锦泓集团(603518) 公司发布2024财报 24Q4公司收入15亿同增2%，归母净利润1.4亿同增35%，扣非后归母净利润1.4亿同增29%。2024年公司收入44亿同减3%，归母净利润3亿同增3%，扣非后归母净利润2.8亿同增3%。 分品牌看，2024年Teenie Weenie收入35亿同减1%，毛利率67%同减1pct。Vgrass收入8亿同减19%，毛利率75%同增0.3pct。 云锦收入0.8亿同增64%，毛利率75%同增1.4pct。 分模式看，直营22亿同减10%，毛利率73%同减1.1pct。 加盟收入4亿同增21%，毛利率62%同增4.3pct。 其他（线上为主）收入17亿同增0.4%，毛利率64%同减0.5pct。 推进Teenie Weenie品牌IP资产多元开发与商业变现，取得突破性进展Teenie Weenie品牌拥有丰富IP资产储备，包括18只拟人化、个性鲜明的卡通小熊形象及其背后的小熊家族故事体系。公司通过系统化挖掘与创新运营，将品牌LOGO、商标使用权及系列故事等核心IP元素进行全方位开发，并与相关行业头部供应链及经销商开展战略性授权合作，构建完整IP资产授权与变现生态，为公司业绩增长提供新动能。 在IP资产开发方面，公司紧跟年轻消费群体的审美趋势，持续迭代小熊家族卡通形象及潮玩设计，并通过系列短视频等新兴传播形式，不断丰富IP内容矩阵。同时，公司积极推进跨界联名合作，通过与知名品牌及产品的深度联动，进一步提升Teenie Weenie品牌IP的市场价值与影响力。 基于大数据分析，公司精准识别与小熊家族生活方式高度契合、深受消费者青睐的品类，与优质供应商及经销商建立授权合作关系，构建IP资产品类授权合作矩阵。通过整合与小熊家族生活方式相关的多元化产品，公司为忠实粉丝群体提供更丰富商品选择，实现IP资产价值最大化转化。 2024年TW授权的家纺及家居服品类表现尤为突出，特别是家纺项目实现跨越式增长，2024年营收同增约236%，有力印证公司在IP授权产品开发与运营方面的战略成效。基于这一成功实践，公司将总结经验，持续加大IP资产开发力度，拓展授权业务领域，打造多元化IP授权产品矩阵。 重构消费场域，贯通渠道生态 公司通过线下深化店态结构调整与线上内容生态重构实现全域突破，全面增强市场渗透力与运营效能。Teenie Weenie线下渠道以构建沉浸式场景与多元新店态布局的协同升级为核心，同步推进加盟体系扩容，重塑消费体验，实现从品牌独立精品店向城市多店态组合布局的全面进化。 大零售事业部着力推进渠道立体化改革，将原有独立精品店模式迭代为包括品牌概念店、城市旗舰店、奥莱旗舰店、主线复合店、T.W.R.C高端店等在内的11种新店态矩阵。 公司于上海武康路开设品牌概念店，于武汉开设城市旗舰店、奥莱旗舰店，实现城市多店态集群布局。新型店态凭借沉浸式的场景体验，融合品牌故事馆、IP周边展陈、咖啡轻食与拍照打卡等多种潮流生活方式与业态，显著提升进店客流与消费黏性，拉动门店店效提升。 新店态月均销售额突破40万，城市旗舰店月均销售额超百万，验证多店态协同的运营效能。同步加速扩张的品牌加盟体系，与现有直营渠道形成战略互补，通过优选行业代理商构建健康加盟渠道网络。2024年加盟店数占比由期初的约22%提升至30%，线下销售贡献率由期初约10%提至约15%。调整盈利预测，维持“增持”评级 基于2024年盈利表现，我们调整盈利预测，预计25-27年EPS分别为1.17元、1.38元以及1.61元（25-26年前值为1.02元及1.21元）。 风险提示：行业竞争加剧；财务风险；加盟渠道拓展不及预期。

