南微医学(688029) 投资要点 事件：公司发布2025年年报，实现收入31.84亿元（+15.55%），实现归母净利润5.70亿元（+3.09%）。同日，发布2026年一季报，实现收入8.54亿元（+22.11%），归母净利润1.46亿元（-8.99%），25年业绩稳健增长，海外收入高增，26Q1利润端受汇兑阶段性影响。 25年业绩稳健增长，海外收入高增。分季度看，25Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为6.99/8.66/8.15/8.03亿元；从盈利能力看，2025年毛利率为64.32%(-3.44pp)，主要系1）国内集采政策及价格竞争；2）CME并购稀释；3）美国关税及产品结构变化等因素共同影响；从费用来看，销售费用率23.4%，管理费用率13.6%，研发费用率6.25%。 海外高速放量，成为核心增长引擎。分区域看，2025年国内市场销售收入约12.51亿元（-9.72%），国际市场销售收入约19.33亿元（+40.84%）。报告期内，国内行业竞争加剧，多地区、多品种集采常态化落地，公司灵活调整经营策略，稳住国内业务基本盘。公司坚定推进全球化战略，海外营收已超过总收入的60%。美洲区域营收7.01亿元（+21%），欧洲、中东及非洲区域（不含CME）营收6.18亿元（+29%）。公司完成对Creo Medical S.L.U.（CME）51%股权收购并于2025年2月并表，显著提升欧洲区域的渠道覆盖与本地化运营水平。2026年1月，南微泰国制造中心正式落成启用，为公司提升全球交付效率、供应链韧性提供保障。 创新产品开始上量，产品结构逐步优化。2025年，公司创新产品销售占比持续提升，同比增幅超40%，已占总收入8%。公司成立创新研究院，致力于以术式创新引领器械设计创新。一系列创新产品取得进展，一次性堵瘘装置获准进入《创新医疗器械特别审查程序》，新一代三臂夹、新一代套扎器等多个创新产品取得全球化注册。热穿刺胰腺囊肿支架等高临床价值产品研发进展顺利，有望为公司构筑更深的技术护城河。 盈利预测与投资建议：预计2026-2028年归母净利润分别为6.6、7.7、9.3亿元，公司作为内镜诊疗创新器械龙头，全球竞争力不断提升，建议持续关注。 风险提示：国际贸易关税风险、研发失败风险、政策控费风险、汇率风险、新品放量不及预期风险。

南微医学(688029) 核心观点 营收端稳健增长，利润端受汇兑短期影响。2025年公司实现营收31.84亿元（+15.55%），归母净利润5.70亿元（+3.09%），扣非归母净利润5.52亿元（+1.44%），其中25Q4单季营收8.03亿元（+8.11%），归母净利润0.61亿元（-40.21%），扣非归母净利润0.44亿元（-55.11%）。2026年Q1营收8.54亿元（+22.11%），归母净利润1.46亿元（-8.99%），扣非归母净利润1.43亿元（-11.18%），公司营收端在海外业务和国内业务复苏的共同驱动下保持快速增长，利润端下滑主要系人民币升值，产生汇兑损失4400万元所致，剔除汇兑损失影响的归母净利润为1.83亿元，同比增长27.25%，经营性利润增长强劲。 毛利率短期承压，费用率因汇兑影响增加明显。2026年一季度公司毛利率为64.0%，同比下降1.7pp，主要受国内集采导致产品价格下滑及美国关税成本增加影响。费用率方面，销售费用率20.13%（-1.20pp），管理费用率12.45%（-1.48pp），研发费用率5.48%（+0.03pp），财务费用率3.73%（+8.24pp），四费合计41.79%（+5.60pp），财务费用率因汇兑损失大幅增加。 海内外业务齐头并进，创新产品放量成增长新引擎。分区域看，26Q1国内业务实现营收3.3亿元（+13.6%），呈现止跌回升趋势。海外业务延续高增态势，实现营收5.2亿元（+28.2%），收入占比提升至61.3%，成为公司增长的核心引擎。分产品看，公司创新产品战略成效显著，26Q1实现收入约9000万元，同比大幅增长65%，占总收入比重提升至10.58%。以可视化产品、真空支架等为代表的创新产品在海内外市场快速放量，有效对冲了成熟产品国内集采降价影响。 投资建议：考虑公司国内业务企稳回升，海外业务布局深化，上调2026、2027年收入预测，考虑海外业务投入加大，下调2026、2027年利润预测，新增2028年盈利预测，预计2026-2028年营收37.0/41.5/46.3亿元（原2026、2027年为36.3/40.2亿元），同比增速16%/12%/12%，归母净利润6.7/7.8/9.4亿元（原2026、2027年为8.0/8.8亿元），同比增速17%/17%/21%，当前股价对应PE=24/21/17x，维持“优于大市”评级。 风险提示：研发失败风险；汇率波动风险；新品放量不及预期风险。

