春风动力(603129) 核心观点 2026Q2摩托车、全地形车等各业务表现亮眼，扣非后净利润同比快速增长。2026年上半年营收133.9亿元，同比增长35.8%，归母净利润10.6亿元，同比增长6.3%；2026Q2营收80.3亿元，同比增长43.2%，环比增长49.8%，归母净利润6.4亿元，同比增长9.4%，环比增长51.9%，利润端二季度受汇兑波动、高关税压力等影响，压力下利润端同环比提升，扣非后净利润同比增速较快，彰显公司较强的经营韧性。 2026Q2毛利率同环比下滑受关税、汇兑等影响，净利率环比改善。2026年上半年毛利率27.3%，同比-1.1pct，净利率8.3%，同比-2.2pct；2026Q2毛利率26.3%，同比-1.1pct，环比-2.4pct，净利率8.6%，同比-2.5pct，环比+0.6pct，2026Q2毛利率同环比下降，受关税、汇率等波动，净利率同比下降，但环比提升，受益于四轮车及两轮车海外销量增长较快，以及部分费用率下降。2026Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为4.4%/3.3%/6.1%/0.5%，销售/管理/研发/财务费用率同比分别为-1.0/-0.7/+0.7/+1.7pct，环比分别为-1.1/-1.2/+0.5/-1.1pct，规模效应促进销售及管理费用率下降，财务费用率同比提升受汇兑影响。 四轮车迎来产品大年，U10PRO、Z10等重点新品有望向上突破。2026年公司将迎来产品大年，美国市场上中高端新品U10PRO凭借性能与品质升级迅速出圈，零售表现亮眼，高端旗舰车型Z10实现批量交付，成功切入北美高端价格区间，拓宽盈利空间。欧洲市场依托CFMOTO、GOES双品牌协同运营，市占率稳居行业首位，公司有望凭借新品在高端领域向上突破，全球品牌势能与竞争力将迈上新台阶。 国内摩托车新品及改款频出，积极拓展出口业务。国内两轮摩托新品频出，2026年公司推出摩托车产品包括450MT2026款/1000MT-X/450SR天蝎版&450家族2026款/500SR等等，持续提升竞争力；其中500SR定价28980元，在动力性、外观等多方面表现出色，有望成为爆款产品。2025年6月公司发布复古踏板150AURA，2026年4月150SC-F正式上市，进一步加强出行市场布局。出口方面，公司在海外各国导入摩托车，美国官网推出街车、仿赛、ADV、mini、巡航太子等众多车型，摩托车产品在海外市场上较对手具备较高性价比优势，摩托车外销有望迎来较快发展。电动两轮车快速突破，极核展现出强劲增长动能。公司持续完善产品矩阵，围绕细分市场先后推出EZ2i、EZ1i、AE4SE+、AE426款、AE3、AE2等新品，公司遵循“用户密度+场景适配”策略，加快终端渠道建设，极核上半年全网渠道总量突破2600家，一线至三线核心城市覆盖深度持续提升，极核高端电动两轮车业务展现出强劲增长动能。 盈利预测与估值：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。在关税及汇兑压力下，公司上半年经营韧性较强，美国关税退回也将增厚利润，上调盈利预测，预期26/27/28年归母净利润24.34/32.68/37.59亿元（原23.05/29.98/35.93亿元），每股收益15.86/21.29/24.49元（原15.02/19.54/23.41元），对应PE19/15/13倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：新车上市节奏及销量不及预期；汇率、运费等外部环境波动；中美贸易环境变化；库存水平过高。

春风动力(603129) 事件：2026年8月17日，春风动力发布2026年半年报。2026H1公司实现总营收133.86亿元（+35.82%），归母净利润10.65亿元（+6.26%），扣非归母净利润10.50亿元（+10.44%）。 2026Q2收入增速进一步抬升，三大主业齐头并进驱动规模扩张。1）分季度：2026Q2公司营收达80.27亿元（+43.22%），收入高增主要受益于海外基地产能爬坡、海外渠道持续扩容以及高端新品集中投放等多重因素；归母净利润达6.42亿元（+9.41%），在汇兑损失、研发投入加大等因素影响的背景下，仍旧实现稳健增长。