南微医学(688029) 核心观点 内镜耗材龙头构建完善产品矩阵，有望受益微创术式渗透率提升。南微医学是技术实力过硬、产品系列丰富的国产微创器械领军企业，聚焦微创诊疗全链条，打造精准介入解决方案。随着全球微创手术渗透率持续提升，微创诊疗器械正由成本工具升级为临床决策核心。微创器械代际跃迁之际，以南微医学为代表的国产品牌实现弯道超车，形成差异化竞争优势。南微医学产品覆盖微创“检查-诊断-治疗”全流程、全场景，包含扩张类、止血闭合类、EMR/ESD类、活检类、EUS/EBUS类、ERCP类等内镜诊疗核心领域，并通过子公司康友医疗布局肿瘤消融技术、创新推出一次性胆道镜等可视化产品，有望充分受益于行业需求增长，以及国产替代趋势下的市场份额切换。 加速构建全球化战略布局，海外业务引领业绩增长。近年来，公司持续加大对国际业务战略资源投入，海外业务增长中枢明显高于国内，已成为公司业绩增长的重要引擎。当前公司在海外市场业务已拓展至90多个国家/地区，在出海（尤其是欧美地区）国产医疗器械厂商中保持领先地位。我们认为，海外业务已不再仅是公司短期业绩的增长亮点，而是在事实上已经成为公司长期成长的核心驱动力：①公司收入结构已发生质变，2024年公司海外业务占比已近半，2025H1进一步提升至58%；②海外业务毛利率持续提升，有望优化公司盈利能力；③海外渠道建设由点及面，能够有效锁定先发优势；④海外市场天花板更高，公司海外发展逻辑兼具β与α；⑤公司将国际化发展写入长期战略，海外扩张资源投入具有长期确定性。此外，公司在全球各地区构建了知识产权及注册证壁垒，并因地制宜形成差异化优势，为长期发展保驾护航。 医工协同促进临床转化，可视化产品开辟第二曲线。公司采用医工结合的创新研发模式，由此其创新产品能够有效切合临床痛点，持续催生出有竞争力的新产品。以一次性内镜为例，全球内镜器械耗材化的发展趋势促使其市场规模高速增长，据Straits Research统计，2024年全球一次性内镜市场规模23.6亿美元，2033年有望突破110亿美元（CAGR约18.8%）；据Frost&Sullivan，2025年中国市场规模将达到14.2亿元，2030年进一步增至93.7亿元（CAGR约45.8%）。一次性内镜作为公司创新成果转化的典范，具有结构简化、杜绝交叉感染风险、操作便捷等显著优势，正逐步成为公司的核心业务增长点，随着装机入院加速、技术持续成熟催生更多大单品上市（例如二代胆道镜预计2026年上市）并向多个临床领域逐步渗透，以其为代表的可视化产品业务，有望开辟公司的第二成长曲线。 投资建议：公司是产品矩阵完善的国产微创器械龙头企业，医工协同研发持续催生重磅创新单品，全球化战略布局加速推进引领长期成长。我们预测公司2025-2027年归母净利润分别为6.69/8.06/9.70亿元，EPS分别为3.56元、4.29元、5.16元，当前股价对应2025-2027年PE分别为25/21/18倍，首次给予“推荐”评级。 风险提示：集采降价幅度超预期的风险、国内市场竞争加剧的风险、海外拓展不及预期的风险、创新产品放量不及预期的风险、研发进展不及预期的风险。

南微医学(688029) 核心观点 2025年上半年公司营收利润双增长，25Q2增速超20%。2025年上半年公司实现营收15.65亿元（+17.36%），归母净利润3.63亿元（+17.04%），扣非归母净利润3.64亿元（+18.90%），其中25Q2单季营收8.66亿元（+21.36%），归母净利润2.02亿元（+21.22%），扣非归母净利润2.03亿元（+22.92%）。2025Q2业绩增长显著提速，主要受益于收购的西班牙公司并表、海外渠道的持续扩张以及创新产品的放量。 国内业务承压，海外业务增速亮眼。分地区看，公司2025年国内市场收入6.56亿元（-7.1%），主要受到集采的影响，公司主要产品如止血夹、扩张球囊、注射针等已进入集采范围，导致部分产品价格承压。