锦泓集团(603518) 事件：公司近期公布2024年业绩快报，2024年公司营收43.95亿元/同比-3.30%，归母净利润3.07亿元/同比+3.02%，扣非归母净利润3.07亿元/同比+4.07%，股权激励考核目标为3.06亿（扣除股份支付费用前归母净利），预计公司顺利完成激励目标。 24Q4业绩拐点向上趋势明显，渠道变革成效显现。24Q4营收同比+1.6%至14.7亿元（Q1/2/3增速分别为-1.2%/-2.0%/-14.2%），归母净利润同比+35.7%至1.45亿元（Q1/2/3增速分别为+13.2%/-22.4%/-70.6%），扣非归母净利润同比+32.2%至1.4亿元。24Q4营收和净利润均恢复增长，我们预计利润率提升来自：1）渠道结构调整，关闭直营低效店以及直营转加盟的举措带来的正向杠杆，2）折扣控制带来的毛利率改善，3）费用率优化，逐步偿还贷款带来财务费用率下降，以及运营提质提效带来销售费用率有效控制。 TW的IP资产丰富，渠道优化、品类拓展有望带来持续增长，云锦受益新中式，有望贡献利润增长，看好25年趋势向上。1）TeenieWeenie：中高端学院风休闲装品牌，①丰富的IP资产：2020年成立IP授权事业部，围绕旗下18只小熊IP资产进行开发培育，24H1的IP授权业务收入同比+118%至1407万元，毛利率为99.5%，有望成为新的增长点。②渠道优化：过去直营占比较高，消费弱复苏下负经营杠杆效应显著，23年以来公司推动渠道调整，包括关闭直营低效店、直营转加盟等，截至24Q1-3，TW直营门店净减104家至756家，加盟门店净增66家至304家（其中包含53家直营转加盟门店）；期待渠道调整带来正向杠杆。③拓品类扩大客户群体：24年9月公司推出高端线T.W.R.C，围绕都市日常通勤场景提供常春藤风格的高智感穿搭，并在高端商圈开设门店，迎合中高端群体需求。2）云锦业务（元先品牌）：作为南京云锦研究所旗下自有品牌，凭借品牌独特的竞争力和文化内涵，有望持续受益于新中式风潮。 投资建议与盈利预测：Q4以来消费促进政策催化，线下客流回暖，公司渠道优化举措呈现显现，TW品牌拓加盟、扩品类，优质的IP资产有望贡献增长，云锦业务快速成长，看好25年业绩兑现快速增长。我们预计公司2024-26年归母净利润分别为3.07/3.59/4.25亿元，对应PE分别为11/9/8，给予“买入”评级。 风险提示：消费力不及预期，加盟渠道拓展、新品类推广不及预期等

锦泓集团(603518) 公司发布2024年度业绩快报 预计公司24Q4单季度实现营收14.72亿元，同比+1.59%，归母净利润1.45亿元，同比+35.51%，扣非归母净利润1.39亿元，同比+32.38%。 公司预计24年度实现营收43.95亿元，同比-3.30%，归母净利润3.07亿元，同比+3.02%，扣非归母净利润2.81亿元，同比+4.07%。 24年营收同比下滑主要受外部消费环境变化等相关因素的影响，公司线上业务稳中有增，线下业务略有下滑；利润同比增加主要原因是公司运营质量和运营效率持续提升，销售费率得到有效控制，财务费用同比大幅减少。 此前，公司发布限制性股票激励计划，设定2024年解除限售（100%）条件为净利润值不低于3.06亿元，根据业绩快报，公司24年度预计稳定达成激励目标。 IP资产价值及影响力不断提升 Teenie Weenie品牌拥有极其丰富的IP资产“矿山”，公司对这些卡通形象、家族故事、品牌故事、品牌LOGO及商标使用权等IP资产进行深度挖掘与加工，与头部供应链、经销商进行授权合作，实现IP资产的授权与变现，为公司带来业绩新增长点的突破。公司携手跨界品牌及产品联名，不断提升Teenie Weenie品牌IP资产的价值和影响力。 坚持研发设计、生产制造及终端零售、品牌营销一体化经营模式 公司在韩国首尔、中国上海和南京设有国际化设计团队，拥有丰富的国际化设计运营经验，自主研发设计能力持续提升。公司产品主要依托代工厂进行加工生产，同时在南京还设有自营的生产工厂，自营工厂拥有多项实用新型专利。渠道方面，公司实施多渠道融合的新零售经营模式，重视渠道由线下向线上转型，同时探索多渠道融合，公司线下渠道包括直营模式和加盟模式。 调整盈利预测，维持“增持”评级 根据公司业绩快报调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为3.07、3.53以及4.20亿元（原值为2.89、3.36以及3.97亿元），EPS分别为0.88元、1.02元以及1.21元（原值为0.83元、0.97元以及1.2元），PE分别为11X、10X、8X。 风险提示：行业竞争加剧；财务风险；加盟渠道拓展不及预期；业绩快报仅为初步测算，具体以公司财报为准。

