中国人寿(601628) 事件：中国人寿发布2023年年报。在报告期内，公司实现营业收入8378.59亿元，同比+1.4%。归母净利润为211.1亿元，同比-34.2%。保费收入达6413.80亿元，同比+4.3%。实现总投资收益和净投资收益率2.68%/3.77%。分红率提升至57.6%。 保费收入上行，收入结构优化。中国人寿在2023年中保费为6413.80亿元，同比+4.3%。在寿险业务中，公司实现总保费5126.22亿元，同比+5.6%。健康险业务总保费1140.23亿元，同比-1.1%。意外险业务总保费147.35亿元，同比+3.6%。保费的收入结构不断优化，个险保费收入5015.80亿元，个险呈复苏态势，依旧是公司保费收入的主要来源。银保渠道保费收入达787.48亿元，较上年有显著增长，主要收益于其业务结构和银行对保险产品需求提升。 分红比例同比提升。公司按照2023年度净利润的10%提取任意盈余公积人民币17.53亿元，同时拟向全体股东派发现金股利每股人民币0.43元（含税），共计约人民币121.54亿元。报告期内，2023年中国人寿归属于母公司股东的净利润为211.10亿元。公司2023年分红率为57.57%，反映了公司对股东回报的重视及良好的盈利分配政策。分红率的提升展现出公司对未来盈利的信心，预计会对公司股价产生正面影响。 投资端承压影响公司利润。报告期内，中国人寿总资产与投资资产规模齐升。公司总资产为5.89万亿元，投资资产规模为5.67万亿元，同比+12.1%/+12.0%，主要受益于新单销售提供的现金流贡献。净投资收益率和总投资收益率分别为3.77%/2.68%，同比-0.23pct/-1.26pct，主要受权益市场的波动以及利率中枢下行的影响。公司将投资回报率假设从5%下调至4.5%。 投资建议：中国人寿在产品创新、渠道拓展和数字化转型上的战略布局值得关注，其执行效果将是支撑公司持续增长的关键。公司分红比例提升，彰显公司对盈利水平的信心。预计2024-2026年营业收入同比增长7.44%/7.47%/7.19%，归母净利润同比增长23.89%/17.06%/12.67%，EPS为0.93/1.08/1.22元/股，对应4月10日收盘价的PE为29.75/25.42/22.56倍。维持“买入”评级。 风险提示：市场波动、利差损扩大、监管政策变化

中国人寿(601628) 投资要点 事件：中国人寿发布2023年报。总体看，中国人寿年报业绩符合预期，单季度利润表现略超预期，NBV在可比口径下稳健增长，代理人队伍量稳质升。 1、利润及净资产情况：新会计准则下，归母净利润462亿元，同比-30.7%，Q4单季106亿元，同比-4.7%。归母净资产4771亿元，较年初+30.3%。 2、寿险保费及价值增长：首年期交保费同比+16.7%，NBV同比+11.9%（可比口径，按23年假设追溯22年数据后）。 1）首年期交保费：首年期交保费同比+16.7%；其中十年及以上保费同比+18.4%，占比同比+0.6pct。个险首年期交保费同比+12.6%，十年期及以上保费同比+18.4%。银保长险首年期交保费同比+39.4%，其中5年期及以上期交保费占比为47.6%。 2）假设调整及价值增长情况：2023年公司投资回报率和风险贴现率假设分别由5%、10%下调至4.5%、8%。按23年假设追溯22年数据后，公司NBV为369亿元，同比+11.9%，个险NBV margin（按首年年化保费）为31.3%，同比+0.3pct，EV为1.26万亿元，较年初+5.6%。 3、人力：代理人队伍规模稳定，人均产能显著提升。 1）总人力：2022年末、2023H1、2023年末分别为72.9万人、72.1万人、69.4万人，较年初-4.8%，较年中-3.7%。 2）个险人力：2022年末、2023H1、2023年末分别为66.8万人、66.1万人、63.4万人，较年初-5.1%，较年中-4.1%。其中，营销、收展团队分别为41万、22.4万。人均产能显著提升，月人均首年期交保费同比+28.6%。 3）多元人力：银保渠道客户经理2.3万人，同比+9.5%，季均实动人力同比+8.5%。