2）分产品：2026H1公司全地形车收入达71.64亿元（+51.05%），作为核心基本盘，高端旗舰Z10批量交付带动量价齐升，2026H1公司全地形车出口额占全国比重达72.47%，龙头地位稳固；燃油摩托车内销、外销收入分别达16.85亿元（-0.71%）、23.15亿元（+40.41%），国内业务表现平稳，境外收入实现高增；极核电动两轮板块收入为11.62亿元（+33.15%），完善全价格带产品矩阵的同时渠道持续扩张，作为第三增长曲线展现出较强增长韧性。 2026Q2毛利率小幅下滑，汇兑与研发投入致使净利率短期承压。1）毛利率：2026Q2毛利率为26.29%（-1.06pct），毛利率小幅下滑，主要系海外关税、海外基地爬坡阶段成本抬升等因素对冲高端产品结构提升带来的红利；2）净利率：2026Q2净利率为8.59%（-2.45pct），受汇兑损失带来财务费用大幅增加影响，跌幅大于毛利率；3）费用端：2026Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为4.36/3.28/6.06/0.54%，分别同比-0.98/-0.75/+0.69/+1.72pct，其中销售费用率下行主系公司全球品牌营销效率持续优化；研发费用率提升主因系公司持续加码燃油、三电、智能骑行系统核心技术研发，为长期产品迭代储备技术实力；财务费用率显著抬升主因系汇率波动导致汇兑收益减少。 投资建议：行业端，全球全地形车市场规模稳步扩容，国内中大排量玩乐摩托车消费需求持续扩容；电动两轮车新国标置换红利释放，海外E-Bike市场增长空间广阔，行业具备中长期成长空间。公司端，全球化产能布局逐步兑现，三大业务板块均衡发展，全地形车龙头地位稳固，中大排量摩托车国内领先，极核电动两轮高速成长，赛事赋能品牌向上，研发持续投入支撑新品迭代。我们预计，2026-2028年公司归母净利润分别为20.86/26.38/31.58亿元，对应EPS分别为13.59/17.19/20.58元，当前股价对应PE分别为22.58/17.86/14.92倍。维持“买入”评级。 风险提示：海外需求波动风险、国际贸易政策变化风险、汇率波动风险、行业竞争加剧风险、新品推进不及预期风险等。

春风动力(603129) 公司2026H1收入高增，海外两轮持续热销，维持“买入”评级 2026H1公司实现营业收入133.9亿元（同比+35.8%，下同），归母净利润10.65亿元（+6.3%），扣非归母净利润10.50亿元（+10.4%）。单季度看，2026Q2公司实现营业收入80.3亿元（+43.2%），归母净利润6.4亿元（+9.4%）。2026下半年我们看好公司产品结构改善持续，整体毛利率呈现平稳恢复态势，我们上调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为23.05/30.30/36.58亿元（原值为22.58/28.82/36.34亿元），对应EPS为15.02/19.74/23.83元，当前股价对应PE为21.2/16.2/13.4倍，公司产品、品牌及技术壁垒仍在，我们看好公司凭借海外两轮及四轮车的持续热销，有望稳步恢复下半年盈利能力，维持“买入”评级。 盈利能力：公司毛利率、净利率阶段性承压，看好下半年稳步恢复 公司2026H1毛利率27.3%（-1.1pct），预计主要受汇率波动影响；期间费用率为15.4%（+1.3pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为4.8%/3.8%/5.9%/1.0%，同比分别-0.5/-0.6/+0.3/+2.1pct，综合影响下2026H1公司销售净利率为8.3%（-2.2pct），净利率阶段性承压。单季度看，公司2026Q2毛利率为26.3%（-1.1pct），期间费用率14.2%（+0.7pct），综合影响下净利率为8.6%（-2.5pct）。 收入拆分：全地形车/摩托车销量保持高增，极核门店突破2600家 （1）全地形车：2026H1实现销量13.11万辆，销售收入71.46亿元，同比增长51.05%；出口额占行业72.47%，持续领跑行业出口榜单。产品端加快迭代，先后推出Z10-4、C4、C5、G5等系列新品，高端旗舰车型Z10实现批量交付，成功切入北美高端价格区间。（2）摩托车：2026H1燃油摩托车实现销量19.64万辆，同比增长30.62%，高端化、全球化成效愈发显著。