方正证券(601901) 事件：方正证券发布2023年年度报告，报告期内公司实现营业收入71.19亿元，同比-8.46%；实现归母净利润21.52亿元，同比+0.21%；剔除客户资金后的财务杠杆率回升至3.98倍，ROE（加权）为4.88%。 轻资产业务承压，重资产业务表现出色。受市场交投情绪低迷和融资政策收紧影响，公司轻资产业务持续承压，报告期内公司轻资产业务收入40.08亿元，同比-15.58%。重资产业务为公司业绩提供支撑，报告期内公司重资产业务收入31.25亿元，同比+8.62%。 证券经纪业务优势明显，基金管理规模快速扩张。公司经纪业务手续费净收入32.74亿元，同比-9.06%；其中代理买卖证券业务净收入21.74亿元，截至23Q4证券经纪业务市占率同比+0.28pct至2.90%。公司投行业务手续费净收入2.11亿元，同比-60.38%；2023年公司股债承销规模均下滑，股权、债券承销规模分别同比-41.84%、-47.08%至41.23、196.82亿元。公司资管业务手续费净收入1.81亿元，同比-23.15%；方大富邦基金管理规模保持高速增长，公募基金管理规模同比+22.37%至611.67亿元，私募资产管理规模同比+41.32%至163.54亿元。 两融业务市场份额提升，投资规模增加驱动自营业务收入增长。利息净收入方面，公司利息收入同比+6.59%至43.91亿元，但拆入资金和应付债券大幅增加导致利息支出同比+26.27%至29.71亿元，利息净收入同比-19.61%至14.21亿元；截至报告期末公司两融余额308.93亿元，市场份额同比+0.17pct至1.87%。自营业务收入方面，公司自营业务收入同比+53.54%至17.05亿元，为主要的收入增量来源；公司金融投资规模快速增加，截至报告期末金融投资规模为986.68亿元，同比+22.38%。 资产负债表结构优化，监管指标大幅改善。截至报告期末，剔除客户资金后的总资产同比+28.51%至1802.17亿元，公司重点通过发行债券带动杠杆提升，财务杠杆倍数同比+0.73倍至3.98倍。公司监管指标明显改善，母公司流动性覆盖率同比+83.56%至222.99%，净稳定资金率同比+23.16%至162.26%。 投资建议：公司证券经纪业务优势稳固，自营业务为业绩提供支撑，融资环境修复后负债成本下降、杠杆率回升，后续ROE提升可期。预计2024-2026年营业收入同比+17.84%、+9.80%、+8.40%，归母净利润同比+18.19%、+10.36%、+8.88%，EPS为0.31、0.34、0.37元/每股，对应3月28日收盘价的PE为26.47、23.98、22.03倍。给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济不及预期、市场交投情绪持续低迷、行业竞争大幅加剧

方正证券(601901) 事件描述 公司发布2023年年报，报告期内实现营业收入71.19亿元，同比减少8.46%，归母净利润21.52亿元，同比+0.21%，加权平均ROE为4.88%，较上年减少0.21pct。 事件点评 自营表现亮眼，资产负债表优化。2023年公司自营业务实现收入17.05亿元，同比增长53.54%，为业绩主要拉动，其余业务均有下滑，投行业务下滑幅度较大，同比下滑60.38%至2.11亿元，主要受一级市场发行节奏趋缓影响；经纪业务依然是公司第一大收入贡献，经纪业务实现收入32.74亿元，同比下滑9.06%。资管业务及利息净收入分别下滑23.15%和19.61%。报告期内公司融资成本降低，资产规模稳步扩张，公司综合融资成本降低至历史新低3.13%，财务杠杆倍数提升至3.69，增长26%，总资产规模增长22.48%。 规模收益共同驱动投资收益增长。公司报告期内以“扩规模、提收益，构筑新优势”为目标，年末自营资产投资规模1057.96亿元，同比增长39.92%。