国际市场收入8.98亿元（+43.81%），海外营收占比提升至57.37%，其中美洲区收入3.41亿元（+21.75%），欧洲、中东及非洲区收入4.16亿元（+89%，含CME并表）。 持续拓展欧洲渠道，推进海外产能建设。2025年2月，公司完成了对西班牙公司CME公司51%股权的收购，并表后贡献收入1.23亿元，净利润0.22亿元。此次并购不仅带来了新的收入来源，还促进了产品线的整合与优化，推动了欧洲、中东及非洲区域的收入大幅增长。此外，公司还在泰国建设制造中心，预计2025年底前正式投产，有助于构建更安全、高效的全球供应链，进一步支撑海外业务的扩张和成本优化。 毛利率受下降，费用控制良好。2025年上半年公司毛利率64.89%（-3.04pp），毛利率下降主要受国内集采带来的价格压力影响。销售费用率21.56%（-1.17pp），管理费用率12.69%（+0.25pp），研发费用率5.64%（+0.42pp），财务费用率-4.98%（-3.21pp），四费率34.91%（-3.70pp），销售费用率呈下降趋势。 投资建议：维持盈利预测，预计2025-2027年营收32.1/36.3/40.2亿元，同比增速17%/13%/11%，归母净利润6.9/8.0/8.8亿元，同比增速24%/16%/11%，当前股价对应PE=25/22/20x，维持“优于大市”评级。 风险提示：研发失败风险；汇率波动风险；新品放量不及预期风险。

南微医学(688029) 事件：公司发布2025年中期报告，2025年上半年实现营业收入15.65亿元（yoy+17.36%），归母净利润3.63亿元（yoy+17.04%），扣非归母净利润3.64亿元（yoy+18.90%），经营性现金流3.02亿元（yoy+10.43%）。其中2025Q2实现营业收入8.66亿元（yoy+21.36%），归母净利润2.02亿元（yoy+21.22%）。 点评： 海外增速亮眼，全球化布局逐步完善。2025年上半年公司实现营业收入15.65亿元（yoy+17.36%），在多方承压的形势下保持较快增长势头，彰显发展韧性。分区域来看，国内市场面临止血夹、扩张球囊、注射针等产品集采带来的压力，公司通过升级产品、扩大入院渠道，稳住了基本盘，实现收入6.56亿元（yoy-7.10%）。海外市场实现收入8.98亿元（yoy+43.81%），其中美洲区域营收3.41亿元（yoy+21.75%），欧洲、中东及非洲区域营收4.16亿元（yoy+89%），包括CME实现收入1.23亿元，公司海外营收占比已提升至总收入的58%，成为驱动公司成长的核心动力。我们认为随着公司国际市场布局逐步完善，海外产品准入加速推进，泰国制造中心建设与运营筹备有序进行，公司海外市场具备较强的持续增长潜力。 坚持创新驱动，新品放量提升公司盈利能力。分产品来看，2025年上半年公司内镜诊疗器械实现收入12.18亿元（yoy+8.02%），集采压力下保持稳健增长，我们认为止血闭合类、EMR/ESD类仍是核心增长引擎，随着三臂夹等升级产品替代进口加速，放量可期。随着康友医疗不断优化肿瘤消融产品、构建肿瘤介入产品系，肿瘤介入业务实现收入1.14亿元（yoy+2.53%）。可视化业务实现收入0.16亿元（yoy+13.42%），我们认为主要是国内一次性内镜渗透率提升和海外市场加速拓展共同驱动。公司作为中国内镜诊疗器械耗材产品线最齐全的企业，坚持创新驱动成长的战略，持续加大研发投入，2025年上半年研发费用率达5.64%（yoy+0.42pp）。我们认为公司对研发的重视，将助力公司在激烈的市场竞争中保持领先的市场地位，未来高毛利的新产品放量增长，有助于公司在降本控费的医疗环境下保持较强的盈利能力。 盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为32.86、39.15、46.35亿元，同比增速分别为19.3%、19.1%、18.4%，实现归母净利润为6.69、7.95、9.39亿元，同比分别增长21.0%、18.8%、18.1%，对应2025年8月13日收盘价，PE分别为27、23、20倍。 风险因素：新产品注册不及预期；海外市场拓展不及预期；市场竞争加剧风险。