锦泓集团(603518) Teenie Weenie品牌拥有极其丰富的IP资产“矿山” 包括由18只拟人化、个性鲜明的小熊角色卡通形象及其背后的小熊家族故事。公司对这些卡通形象、家族故事、品牌故事、品牌LOGO及商标使用权等IP资产进行深度挖掘与加工，与头部供应链、经销商进行授权合作，实现IP资产的授权与变现，为公司带来业绩新增长点的突破。 公司持续对Teenie Weenie品牌IP资产进行开发和推广，迭代设计出符合年轻消费群体审美的小熊家族卡通和潮玩形象、延续开发小熊家族系列故事，短视频的创作，并对TeenieWeenie的IP资产进行再培育。公司携手跨界品牌及产品联名，不断提升Teenie Weenie品牌IP资产的价值和影响力。 公司通过对线上大数据的分析，筛选出与小熊家族生活方式最接近、最受消费者欢迎的品类，与头部供应商与经销商进行合作与授权经营，组成IP资产品类授权合作单元，汇集与小熊家族生活方式相关的各类产品，为小熊粉丝们提供更多优质的商品选择，实现Teenie Weenie品牌IP资产的价值变现。 主人公William和Katherine形象深入人心，在年轻消费者群体中拥有广泛品牌认知和影响力 Teenie Weenie品牌于2004年进入中国市场，2017年被公司收购，是国内中高端定位的新复古学院风格的标志性品牌。Teenie Weenie品牌灵感来自于1950年代经典的常春藤学院风，使用卡通形象描绘50年代上流阶层年轻人的生活方式与穿着守则。 品牌以独特的卡通形象及家族故事为品牌创作蓝本，历经多年发展，主人公William和Katherine的形象已经深入人心，在年轻消费者群体中拥有广泛的品牌认知和影响力。 Teenie Weenie面向Z世代消费群体及儿童，随着时代和年轻人生活习惯的变迁，在经典复古学院风格之外，融入更多潮流设计元素，为顾客提供蕴含学院风以及户外、运动、休闲等时尚高品质服饰，产品线包括女装、男装、童装、配饰及IP授权产品等。 创新全域营销方式，传播品牌精神内涵，发挥品牌文化优势 Teenie Weenie品牌借助多元化合作持续提升在年轻潮流消费群体中的影响力和消费者粘性。品牌继续聘请赵露思女士作为品牌形象代言人，邀请插画艺术家Pacain、国际名模赵佳丽等参与品牌产品联合推广，携手Saucony、Jeon Hwangil及芝麻街等知名品牌推出联名款服饰。 Teenie Weenie品牌还联合南京金鹰酒店精心打造联名亲子套房，为家庭客户提供别具一格的亲子互动体验，进一步彰显品牌对消费者需求的深刻洞察与关怀。 维持盈利预测，维持“增持”评级 我们预计公司24-26年营业收入分别为47亿、52亿、59亿元，归母净利润为2.9亿、3.4亿、4.0亿，对应EPS分别为0.83元/股，0.97元/股，1.15元/股，PE分别为11/10/8x，维持“增持”评级。 风险提示：核心高管流失，动销不及预期，IP授权不及预期

锦泓集团(603518) 公司发布2024Q3季报 公司24Q3收入8.45亿，同减14%；归母净利0.14亿同减71%，扣非后归母净利0.02亿同减94%； 24Q1-3公司收入29亿同减6%，归母净利1.6亿同减15%，扣非后归母1.4亿同减14%。 24Q1-3公司毛利率69.3%同增0.1pct；净利率5.5%同减0.6pct。 持续推动线上营销变革，强化线上渠道竞争优势 公司积极推动业务向线上转型，并结合各品牌自身特点实施线上渠道营销变革，有效提升了线上销售占比及核心平台排名，在国内中高端服装行业内具备领先的线上渠道竞争优势。 Teenie Weenie坚守以优质内容为核心融合线上营销，凭借内容优势持续提升线上渠道业绩与竞争力。今年三月，TeenieWeenie携手抖音电商策划“双栖彩壳”冲锋衣旗舰战役，首次采用“雨林秀场”直播这一创新内容形式成功破圈，助力品牌提升新品销售业绩。TeenieWeenie女装在天猫“618”大促期间实现排名跃升。 