其中，内销9.84万台，营业收入16.85亿元；外销9.80万台，营业收入23.15亿元（+40.41%）。（3）极核电动：实现销量33.80万辆，销售收入11.62亿元，同比增长33.15%。上半年全网门店总量突破2600家，一线至三线核心城市覆盖深度持续提升。 公司亮点：研发+品牌多维突破，公司核心竞争优势持续强化 （1）技术研发储备深厚：2026H1公司研发投入7.86亿元（+43.24%），新增专利246项；自主掌握燃油领域公升级发动机增压、AMT等技术，新能源领域“竞速摇杆”、融合式电子电气架构技术，构建覆盖全车型的统一智能软件底座，可实现百万级终端实时连接。（2）赛事赋能品牌升级：2026年上半年Moto3稳居车手、车队积分榜双榜首，青训车手斩获ESBK5冠1亚，刷新中国品牌曼岛TT平均时速纪录，赛道技术反哺量产，品牌全球化影响力快速提升。（3）龙头地位稳固：2026上半年公司于国内大于200cc跨骑摩托车销量为行业第一；公司的全地形车出口额占国内同类总额72.47%，连续多年居国产品牌出口第一。 风险提示：市场竞争激烈；技术研发不及预期；海外需求回落等。

春风动力(603129) 2026年8月17日，公司披露2026年中报，26H1实现营收133.86亿元，同比+35.82%；归母净利润10.65亿元，同比+6.26%；扣非归母净利润10.50亿元，同比+10.44%。其中，26Q2实现营收80.27亿元，同比+43.22%；归母净利润6.42亿元，同比+9.41%；扣非归母净利润6.33亿元，同比+17.20%，收入增长较26Q1进一步提速。 经营分析 全地形车：高端车型驱动量价齐升，核心业务延续高增长。26H1全地形车销量13.11万台，同比+28.8%；实现收入71.46亿元，同比+51.05%，ASP约5.45万元，同比+17.3%。高端旗舰Z10实现批量交付并切入北美高端价格带，U10PRO等车型保持良好表现；公司全地形车出口额占全国出口额的72.47%，龙头地位稳固。燃油摩托车：海外市场加速拓展，国内龙头优势稳固。26H1燃油摩托车销量19.64万台，同比+30.62%，实现收入约40.00亿元，同比+19.5%。其中，海外销量9.80万台，同比+37%，实现收入23.15亿元，同比+40.41%，欧洲、拉美及亚洲市场渠道扩张贡献主要增量；国内销量9.84万台，同比+24%，实现收入16.85亿元，200cc以上跨骑车型国内市占率达24.34%，位居行业首位。 电动两轮车：极核保持较快增长，产品及渠道布局持续完善。26H1极核销量33.80万台，同比+35%，实现收入11.62亿元，同比+33.15%。公司持续推出EZ、AE系列新品，覆盖电动自行车及电动摩托车多个价格带；上半年极核门店总量突破2600家，渠道下沉及产品矩阵扩充有望支撑业务规模继续提升。 成本与研发投入影响利润释放，费用效率持续改善。26H1公司毛利率27.26%，同比-1.12pct，其中26Q2毛利率26.29%，同比-1.05pct。26H1研发费用同比+43.24%，主要系公司加大动力、三电、智能化及新品开发投入；叠加财务费用同比增加2.43亿元，利润增速承压。销售/管理费率分别下降0.51/0.60pct，规模效应与运营效率显现。 盈利预测、估值与评级 公司全地形车高端化、燃油摩托车全球化及极核规模扩张逻辑持续兑现。我们预计26-28年归母净利润分别为22.1/27.6/35.0亿元，同比+32%/+25%/+27%。当前股价对应PE估值为18/14/11倍，维持"买入"评级。 风险提示 行业竞争加剧；原材料价格大幅波动；人民币汇率波动等。

春风动力(603129) 核心观点 摩托车及全地形车业务促进收入提升，利润增速放缓受关税影响。2025年营收197.5亿元，同比增长31.3%，归母净利润16.8亿元，同比增长13.8%；2026Q1营收53.6亿元，同比增长26.1%，环比增长10.5%，归母净利润4.2亿元，同比增长1.8%，环比增长62.6%，利润端一季度受汇兑波动、高关税压力等影响，压力之下利润端仍实现小幅提升。 2026Q1利润率同比下滑受关税、汇兑等影响，环比明显改善。2025年公司毛利率26.9%，同比-3.1pct，净利率8.8%，同比-1.2pct；2026Q1毛利率28.7%，同比-1.0pct，环比+3.9pct，净利率8.0%，同比-2.0pct，环比+2.8pct，2025Q1受关税、汇兑等影响小，高基数导致2026Q1利润率同比下降，利润率环比改善受全地形车新品放量等带动。