南微医学(688029) 2025年8月11日，公司发布2025年半年度报告，2025上半年实现收入15.65亿元，同比+17%；归母净利润3.63亿元，同比+17%；扣非归母净利润3.64亿元，同比+19%。 从单Q2情况来看，公司实现收入8.66亿元，同比+21%；归母净利润2.02亿元，同比+21%；扣非归母净利润2.03亿元，同比+23%。 经营分析 扎实推进国际化，海外业绩亮眼。公司在全球化布局方面优势突出，海外发达国家产品及渠道能力逐步彰显。上半年公司海外业务实现收入8.98亿元，同比+44%。其中美洲区域收入3.41亿元，同比+22%;欧洲、中东及非洲区域收入4.16亿元，同比+89%。海外营收占比已提升至总收入的58%。国内市场实现收入6.56亿元，主要受到止血夹等部分耗材产品集采降价等因素影响，预计未来国内增速有望逐步恢复。 坚持创新驱动，研发成果不断涌现。上半年公司研发投入8828万元，占收入比例5.64%。三臂夹等一系列创新产品获得市场准入。各类创新产品及国内外医工转化创新项目，如新一代胆道镜、支气管镜和热穿刺支架等进展顺利，已进入注册提交阶段。5月公司创新研究机构正式成立，致力于通过术式创新引领器械设计创新，识别重大临床需求和探索前沿技术。 海外生产及并购战略稳步推进，泰国工厂有望年底投产。公司于2月份完成对西班牙公司Creo Medical S.L.U.51%股权的收购，为公司深入拓展欧洲市场迈出重要一步，目前并购整合进展顺利，产品切换正有序推进。公司泰国制造中心建设与运营筹备有序推进，年底前将正式投产，有利于建立安全的全球供应链。 盈利预测、估值与评级 我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为6.75、8.25、10.12亿元，同比+22%、+22%、+23%，现价对应PE为26、21、17倍，维持“买入”评级。 风险提示 医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；汇兑风险。

南微医学(688029) 投资要点 事件：公司近期发布2025年半年度报告，2025H1年实现营业收入15.65亿元（+17.36%，括号内为同比，下同），实现归母净利润3.63亿元（+17.04%），实现扣非归母净利润3.64亿元（+18.90%）。2025年Q2实现营业收入8.66亿元（+21.36%），实现归母净利润2.02亿元（+21.22%），实现扣非归母净利润2.03亿元（+22.92%）。 海外收入占比持续提升：2025年上半年，从地区情况看，亚太区域营收8.08亿元（其中亚太海外营收1.28亿元，康友营收1.34亿元），同比减少1.7%；美洲区域营收3.41亿元，同比增长21.75%；欧洲、中东及非洲区域营收4.16亿元（含CME），同比增长89%。公司海外营收占比已提升至总收入的58%。 扎实推进国际化，海外业绩亮眼：近年来，公司重视全球化布局，不断提升公司可持续发展能力。2025年上半年，公司海外业务收入和盈利均实现显著增长，收入同比增长45%。公司于2月份完成对西班牙公司Creo MedicalS.L.U.51%股权的收购，为公司深入拓展欧洲市场迈出重要一步，目前并购整合进展顺利，产品切换正有序推进。公司泰国制造中心建设与运营筹备有序推进，年底前将正式投产，有利于建立安全的全球供应链。 盈利预测与投资评级：考虑到公司海外关税风险有望消除，国内集采价格有望逐步缓和，我们维持2025年公司归母净利润为6.56亿元，上调2026-2027年归母净利润由7.69/9.29亿至7.75/9.36亿，当前股价对应PE分别为26/22/19X，考虑到公司出海布局领先，维持“买入”评级。 风险提示：集采降价风险；政策波动风险；产品研发与业务拓展不及预期等。