Teenie Weenie品牌线下团队推动轻资产线下零售体系的构建，在门店数量下降的情况下提升单店业绩以实现总体利润增长。新开设的涵盖男、女、童装产品的复合样板店，增强了商品场景化的陈列，并融入TeenieWeenie品牌标志性的经典学院风元素。部分门店重装升级，店铺新形象简洁高档并凸显学院风，提升品牌形象及客户购物体验。 调整盈利预测，调低“增持”评级 基于锦泓24Q1-3收入、利润及净利率表现不及预期，目前消费客观环境，购买力不确定性等问题；我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为2.89、3.36以及3.97亿元（原值为3.4、3.9以及4.5亿元），EPS分别为0.83元、0.97元以及1.2元（原值为0.98元、1.12元以及1.3元），PE分别为9X、8X、7X。

锦泓集团(603518) 实控人全额认购本轮定增融资 本次向特定对象发行股票的对象为公司实控人王致勤、宋艳俊；募资不超过人民币2亿元（含本数）；用于补充流动资金及偿还银行借款。 发行价格为5.41元/股（10月8日公司收盘价8元），发行数量不超过0.37亿股，约为本次发行前公司总股本的10.7%。 公司实控人王致勤先生、宋艳俊女士分别持有公司18.06%、15.23%股份；合计持有33.29%，按本次发行数量上限发行算，发行完成后，王致勤先生、宋艳俊女士合计持有公司39.71%，仍为实控人。 优化资本结构减少财务费用 公司使用部分募集资金用于偿还银行贷款，有利于降低资产负债率，优化资产负债结构；同时可大幅度降低贷款规模及利息支出，有助于减少公司财务费用，提升公司盈利能力。 2021-24H1公司财务费用分别为2.2亿、1.6亿、0.9亿以及0.3亿；同期的归母净利分别为2.2、0.7、3亿以及1.5亿元；财务费用对公司业绩影响较大，优化资本结构有利于增厚业绩规模。 彰显对公司未来发展信心，政策鼓励大股东增持股票 本次发行对象为公司控股股东、实际控制人；体现其对公司支持决心以及对未来发展信心。随着本次发行募集资金注入，公司流动资金有所补充，有利于发展战略的实施以及后续经营的持续运作。 维持盈利预测，维持”买入”评级 公司三大品牌协同并进，品牌竞争力持续增强。随着国内各地出台多项措施促进消费复苏，服装消费市场迎来稳健反弹，内销市场持续恢复向好。公司坚持以市场为导向，以创新为驱动，集聚品牌势能，丰富产品矩阵，提升渠道，运营质效，实现持续稳健发展。 公司现有的“元先”、VGRASS、TEENIE WEENIE三大品牌各具差异化的风格和定位，协调共享、优势互补，形成了金字塔式的立体品牌矩阵，不断提高品牌市场竞争力。近年来，公司通过多品牌战略，持续提升产品力和品牌力，并布局全渠道，共同推动收入增长。 暂不考虑本次定增，我们预计公司24-26年EPS分别为0.98元、1.12元以及1.3元，PE分别为9X、8X以及7X。 风险提示：核心高管流失，定增失败，消费景气度不及预期，行业竞争加剧。

锦泓集团(603518) 公司发布半年度报告 24Q2收入9.25亿，同比-2.03%，归母净利0.32亿，同比-22.39%；24H1收入20.78亿，同比-1.59%，归母净利1.48亿，同比+3.08%；24H1收入减少系线上收入及线下收入较同期略有减少。 分品牌看，24H1VGRASS收入3.97亿，同比-12.55%；云锦0.43亿，同比+115.09%；TEENIE WEENIE收入16.22亿，同比-0.25%，占比78%。 从门店数看，截至24H1公司共1260家，23年末1296家，净减36家。其中VGRASS直营/加盟为130/54家（23年末为134/63家）；TEENIE WEENIE直营店/加盟店为815/260家（23年末为860/238家）；云锦直营店1家，较23年末未发生变化。 分渠道看，24H1公司线上收入7.85亿元（占38%），同比-0.37%；线下收入12.77亿（占61%），同比-2.21%；其中TW店铺收入9.1亿元，同比微减。 