聚合顺(605166) 事件：公司于 2023 年 8 月 24 日发布 2023 年半年报，2023H1 实现营业收入 27.72亿元，同比-17.91%，实现归属母公司净利润 1 亿元，同比-24.74%，实现扣非归母净利润 9774.58 万元，同比-26.02%。 其中， Q2 实现营业收入 14.97 亿元，环比+17.38%，同比+0.72%；归母净利润 5010 万元，环比-0.06%，同比-28.99%。 量价因素拖累 H1 业绩。2023H1 公司尼龙切片销量 22.5 万吨，同比-6.94%；均价约12300 元/吨，同比-11.79%。以产量计 2023H1 单吨净利润约 452 元/吨，较 2022H1同比-97 元/吨。我们认为，主要原因是上半年尼龙 6 需求低迷且价格同比处于较低位置。根据百川盈孚，上半年 PA6 行业均价 13484 元/吨，同比-13.69%。 Q2 量价环比有所改善。2023Q2 公司尼龙切片销量 12.1 万吨，环比+15.8%，同比+6.4%；均价约 12388 元/吨，环比+1.56%，同比-1.56%。根据百川盈孚，2023Q1、Q2 期间、Q3 至今 PA6 行业均价分别为 13451 元/吨、13515 元/吨、13878 元/吨，环比价格呈现连续上涨态势。尤其三季度以来，原油价格持续上行带动原料己内酰胺价格上扬，在 PA6 的成本端形成有力支撑。PA6 切片价格自 7 月以来涨幅达到 1925 元/吨，同时行业库存快速回落也反映出需求的韧性。后市来看，油价上涨预期仍可提供成本支撑、行业低库存、“金九银十”传统旺季以及下游需求逐渐复苏等利好带动下，价格仍有望持续上涨。 重视研发、推进在建，公司长期成长性可期。公司重视研发，截至上半年末公司拥有专利 47 项，其中发明专利 7 项；上半年公司研发费用为 0.82 亿元，同比+33%。公司拟发行可转债的两个募投项目“年产 12.4 万吨尼龙新材料项目”和子公司山东聚合顺新材料“年产 8 万吨尼龙新材料（尼龙 66）项目”目前已履行立项、环评方面的审批、备案程序，并取得项目所需用地。随着项目建设推进，公司作为尼龙 6 的国内龙头企业，产能和市场竞争力进一步增强，同时尼龙 66 也是对公司产品序列的完善，更好满足市场需求，公司长期成长空间可期。 盈利预测：基于 2023H1 公司经营情况及宏观需求对产品价格和产能利用率的影响，我们调整盈利预测，我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 2.44 亿元、3.63亿元、4.64 亿元（前次预测 23-24 年为 3.5、4.27 亿），对应 PE 分别为 12.0、8.1、6.3 倍。维持“买入”评级。 风险提示：原材料供应及价格波动风险、环保与安全风险、项目建设不达预期风险、信息更新不及时等。

聚合顺(605166) 投资要点： 聚合顺发布 2023 年中期报告。 2023 年 H1 公司实现营业收入 27.72 亿元，同比下降 17.91%；实现归母扣非净利润 0.98 亿元，同比下降 26.02%。 2023 年 H1 营收下降主要源于产品单价下降。 1）分产品营业收入来看， 2023年 H1 公司主营业务（尼龙切片）营业收入下降 17.90%至 27.69 亿元，营业收入下降主要源于产品单价较 2022 年同期下降所致。 2）分产品毛利率来看，主营业务（尼龙切片） 2023 年 H1 毛利率同比增加 0.72 个百分点至 7.65%。 3）分产品销量来看， 2023 年 H1 尼龙切片销量为 22.51 万吨，同比下降 6.94%。4） 销售、管理（包括研发费用）、财务费用率 2023 年 H1 同比分别变化 0.07、1.28、 -0.15 个百分点至 0.22%、 3.55%、 -1.05%， 研发费用率 2023 年 H1 同比上升 1.13 个百分点至 2.95%， 合计三项费用率上升 1.20 个百分点至 2.72%。 5）2023 年 H1 产生汇兑净损益-0.06 亿元，主要原因系公司存在一定的外销收入，主要采用美元结算， 2023 年上半年汇率的波动对公司产品外销收入和产品市场竞争力产生了一定影响。 公司积极推进新项目建设，有序推进可转债及其相关项目。 1）年产 18 万吨聚酰胺 6 新材料项目已投产。 2）公司第二支可转债正有序推进中，其相关募投项目“年产 12.4 万吨尼龙新材料项目、年产 8 万吨尼龙新材料（尼龙 66）项目已完成立项、环评方面审批备案，并取得项目所需用地。 3）其余建设项目有序推进。其中，山东鲁化项目二期项目工程进度达 15%，研发中心建设项目工程进度达 40%。年产 12.4 万吨尼龙新材料项目、年产 8 万吨尼龙新材料（尼龙 66）等其余项目也在同步有序推进。 公司具备生产设备、研发团队、柔性化生产等优势。 1）公司定位于高端尼龙6 切片市场，采用德国制造的尼龙 6 切片制造设备及技术，并与北京三联签订了配套聚合设备供货合同，建成了先进的生产设备体系。 2）公司研发团队拥有多年尼龙 6 聚合工艺研发和生产经验，为新产品的研发提供技术支撑。3）公司将柔性化因素贯穿工厂生产设计的各个环节，柔性化生产帮助公司实现多品种、小批量、多批次生产，也便于公司以更小的门槛以及更低的成本实现新产线的建立和产能的调整。 盈利预测与投资评级。 由于产品价格下降，我们预计 2023-2025 年公司的 EPS分别为 0.77、 1.09、 1.25 元（原为 1.03、 1.36、 1.49 元），参考同行业可比公司的估值， 基于 2023 年 16 倍 PE（原为 15x），对应的目标价 12.32 元（-20%），维持“优于大市”评级。 风险提示： 在建产能进度不达预期；宏观经济下行；产品价格大幅波动。