南微医学(688029) 核心观点 业绩增长稳健，2024年营收、利润创历史新高。2024年公司实现营收27.55亿元（+14.26%），归母净利润5.53亿元（+13.85%），扣非归母净利润5.44亿元（+17.48%），其中24Q4单季营收7.43亿元（+11.54%），归母净利润1.02亿元（+2.75%），扣非归母净利润0.98亿元（+14.67%），2024年公司在国内集采、国际地缘政治等多重影响下，实现业绩稳健增长，营收、利润创历史新高。2025年一季度营收6.99亿元（+12.75%）归母净利润1.61亿元（+12.18%），扣非归母净利润1.61亿元（+14.20%），延续稳健增长态势。 国内业务基本持平，海外业务增速亮眼。分地区看，公司2024年国内市场收入13.8亿元，同比增长2.1%，主要受到河北等多省市止血夹、扩张球囊、注射针等产品集采的影响；国际市场收入13.6亿元，同比增长30.4%，海外营收占比接近50%，利润贡献接近40%，海外业务维持较快增长，主要得益于海外渠道的持续扩张以及自有品牌的推广。 持续拓展欧洲渠道，推进海外产能建设。2024年，公司启动对西班牙公司Creo Medical S.L.U.51%股权的收购，并于2025年初完成交割，进一步拓展欧洲市场渠道建设。供应链安全方面，泰国生产基地于2025年1月正式开工建设，预计2025年年底前投产，将成为支撑公司国内国际双循环的生产制造基地。 降本增效成果显著，毛利率明显提升。2024年公司毛利率67.65%（+3.15pp），毛利率提升主要受益于海外销售占比提升以及降本措施的持续推进。销售费用率23.46%（-0.29pp），管理费用率13.39%（-0.25pp），研发费用率6.33%（+0.07pp），财务费用率-1.80%（+1.42pp），四费率41.36%（+0.96pp），销售、管理费用率呈下降趋势。 投资建议：维持2025、2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025-2027年营收32.1/36.3/40.2亿元，同比增速17%/13%/11%，归母净利润6.9/8.0/8.8亿元，同比增速24%/16%/11%，当前股价对应PE=19/16/14x，维持“优于大市”评级。 风险提示：研发失败风险；汇率波动风险；新品放量不及预期风险。

南微医学(688029) 投资要点 事件：公司发布2024年年报，实现收入27.6亿元（+14.3%），实现归母净利润5.5亿元（+13.9%）。同日，发布2025年一季报，实现收入7亿元（+12.8%），归母净利润1.6亿元（+12.2%），24年业绩符合预期，海外收入高增。 24年业绩符合预期，海外收入高增。分季度看，24Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为6.2/7.1/6.8/7.4亿元（+12.7%/+20%/+13.4%/+11.5%）；从盈利能力看，2024毛利率为67.7%(+3.1pp)，主要系1）海外高价产品占比提升；2）自动化生产以及生产环境技术改进，降本增效显著；从费用来看，销售费用率23.5%，管理费用率13.4%，研发费用率6.3%。 海外高速放量，渠道建设日益完备。分区域看，国内市场销售收入约13.8亿元（+2.1%），国际市场销售收入约13.6亿元（+30.4%）。2024年国际形势复杂多变，全球面临大国博弈、地区冲突和多重挑战。国内医改持续深化，对医疗器械行业产生深远影响。医用耗材集采覆盖面进一步扩大，更多企业加入竞争，价格持续走低。2024年公司积极推动全球管理架构升级，设立欧洲区域总部，优化管理欧洲各营销子公司及非洲、中东等地区业务资源，欧洲区域业绩显著提升；加强美洲地区团队建设，不断细化营销区域，优化营销战略，美国自有品牌销售持续保持较快增长。 内镜设备耗材化趋势初现，聚焦一次性内镜技术夯实第二增长曲线。