南微医学(688029) 投资要点 事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现收入31.84亿元（+15.55%，同比，下同），归母净利润5.70亿元（+3.09%），扣非归母净利润5.52亿元（+1.44%）。2026年一季度，公司实现营业收入8.54亿元（+22.11%）；归母净利润1.46亿元（-8.99%）；扣非归母净利润1.43亿元（-11.18%）；26Q1受外汇贬值影响产生汇兑损失4400万元，剔除汇兑损益，公司归母净利润1.83亿元（+27.25%），公司2026Q1业绩符合我们预期。 2025年国际市场快速增长，收入占比提升至60.71%。2025年分区域，国内市场受集采扰动，收入12.51亿元（-9.6%），国际市场收入19.33亿元（+40.9%），国际市场占总收入60.71%（2024年国际收入占比为49.80%）；国际市场分区域，美洲区域收入7.01亿元（+21%），欧洲、中东及非洲（EMEA）收入6.18亿元（+29%）。亚太海外收入3.04亿元（+7%），康友海外0.42亿元（+50%），公司于25年2月完成并表的CME公司收入2.67亿元，显著提升公司在欧洲区域的渠道覆盖、市场服务能力与本地化运营水平。2025年1月，公司泰国制造中心奠基建设，2026年1月正式落成启用，为公司提升全球支付效率、供应链韧性和成本结构竞争力提供更强保障。 2026Q1国内恢复增长，海外持续发力。26Q1收入8.54亿元（+22.11%），其中国内收入3.31亿元（+13.62%），海外收入5.23亿元（+28.17%）。26Q1海外收入占总收入比例提升至61.26%。26Q1归母净利润1.46亿元（-8.99%），受外汇贬值影响产生汇兑损失4400万元，剔除汇兑损益后归母净利润为1.83亿元（+27.25%）。 创新产品收入占比持续提升，全球市场快速拓展。2025年，公司创新产品收入同比增长超40%，占总收入8%，其中一次性内镜海外销售表现亮眼，美洲市场实现翻倍增长，欧洲区域同比增幅超70%，国内终端销量稳步攀升。26Q1创新产品收入9033万元（+65%），占总收入比例提升至10.58%。 盈利预测与投资评级：考虑公司2026年受汇兑影响，我们将公司2026-2027年归母净利润由7.75/9.36亿元调整为6.88/8.15亿元，预计2028年为9.59亿元，对应当前市值的PE为23/20/17X，维持“买入”评级。 风险提示：集采降价风险；政策波动风险；产品研发与业务拓展不及预期等。