2026Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为5.5%/4.5%/5.6%/1.6%，销售/管理/研发/财务费用率同比分别为+0.2/-0.3/-0.2/+2.7pct，环比分别为-3.8/+1.4/-2.1/+1.2pct，财务费用率同环比提升较大，主要受汇兑波动影响，其他费用率同比基本稳定。 四轮车迎来产品大年，U10PRO、Z10等重点新品有望向上突破。2026年公司将迎来产品大年，美国市场上中高端新品U10PRO凭借性能与品质升级迅速出圈，零售表现亮眼，2026年持续爬坡放量，欧洲市场“CFMOTO+GOES”双品牌协同作战，夯实欧洲第一地位，后续Z10等新品也将陆续上市销售，有望促进销量提升及产品结构改善，公司有望凭借新品在高端领域向上突破，全球品牌势能与竞争力将迈上新台阶。国内摩托车新品及改款频出，积极拓展出口业务。国内两轮摩托新品频出，2026年公司推出摩托车产品包括450MT2026款/1000MT-X/450SR天蝎版&450家族2026款/500SR/500SR VOOM2026款/800MT-ES/250SR-FUN2026款等，持续提升竞争力；其中500SR定价28980元，在动力性、外观等多方面表现出色，有望成为爆款产品。2025年6月公司发布复古踏板150AURA，2026年4月150SC-F正式上市，进一步加强出行市场布局。出口方面，公司在海外各国导入摩托车，美国官网推出街车、仿赛、ADV、mini、巡航太子等众多车型，摩托车产品在海外市场上较对手具备较高性价比优势，摩托车外销有望迎来较快发展。 电动两轮车快速突破，极核展现出强劲增长动能。公司持续完善产品矩阵，围绕细分市场推出多款新品，覆盖时尚女性消费市场、高端电摩领域、高性能场景及功能型需求，精准匹配多元消费场景，为市场拓展筑牢产品基础，此外公司遵循“用户密度+场景适配”策略，加快终端渠道建设，极核高端电动两轮车业务展现出强劲增长动能。 盈利预测与估值：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到关税及汇兑等对公司的整体影响，略下调盈利预测，预期26/27/28年归母净利润为23.05/29.98/35.93亿元（原23.70/30.53/36.59亿元），每股收益分别为15.02/19.54/23.41元（原15.44/19.89/23.84元），对应PE分别为18/14/12倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：新车上市节奏及销量不及预期；汇率、运费等外部环境波动；中美贸易环境变化；库存水平过高。

春风动力(603129) 事件：2026年4月15日，春风动力发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营业收入197.46亿元（+31.30%），归母净利润16.75亿元（+13.83%），扣非归母净利润15.81亿元（+9.70%）。2026Q1公司实现营业收入53.59亿元（+26.07%），归母净利润4.23亿元（+1.81%），扣非归母净利润4.17亿元（+1.55%）。 2025Q4收入延续较快增速，电动两轮车业务和非洲市场增速亮眼。1）分季度：2025Q4公司实现营收48.49亿元（+35.15%），收入端维持较快增速；归母净利润2.60亿元（-33.41%），利润端短期承压或系受到关税补缴和汇兑损失增加的双重影响。2）分产品：2025年公司燃油摩托车、电动两轮车、全地形车及配件与其他业务收入分别为64.71亿元（+7.18%）、19.12亿元（+381.03%）、96.08亿元（+33.26%）以及11.96亿元（+15.51%）。其中电动两轮车子品牌极核规模持续迅速扩张，全地形车作为基本盘业务持续快速增长。3）分地区：2025年公司北美洲、大洋洲、非洲、中国、南美洲、欧洲、亚洲（不含中国）收入分别为69.78亿元（+53.86%）、4.52亿元（+5.35%）、1.57亿元（+102.55%）、53.97亿元（+39.31%）、6.01亿元（+47.86%）、48.95亿元（+22.23%）、7.08亿元（-47.67%）；北美、南美市场均实现高增，非洲市场表现亮眼，中国、欧洲市场快速增长，亚洲（不含中国）市场阶段性承压。 