团险销售人员3.7万，同比-7.5%，高绩效人力占比同比+4.7pct。 4、投资：资产规模稳健增长，净、总投资收益率均有下滑。 1）投资资产达5.7万亿元，较年初+12%。 2）定存、债券投资占比分别同比-2.5pct、+3.1pct，股票+基金占比基本稳定。3）净投资收益率3.77%，同比-0.23pct；总投资收益率2.68%，同比-1.26pct；综合投资收益率3.23%，同比+1.31pct。 4）全年计提资产减值损失530亿元，预计主要为AFS股票资产。浮盈余额（其他综合收益科目）由年初的-49亿元提升至114亿元。 投资建议：总体看，中国人寿年报业绩符合预期，单季度利润表现略超预期，NBV在可比口径下稳健增长，代理人队伍量稳质升。我们预测公司24年EV增长为9.1%，维持买入评级。 风险提示：权益市场大幅度下降，长期无风险收益率大幅度下行，新单保费增速不如预期，寿险改革成效低于预期。

中国人寿(601628) 归母净利润环比有所改善，全年净利润受投资端拖累。2023A公司归母净利润211.1亿元，同比-34.2%；23Q4单季归母净利润49亿元，同比+408%，环比大幅增长（23Q3为0.5亿元）。投资收益大幅下滑是拖累公司23年全年业绩的主因，2023A公司净投资/总投资/综合投资收益率分别为3.77%/2.68%/3.23%，较2022年同期分别-23bp/-126bp/+131bp。 个险银保双轮驱动，渠道延续高质量发展。公司NBV368.6亿，同比+11.9%，其中个险NBV346.5亿，同比+10.4%。首年期交保费1126亿元，同比+16.7%。个险方面，首年期交保费为918亿元，同比+12.6%；其中十年期及以上首年期交495亿元，同比+18.4%；十年期及以上占比53.92%，较去年同期+2.64Pct，长缴期业务占比提升带动业务结构持续改善，个险NBV Margin提升2.5Pct至29.9%。个险销售人力为63.4万人，较去年同期下降5.1%；销售队伍产能大幅提升，月人均首年期交保费同比+28.6%。 银保方面，首年期交保费207亿元，同比+39.4%，5年期及以上首年期交保费达99亿元。银保渠道客户经理达2.3万人，季均实动人力同比提升8.5%。 经济假设调整提升内含价值可信度，但NBV/EV水平有所下滑。23年年报对经济假设进行调整，其中投资回报率假设从5%下调0.5%至4.5%，贴现率从10%下调2%至8%。调整后2023年内含价值12606亿元，较2022年同期+5.6%（已追溯）。新假设/旧假设下23年EV分别为12606/12933亿元，使用新经济假设后，23年内含价值较旧假设-2.5%。新假设/旧假设下23年NBV分别为369/410亿，使用新经济假设后，23年NBV较旧假设-10%。经济假设调整后，EV和NBV的可信度提升，在投资收益率中枢下滑的背景中，新假设更具信服力。但由于存量与增量产品结构有所差异的原因，假设调整后NBV/EV水平有所下降。 投资观点：23年全年受资本市场波动影响，净利润表现受到压制；我们认为负债端复苏迹象明显，且推动负债端增长的核心因素（需求侧低风险偏好）在24年并未发生变化，24年负债端增长可期；使用更稳妥和贴近现实的经济假设后，公司报表层面更具信服力，PEV估值存在上修空间。考虑到未来资本市场波动预期，我们下调2024-2026年公司归母净利润分别至233亿元、261亿元及318亿元，同比增速+10%、+12%、+22%（前次预估24-25年归母净利润为527亿元及585亿元），截止2023年3月28日公司2023PEV仅0.56x，处于历史估值较低位，看好24年负债端延续增势、资产端受益于资本市场回暖带来的资负共振投资机会，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策大幅调整；权益市场大幅波动；保单销售不如预期。