聚合顺(605166) 聚合顺发布2022年年度报告。2022年公司实现营业收入60.37亿元，同比增长10.62%；实现归母扣非净利润2.36亿元，同比上升2.03%。 2022年利润同比上升主要源于产品销量上升。1）分产品营业收入来看，2022年公司尼龙切片产品累计收入提升14.23%至60.32亿元。2）分产品毛利率来看，尼龙切片产品2022年毛利率同比减少1.56个百分点至6.25%。3）分产品销量来看，2022年尼龙切片销量为45.06万吨，同比增加16.8%。4）销售、管理（包括研发费用）、财务费用率2022年全年同比分别变化0.03、-0.18、-0.92个百分点至0.18%、2.36%、-1.13%，研发费用率2022年全年同比下降0.16个百分点至1.85%，合计三项费用率下降1.07个百分点至1.41%。5）2022年全年产生汇兑净损益-0.30亿元，主要原因系公司存在一定的外销收入，主要采用美元结算，2022年汇率的波动对公司产品外销收入和产品市场竞争力产生了一定影响。 公司积极推进新投项目建设，研发新产品，优化产品结构。1）年产10万吨聚酰胺6材料扩建项目已完成全部投产。2）“研发中心建设项目”有序推进，研发的尼龙66、尼龙66与尼龙6共聚产品，已投放市场，并在市场上获得顾客认可。3）可转债募投项目“年产18万吨聚酰胺6新材料项目”在第四季度建设安装完毕，并进行试运行，并按计划逐步释放产能。4）推进扩建项目建设，包括聚合顺鲁化建设第一期“年产18万吨聚酰胺6切片项目”、本部筹建年产12.4万吨尼龙新材料项目、山东聚合顺第一期“年产8万吨尼龙新材料（尼龙66）项目”筹建。 公司具备生产设备、研发团队、柔性化生产等优势。1）公司采用德国制造的尼龙6切片制造设备及技术，并与北京三联签订了配套聚合设备供货合同，建成了先进的生产设备体系。2）公司整个研发团队拥有多年尼龙6聚合工艺研发和生产经验，为新产品的研发提供技术支撑。3）公司将柔性化因素贯穿工厂生产设计的各个环节：筹划投产阶段，主创人员深入参与生产体系设计，将柔性化生产理念贯穿其中。 盈利预测与投资评级。由于价格和毛利率下滑，我们下调业绩。我们预计2023-2025年公司的EPS分别为1.03（-20%）、1.36（-10%）、1.49元（新增），参考同行业可比公司的估值，我们给予2023年15倍PE，对应的目标价为15.45元（上次目标价16.96元，对应2022年16倍PE，-9%），维持“优于大市”评级。 风险提示：在建产能进度不达预期；宏观经济下行；产品价格大幅波动。

聚合顺(605166) 高端、差异化尼龙6龙头，产能扩张保证成长。目前公司主要产品是尼龙6纤维级切片、工程塑料级切片和薄膜级切片。公司管理团队、主要研发人员行业经验丰富，依托公司核心研发团队积累的技术研发优势，吸收消化国外技术和工艺，融合企业自主技术及工艺，产品质量优于同行业大多数企业。公司结合市场需求，积极立足于高性能尼龙6切片的研发、生产和销售，积极拓展高性能领域国内市场空间，约半数产品实现了进口替代的效果。目前公司产能40万吨，位居国内前列。根据招股书，公司产品质量高于一般的尼龙6切片企业，相比高端进口产品亦具有一定竞争力，属于尼龙6切片行业第一层次企业，位于行业上游水平。 成本加成定价，行业优势明显。公司主要产品按照成本加成的原则定价，主要盈利模式为通过相对稳定的加工费获取毛利。原料价格涨跌不会对公司持续经营能力带来重大不利影响。近年来随着己内酰胺技术国产化，国内新增产能连续投产，自给率逐年提升，上游原材料的稳定供应保障尼龙行业稳定发展。柔性化生产线有利于公司在应对市场需求变化以更小的门槛以及更低的成本实现新产线的建立和产能的调整。未来三年内预计新增30万吨尼龙6权益产能，通过高端、差异化优势业绩有望保持较高的销售增长速度。 己二腈国产化打开66成长空间。公司将与上游天辰（中国化学）己二腈合作，配套PA66聚合，在淄博研发生产PA66，打破英威达在双6板块的垄断地位。公司从德国进口核心部件，有望复制尼龙6的高速成长路径。淄博总规划50万吨，根据环评公示预计2024年投产18万吨。公司当前客户需求高于公司产能需求，海外客户也在快速拓展，产能能够逐步消化。PA66利润较PA6更高，公司具备先发优势。PA66产能的释放将增强公司盈利能力，贡献业绩增量。 盈利预测：预计2022-2024年公司净利润分别为2.83亿、3.50亿、4.27亿元，对应PE分别为15.1、12.2、10倍，首次覆盖给予买入评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；新建产能进度不及预期风险；环保、限电限产等不可预测因素；研报使用信息数据更新不及时的风险。