南微医学(688029) A solid 2025; 1Q26 revenue slightly ahead of expectations. In 2025, MicroTech reported revenue of RMB3.2bn (+15.5% YoY) and attributable net profit ofRMB570mn (+3.1% YoY). Its 1Q26 revenue grew 22.1% YoY to RMB854mn,slightly beating our expectations and accounted for 24% of our full-year forecast(vs. the historical average of 21%). Attributable net profit declined 9.0% YoY toRMB146mn primarily dragged by FX losses. Given the strong growth ofoverseas business and potential recovery of domestic business, we raise our2026 full-year revenue growth estimates from 11.4% to 15.9%. Overseas business remained the primary growth engine. In 2025,overseas revenue increased 40.9% YoY to RMB1.9bn. Excluding theRMB267mn contribution from subsidiary CME, organic overseas growthremained solid at ~21%. This strong momentum persisted in 1Q26, withoverseas revenue up 28.2% YoY, lifting its revenue contribution from 60%in 2025 to 61% in 1Q26. We believe the acquisition of CME and CONMED’s(CNMD US, NR) GI endoscopic consumable product lines will significantlyenhance Micro-Tech’s direct sales footprint in US and European markets.We continue to view the direct sales capability as a critical competitive moatfor its rapid overseas growth. Additionally, the January 2026 launch of theThailand manufacturing center should further enhance its global deliveryefficiency and supply chain resilience. Domestic market showed signs of recovery. While 2025 domesticrevenue declined 9.6% YoY to RMB1.25bn due to the VBPs, 1Q26 domesticrevenue recovered with a 13.6% YoY growth. Notably, domestic sales of GIproducts grew ~25% YoY in 1Q26. Despite the ongoing VBPs inGuangdong and Zhejiang provinces, we believe the marginal policy impactis weakening, driven by the rapid growth of innovative products. In our view,Micro-Tech’s domestic business has shown signs of bottoming out. Innovative products contributed meaningful incremental growth.Revenue from innovative products (including visualization business) grewover 40% YoY in 2025, accounting for 8% of total revenue. In 1Q26, revenuefrom innovative products increased 65% YoY, expanding their revenueshare to 10.6%. With domestic channel inventory for single-use endoscopeslargely digested and strong global growth, we expect visualization businessto maintain robust momentum in 2026E. Overall, we see the continued rampof the innovation portfolio and overseas expansion as effective offsets todomestic VBP pressure. Maintain BUY. Given the slight 1Q26 revenue growth beat, we raise our2026E–2028E revenue forecasts. Accordingly, we raise our target price toRMB97.38 based on a 10-year DCF model (WACC: 10.7%, terminal growth:2.0%; both unchanged).

隆晓辉,男,1978年8月参加工作,曾先后任职于南京钟厂、南京市公安局、东方企业集团海宁公司、康福来有限公司、南京昌泰公司。1998年2月至2002年5月,任江苏中天投资发展有限公司董事长、总经理;2002年6月至今,任江苏中天龙投资集团有限公司董事长、总裁。2004年3月至2015年7月,任南京微创董事长。2015年7月至今,任本公司董事长。

冷德嵘,男,1985年7月参加工作,曾先后任职于昆明手扶拖拉机厂、江苏周林频谱公司;1999年联合创办南京微创医疗产品有限公司。2000年5月至2015年7月,历任南微有限董事、副总经理、总经理。2015年7月至今,任本公司董事、总裁。

CHANGQING LI(李常青),1998年12月至2001年2月,任Sigma-Aldrich Co.,Ltd.化学工程工程师;2001年2月至2008年5月,任Boston Scientific Corporation高级研发工程师、过程工艺部经理;2008年5月至2013年5月,任Interplex Industries,Inc.技术总监以及其下属子公司Anrei Medical (Hangzhou) Co.,Ltd.副总经理。2013年5月至2015年4月,担任南微技术顾问。2015年4月至今,担任MTU总经理。2015年7月至2020年4月,任本公司董事、研发及业务拓展副总经理。2020年4月至今任本公司董事;2020年4月至2024年5月,任本公司高级副总裁;2024年5月至今任本公司执行总裁。