中国人寿(601628) 核心观点 保费规模创历史新高，分红水平同比下降。2023年，中国人寿实现营业收入8378.6亿元，同比增长1.4%；总保费收入6413.8亿元，同比增长4.3%；其中保费收入结构不断优化，实现首年期交保费1125.7亿元，同比增长16.7%，创近三年新高。受资本市场波动及会计准则调整等因素影响，公司累计实现归母净利润211.1亿元，同比下降34.2%。在行业转型承压背景之下，公司拟向全体股东派发现金股利每股0.43元，同比下降12.2%。 构建综合金融体系，实现保费与价值双升。公司持续推行“八大工程”转型策略，打造“大健康+大养老”的生态建设。1）个险：推进代理人人均产能及保费收入结构的全面转型，夯实渠道价值贡献。2023年，公司个险渠道实现总保费收入5015.8亿元，同比增长1.9%；10年期及以上首年保费同比提升18.4%；代理人规模筑底，月人均首年期交保费同比提升28.6%。2）银保：监管趋严下，银保渠道保费收入同比高增24.2%，龙头优势凸显。其中，广发银行协同效应助力实现代理首年期交保费18亿元。3）综合金融：构建“寿险+”体系，多元布局产品生态，实现协同销售财产险公司业务236亿元。 利率中枢下行，顺势下调投资收益率假设及风险贴现率。在资产端持续承压背景之下，公司下调投资回报率假设至4.5%（原为5%）、风险贴现率至8%（原为10%）。可比口径下，公司2023年新业务价值实现368.6亿元，同比提升11.9%；其中，多元板块新业务价值大幅提升42.0%，综合金融价值贡献显著抬升；同时，内含价值同比增长5.6%至12605.7亿元，位居行业首位。 投资收益承压，配置结构优化。2023年，在资本市场低位震荡及利率中枢下移背景之下，公司投资收益率表现承压，中国企业会计准则下，分别实现总投资收益率及净投资收益率2.68%、3.77%，同比下降1.26pt、0.23pt。公司持续优化资产配置结构，增配债券的同时适当调整权益类资产配置比例，其中债券类资产占比提升4.74pt，股票类资产下降1.39pt。 投资建议：基于人身险行业转型调整及资产端收益承压，我们下调2024年及2025年盈利预测、新增2026年盈利预测，预计2024至2026年公司EPS为1.45/1.80/2.09元/股（原2024/2025年为1.87/2.09元/股），对应P/EV为0.61/0.56/0.51x，维持“买入”评级。 风险提示：改革成效不及预期；保费增速不及预期；权益市场的持续波动；利率中枢下行等。

中国人寿(601628) 分红比例同比提升，队伍规模企稳且人均产能提升 公司披露2023年报，2023年可比口径NBV同比+14.0%，符合我们预期；新准则下2023年归母净利润461.8亿元、同比-30.7%，预计系权益市场波动较大、固收类资产再投资收益率下降以及新金融工具准则调整拖累。我们预测2024-2026年NBV预测为400/430/461亿元，分别同比+8.4%/+7.7%/+7.1%，对应EV同比分别为7.1%/7.3%/7.4%。考虑长端利率趋势下行，我们下调2024-2025年归母净利润预测（旧准则）为297.9/333.7亿元（前值为444.0/551.6亿元），新增2026年归母净利润预测为373亿元，分别同比+41.1%/+12.0%/+11.8%，对应EPS分别为1.1/1.2/1.3元。公司龙头地位稳固，股息分红保持稳定，2023年分红总额138.5亿元，分红比例达66%，较2022年+8pct，对应PEV分别为0.6/0.5/0.5倍，维持“买入”评级。 负债端仍保持较高景气度，EV假设1:4调整后打折2.5% （1）2023年末公司调整内含价值经济假设，投资回报率自5%至4.5%，风险贴现率自10%至8%。按2023年经济假设（新口径）测算EV为1.26万亿，同比+2.4%，若按2022年经济假设测算EV同比+5.1%，经济假设调整导致EV下降2.5%。（2）全年新口径NBV368.6亿元，按旧口径和新口径测算分别同比+14.0%/+11.9%，符合我们预期。旧口径增速较2023前三季的+14%保持持平，负债端整体保持较强景气度。（3）新单保费2108亿元、同比+14.1%，首年期交保费1126亿元、同比+16.7%，10年期及以上首年期交保费495亿元、同比+18.4%，占期交保费比重为44%，较2023年提升0.62pct，银保首年期缴保费同比+39.4%；个险margin达29.9%，同比+2.5pct。