24H1公司毛利率69.4%，同增0.5pct；其中TW为67.58%，同减0.5pct；Vgrass75.51%，同增3.7pct；24H1销售费用10.49亿，同减1.17%，系销售人员工资薪金及营业员外包劳务费减少，因为去年下半年较多直营店铺转化为加盟店铺，员工数量有所减少。归母净利率7.11%，同比+0.32pct。 推动线上营销变革，强化线上渠道竞争优势 结合各品牌自身特点实施线上营销变革，有效提升线上占比及核心平台排名。Teenie Weenie坚守以优质内容为核心融合线上营销，凭借内容优势持续提升线上渠道业绩与竞争力。今年三月Teenie Weenie携手抖音电商策划“双栖彩壳”冲锋衣旗舰战役，首次采用“雨林秀场”直播这一创新内容形式成功破圈。Teenie Weenie女装在天猫“618”大促期间实现排名跃升，男装及童装业务亦在上半年取得增长。 优化店铺结构，提升单店业绩，巩固线下营销网络优势 Teenie Weenie线下零售团队坚定实施线下渠道变革，推动轻资产线下零售体系的构建，在门店数量下降的情况下提升单店业绩以实现总体利润增长。新开设的涵盖男、女、童装产品的复合样板店，增强了商品场景化的陈列，并融入Teenie Weenie标志性的经典学院风元素。部分门店重装升级，店铺新形象简洁高档并凸显学院风，提升品牌形象及客户购物体验。 市场持续低迷，经营稳中求变 针对持续低迷市场，公司深入洞察市场需求新变化，强化核心品类规划，围绕核心品类打造旗舰产品；持续推进内部组织变革、流程变革、产品创新和渠道变革，重点围绕IPD（集成产品开发）、IPMS（集成产品营销与销售）、ISC（集成供应链）等流程落地，进行矩阵制组织的打造与变革。 维持盈利预测，维持“买入”评级 我们预计公司24-26年归母净利分别为3.4亿、3.9亿以及4.5亿元，EPS分别为0.98/1.12/1.3元/股，对应PE分别为7/6/5X。 风险提示：行业竞争加剧、财务风险、加盟渠道拓展不及预期。

锦泓集团(603518) 渠道调整战略稳步推进，看好未来渠道升级下稳发展，维持“买入”评级2024H1公司实现营收20.78亿元（同比-1.6%），归母/扣非归母净利润1.48亿元（同比+3.1%）/1.40亿元（同比+4.3%）；其中2024Q2实现营收9.25亿元（同比-2.0%），归母/扣非归母净利润0.32亿元（-22.4%）/0.25亿元（-21.4%）。由于年初至今闭店下流水短期承压，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润3.43/3.92/4.47亿元（前值为3.66/4.34/5.02亿元），对应EPS分别为0.99/1.13/1.29元，当前股价对应PE为6.7/5.8/5.1倍，考虑到渠道调整战略稳步推进，看好未来渠道升级下稳发展，维持“买入”评级。 品牌端：TW稳步调整渠道结构，VGRASS短期承压，云锦持续高增VGRASS：2024H1/2024Q2实现营收4.0/1.9亿元，同比-12.6%/-10.7%。分渠道来看，2024H1直营/加盟/线上分别实现收入2.9/0.5/0.5亿元，同比-17.3%/+168.5%/-35.7%，截至2024H1末，门店较年初净关13家至184家，其中直营/加盟分别为130/54家，较年初分别-4/-9家；主要系线上调整定位，线下零售承压所致。TW：2024H1/2024Q2实现营收16.2/7.0亿元，同比-0.2%/-1.0%。分渠道来看，2024H1直营/加盟/线上分别实现收入7.9/1.2/7.1亿元，同比-7.5%/+82.8%/+1.0%，截至2024H1末，门店较年初净关23家至1075家，其中直营/加盟分别为815/260家，较年初分别-45/+22家；TW持续调整渠道结构，看好城市旗舰店、品牌集合店等新店态尝试，以及直播矩阵布局下线上稳中有升。云锦：2024H1/2024Q2实现营收0.4/0.2亿元，同比+115.1%/+76.5%，持续高增。 毛利率维持稳定&财务费用率下降，盈利能力稳步提升，存货周转持续改善盈利能力：公司2024H1毛利率为69.42%（同比+0.5pct）；分品牌来看，VGRASS/TW/云锦毛利率为75.5%/67.6%/76.2%，分别同比+3.7/-0.5/+2.4pct。