2025Q4/2026Q1毛净利率均短期承压，或系受到关税和汇率波动的影响。1）毛利率：2025Q4/2026Q1公司毛利率分别为24.84%/28.70%，分别同比-0.53/-1.03pct，或系受到关税影响毛利率小幅承压。2）净利率：2025Q4/2026Q1公司净利率分别为5.17%/7.96%，分别同比-5.14/-1.98pct，跌幅大于毛利率，或系受到汇率波动的影响。3）费用端：2025Q4和2026Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为9.28%/3.07%/7.64%/0.39%和5.47%/4.46%/5.59%/1.62%，分别同比+9.49/-2.95/-0.59/+5.73pct和+0.18/-0.32/-0.24/+2.72pct，其中2025Q4和2026Q1财务费用率涨幅较明显，主系受到汇兑损失增加的影响。 投资建议：行业端，全球全地形车市场量稳质升，国内消费者教育强化；摩托车出口上行，消费者升级置换需求及海外市场拓展赋能行业成长；以旧换新+智能化升级有望进一步刺激需求。公司端，系国内行业龙头，品牌深耕与拓展市场加速，产品矩阵持续丰富，四轮车聚焦大排量与场景化细分，两轮车新品补充兼顾性能与舒适性，电动车发力个性化与智能化设计；提升墨西哥、泰国基地对美产品输出占比，加码墨西哥本土零部件自制与采购，同时供应链持续升级，有望支撑公司收入业绩持续增长。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为22.57/28.61/33.83亿元，对应EPS分别为14.71/18.64/22.04元，当前股价对应PE分别为18.71/14.76/12.48倍。维持“买入”评级。 风险提示：海外需求波动风险、国际贸易政策变化风险、汇率波动风险、行业竞争加剧风险、新品推进不及预期风险等。

春风动力(603129) 2025年收入高增，利润双位数增长，维持“买入”评级 2025全年公司实现营业收入197.5亿元（同比+31.30%，下同），归母净利润16.75亿元（+13.83%），扣非归母净利润15.81亿元（+9.7%）。单季度看，2026Q1公司实现营业收入53.6亿元（+26.1%），归母净利润4.2亿元（+1.8%）。考虑到关税政策变化对公司盈利能力的阶段扰动，我们下调公司2026-2027年盈利预测，并引入2028年预测，预计2026-2028年归母净利润为22.58/28.82/36.34亿元(2026-2027年原值为23.34/28.37亿元)，对应EPS为14.71/18.78/23.68元，当前股价对应PE为18.7/14.7/11.6倍，公司产品、品牌及技术壁垒仍在，我们看好公司凭借电动化战略加速落地，保持营收盈利稳健双增，维持“买入”评级。 盈利能力：外部因素扰动，2026Q1净利率阶段承压 公司2025全年毛利率26.9%（-3.1pct），预计主因原材料成本上升及海外物流与关税成本增加；期间费用率为15.9%（-0.6pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为6.5%/4.0%/6.2%/-0.8%，同比分别-0.5/-0.8/-0.6/1.3pct。综合影响下，2025年全年公司销售净利率为8.8%（-1.2pct）。公司2026Q1毛利率为28.7%（-1.0pct），期间费用率为17.1%（+2.3pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为5.5%/4.5%/5.6%/1.6%，同比分别+0.2/-0.3/-0.2/+2.7pct。综合影响下，2026Q1销售净利率为8.0%（-2.0pct）。 收入拆分：全地形车/摩托车保持高增，极核同比翻倍增长 公司2025年各项业务均取得亮眼增长，拆分看：（1）全地形车：2025实现销量19.70万辆，销售收入96.08亿元，同比增长33.26%；出口额占行业74.01%，持续领跑行业出口榜单。（2）摩托车：2025实现销量29.59万辆，销售收入64.71亿元，同比增长7.18%，高端化、全球化成效愈发显著。