（4）2023年末总人力69.4万，个险销售队伍63.4万人，较年初下降5%，队伍规模在业内率先呈现企稳态势。产能提升预计主因产品结构改善以及业绩高增，月人均首年期交保费同比+28.6%。展望看，人均产能提升有望带动代理人渠道进入正向循环，利于队伍质态提升，2024年个险渠道有望进一步实现代理人规模与产能双向改善。 全年归母净利润承压，主要受权益市场及会计准则回溯影响同比承压 新准则下全年归母净利润461.8亿元、同比下降30.7%，净利润下降主要受投资收益拖累以及I9准则调整会计准则回溯调整影响。原准则下归母净利润211.1亿元、同比下降34.2%，主要受到权益市场波动导致公允价值受损以及权益资产减值拖累，2023年资产减值530亿元（实际反映权益资产浮亏）、同比+148%。公司总投资资产同比+12%，权益类资产占比19.4%，占比提升+1.78pct，全年总投资收益率/净投资收益率分别2.68%/3.77%，较2022年分别下降1.26/0.23pct。 风险提示：长端利率超预期下行；寿险需求超预期减弱；权益持仓波动加剧。

中国人寿(601628) 投资要点 事件：公司披露2023年年报：实现归母净利润211.10亿元，同比下降34.2%（对应4Q23单季净利润为49.0亿元，同比增长逾4倍）；实现新业务价值（NBV）368.60亿元，可比口径同比增速达11.9%。业绩符合我们预期。公司H股披露新准则下净利润为461.81亿元，可比口径同比下降30.7%，新旧准则差异主要包括新金融工具准则(-66.85亿元，主要由减值差异和公允价值波动损益差异）、新保险合同会计准则差异（+395.93亿元，主要由准备金假设调整和合同服务边际吸收差异）和所得税影响差异。公司每股派息0.43元（2022年：0.49元），分红率达58%。 经济假设调整对价值影响好于同业。公司下调长期投资回报率假设至4.5%（原5.0%）、风险贴现率至8.0%（原10.0%）。若基于旧经济假设计算，2023年NBV可比口径下增长14.00%，EV较年初增长5.10%。基于新经济假设计算，2023年NBV较旧假设下降10.2%，2023年末EV较旧假设减少2.5%，调整后价值可信度提升，公司假设风险贴现率调整幅度：长期投资回报率调整幅度为4:1，高于上市同业（3:1）。受经济假设调整，2023年公司寿险ROEV为9.7%（2022年旧假设：10.5%）。 4Q23公司收官与开门红两手抓，基本将“炒停”影响消化，居民“保本”储蓄性需求外溢。旧经济假设下2023年公司实现NBV可比口径同比增长19.9%，测算1Q23至4Q23单季同比增速为7.7%、34.8%、-6.3%和13.7%。2023年公司新单保费2108.13亿元，同比增长14.1%（其中4Q23增速为5.4%），其中十年期及以上期交同比增长44.0%（4Q23单季增速为56.2%），我们预计主要得益于竞品理财业务表现持续低迷，叠加多轮存款降低背景下，居民储蓄需求外溢和释放所致。 个险板块始终坚持“有效队伍驱动业务发展”战略，银保新单贡献近两成。从渠道贡献来看，2023年个险/银保/团险/其他渠道对新单贡献分别为52%/19%/13%/16%，同比增速分别为11%/49%/4%/3%，银保渠道长险首年保费同比增速达50%。2023末总队伍规模为69.4万人，同比-4.8%，个险板块围绕“客资建队伍”理念，加速推进建立以客户经营为中心的个险经营管理体系，加快队伍专业化、职业化转型升级。2023个险板块实现NBV达346.46亿元，可比口径同比增长10.4%，归因来看：个险NBV Margin提升2.5个pct.至29.90%，新单同比增长1.2%。公司个险渠道价值率逆势改善得益于公司积极把控负债端成本并拉长产品缴费期限。 减值拖累利润表现。2023年沪深300指数下跌约11.4%，十年期国债到期收益率由年初2.83%下降至2.5%，行业面临优质资产荒压力。2023年公司净/总投资收益同比增速分别为4.1%和-24.4%，净/总/综合投资收益率达3.77%/2.68%/3.23%，同比-17/-132/+132bps，主要受前期高利率债券到期再配置收益率较低拖累所致，2023年合并报表投资收益+公允价值变动损益合计同比-6.8%。值得注意的是，2023资产减值损失同比大幅增长148%至530.0亿元，是拖累净利润的核心因素。 盈利预测与投资评级：利润降幅明显收窄，经济假设调整对价值影响好于同业。因投资收益走低下调盈利预测，我们预计2024-26年归母净利润为315、384和423亿元（原2024-25年预测为429和467亿元，并新增2026年预测），新经济假设下2023年3月27日收盘价对应2024年动态PEV为0.58倍，维持“买入”评级。 风险提示：权益市场和长端利率持续下行，寿险需求复苏不畅

