物流基础设施公募REITs入池资产为武汉市东西湖区医药物流仓储资产，合计总建筑面积约为17.2万平方米，评估值约为12亿元，账面价值约为3亿元。如经批准，本项目有望成为国内医药物流仓储设施首单公募REITs以及湖北省首单民营企业公募REITs，具有较强的示范效应和积极影响。 公募REITs有望增厚业绩，盘活公司资产，重构公司轻资产运营商业模式 此次公募REITs如发行完成，预计将增加公司净利润不超过7亿元。公募REITs赋能公司，可以帮助公司提升企业形象及品牌价值，有效提振资本市场影响力，显现公司持有优质医药物流仓储资产的公允价值，进而提升公司的市场价值。通过搭建轻资产运营平台，加快重构公司轻资产运营商业模式，盘活公司医药仓储物流资产及配套设施，加快资产流动性，为公司筹集更多运营资金，促进公司主营业务的快速发展。拓宽多元化权益融资渠道，建立资产开发良性循环模式减少公司对传统债务融资方式的依赖。提升公司资产运营能力，实现多元化收益，为公司带来丰厚的非经常性权益收益。 拟启动医药物流仓储资产Pre-REITs项目，为公司公募REITs后续扩募奠基 2024年6月30日公司发布关于《开展医药物流仓储资产Pre-REITs项目》的公告：拟启动医药物流仓储资产Pre-REITs项目为公司公募REITs后续扩募提前孵化和培育优质的医药物流仓储资产，推动公司不动产证券化战略的快速转型。Pre-REITs项目将比照基础设施公募REITs的要求对公司医药物流仓储资产及配套设施等底层资产进行筛选，并提前介入标的资产的运营和培育过程，以期形成无缝对接的滚动复投医药物流仓储设施的良性循环，以构建“公募REITs+Pre-REITs”多层级不动产权益资本运作平台。 盈利预测及投资建议 公司基本面积极向好，批发稳增长的同时，新产品战略打造“第二成长曲线”，REITs拟发行将加快资金周转，公司有望迎来估值重塑预计公司2024-2026年营业收入分别为1652.70/1851.95/2094.38亿元，归母净利润分别为26.18/30.15/34.91亿元，当前股价对应PE分别为8.8/7.7/6.6倍，维持“买入”评级。 风险提示： 审批节奏不及预期风险，发行后REITs基金运营不及预期风险。