CHANGQIN GLI(李常青),男,1998年12月至2001年2月,任Sigma-Aldrich Co.,Ltd.化学工程工程师;2001年2月至2008年5月,任Boston Scientific Corporation高级研发工程师、过程工艺部经理;2008年5月至2013年5月,任Interplex Industries,Inc.技术总监以及其下属子公司AnreiMedical(Hangzhou)Co.,Ltd.副总经理。2013年5月至2015年4月,担任南微技术顾问。2015年4月至今,担任MTU总经理。2015年7月至2020年4月,任本公司董事、研发及业务拓展副总经理。2020年4月至今任本公司董事;2020年4月至2024年5月,任本公司高级副总裁;2024年5月至今任本公司执行总裁。

刘春俊,男,1995年8月至2000年3月,先后任职于江苏周林频谱公司、南京金陵报关公司、南京夏普电子有限公司。2000年5月至今,历任南微医学工程师、生产部经理、运营总监、总经理助理、注册法规总监、政府和行政事务高级总监,任南京市政协第十四届委员、第十五届常委,现任本公司副总裁。

龚星亮,男,1991年8月参军,1995年从解放军南京政治学院毕业,先后在解放军福州医学高等专科学校、南京军区联勤部司令部、安徽省军区政治部工作,2010年至2016年任安徽省国防动员委员会政治动员办公室、安徽省国防教育办公室专职副主任。2016年从部队自主择业。2016年7月至2018年4月先后任南京大生现代农业控股有限责任公司宣传总监、办公室主任、工会主席、监事。2018年1月当选为南京市第十六届人大代表。2018年5月,任本公司董事会办公室主任。2020年1月,任本公司董事会办公室主任兼投资法务高级总监。2020年3月,任本公司董事会秘书兼投资法务高级总监。2021年4月至今,任本公司副总裁兼董事会秘书。

张博,男,1994年3月参加工作,曾先后任职于山东三株实业有限公司、河南省富源实业有限公司,1998年3月至2010年9月,历任RADIONICS、Tyco Healthcare、Mediforce Technologies limited大中华区培训师及推广主管、产品线全国管理经理;销售总监、产品推广总监;2011年5月至2013年5月,担任Anrei Medical(Hangzhou)Co.,Ltd副总经理、销售总监。2013年5月至2015年7月,任南微有限副总经理。2015年7月至2020年4月,任本公司营销副总裁。2016年11月至2020年4月,任本公司董事。2020年4月至今,任本公司董事、高级副总裁。2025年12月至今,任公司职工代表董事。

芮晨为,男,2001年8月至2005年2月,任江苏公证会计师事务所审计师;2005年3月至2007年11月,任德勤华永会计师事务所高级审计师;2007年12月至2013年3月,历任天合光能集团有限公司财务经理、财务总监;2013年4月至2015年7月,任南微有限财务总监。2015年7月至2017年1月,任本公司财务总监。2017年1月至今,任本公司副总裁兼财务负责人。2020年4月至今,任本公司高级副总裁。

张锋,男,2004年9月参加工作,先后任职于Fairchild Semiconductor美国仙童半导体公司,TE Connectivity泰科电子有限公司。2013年12月至2016年3月,任Delphi德尔福派克电气系统有限公司事业部总经理兼运营总监;2016年9月至2019年3月任北京北斗星通导航技术有限公司副总裁、汽车电子事业部总经理。2020年1月至2020年4月,任本公司副总裁。2020年4月至今,任本公司高级副总裁。

Daniel Kuhn,男,1989年至1995年,任职于FUJINON (EUROPE) GmbH,先后担任医疗产品部市场助理、医疗产品部市场经理及该公司市场经理;1995年至1997年,任职于MTW,担任销售市场经理;1998年创立Medwork GmbH并担任总经理,2005年创立medgic e.K并担任总经理。2007年丹尼尔库恩先生与南微医学共同出资设立Micro-Tech Europe GmbH(MTE)并担任董事总经理,2017年,MTE成为南微医学全资子公司,Daniel Kuhn继续担任MTE董事总经理。2020年4月至今,任本公司高级副总裁。