其中，内销13.64万台，营业收入28.84亿元；外销15.95万台，营业收入35.87亿元（+21.88%）。（3）极核电动：实现销量55.12万辆，销售收入19.12亿元，同比增长381.03%。 公司亮点：技术产品双突破，全球产能与品牌共振 （1）技术端：公司核心技术持续突破，AMT自动变速、E-clutch电子离合技术量产落地，自研C-Link智能平台、MMI2.0智慧中枢、氮气模式等智能化技术赋能产品。（2）产品端：产品矩阵高端化升级，四轮车推出U10PRO ABS版、新X10探险版等新品，两轮车150AURA、450CL CAMT等车型热销，极核电动AE8MY25系列完善电动化布局，产品竞争力提升。（3）供应链端：公司构建全球协同产能体系，海外墨西哥、泰国基地产能释放，国内嘉兴基地启动建设，全球供应链成本优势凸显。（4）品牌端：公司深耕MotoGP、W2RC等顶级赛事营销，斩获多项冠军，助力中国首位公路摩托世界冠军诞生，全球品牌影响力跃升。 风险提示：海外市场波动；行业竞争加剧；公司产品调整不及预期等。

春风动力(603129) 业绩简评 公司于4月15日发布2025年报及2026年一季度报告。2025年全年实现营收197.46亿元，同比增长31.30%；归母净利润16.75亿元，同比增长13.83%。其中，Q4单季实现营收48.49亿元，归母净利润2.60亿元。26Q1实现营收53.59亿元，同比增长26.07%；归母净利润4.23亿元，同比增长1.81%。公司拟每10股派发现金红利42元（含税）。 经营分析 全地形车：量价齐升驱动收入高增。25年全地形车销量19.70万台，同比+16.5%，收入96.08亿元，同比+33.26%，ASP约4.88万元，同比+14.4%，结构升级明显。其中高端化贡献显著：核心车型U10Pro带动均价提升，在全球市场表现突出，产品矩阵日趋完善。据摩托车商会数据，25年全地形车出口额占国内行业总量74.01%，龙头地位稳固。 燃油摩托车：海外市场贡献核心增量，内销稳健经营。25年燃油摩托车总销量29.59万台，收入64.71亿元（同比+7.18%）。其中海外销量15.95万台，收入35.87亿元（同比+21.88%），海外拓展成效显著；内销13.64万台，收入28.84亿元。25年国内200CC以上跨骑摩托车市占率24.4%，稳居行业第一。 电动两轮车：极核品牌快速放量，规模效应显现。25年极核电动两轮车销量55.12万台，收入19.12亿元，同比+381.03%，全年新增门店1,260家，总量突破2,050家，实现一至三线城市全覆盖。25年毛利率-0.03%（+6.75pct），亏损显著收窄。 毛利率受关税影响，财务费用短期承压。25年公司毛利率26.94%，同比-3.12pct，毛利率下滑主要受关税影响。26Q1财务费用转为+0.87亿元(去年同期-0.47亿元)，主要受汇率变化带来的汇兑损失影响，是26Q1利润增速放缓的重要原因。 盈利预测、估值与评级 25年公司在全地形车高端化、极核快速增长的驱动下业绩再创新高，全球化布局持续深化。考虑到关税扰动及汇率波动对短期利润端的压制，我们预计26-28年归母净利润分别为21.8/26.5/33.0亿元，同比+30%/+22%/+24%。当前股价对应26-28年PE分别为18/15/12倍，维持"买入"评级。 风险提示 汇率波动；关税政策变化；渠道拓展不及预期；行业竞争加剧；海外产能爬坡不及预期。

春风动力(603129) 公司深耕动力运动产业三十余年，已构筑全地形车、燃油摩托车、电动两轮车三大业务板块，境内外经销商渠道25H1已分别达2000余家，7000余家。公司核心价值在于其成熟的全球化产能布局、精准的细分市场卡位以及极核电动业务的快速增长潜力。 电动两轮车：极核销量快速增长，高端智能定位迎盈利拐点。品牌避开低端低价红海，坚持“油摩性能+智能科技”差异化高端定位，继承母品牌油摩般车架调教，智能化水平跻身行业第一梯队。渠道网点25H1已达1500家规模，公司预计未来3年新增4900家，未来销量增长叠加规模效应，我们预测业务有望跨越盈亏平衡点。全地形车：存量博弈寻Alpha，产品结构向上&全球产能重构。行业端北美市场消费偏好维持高价值UTV/SSV趋势；公司端改变单一依赖ATV局面，新品U10PRO凭借性价比优势成功切入高端腹地，未来产品将逐渐从性价比平替转向高价值驱动。墨西哥工厂产能爬坡有效对冲关税与地缘风险，构建有较强竞争力的供应链体系。