主要为扩大固定收益类投资规模，压降权益类资产规模。固收投资实现收入13.08亿元，同比增长19.02%，收益率达11.39%。公司基金做市保持行业前列，做市数量达600只，同比增长20.48%。权益投资降低规模，全年实现小幅亏损。 代销逆势增长，财富转型稳步推进。2023年二级市场日均股基交易额0.99万亿元，同比减少3.10%。公司代买收入受成交下滑影响，全年实现收入28.93亿元，同比减少8.52%，客户新增124万户，总数超1600万户。席位租赁业务收入3.01亿元，同比下降20.79%。发力金融产品销售，代销规模增长，报告末公募股混类规模229.14亿元，同比增长2.54%，全年实现净收入2.50亿元，同比增长6.56%。两融利息收入增长7%，但支出增加，主要是应付债券利息支出，利息净收入下滑，但两融市占率提升，公司两融余额309亿元，市场份额1.87%。 基金业务规模增长，资管规模下滑。公司基金管理业务净收入2.99亿元，同比增长5.17%，公司通过方正富邦基金开展公募业务，年内管理规模达163.54亿元，同比增长41.32%。券商资管受银行委外收缩、存续受托业务到期及市场环境等因素影响，规模下降，年内受托AUM576.08亿元，同比减少18.95%。 投资建议 公司股东纷争落地，股权结构清晰，大股东背景强劲，进入新发展阶段。预计公司2024年-2026年分别实现营业收入88.68亿元、98.45亿元、108.32亿元。归母净利润27.26亿元、30.73亿元和33.58亿元，增长26.67%、12.71%和9.28%；PB分别为1.41/1.36/1.31，维持“增持-A”评级。 风险提示 金融市场大幅波动风险可能导致金融资产价格大幅下跌，公司持有的金融资产公允价值变小，同时方向性投资可能因波动产生亏损。

方正证券(601901) 投资要点： 首批成立老牌券商，控股股东变更落地。公司成立于1988年，前身浙江省证券公司是国内第一批券商。2020年北大方正集团重整，平安人寿通过设立新方正集团获批入主公司。重组后公司大股东为新方正集团，持股占比28.71%，中国平安间接持股19.1%；北京政泉的股份被罚没后，第二大股东为社保基金，占比13.24%；第三大股东中国信达持有7.1亿股，占比8.62%。 股东风险落地，杠杆率及ROE显著回升。此前因一系列股东、合规风险等事件，公司长期债券融资募集受阻，导致公司各项业务拓展受到明显限制，2021年以前ROE持续低于上市券商平均。随着公司股东风险落地，长期债券融资通道打开，公司各项业务恢复常态。杠杆率从2020年低点的2.4倍提升至2023年上半年的3.7倍，2022年以来公司ROE已超越上市券商平均。2023年上半年，公司实现营业收入40.54亿元，高基数下同比下滑0.5%，归母净利润14.4亿元，同比增长1.3%，加权平均ROE为3.29%。 公司经纪业务具有相对优势，具有较大提升潜力。公司近六年经纪业务收入占营业收入比例平均高达48%，占比较高，是公司的优势业务。公司经纪业务相对较强，2018-2021年行业排名稳定在12-14名，明显高于其他业务排名。公司承袭方正证券和民族证券的网点基础，分支机构数量行业排名前列，考虑到目前公司经纪及两融排名与营业网点数排名仍有较大差距，我们认为随着公司财富管理转型逐步深化，经纪业务仍有较大提升潜力。 投行收入波动大，资管业务主动管理规模提升快。公司2016-2022年投行收入波动较大，投行收入一度由16年的5.8亿元降至18年的3.4亿元，后又回升至20年的6.6亿元，经历2021及2022年的波动，2023上半年公司实现投行业务收入1.28亿元，同比-43%。公司资产管理业务积极向主动管理转型，尽管公司资产管理规模从2017年的2991亿元大幅降至2023上半年的766亿元，但主动管理规模占比由2017年的19.13%提升至2021年的32.57%。