中国人寿(601628) 事件：中国人寿公布2023年年报，2023年公司实现营业收入8378.59亿元，同比+1.4%；实现归母净利润211.10亿元，同比-34.2%，加权平均净资产收益率4.71%，同比-2.3pct，总投资收益率2.68%，同比-1.26pct。 点评： 负债端表现稳健有望率先企稳，投资波动拖累利润表现。1）负债端方面，公司2023年新单保费2108.13亿元，同比+14.1%，实现一年新业务价值368.60亿元，较2022年同期（适用新经济假设重述后）增长11.9%，新业务价值表现继续引领行业，我们认为寿险龙头有望拼接业务结构优化和扎实的营销队伍率先实现负债端企稳反弹。2）投资收益方面，受到2023年严峻复杂的资本市场形势影响，固收类资产及权益资产表现均有所承压，同时投资资产减值损失有所增加，投资资产买卖价差收益大幅减少（2023年为-74.78亿元，2022年同期为275.18亿元），拖累整体投资收益表现。 个险：持续推进渠道转型，业务结构明显优化。2023年个险板块NBV为346.46亿元，同比+10.4%。截至2023年底，个险销售人力63.4万人，队伍规模在业内率先企稳，在“八大工程”系列改革推动下，销售队伍职业化、专业化水平不断提升，月人均首年保费同比提升+28.6%。 银保：保费规模与价值均实现快速增长。2023年公司银保渠道强化银行合作，全年银保总保费收入787.48亿元，同比+24.2%，其中首年期交保费同比+39.4%。银保渠道季均实动人力同比提升8.5%，人均期交产能同比大幅提升。 投资：坚持资负匹配，灵活开展投资操作，投资资产规模稳步提升。截至2023年末，公司投资资产规模5.67万亿元，较2022年末增长12.0%，在利率低位运行和权益市场震荡的背景下，投资资产中债券类资产占比提升明显，由2022年底的48.54%提升至51.59%，股票和基金投资占比为11.20%，较2022年底-0.14pct，整体配置比例保持稳健。 投资端整体受到利率低位下行、股市震荡波动和优质非标资产荒等影响，公司2023年净投资收益率为3.77%，同比-0.23pct，总投资收益率为2.68%，同比-1.26pct。 盈利预测与投资评级：公司持续推进“八大工程”系列改革，不断提升产品与服务供给水平，个险代理人队伍业务率先企稳，销售队伍专业化、职业化和综合化转型落地效果显著，同时公司始终坚持审慎经营，严格执行“报行合一”等新规落地，我们认为公司负债端内生发展动能有望不断增强，同时投资端整体保持稳健，宏观政策“组合拳”逐步发力落地的背景下，投资端的长端利率及权益市场表现或有望迎来修复并带动估值提升。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.92/1.11/1.26元，维持“增持”评级。 风险因素：宏观经济持续下行；代理人队伍增员困难和产能下滑导致人员脱落；资本市场大幅波动；居民消费意愿持续下行。