一系列创新产品获得市场准入，胰腺囊肿引流支架获得国产品牌第一张注册证，子公司康友医疗的TTS微波消融产品完成FDA、MDR注册，射频消融系统甲状腺和肝适应症取得国内注册证。公司持续推广EDAT（内镜直视下阑尾炎治疗术）创新术式，受到各级医院的欢迎。目前，各类创新产品及国内外医工转化创新项目，如新一代胆道镜和支气管镜、缝合夹、热穿刺支架、新一代EUS/EBUS针、创新缝合器等已立项，不断夯实公司研发竞争优势。 盈利预测与投资建议。预计2025-2027年归母净利润分别为7.1、8.6、10.5亿元，公司作为内镜诊疗创新器械龙头，全球竞争力不断提升，维持“买入”评级。 风险提示：国际贸易关税风险、研发失败风险、政策控费风险、汇率风险、新品放量不及预期风险。

南微医学(688029) 投资要点 事件：公司近期发布2024年及2025年一季度财报，2024年全年，公司实现营业收入27.55亿元（+14.26%，同比，下同），实现归母净利润5.53亿元（+13.85%）。2025Q1单季度实现收入6.99亿元（+12.75%），归母净利润1.61亿元（+12.18%），业绩符合我们预期。 2024年国内集采影响有限，海外市场推广顺利。2024年，面对河北等多省市止血夹、扩张球囊、注射针等产品集采带来的压力，公司中国营销团队加快销售模式转型，在极具挑战的市场环境下稳住了基本盘。从地区情况看，亚太区域营收14.38亿元（其中亚太海外营收2.85亿元），同比增加5.5%；美洲区域营收5.82亿元，同比增长23.5%；欧洲、中东及非洲区域营收4.79亿元，同比增长37.1%；康友医疗实现营收2.55亿元（康友海外营收0.28亿元），同比增长19.6%。公司海外营收已接近总收入的50%，利润贡献达到近40%。 扎实推进国际化，提升整体协同效率。2024年，公司积极推动全球管理架构升级，设立欧洲区域总部，优化管理欧洲各营销子公司及非洲、中东等地区业务资源，欧洲区域业绩显著提升；加强美洲地区团队建设，不断细化营销区域，优化营销战略，美国自有品牌销售持续保持较快增长；设立澳大利亚代表处，进一步促进澳洲区域业务发展，2024年，澳大利亚实现收入同比增长47%。海外子公司与总部在市场、研发、供应链等领域的定期沟通机制逐步建立并持续优化。2024年，公司启动对西班牙公司Creo Medical S.L.U.51%股权的收购，并于2025年初完成交割，为公司深入拓展欧洲市场又迈出关键一步。公司泰国生产基地建设进展顺利，完成生产及基建规划，并于2025年1月举办奠基仪式，正式开工建设，预计2025年年底前投产，泰国基地将成为支撑南微国内国际双循环的生产制造基地，有利于建立安全的全球供应链。 2025Q1收入符合预期。2025Q1单季度实现收入6.99亿元（+12.75%），归母净利润1.61亿元（+12.18%）。25Q1实现销售毛利率65.69%，销售净利率23.91%，毛利率环比24Q4季度、同比24Q1季度均有所下滑，净利率保持稳定。 盈利预测与投资评级：考虑到海外市场拓展费用增加，我们将2025-2026年公司归母净利润预期由6.97/9.36亿元，调整至6.56/7.69亿元，预期2027年为9.29亿元，对应当前市值的PE分别为17/15/12倍，考虑到公司海外市场增速较快，维持“买入”评级。 风险提示：地缘政治风险，新产品市场推广或不及预期的风险等。

南微医学(688029) 业绩简评 2025年4月28日，公司发布2024年年度报告，2024年全年公司实现收入27.55亿元，同比+14.26%；归母净利润5.53亿元，同比+13.85%；扣非归母净利润5.44亿元，同比+17.48%。 公司同时发布2025年一季度报告，25Q1公司实现收入6.99亿元，同比+12.75%；实现归母净利润1.61亿元，同比+12.18%；实现扣非归母净利润1.61亿元，同比+14.20%。 经营分析 构建全球营销体系，海外市场表现亮眼。