2024H1期间费用率60.1%（同比+0.7pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别+0.2/+1.0/+0.5/-1.0pct。综上2024H1归母净利率为7.1%（同比+0.3pct）。营运能力：2024H1末存货余额为8.4亿元（同比-9.0%），存货周转天数为249天（同比-34天）。2024H1经营活动现金流净额为3.6亿元（同比-4.4%）。 风险提示：渠道拓展不及预期、抖音渠道费用投放加大。

锦泓集团(603518) 公司发布2024年半年度业绩预告 公司24Q2收入9.2亿，同减2.1%；归母净利0.3亿，同减24.2%（24Q1同增13.2%）。24H1收入20.8亿，同减1.6%；归母净利1.5亿，同增2.8%。TW24Q1收入9.2亿，同增0.31%，我们预计24H1TW收入持平。 拟回购彰显信心，24年限制性股票解售条件有望达成 公司拟以自有资金，通过集中竞价方式回购50-100万股公司股票（占总股本0.14%—0.29%），回购价格不超过人民币9.95元/股（含）；回购股份用途为注销或出售。 此前，公司发布限制性股票激励计划，设定23-25年解除限售（100%）条件分别为净利润达2.1/3.1/4.5亿元。2023年解售条件已达成，我们认为2024年净利润有望达成解售条件。 女/男/童装分类突破，TW持续提升产品力 Teenie Weenie品牌持续提升学院风产品力及品牌营销能力，树立“学院风领导者”品牌心智。针对学院风代表品类，品牌在面料、版型及工艺细节等方面进行了升级，进一步提高商品的品质感。 品牌结合流行趋势的变化，引入更时尚的搭配方式，且有针对性地提升视觉、传播内容质量和水平，在保持经典学院风高级感的基础上，实现学院风的现代化，进一步强化Teenie Weenie品牌学院风领导者的心智。 Teenie Weenie女装结合品牌特色进一步提升各模块链接深度，主要产品线及核心品类商品效率及准确率有效提升；男装在聚焦核心品类的基础上，积极探寻并挖掘潜在的机会品类，升级休闲社交产品线；童装围绕顾客生活场景提升产品匹配度及产品创新，聚焦强化学院风产品线及休闲类产品线的重点品类竞争力，应对儿童多场景穿搭需求。 调整盈利预测，维持买入评级 2024上半年公司深入洞察市场需求的新变化，聚焦为顾客提供满意好产品的能力提升，持续推进公司内部的组织变革、流程变革和渠道变革，公司各项生产经营活动保持稳定有序发展。 基于业绩预告，我们调整盈利预测，预计24-26年归母分别为3.4亿、3.9亿以及4.5亿元（原值为3.8/4.5/5.2亿元）； EPS分别为1.0/1.1/1.3元/股，对应PE分别为7/6/6X。 风险提示：行业竞争加剧；财务风险；加盟渠道拓展不及预期；业绩预告仅为初步测算，具体以公司财报为准。

锦泓集团(603518) 公司发布年报及一季报 24Q1收入11.5亿，同减1.2%，归母净利1.2亿，同增13.2%；23A收入45.5亿，同增16.6%；归母净利3.0亿，同增316.8%；23Q4收入14.5亿，同增21.5%；归母净利1.1亿，相较于22Q4扭亏为盈。 23A收入增长主要系国内市场需求逐步恢复，线下线上收入同步增长。归母净利高增主要系财务费用大幅减少及销售费用管控效果显著，其中财务费用较上年减少0.7亿元，同减41.8%，主要系银团借款余额减少，利息支出因此减少。 24Q1财务费用0.16亿元，同减42%，延续降费趋势，主要系公司短期借款规模缩小且借款利息降低，同时公司优化了借款结构，降低银团借款规模，利息支出大幅减少。 23A毛利率69.2%，同比持平；24Q1毛利率70.2%，同增0.8pct。 公司2023年拟派发现金红利0.9亿元（含税），分红率30.3%。 分品牌看，23年TW/VG/云锦收入分别同比+16.7%/+12.4%/+120.4%，分别占比78%/21%/1%，毛利率分别为67.8%/74.5%/73.6%，同比-0.2/+1.1/+0.7pct。 