中国人寿(601628) 投资要点： 【事件】中国人寿发布2024年1月保费收入公告：中国人寿2024年1月累计原保险保费收入约2066亿元，较2023年同期同比增长2.2%。 我们预计国寿2023年NBV维持两位数增长。1）2024年1月公司原保费收入同比增长2.2%，我们认为主要是由于：①2024年公司开门红筹备提前，②受春节假期因素影响导致上年同期基数较低。2）2023年公司总保费收入达6415亿元，同比+4.3%，Q1-Q4单季保费分别同比+3.9%、+14.7%、-5.1%和+2.6%，我们认为Q4单季保费增速有所回升，主要是由于：①银保渠道业务逐步恢复，②开门红预售暂停后年末收官有所加强。3）2023年前三季度公司新单保费、新单期缴保费分别同比+14.8%、+16.0%，Q3单季分别同比-20.4%、-25.7%，我们认为Q3明显下滑主要受产品切换与开门红准备提前影响。前三度公司NBV同比增长14%，我们预计2023年全年NBV同比+12%左右。 我们预计国寿2023年投资收益承压。2023年权益市场走弱，沪深300指数、万得全A指数、创业板指数、上证综指分别累计-11.4%、-5.2%、-19.4%、-3.7%，四季度单季分别-7.0%、-3.8%、-5.6%、-4.4%。中国人寿前三季度总投资收益率2.81%，同比-1.22pct，净投资收益率3.81%，同比-0.31pct。前三季度资产减值损失达326亿元（22年同期148亿元），其中Q3单季计提197亿元，我们认为主要是由于权益资产价格下跌触发减值。AFS浮盈由年中的56亿元降至-20亿元。我们认为受四季度权益市场下跌影响，公司全年投资收益率水平或将进一步承压。 估值仍低，“优于大市”评级。我们认为，公司围绕“八大工程”，持续落地“销售渠道强体工程”，深入推进营销体系改革，未来有望保持稳健经营并稳固市场主导地位。截至2024年2月19日，公司股价对应2024E PEV0.59x。我们给予0.85倍2024E PEV（原为0.95x2023PEV），目标价44.70元（-2%），“优于大市”评级。 风险提示：长端利率趋势性下行；新单保费增长不达预期。

中国人寿(601628) 投资要点 公司公告前10个月累计原保险保费收入约为人民币5979亿元，同比增长4.1%。 （1）公司保险业务重新实现较快发展：比较多年来1-10月份原保费收入，经过2021年保费收入增长减缓和2022年负增长之后，公司重新实现了较快增长，今年前10月累计增速4.1%。并于2、3、5、6月实现单月两位数的增速。前三季度，新单保费1966.56亿元，同比14.8%，首年期交保费1059.82亿元，同比16.0%，规模与增速均创近三年历史同期新高。（2）营销代理人改革近尾声，人员规模企稳。 9月末，公司营销人员72万人，与年初相比仅下降9000人，与此前三年年均几十万人的减员相比，明显企稳。（3）队伍产能大幅提升，三季报显示，个险板块月人均首年期交保费同比28.6%。（4）投资承压，前3季度，总投资收益率仅为2.81%，为近10年最低。 投资建议 保险业务恢复较快增长，代理人规模企稳，可能预示公司主业重回正轨，步入良性循环。而投资业务方面，资本市场总是周期性波动，股债双杀的时间毕竟很少，因此投资承压可能仅为短期效应，2004到2022的13年间总投资收益率只有2012年低于3%。随着国家不断出台利好政策，刺激经济和资本市场，预计年底或明年将逐渐起效，公司投资业务收益率可能恢复到4%、5%左右的正常水平。假设2023至2025年全年总投资收益率仅提升至3.5%、4.5%和4.5%的普通水平(2013-2022平均总投资收益率为4.89%)，则预计23-25年EPS为0.77/1.45/1.73元/股，首次给予增持评级。 风险提示： 权益市场持续震荡，转型进度不及预期，代理人再次超规模下滑，长端利率下滑。

中国人寿(601628) 事项： 2023年10月31日，中国人寿保险股份有限公司（以下简称“中国人寿”）在天津举办投资者开放日，公司全面展示了养老生态体系建设成果及个险营销体系改革方案。 国信非银观点：作为我国保险行业的龙头企业，中国人寿坚持高质量发展之路。一方面，公司从“保险+养老”的视角出发，制定长期战略规划，为客户提供跨周期的保险及养老保障服务，在资产负债联动下，打造优质高效的养老体系。另一方面，中国人寿通过“六大举措”进一步推动营销转型，对接新生代客户需求，把握市场细分机遇。公司上市20周年以来，积极完善全产业链布局，在保险服务、综合金融、养老建设、资金管理等方面均走在行业前列，结合全方位的转型战略，我们持续看好公司未来的增长势能。预计公司2023年至2025年EPS为1.48/1.87/2.09元，对应P/EV为0.71/0.64/0.57倍，我们维持公司“买入”评级。 