2024年公司受国内集采影响，GI产品线增长受阻，内销实现收入13.82亿元，同比+2.1%，但受益于产品成本降低，毛利率同比提高3.2pct。海外市场业绩表现亮眼，外销收入13.59亿元，同比+30.44%。其中美洲区域收入5.82亿元，同比+23.5%；欧洲、中东及非洲区域营收4.79亿元，同比+37.1%。公司海外收入已接近总收入的50%，利润贡献达到近40%。2024年公司启动对西班牙公司Creo Medical S.L.U.51%股权的收购，并于2025年初完成交割，为公司深入拓展欧洲市场又迈出关键一步，未来海外市场还有望进一步加速。 降本增效成果显现，毛利率显著提升。分产品来看，公司内镜耗材类产品2024年实现收入23.28亿元，同比+13.5%。肿瘤介入类产品实现收入2.18亿元，同比+19.14%。可视化类产品实现收入3553万元，同比-46.21%。2024年研发投入1.74亿元，占营收比例6.33%。公司精益降本工程持续进行，多产品线毛利率均有所提高，综合毛利率较上年同期增长3.13pct。 推进泰国生产基地建设，抗风险能力将增强。公司泰国生产基地建设进展顺利，完成生产及基建规划，并于2025年1月举办奠基仪式，正式开工建设，预计2025年年底前投产，将成为支撑公司国内国际双循环的生产制造基地，有利于建立安全的全球供应链。 盈利预测、估值与评级 预计公司2025-2027年归母净利润分别为6.80、8.09、9.60亿元，同比+23%、+19%、+19%，现价对应PE为16、13、11倍，维持“买入”评级。 风险提示 医保控费政策风险；在研项目推进不达预期风险；产品推广不达预期风险；汇兑风险。

南微医学(688029) 投资要点 事件：2025年2月24日晚，公司发布2024年业绩快报，公司2024年收入27.6亿元（同比+14.47%，下同），归母净利润5.5亿元（+13.53%），扣非归母净利润5.4亿元（+17.21%），业绩符合我们预期。 2024年业绩稳健增长。面对国内外错综复杂的局势，公司勇于迎接挑战，坚持自主研发、医工创新和产学研合作，国内营销不断深化市场，海外渠道覆盖面进一步扩大，生产运营方式不断优化和转型，保持了稳定持续发展的良好态势。24Q4公司实现收入7.49亿元（+12.5%），归母净利润1.01亿元（+2.0%），扣非归母净利润0.97亿元（+12.8%）。 完成跨国收购及海外工厂奠基，开启全球布局新篇章。2024年9月公司公告拟通过全资子公司Micro-Tech(NL)International B.V.使用自有资金不超过3,672万欧元购买Creo Medical Group plc持有的CreoMedical S.L.U.（简称“CME”）51%股权，本次交易完成后，CME将成为公司控股子公司。2025年2月15日，公司公告称双方《股权购买协议》约定的交易先决条件已满足，且交易双方已按照《股权购买协议》的约定履行了股权交割程序。CME在西欧地区拥有广泛的销售网络，覆盖英国、西班牙、法国等多个国家，服务近5000家医疗机构客户，可以为南微医学拓宽在欧洲市场的销售渠道。公司将借助这一优势，把优质产品更好地推向欧洲各地，加速公司在海外市场的拓展步伐。2025年1月9日，南微医学泰国制造中心奠基仪式在泰国春武里府邦拉蒙县洛加纳园区隆重举行，建成后的泰国制造中心将配备先进设备与智能产线，具备大规模生产高端医疗器械能力，产品主要供应美国、欧洲及东南亚等国际市场。同时，制造中心将与当地高校、科研机构合作，构建产学研创新体系，提升南微医学全球创新实力。 盈利预测与投资评级：考虑到公司2025年海外投入费用增加，2026年有望迎来收获期，我们将2024-2026年归母净利润由5.77/7.15/9.07亿元调整为5.52/6.97/9.36亿元，当前市值对应PE=24/19/14x，考虑到公司出海布局领先，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争激烈；新品推广不及预期；经营规模扩大带来的战略与管理风险。