2020-2022年，公司资管收入稳定在2.4亿元中枢，2023年上半年，资管收入0.92亿元，同比-32%。 2022年以来公司自营表现突出。2016~2020年受负债端影响，自营业务规模有所下滑。2021年随着各项业务风险略有落地，债券质押回购通道开启，自营业务规模开始回升，同时公司逐步提升固收类自营占比，风格更趋于稳健。2022年以来，公司自营投资收益显著增长，2022年实现投资收益11.1亿元，同比+52%，占其营业收入的14%，显著拉动公司整体业绩增长；2023年上半年实现投资净收益11.35亿元，同比+26%。 【投资建议】我们预计公司2023-2025E年EPS分别为0.29/0.33/0.36元，BVPS分别为5.50/5.88/6.31元。给予公司1.6x2024E PB，对应目标价9.41元，首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示：经纪业务量价双杀；金融政策改革推行不达预期；市场持续低迷，债市波动。

方正证券(601901) 事件描述： 公司发布2022年年报，报告期内实现营业收入77.77亿元，同比-9.79%，归母净利润21.48亿元，同比+17.88%，加权平均ROE为5.09%，较上年上升0.59pct。 投资要点： 业绩逆势增长，创6年新高。公司归母净利润增长18%，是第一家披露2022年业绩的上市券商，同时在已披露业绩预告和业绩快报的上市券商中归母净利润增速居首位，在弱市下保持较好韧性，连续4年增长，达6年来新高。投资业务和投行业务分别增长52.17%和21.51%，是业绩增长的主要驱动力。 财富管理末梢丰富，客户基础储备充足。方正证券分支机构数量广泛，互金平台成熟，截至2022年末，分支机构数量排名行业第二，小方APP月活达543万人，排名第四。2022年新开户近160万户，市场份额6.66%，客户总数超过1480万户，行业排名八。投顾业务签约客户数90.7万户，签约客户AUM超千亿元。 自营投资配置均衡，固收收益表现亮眼。2022年公司自营业务实现收入11.10亿元，同比增加52.17%，其中投资净收益9.49亿元，同比增加26.17%。公允价值变动净收益0.71亿元，去年同期仅为0.07亿元。公司通过合理配置股债结构，采用主动策略及波段交易获取稳健票息收益，权益类亏损0.62亿元；固收类获利10.99亿元，同比增长51.75%，收益率达13%。债券投顾业务发展强劲，新增签约规模198亿元，同比+106.90%。 做市交易行业领先，衍生品业务快速发展。公司基金做市业务处于行业领先地位，2022年做市数量498只，同比+63.82%，数量位列行业前2，场外衍生品业务积极拓展，收益互换新增名义本金77.39亿元，同比+192.36%。场外期权业务新增名义本金31.56亿元，同比+211.86%。 投行业务有所突破，基金规模稳健增长。公司2022年投行业务收入达5.33亿元，同比+21.51%。其中，股权业务收入同比增长超3倍，承销规模排名提升25位。 股东纷争落幕，股权构架清晰。2014年至2021年，公司发展受股东纠纷及股东破产重组等重大事件影响，2022年随着新方正集团重整完毕，公司股权架构逐渐清晰，新方正集团持股28.71%，社保基金成为第二大股东，持股13.24%，中国平安通过新方正集团间接控制公司，新持股格局为公司发展提供有力支持。 盈利预测、估值分析和投资建议：随着公司股东纷争落地，股权结构清晰，大股东背景强劲，进入新发展阶段。预计公司2023年-2025年分别实现归母净利润24.12亿元、27.58亿元和32.69亿元，增长12.28%、14.35%和18.54%；PB分别为1.15/1.03/0.95，维持“增持-A”评级。 风险提示：金融市场大幅波动，业务推进不及预期，公司出现较大风险事件。