燃油摩托车：出口成为增长新动能，CFLite战略市场下沉。公司中大排量段产品力已获市场认可，国内业务维持龙头地位。针对境外东南亚及拉美等新兴千万级市场，公司推出CFLite品牌实施技术下放低端工具车领域，有望为公司贡献新的业绩增量。 近期募资动态：公司的可转债发行申请于2025年12月30获得证监会同意批复。募集资金总额不超过人民币21.79亿元。用于1）产能扩建：年产300万台套摩托车、电动车及核心部件研产配套新建，14.59亿元。2）营销网络建设：4.50亿元。3）信息化系统升级建设：1.20亿元。4）补充流动资金：1.50亿元。 盈利预测、估值和评级 我们预计公司未来三年营收196/245/296亿元，同比+31%/25%/21%；期间费用率为14.8%/15.3%/15.7%；归母净利润17/21/25亿元，同比+18%/20%/18%。考虑到公司电动两轮车业务持续扩张，毛利率有望转正；全地形车业务在高端UTV市场爆款高性价比产品持续放量；油摩业务境内中大排量持续领先，海外小排量CFLITE逐渐放量，我们给予公司2026年21倍P/E，对应目标价287.03元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 美国贸易环境恶化及关税政策变动风险；汇率波动风险；新品推广与产品竞争不及预期风险；控股股东减持股份及股价波动风险。

春风动力(603129) 事件：据中国摩托车商会数据，公司10月燃油摩托车销量1.7万辆，同比+12.3%，环比-1.2%；极核电摩（不包含电自）销量2.8万辆，同比大幅增长。四轮沙滩车出口销量为1.9万辆，同比+43.3%，环比+14.3%。 两轮车：出口销量同比高增极核发展持续提速。中大排摩托车：公司10月250cc+摩托车1.1万辆，同比+27.8%，环比-13.8%，1-10月累计销量16.6万辆，同比+35.6%，市场份额提升至20.2%，较2024年全年+0.4pcts，全新高端675cc三缸车型销量5.5万辆，同比+510.5%，产品结构持续优化升级； 出口端：公司两轮摩托车出口同比恢复高增长，10月销量为1.1万辆，同比+50.1%，环比+2.8%；1-10月累计出口11.6万辆，同比+20.6%，2025H2起随着全新渠道的导入，两轮车出海业务有望持续回暖；极核品牌：公司极核电摩（不包含电自）10月销量2.8万辆，同比+141.0%。2025年1-10月极核电摩销量25.3万台，同比大幅增长，极核渠道加速扩张，国内实现核心城市全覆盖，国际已拓展至30余个国家和地区。 四轮车：深入挖掘美国市场看好四轮高端化布局。10月四轮沙滩车出口销量为1.9万辆，同比+43.3%，环比+14.3%，接近历史单月新高；1-10月累计销量15.1万辆，同比+9.7%。公司保持稳健发展态势，2025年上半年欧洲市场继续蝉联市占率第一，美国市场持续开拓，核心新品U10PRO凭借性能与品质升级迅速出圈，零售端表现抢眼，带动公司四轮车ASP持续提升。公司中长期则有望依凭产品线扩充（U/Z系列高端化）、性价比优势持续提升市场份额。 2025米兰展：高端新车频出公升级车型亮相。（1）全新旗舰ADV：1000MT-X：公司完全自主研发的公升级ADV。它搭载了946cc直列双缸发动机，最大功率83kW（约113马力），最大扭矩105N·m。车辆配备了六轴IMU、弯道ABS、可调牵引力控制系统、双向电子快排以及全可调的KYB悬挂和布雷博制动系统，电控配置全面。此外，诸如电动可调风挡、加热手把与坐垫等舒适性配置，也让它成为一款兼顾越野与长途旅行的硬派ADV。（2）性能旗舰原型：V4SR-RR Prototype：公司展示技术实力的里程碑之作。它搭载了一台997cc的90°V4发动机，曲轴功率超过157kW（约210马力），功率重量比达到0.86kg/hp，跻身顶级性能超跑行列。外观上采用了先进的空气动力学设计，包括主动式定风翼，并配备了半主动电子悬挂和高阶动力控制系统。 投资建议：长期看好公司两轮车出口和四轮高端化布局，我们预计公司2025-2027年营收199.1/245.1/295.0亿元，归母净利润18.6/23.8/29.3亿元EPS为12.19/15.61/19.21元。对应2025年11月14日242.36元/股收盘价，PE分别20/16/13倍，维持“推荐”评级。 风险提示：摩托车市场竞争加剧；海外四轮需求不及预期；汇率波动等。