24Q1TW/VG/云锦收入分别同比+0.3%/-14.2%/+165.6%，分别占比80%/18%/2%。。 分渠道看，23年线上/线下收入分别同比+15.0%/+17.2%，分别占比38%/62%。其中线下分门店类型看，直营/加盟收入分别同比+9.9%/+150.7%，分别占比54%/7%。加盟快速增长主要系公司对TW采取现有直营门店转加盟的策略，加速了加盟渠道的扩张。截至23年末TW直营/加盟门店数分别为860/238家、分别同比-215/+91家。 24Q1线上/直营/加盟收入分别同比-1.56%/-8.7%/+125.62%，线上、直营收入呈小幅下滑态势，加盟收入保持高增，收入结构持续优化。 线下线上共同发力，提升全渠道零售力 公司在线下渠道不断拓展与顾客的多重接触点，通过新零售模式和复合体验店提升顾客线下购物体验。线上渠道继续巩固和拓展在各平台的已有优势，加强双自播模式构建品牌直播间矩阵。 Teenie Weenie品牌在线下渠道推进有关“渠道、新零售和质量”的三大改革。其中，“渠道改革”是针对原有渠道结构进行直营转加盟及新零售变革，提升加盟店铺及新零售业绩占比，提升购物中心和头部奥莱渠道的业绩。“新零售变革”是针对线下店铺引入线上化业务模式，以线下店铺为中心进行公域客流的私域转化，提升线下业务业绩规模。“质量改革”是通过转变促销政策，优化新品上市推广宣发，来提升新品业绩占比及综合毛利率。 线上渠道方面，TeenieWeenie电商事业部继续巩固现有优势，优化业务流程，提升品牌视觉效果，同时积极构建品牌自播矩阵。品牌线上业务继续保持较快增长，男装和童装线上业务呈现加速增长。同时各品牌在不同的线上平台的行业排名也在稳步提升。VGRASS品牌零售中心持续升级私域营销和严控新品折扣，经由招募和孵化新零售人才，通过图片、视频及直播等方式来展示产品、传播品牌故事及场景穿搭方案，使得顾客离店销售业绩同比较快增长。元先品牌云锦事业部结合外部市场洞察及自身资源，优化门店组织架构与人才梯队，推行门店零售业务变革，提升线下渠道销售能力及业绩；线上渠道方面，在原有基础上持续搭建线上营销及淘宝平台团队，突破了单一传统零售渠道，线上业务大幅增长。 提升线下单店业绩，加快拓展加盟渠道 公司旗下各品牌凭借多年在时尚零售行业的资源积累，已经建立起了强大的线下销售渠道网络优势。在国内一线城市、省会城市以及二、三线城市的核心商圈，公司的品牌在高端百货和购物中心占据了优势位置。各品牌根据自身定位，在全国各城市相应定位的百货商场、购物中心和奥特莱斯渠道进行布局调整。在延续品牌历史优势渠道布局的基础上，近年来公司逐步调整直营店铺高端购物中心和高端百货的结构，23年重点是提升各品牌直营店铺的单店业绩。 同时，公司积极发展加盟业务，加快在相对偏远地区和城市加盟渠道的布局，旨在打造一个综合性强大的线下营销网络体系。23年，Teenie Weenie品牌成功构建了轻资产运营的线下零售体系。面对当前宏观经济环境中不稳定因素增多，公司坚定推进渠道改革，实现了在线下门店数量同比下降的情况下营业收入及利润的逆势增长。这一经营成果得益于两方面的努力：一方面，公司采取现有直营门店转加盟的策略，加速了加盟渠道的扩张，并探索出集团内部的加盟转换经营评价机制和流程标准，为进一步的渠道结构调整打下了坚实的基础；另一方面，公司优化了资源投入方向，关闭了低效门店，减少了利润损失，从而为机会渠道的大力发展提供了更广阔的空间。 调整盈利预测，维持“买入”评级 公司三大自有品牌：Teenie Weenie、VGRASS、元先，覆盖了中高端和高端产品线，形成了金字塔式的立体品牌矩阵布局。短期来看，23年公司优化借款结构，盈利水平显著提升，24年Q1延续趋势。长期来看，随着直营转加盟的稳步推进及线上业务的持续放量，未来公司盈利水平有望进一步提升。鉴于此，我们调整盈利预测，预计公司24-26年归母净利分别为3.77/4.48/5.2亿元（24-25年前值分别为3.7/4.2亿元），EPS分别为1.1/1.3/1.5元/股，对应PE分别为8/7/6X。 风险提示：行业竞争加剧、财务风险、加盟渠道拓展不及预期。