评论： 六大改革举措，布局新营销战略 自2022年末“八大工程”战略提出以来，中国人寿坚持推进营销体系的改革，提高存量团队人均产能，促进代理人团队的升级，营销改革初见成效。截至2023年三季度末，公司个险渠道总保费达4484亿元；个险人力规模66万余人，基本与年终持平；在代理人规模基本保持稳定的前提下，渠道人均产能提升29%，销售团队改革成果显著。 中国人寿的新营销战略分为“新团队培育”和“现有团队提升”两大板块。新团队打造方面，公司推出“种子计划”，围绕“新定位、新架构、新制度、新营销、新赋能、新发展”六大板块打破传统营销模式，对接新生代客户需求，推动产能的持续提升。公司计划通过2年的时间，在全国打造3至5个成功样本城市。 1.新定位：公司重新定位代理人为“金融保险规划师”，旨在秉持专业、价值、融合的理念，打造专业化保险营销团队，在保险消费市场年轻化及专业化趋势下，引领行业的革新。 2.新架构：实现由多层次到扁平化的架构转型，从一人多职到专业专注转变。仅设立“管理者”、“合伙人”、“规划师”三个层级，分别专注于团队的管理、经营、销售，发挥各自优势，提高营销效率。 3.新制度：通过激励导向、考核管理、人员准入、产能驱动、业务品质、发展诉求的改革优化，吸引高质量才人，打造高效能团队。 4.新营销：采用独创营销模式将场景营销、内容生产与科技赋能融合，为客户提供售前风险减量、售中精准决策、售后经济补偿等多维价值。 5.新赋能：构建涵盖金融、营销、健康、养老、管理等多为体系，为团队提供“共性+个性”的全方能赋能支持，实现“稳态+敏态”的赋能体系。 6.新发展：在人员招募方面，采取“公司招募+个人招募”相结合的方式，坚持高标准，统一准入门槛，优化，建立与新生代适配的人员管理模式。 现有团队升级方面，公司计划通过“强体工程”的六大举措，至2025年产能提升30%。 1.结构升级：升级现有队伍质量、年龄结构，强化代理人的专业能力。目前，公司通过众鑫计划、队伍4.0、星际工程等项目，提高中高产能占比2.4pt。 2.育成升级：升级培训赋能，打造“一体化新人育成”运作模式。截至三季度末，公司新人人均保费提升30%，月均一年内新人留存率提高7pt。 3.基础升级：打造自主经营、高效运作、健康持续的营业部运作模式，通过目标管理、活动管理、辅导训练三个方面全面提升营业部产能。 4.区域升级：发挥公司县域级覆盖优势，深耕下沉市场。 5.销售升级：结合科技赋能及数字化支持，升级公司销售模式，更精准的匹配客户需求。 6.服务升级：优化服务体系，结合现有客户体量及公司综合实力，为客户提供全方位服务。 引领行业养老生态，构建“一主多辅”发展模式 随着我国人口老龄化程度持续加深，国民养老需求持续上升，完善多层次养老保障体系、积极参与养老第三支柱建设是完善养老体系重要的一环。中国人寿坚持长期主义，从“保险+养老”的长期视角出发，定制战略规划。当前公司养老模式主要分为四种，分别是“城郊”机构养老、“城心”机构养老、居家养老和社区养老，逐步形成了以“城心”为核心的“一主多辅”的养老体系。目前，公司养老项目已启动养老项目14个，共计覆盖13城市。未来，中国人寿将打造资负联动、优质高效的养老服务管理体系，通过轻重资产结合的方式，在部分城市快速形成健康养老服务供给能力，构建起覆盖客户全生命周期的养老产品和服务，更好地满足客户多层次养老需求。 投资建议： 作为我国保险行业的龙头企业，中国人寿坚持高质量发展之路。一方面，公司从“保险+养老”的视角出发，制定长期战略规划，为客户提供跨周期的保险及养老保障服务，在资产负债联动下，打造优质高效的养老体系。另一方面，中国人寿通过“六大举措”进一步推动营销转型，对接新生代客户需求，把握市场细分机遇。公司上市20周年以来，积极完善全产业链布局，在保险服务、综合金融、养老建设、资金管理等方面均走在行业前列，结合全方位的转型战略，我们持续看好公司未来的增长势能。预计公司2023年至2025年EPS为1.48/1.87/2.09元，对应P/EV为0.71/0.64/0.57倍，我们维持公司“买入”评级。 风险提示： 改革成果不及预期；新产品吸引力不及预期；“开门红”短期销售节奏调整；资本市场延续震荡；长端利率下行等。